文章核心观点 全球另类资产管理解决方案提供商GCM Grosvenor宣布其董事长兼首席执行官Michael Sacks将出席TD金融服务与金融科技峰会并发表演讲 [1] 公司信息 - 公司是全球另类资产管理解决方案提供商 管理资产约790亿美元 投资策略涵盖私募股权 基础设施 房地产 信贷和绝对回报 [3] - 公司拥有约550名专业人员组成的经验丰富团队 服务全球机构和个人投资者客户群 [4] - 公司总部位于芝加哥 在纽约 多伦多 伦敦等地设有办事处 [4] 演讲信息 - 董事长兼首席执行官Michael Sacks将于6月7日上午10:20（美国东部时间）在TD金融服务与金融科技峰会上发表演讲 [1] - 演讲的实时音频网络直播链接将在公司公共股东网站和活动网站上提供 无法收听直播的人可在演讲结束后90天内观看回放 [2] 联系方式 - 公共股东联系人Stacie Selinger 邮箱sselinger@gcmlp.com 电话312 - 506 - 6583 [5] - 媒体联系人Tom Johnson和Abigail Ruck 邮箱tom.johnson@h - advisors.global / abigail.ruck@h - advisors.global 电话212 - 371 - 5999 [5]

文章核心观点 全球另类资产管理解决方案提供商GCM Grosvenor宣布其董事长兼首席执行官Michael Sacks将出席6月5日的William Blair第44届年度成长股会议 [1] 会议信息 - 公司董事长兼首席执行官Michael Sacks将于6月5日下午2:40 CST出席William Blair第44届年度成长股会议 [1] - 演讲的实时音频网络直播链接将在公司公众股东网站和活动网站提供，无法收听直播的人可在演讲后90天内观看回放 [2] 公司概况 - 公司是全球另类资产管理解决方案提供商，管理资产约790亿美元，涵盖私募股权、基础设施、房地产、信贷和绝对回报投资策略 [3] - 公司拥有约550名专业人员组成的经验丰富团队，服务全球机构和个人投资者客户群 [4] - 公司总部位于芝加哥，在纽约、多伦多、伦敦等地设有办事处 [4] 联系方式 - 公众股东联系人为Stacie Selinger，邮箱sselinger@gcmlp.com，电话312 - 506 - 6583 [4] - 媒体联系人是Tom Johnson和Abigail Ruck，邮箱tom.johnson@h - advisors.global / abigail.ruck@h - advisors.global，电话212 - 371 - 5999 [4]

文章核心观点 全球另类资产管理解决方案提供商GCM Grosvenor宣布其董事长兼首席执行官Michael Sacks将出席6月5日的William Blair第44届年度成长股会议 [1] 公司信息 - 公司是全球另类资产管理解决方案提供商 管理资产约790亿美元 投资策略涵盖私募股权 基础设施 房地产 信贷和绝对回报 [3] - 公司拥有约550名专业人员组成的经验丰富团队 服务全球机构和个人投资者客户群 [4] - 公司总部位于芝加哥 在纽约 多伦多 伦敦等地设有办事处 [4] 会议信息 - 公司董事长兼首席执行官Michael Sacks将于6月5日下午2:40 CST出席William Blair第44届年度成长股会议 [1] - 会议演示的实时音频网络直播链接将在公司公共股东网站和活动网站提供 无法收听直播的人可在演示结束后90天内观看回放 [2] 联系方式 - 公共股东联系人为Stacie Selinger 邮箱sselinger@gcmlp.com 电话312 - 506 - 6583 [4] - 媒体联系人是Tom Johnson和Abigail Ruck 邮箱tom.johnson@h - advisors.global / abigail.ruck@h - advisors.global 电话212 - 371 - 5999 [4]

