财务数据关键指标变化 - 公司2025年6月30日的账面价值为每股14.70美元，较2024年12月31日的15.09美元下降2.6%[185] - 完全转换后的账面价值为每股14.82美元（2025年6月30日），较2024年12月31日的15.19美元下降2.4%[186] - 2025年上半年净利息收入8221.9万美元，较2024年同期下降1355.4万美元，利差收窄至2.0%[218] - 2025年上半年利息收入2.251亿美元同比下降3900万美元，主要因SOFR利率下降100基点及房地产债务平均余额减少4.198亿美元[221] - 2025年上半年信贷损失拨备转回340万美元，而2024年同期计提3510万美元[224] - 2025年6月30日止六个月内运营费用总计5990万美元，较2024年同期的3834.8万美元显著增加[235] - 2025年6月30日止三个月内净利息收入为3950万美元，利差为2.1%，平均杠杆率为83.2%[239] - 2025年6月30日止三个月内运营费用总计2956万美元，较上一季度的3034万美元略有下降[254] - 2025年二季度GAAP净利润2438万美元（ROE 5.5%），经调整后可分配收益2900万美元（ROE 7.3%），完全转换后每股可分配收益0.27美元[298] - 2025年上半年GAAP净利润4809万美元（ROE 5.6%），经调整后可分配收益2277万美元（ROE 2.0%），主要因3429万美元贷款及REO已实现损失调整[298] 商业抵押贷款表现 - 商业抵押贷款投资组合规模从2024年底的49.087亿美元降至2025年6月的44.822亿美元，降幅8.7%[196] - 非绩效贷款总额达5690万美元，其中办公室物业贷款计提300万美元信用损失准备金[197] - 正常商业抵押贷款加权平均利率从8.0%降至7.8%，剩余平均期限从1.1年缩短至1.0年[198] - 商业抵押贷款组合中，最高贷款金额为85,085千美元，位于北卡罗来纳州的多户住宅项目[209] - 最高有效收益率为11.37%，对应内华达州的多户住宅贷款，贷款金额为35,950千美元[209] - 最低有效收益率为4.25%，对应北卡罗来纳州的多户住宅贷款，贷款金额为80,247千美元[209] - 最高贷款价值比(LTV)为79.4%，对应宾夕法尼亚州的多户住宅贷款，金额为22,041千美元[209] - 工业地产贷款最低LTV为64.6%，对应佛罗里达州的18,724千美元贷款[209] - 酒店类贷款最高收益率为10.04%，对应路易斯安那州的25,700千美元贷款[209] - 德克萨斯州集中了最多贷款项目(15笔)，合计金额达534,880千美元[209] - 风险评级为4(较高风险)的贷款中，最高收益率为11.37%，对应内华达州多户住宅项目[209] - 2022年发放的贷款平均收益率(8.72%)显著高于2018-2021年发放贷款(7.63%)[209] - 多户住宅类贷款占比最大(32笔)，合计金额达1,246,914千美元[209] - 公司商业抵押贷款总额为45.38亿美元，加权平均收益率为7.85%，贷款价值比为63.3%[211] - 商业抵押贷款组合中，TRS高级债务1的贷款价值比(LTV)为58.7%，利率8.24%，面值675万美元[213] - 商业抵押贷款组合总面值为1715万美元，加权平均LTV为55.3%，加权平均利率8.02%[213] 房地产投资表现 - 房地产证券公允价值从2.03亿美元降至8340万美元，降幅58.9%[196] - 待售房地产资产从12处减至8处，总账面价值从2.229亿美元微降至2.204亿美元[196] - 股权投资从1340万美元增至2340万美元，增幅74.6%[196] - 房地产投资组合中，工业地产净值为8199.2万美元，无形资产租赁净值3839.4万美元，合计1.2039亿美元[213] - 持有待售房地产总净值2.2471亿美元，对应负债净值839.7万美元[213] - CMBS证券组合总面值8335.9万美元，加权平均有效收益率7.49%，其中CMBS4利率最高为SOFR+3.95%[215] - 房地产自有业务收入1510万美元，同比增加630万美元，主要来自新增多户住宅和办公物业租金[223] - 2025年6月30日止三个月内房地产自有收入为830万美元，较上一季度的680万美元增长150万美元[243] 债务与融资活动 - 公司2025年6月30日的净债务权益比为2.2倍，较2024年12月31日的2.6倍有所改善[260] - 公司2025年6月30日的总杠杆率为2.5倍，较2024年12月31日的2.7倍有所下降[260] - 公司2025年6月30日的无限制现金为4.14亿美元，较2024年12月31日的1.84亿美元大幅增加[262] - 公司2025年6月30日的CLO再投资可用资金为7900万美元，较2024年12月31日的1200万美元显著增长[262] - 公司2025年第二季度商业抵押贷款的再回购协议和循环信贷额度为5.73亿美元，较第一季度增加1.44亿美元[269] - 2025年上半年融资活动产生的现金流为负4.27955亿美元，而2024年同期为正2.7641亿美元[279] - 