文章核心观点 - 公司成立了一家专注于医疗保健行业的私募股权投资公司Invidia Capital Management [1][2][3][4][7] - Invidia由前高盛合伙人Jo Natauri创立,拥有25年医疗保健投资、运营和投资银行经验 [2][4] - Invidia得到了领先的另类资产管理公司GCM Grosvenor的战略投资 [1][6] - Invidia将专注于中上游市场的投资机会,致力于解决医疗保健行业的成本控制、质量、可及性和创新等关键挑战 [3][4][5] 公司概况 - Invidia由前高盛合伙人Jo Natauri创立,拥有25年医疗保健行业投资、运营和投资银行经验 [2][4] - Invidia已组建了一支由高盛、TPG、KKR、巴克莱、Partners Group和安大略省公共部门雇员退休金系统等公司的资深专业人士组成的团队 [2] - Invidia总部位于纽约,致力于推动其投资组合公司和整个医疗保健行业的发展 [7] GCM Grosvenor概况 - GCM Grosvenor是一家领先的另类资产管理解决方案提供商,截至2024年3月31日管理约790亿美元资产 [6][8][9] - GCM Grosvenor专注于另类投资领域50多年,致力于为客户创造价值 [8] - GCM Grosvenor为Invidia的战略合作伙伴,双方将共同支持Invidia的发展愿景 [6]

业绩总结 - GCM Grosvenor在2024年第一季度的GAAP净收入为210万美元，同比下降了157%[9] - 第一季度调整后的净收入较去年同期增长39%，达到1960万美元[5] - 第一季度的GAAP收入为9910万美元，同比下降10%[26] - 第一季度的费用相关收入为9000万美元，同比下降5%[26] - 第一季度的调整EBITDA为3290万美元，同比下降29%[9] - 第一季度的管理费用中，私募市场管理费用为5180万美元，同比下降7%[9] - 第一季度的净损失为18907万美元，较2023年第一季度的净损失15147万美元增加24.1%[119] - 第一季度的基本每股收益为0.05美元，而2023年第一季度为亏损0.03美元[119] - 第一季度的稀释每股收益为亏损0.13美元，较2023年第一季度的亏损0.10美元有所增加[119] 用户数据与资产管理 - 截至2024年3月31日，管理资产总额(AUM)为790亿美元，同比增长5%[30] - 截至2024年3月31日，现金及现金等价物为4200万美元，投资总额为193百万美元[66] - 截至2024年3月31日，公司的债务为388百万美元[66] - 截至2024年3月31日，管理费用相关的资产管理规模(FPAUM)包括定制账户和专门基金的资产[148] - 合同尚未收费的资产管理规模(CNYFPAUM)为71亿美元，其中约23亿美元将在2024年剩余时间内开始收费[158] 未来展望与资本筹集 - GCM Grosvenor在第一季度筹集了16亿美元的新资本，同比增长74%[26] - GCM Grosvenor的董事会批准每股0.11美元的股息，将于2024年6月17日支付给股东[23] - GCMG的董事会批准了一项股票回购计划，计划可用于回购流通中的A类普通股和认股权证[169] - 2024年2月，GCMG董事会将现有的股票回购授权增加了2500万美元，从1.15亿美元增至1.4亿美元[169] 费用与支出 - 2024年第一季度的员工薪酬和福利支出为99647万美元，较2023年第一季度的86224万美元增长15.6%[119] - 2024年第一季度的总运营费用为124826万美元，较2023年第一季度的112003万美元增长11.5%[119] - 2024年第一季度的管理费用为95885万美元，较2023年第一季度的92245万美元增长7.2%[119] 投资回报与收益 - 2023年第一季度的未实现收益为369百万美元，较2020年第四季度的395百万美元有所下降[71] - 私募市场策略收入为55577万美元，较上季度的51802万美元增长7.2%[120] - 调整后的EBITDA为42366万美元，较上季度的32891万美元增长28.8%[121] - 调整后的净收入为27212万美元，较上季度的19623万美元增长38.7%[121] - 私募市场再投资率为65%[60] 负面信息 - GCM Grosvenor的净激励费用为90万美元，较去年同期的6854000美元下降87.8%[96] - 2024年第一季度的投资收入为5677万美元，较2023年第一季度的6324万美元下降10.2%[119] - 总资产为497304万美元，较上季度的504943万美元下降1.5%[122] - 总负债为598175万美元，较上季度的616172万美元下降2.9%[122]

财务数据和关键指标变化 - 资产管理规模(AUM)同比增长5%,达到790亿美元 [26] - 收取管理费的资产(fee-paying AUM)同比增长6% [26] - 私募市场业务占总AUM的70%,占fee-paying AUM的65% [26] - 私募市场管理费收入(不含追补费)同比增长7%,预计未来几个季度将保持中高单位数增长 [27] - 绝对收益策略管理费收入保持稳定,第二季度将略有上升 [28] - 管理费和其他运营收入中包括1.8百万美元的合同费用 [29] - 实现了1000万美元的激励费收入,其中包括600万美元的绝对收益策略业绩费 [29] - 截至季末,未实现的总计提留收益达7.79亿美元,分散在140个项目中 [30] - 假设正常年化收益率,绝对收益策略的年度业绩费收入为2900万美元 [30] 各条业务线数据和关键指标变化 - 绝对收益策略在第一季度实现4.8%的总收益,过去12个月为12.3% [13] - 私募股权和信用业务在第一季度分别筹集了近5亿美元和4亿美元 [14][15] - 公司增加了2名团队成员以加强直接信用投资能力 [15] 各个市场数据和关键指标变化 - 第一季度筹资规模为16亿美元,为过去6个季度的最高值,也是自开始报告以来第二高的第一季度总额 [13] 公司战略和发展方向及行业竞争 - 公司一直专注于建设定制单独账户能力,这是公司历史成功的基石,也为财务业绩提供了稳定性和可预测性 [18][19] - 定制单独账户业务占公司AUM的73%,是任何给定季度筹资的主要来源 [18] - 公司过去两年有25%的资本来自现有客户的新增计划,关系延伸是定制单独账户业务的自然特征 [21] - 公司正在寻求在相邻投资策略(如Elevate和Impact策略)和更广泛的分销渠道(包括个人投资者渠道)方面的增长机会 [16] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 第一季度业绩强劲,体现在投资业绩和业务表现两个方面 [9] - 公司有信心实现2024年的财务目标,包括私募市场管理费的双位数增长、绝对收益策略管理费的稳定、FRE利润率的扩张以及激励费收入的大幅增长潜力 [36] - 未来5年内将实现FRE的翻番,并进一步提升FRE利润率 [36] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **Bill Katz 提问** 询问公司的信贷投资能力和拓展情况 [39] **Michael Sacks 回答** 公司在基础设施、私募股权和房地产领域拥有出色的信贷投资来源和流量,未来有望在这些领域进一步扩大信贷投资规模 [40][41] 问题2 **Ken Worthington 提问** 询问私募市场筹资的变化趋势以及客户对基金结构的偏好变化 [47] **Michael Sacks 回答** 行业内已经出现了一些时间费用和投资费用挂钩的基金结构,但这种变化已经发生了一段时间,公司的整体有效费率保持稳定 [48][49] 问题3 **Adam Beatty 提问** 询问绝对收益策略的资金流动和收入前景 [55] **Michael Sacks 回答** 公司维持谨慎乐观的态度,预计未来会有一些资金流出,但通过资产增长带来的收入增长将抵消这一影响,总体收入将保持稳定并呈增长趋势 [56][57]

资产管理规模相关 - 截至2024年3月31日和2023年12月31日，公司提供投资管理/咨询服务的资产分别为788亿美元和769亿美元[86] - 截至2024年3月31日，需支付附带权益的管理资产约为438亿美元[89] - 截至2024年3月31日，需支付业绩费的管理资产约为134亿美元[90] - 截至2024年3月31日，收费资产管理规模（FPAUM）增至632亿美元，较上一时期增加15亿美元，增幅2%[114] - 截至2024年3月31日，已签约但尚未收费的资产管理规模（CNYFPAUM）降至71亿美元，较上一时期减少2亿美元，降幅3%[114] - 截至2024年3月31日，资产管理规模（AUM）增至788亿美元，较上一时期增加19亿美元，增幅2%[114] 递延收入与负债相关 - 截至2024年3月31日，受限已实现附带权益的递延收入约为560万美元[89] - 截至2024年3月31日，根据税收应收协议应付给关联方的金额为5380万美元[141] 公司运营与收入构成相关 - 公司在单一运营和报告部门运营，与首席运营决策者分配资源和评估绩效的方式一致[85] - 公司收入来自管理费和激励费，激励费包括业绩费和附带权益收入[85][88] 费用计算方式相关 - 管理费按季度确定，通常根据上一季度末管理费基数按合同约定费率提前计费[86] - 