2025年上半年支付普通股股息总额为5920万美元，较2024年同期的5890万美元略有增加[278] - 2025年第二季度宣布普通股每股股息为0.355美元，相当于年化1.42美元[276] - 2025年上半年融资活动现金流出4.28亿美元，主要因5.895亿美元CLO借款偿还、2.433亿美元商业抵押贷款回购协议净偿还、1.077亿美元房地产证券回购协议净偿还及7270万美元股东分配，部分被1.07亿美元无担保债务发行抵消[284] 风险管理 - 公司面临债务资本市场风险，需通过债务或股权融资业务，受限于REIT税收分配要求[302] - 市场波动可能导致投资组合中资产类别价值波动，引发保证金追缴风险[303] - 利率风险是主要市场风险，公司使用利率互换、领子合约等工具对冲，但可能限制低利率环境下的收益[304] - 截至2025年6月30日，公司拥有131笔浮动利率投资，2024年12月31日为149笔，均基于SOFR指数[305] - 利率上升50基点时，2025年6月净利息收入预计增加1.42%，2024年12月增加2.38%[306] - 利率下降50基点时，2025年6月净利息收入预计减少0.56%，2024年12月减少1.47%[306] - 商业地产抵押资产价值受经济环境、区域市场及行业疲软等因素影响，抵押品贬值可能导致损失[308] 其他重要内容 - 公司完成NewPoint收购，获得554亿美元服务资产组合[189] - 新税法将REIT子公司资产上限从20%提升至25%，自2026年起生效[194] - 公司作为REIT需将至少90%应税收入分配给股东以避免联邦所得税，但可能仍需缴纳州税及未分配收入的联邦消费税[286] - 公司季度普通股股息为每股0.355美元，E系列优先股股息为每股0.46875美元，并授权6500万美元股票回购计划，剩余3110万美元未使用[289]

小盘股估值优势 - 小盘股估值处于数十年低点 当前S&P 600小盘股市盈率仅14.7倍 显著低于S&P 500的21.2倍和S&P 400中盘的15.4倍 [2][6] - 筛选出5只股息率8.3%-17.1%的小盘股 包括游戏开发商、BDC和抵押贷款REIT等细分领域 [2] Playtika Holding (PLTK) - 以色列移动游戏开发商 主打赌场主题游戏 知名产品包括Bingo Blitz和Domino Dreams 通过收购Seriously等公司扩张 [3][4] - 2024年2月启动股息政策 季度股息0.1美元 因股价下跌使股息率升至8% 但2024年盈利下降 股息支付率达70% [4][5] - 分析师预测2024-2026年利润将增长32%和23% 当前远期市盈率仅6倍 需验证增长兑现能力 [6][7] Carlyle Secured Lending (CGBD) - 由凯雷集团管理 投资EBITDA 2500万-1亿美元的中型企业 83%资产为一阶留置权贷款 覆盖医疗/软件等行业 [8][9] - 2024年业绩恶化 因Aimbridge Hospitality减值及非应计贷款占比升至1.6% 基础股息0.4美元 覆盖率紧张 [10][11] - 当前股价较NAV折价16% 股息率11% 合并Carlyle Secured Lending III后或改善运营 [12] Bain Capital Specialty Finance (BCSF) - 投资北美/欧洲/澳大利亚175家企业 64%为一阶留置权贷款 16%通过投资工具持有 成本优势使组合收益率高于同业 [13][14] - 2024年停止常规股息增长 改为季度特别股息0.03美元 合计股息1.8美元/年 但2025-26年NII预计降至1.84-1.82美元 覆盖率接近100% [15][16][17] Two Harbors Investment (TWO) - 抵押贷款REIT 主营MSR和RMBS 拥有RoundPoint抵押贷款服务平台 股价从60美元跌至10美元 股息率17% [19][22][23] - 2025年5月因PRCM诉讼计提1.9亿美元损失 占账面价值13% 可能危及0.45美元季度股息 当前股价为账面价值70% [24][25] Franklin BSP Realty Trust (FBRT) - 商业抵押贷款REIT 70%资产为多户住宅CMBS 90%贷款为浮动利率 80%融资来自CLO 股价较账面价值折价28% [26][27][28] - 收购NewPoint Holdings JV或提升竞争力 但REO处置拖累盈利 管理层警告若市场波动可能调整股息 [29][30]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度GAAP收益为2370万美元，摊薄后每股收益为0.02美元；可分配收益为负620万美元，每股负0.12美元；扣除已实现损失后可分配收益为3190万美元，每股0.31美元 [15][16] - 本季度末每股账面价值为14.95美元，下降主要因股息支付超过收益水平、NewPoint收购成本及长期激励奖励成本 [18] - 第一季度净杠杆率为2.35倍，有追索权杠杆率为0.3倍 [21] 各条业务线数据和关键指标变化 贷款业务 - 