附带权益通常是基金有限合伙人根据基金协议条款、特定费用和优先回报计算的利润百分比[89] - 业绩费通常是投资收益的固定百分比，需考虑损失结转规定和可能的门槛或优先回报[90] 员工薪酬相关 - 员工薪酬和福利包括现金薪酬、股权薪酬、合伙权益薪酬等多种形式[92] 财务数据关键指标变化 - 2024年第一季度总运营收入为1.08866亿美元，较2023年同期的9911.6万美元增长975万美元，增幅约10%[104] - 2024年第一季度管理费用为9588.5万美元，较2023年同期增加360万美元，增幅4%[104] - 2024年第一季度激励费用为1011.8万美元，较2023年同期的581.5万美元增长430.3万美元，增幅约74%[104] - 2024年第一季度员工薪酬和福利为9964.7万美元，较2023年同期增加1340万美元，增幅16%[107] - 2024年第一季度公司有效税率为 - 6%，2023年同期为 - 3%[111] - 2024年第一季度归属于子公司非控股股东的净收入为130.2万美元，2023年同期为277.3万美元[104] - 2024年第一季度归属于GCMH非控股股东的净亏损为2233.3万美元，2023年同期为1669万美元[104] - 2024年和2023年第一季度公司适用的混合法定税率分别为24.7%和24.2%[121] 各业务线收入数据关键指标变化 - 2024年第一季度私募市场策略收入为5557.7万美元，2023年同期为5180.2万美元[118] - 2024年第一季度绝对回报策略收入为3637.5万美元，2023年同期为3713.6万美元[118] - 2024年第一季度管理费用净收入为9195.2万美元，2023年同期为8893.8万美元[118] - 2024年第一季度费用相关收入为9481.5万美元，2023年同期为8999.4万美元[118] - 2024年第一季度费用相关收益为3812.4万美元，2023年同期为3037.7万美元[118] - 2024年第一季度激励费用为1011.8万美元，2023年同期为581.5万美元[118] - 2024年第一季度调整后EBITDA为4236.6万美元，2023年同期为3289.1万美元[118] - 2024年第一季度调整后税前收入为3613.8万美元，2023年同期为2588.9万美元[118] - 2024年第一季度调整后净收入为2721.2万美元，2023年同期为1962.3万美元[118] - 2024年第一季度调整后EBITDA为4236.6万美元，2023年同期为3289.1万美元；费用相关收益为3812.4万美元，2023年同期为3037.7万美元[130] 现金及现金流相关 - 截至2024年3月31日，公司现金及现金等价物为4190万美元，循环信贷额度下可用借款额度为5000万美元[130] - 2024年第一季度经营活动提供的净现金为2420.4万美元，2023年同期使用净现金476.1万美元；投资活动使用净现金865.7万美元，2023年同期为473.8万美元；融资活动使用净现金1724.9万美元，2023年同期为1372万美元[131] - 2024年第一季度经营活动现金流主要受净收入2100万美元（2023年同期为590万美元）、营运资金增加130万美元（2023年同期减少1370万美元）和投资收益190万美元（2023年同期为300万美元）驱动[133] - 2024年第一季度投资活动现金流主要受购置房产和设备420万美元（2023年同期为20万美元）、投资出资600万美元（2023年同期为850万美元）和投资分配160万美元（2023年同期为400万美元）驱动[134] - 2024年第一季度融资活动现金流主要受向合伙人及成员支付资本分配790万美元、向非控股股东支付资本分配390万美元（2023年同期为500万美元）、定期贷款本金支付100万美元、回购A类普通股330万美元（2023年）和支付股息470万美元（2023年为460万美元）驱动[135] 债务相关 - 截至2024年3月31日，定期贷款未偿还借款为3.88亿美元，循环信贷额度无未偿还余额，可用借款额度为5000万美元[137] 股息与股票回购相关 - 2024年5月6日，公司董事会宣布A类普通股季度股息为每股0.11美元，记录日期为6月3日，支付日期为6月17日[138] - 截至2024年2月8日，公司股票回购授权总额增至1.4亿美元；2024年第一季度花费10万美元减少A类股份；截至3月31日，股票回购计划剩余可用金额为6500万美元；4月回购3021060股，花费2800万美元，平均每股9.28美元，截至4月30日，剩余3700万美元[139][140] 市场风险相关 - 公司在正常业务中面临价格、利率、融资、流动性、交易对手和外汇汇率等风险[142] - 公司主要市场风险与作为基金普通合伙人或投资经理的角色有关，受投资公允价值变动影响[142] - 截至2024年3月31日的三个月内，公司市场风险无重大变化[143]

文章核心观点 - 公司本季度财报公布，盈利符合预期但营收未达预期，股价年初至今表现优于市场，未来表现取决于管理层财报电话会议评论及盈利预期变化，行业排名靠后 [1][3][4] 公司盈利情况 - 本季度每股收益0.14美元，符合Zacks共识预期，去年同期为0.10美元，数据经非经常性项目调整 [1] - 上一季度预期每股收益0.18美元，实际为0.17美元，盈利意外为 -5.56%，过去四个季度超预期两次 [2] 公司营收情况 - 截至2024年3月季度营收1.0887亿美元，未达Zacks共识预期4.70%，去年同期为0.9912亿美元，过去四个季度超预期两次 [3] 公司股价表现 - 年初至今公司股价上涨约9.2%，而标准普尔500指数涨幅为8.6% [5] 公司盈利展望 - 未来股价走势取决于管理层财报电话会议评论及盈利预期，盈利预期变化与短期股价走势相关 [4][6][7] - 财报发布前盈利预期修正趋势不一，当前Zacks排名为3（持有），预计近期表现与市场一致 [8] - 下一季度共识每股收益预期为0.15美元，营收1.1987亿美元，本财年每股收益预期为0.69美元，营收5.1245亿美元 [9] 行业情况 - 公司所属Zacks金融 - 投资管理行业目前排名处于250多个行业的后43%，研究显示排名前50%的行业表现优于后50%超两倍 [10] 同行业其他公司情况 - 同行业TPG Inc. 尚未公布2024年3月季度财报，预计5月8日发布 [11] - 预计该公司本季度每股收益0.43美元，同比增长79.2%，过去30天共识每股收益预期下调2.7%，营收预计为4.3723亿美元，同比增长64.7% [12]

股息分配 - 公司董事会批准每股0.11美元股息，将于2024年6月17日支付给6月3日登记在册的股东[2] - 公司董事会批准每股0.11美元股息，将于2024年6月17日支付给6月3日登记在册的股东[19] 管理资产规模（AUM）相关 - 2024年第一季度末管理资产规模（AUM）达788亿美元，较2023年第一季度增长5%；固定比例管理资产规模（FPAUM）为632亿美元，同比增长6%[4] - 2020年12月31日至2024年3月31日，AUM从620亿美元增至790亿美元；私募市场占FPAUM比例从54%升至65%[6] - 受激励费用影响的AUM从2020年的399亿美元增至2024年第一季度的573亿美元，CAGR为12%[13] - 可持续投资AUM达270亿美元，涵盖能源转型、社会服务等多个领域[14] - 截至2024年3月31日，私人市场策略FPAUM为407.88亿美元，绝对回报策略FPAUM为224.2亿美元，总AUM为787.8亿美元，较期初分别增长1%、5%和2%[28] - 截至2024年3月31日，绝对回报策略（总体）管理资产为236亿美元，一年期年化总回报4.3%，净回报4.1%；GCMLP多元化多策略组合管理资产为112亿美元，一年期年化总回报4.8%，净回报4.6%[32] - 截至2024年3月31日，71亿美元CNYFPAUM中，约23亿美元受约定费用递增计划影响，2024年剩余时间约3亿美元将收取管理费，2025年约8亿美元，2026年约12亿美元[33] - 2024年3月31日，50% AUM的年化绩效费反映潜在年度绩效费[33] - 费用支付资产管理规模（FPAUM）是衡量公司赚取管理费资产的关键指标，包括定制独立账户和专项基金资产[36] - 已签约但尚未支付费用的资产管理规模（CNYFPAUM）代表预计未来五年内投资并开始收费的有限合伙人承诺[36] - 资产管理规模（AUM）等于FPAUM、CNYFPAUM和其他按市值计价、内部资本及非收费资产管理规模之和[36] 财务关键指标变化 - 2024年第一季度GAAP收入为1.089亿美元，同比增长10%；GAAP净利润为210万美元，上年同期亏损120万美元[4] - 第一季度筹集16亿美元新资本，较上年同期增长74%[4] - 2024年第一季度调整后净利润为2720万美元，较2023年第一季度增长39%[4][15] - 2024年第一季度总运营收入为1.08866亿美元，较2023年同期的9911.6万美元增长9.84%；运营亏损为1596万美元，较2023年同期的1288.7万美元扩大23.84%[20] - 2024年第一季度调整后EBITDA为4236.6万美元，调整后EBITDA利润率为40%，较2023年同期的3289.1万美元和34%有所提升[21] - 2024年第一季度调整后净收入为2721.2万美元，调整后每股净收入摊薄后为0.14美元[21][27] - 截至2024年3月31日，公司总资产为4.97304亿美元，较2023年12月31日的5.04943亿美元略有下降[22] - 2024年第一季度净激励费用归属于公司的部分为279.3万美元，占公司激励费用份额的40%[24] - 调整后税前投资收入适用的分配比例从2023年的24.2%调整至2024年的24.7%[33] - 2024年3月31日，一般、行政及其他净费用为 - 25,179千美元[34] - 调整后税前收入是评估公司盈利能力的非GAAP指标，代表归属于GCM Grosvenor Inc.的净收入[35] - 非GAAP财务指标并非GAAP指标，不能替代净收入或经营现金流等指标[37] - 2024年2月，公司无法识别某些金额，从1.15亿美元增加到1.4亿美元，增加了2500万美元[37] 私募市场业务数据 - 私募市场管理费用从2020年的1.493亿美元增至LTM的2.171亿美元，CAGR为12%[11] - 截至2024年3月31日，私募市场管理费为55,577千美元，平均费率0.55%；绝对回报策略管理费为36,375千美元，仅管理费平均费率0.66%，实际管理费+期末运行绩效费平均费率0.78%[29] - 截至2023年12月31日，私募股权一级基金投资净TVPI为1.64，投资净IRR为12.7%；二级投资净TVPI为1.48，投资净IRR为16.6%等[31] - 自2018年1月1日至2024年3月31日，私募市场定制独立账户平均年回报率为14%[33] 股票回购 - 截至2024年3月31日，公司批准的股票和认股权证回购计划剩余6500万美元，一季度回购0.1万美元A类普通股，4月回购2800万美元，截至4月30日剩余3700万美元[19] - 公司董事会此前授权了股票回购计划，可用于回购流通的A类普通股和认股权证[37] 股权结构 - 截至2024年3月31日，管理层持股1.442亿股，占比77%；公开交易股份4300万股，占比23%[19] 近期关闭基金情况 - 近期关闭基金中，Co - Investment Opportunities II规模为5.39亿美元，Advance Fund I为7.7亿美元，Secondaries Opportunities Fund III为9.72亿美元等[18] 其他事项 - 2024年4月1日起，特定个人参与的账户仅计算期末余额[33] - 截至2023年12月31日和2024年3月31日的三个月，各包含90万美元的办公室搬迁成本[34] - 新筹集资本是指在初始承诺日期立即收取费用的新有限合伙人承诺[36]

文章核心观点 GCM Grosvenor宣布将于2024年5月7日发布2024年第一季度财报，同日上午10点将举行网络直播和电话会议讨论结果并提供业务更新 [1][2] 公司信息 - 公司是全球另类资产管理解决方案提供商，管理资产约770亿美元，涵盖私募股权、基础设施、房地产、信贷和绝对回报投资策略 [3] - 公司拥有约540名专业人员组成的经验丰富团队，服务全球机构和个人投资者客户群 [4] - 公司总部位于芝加哥，在纽约、多伦多、伦敦、法兰克福、东京、香港、首尔和悉尼设有办事处 [4] 财报及会议安排 - 公司将于2024年5月7日发布2024年第一季度财报 [1] - 管理层将于2024年5月7日上午10点举行网络直播和电话会议讨论财报结果并提供业务更新，可通过公司网站公开收听，会议结束后至少7天可在网站查看回放，需访问网站注册 [2] 联系方式 - 公众股东联系人为Stacie Selinger，邮箱sselinger@gcmlp.com，电话312 - 506 - 6583 [5] - 媒体联系人是Tom Johnson和Abigail Ruck，所属机构H/Advisors Abernathy，邮箱tom.johnson@h - advisors.global / abigail.ruck@h - advisors.global，电话212 - 371 - 5999 [5]