第一季度新发放贷款承诺3.41亿美元，主要集中在多户住宅领域，占比79% [7][18] - 第一季度收到贷款还款3.53亿美元，主要来自2021年和2022年发放的贷款，多户住宅贷款占还款大部分 [8][19] - 截至本季度末，利率上调后发放的贷款占投资组合比例达56% [8] REO业务 - 本季度末止赎房地产（REO）投资组合有12处房产，出售4处接近或高于成本价，另有2处已签订购买和销售协议，3处有意向书 [28] - 本季度新增2处REO房产，分别为丹佛的办公楼和休斯顿的多户住宅 [29] 各个市场数据和关键指标变化 - 第一季度末，81%的融资通过CLO进行，公司正积极监测CLO市场，以便在条件有利时进入 [20] - 核心投资组合平均债务成本为SOFR加2.18% [19] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司看好NewPoint收购，认为交易具有协同效应，与多户住宅领域战略重点契合，将增强平台实力、扩大市场覆盖范围，为股东创造长期价值 [13][31] - 公司将继续积极处理遗留贷款和REO投资组合，以实现FBRT和NewPoint合并后的潜力，在中端市场商业房地产贷款领域脱颖而出 [32] - 公司认为市场波动是创造机会的催化剂，凭借可靠资本供应能力，在稳定和压力市场条件下都有优势 [7] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司预计短期内股息覆盖率可能不足，因REO和不良贷款组合的短期拖累，且为满足NewPoint收购现金需求，计划保持较高现金余额 [11] - 公司认为一旦摆脱REO，不仅能消除相关费用，还能将资金重新投入盈利贷款，有望提升收益 [39] - 公司预计NewPoint收购在未来几个季度将对业务产生增值作用，随着业务整合和发展，有潜力推动股价高于账面价值 [13][32] 其他重要信息 - 公司在第一季度有4笔贷款被列入观察名单，使观察名单贷款总数达到6笔，其中包括佐治亚州的办公楼贷款、弗吉尼亚州的学生公寓贷款以及4笔多户住宅贷款 [26][27] - 公司核心投资组合本季度减少，主要因持续的贷款还款和有意放缓发放贷款速度 [23] 问答环节所有提问和回答 问题1: 如何处理REO销售所得资金 - 公司表示目前为完成NewPoint收购囤积了一些现金，但收购完成后，会积极将REO销售所得资金重新投入新贷款发放 [35] 问题2: 第一季度费用高的原因及后续预期 - 第一季度费用高是因为有几百万美元的NewPoint交易成本计入运营费用，同时REO费用也拉高了整体费用，后续情况需持续观察 [36] 问题3: 如何平衡REO资产出售时机 - 公司会对每个资产进行个案分析，考虑资产是否能稳定、净营业收入是否稳定、持有成本与出售收益对比等因素，优先处理REO资产并重新配置资金产生收益 [42] 问题4: 解释股息可能重新评估的参数 - 公司会监测REO资产周转速度和市场波动性，若REO资产长期持有导致收益不足、侵蚀账面价值，或市场持续波动，可能重新评估股息 [46][47] 问题5: NewPoint现金支出对股息的影响 - 公司认为NewPoint现金支出是短期问题，未来几个季度该业务将对整体运营产生增值作用，不构成长期股息考虑的主要因素，REO资产的影响更难预测 [48][49] 问题6: 2025年第二季度贷款发放情况及关税影响 - 2024年贷款发放量每季度约11亿美元，较为稳定。2025年因NewPoint收购短期停止FBRT贷款发放，收购完成后将恢复。关税事件仅引起短期波动，长期对商业房地产可能是积极影响 [54][57][60] 问题7: Fannie、Freddie和HUD变化对机构贷款的影响 - 公司难以预测政府政策，但认为NewPoint团队优秀，拥有三个高价值牌照，若市场竞争环境公平，公司有望打造更具竞争力的多户住宅贷款平台 [62][63] 问题8: 具备机构多户住宅产品和CMBS渠道的竞争对手情况及借款人选择 - 市场上很少有机构同时具备机构多户住宅产品、CMBS渠道、自有资产负债表和施工融资能力，公司收购NewPoint后将成为多户住宅领域独特的资本提供者 [70][71] 问题9: Fannie和Freddie的牌照数量 - 公司不记得Fannie和Freddie各自的牌照数量，但提到NewPoint是拥有全部三个牌照的19家机构之一 [75] 问题10: NewPoint机构业务在收购完成时和一年后的收入占比 - 公司尚未披露该信息，后续提供财务数据时会给出更多相关内容 [79] 问题11: 用于衡量股息可持续性的指标 - 公司关注扣除部分冲销后的可分配股息覆盖率，理想情况是保持在90%左右，且希望能尽快摆脱REO影响，恢复收益水平 [81][82] 问题12: NewPoint对股息指标的影响 - 公司认为NewPoint业务收入相对可预测，有一定稳定性，在考虑股息指标时会综合考虑其对业务的影响，但不希望REO和NewPoint整合产生双重拖累 [84][85]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度GAAP收益为2370万美元，摊薄后每股普通股收益为0.20美元，可分配收益为负620万美元，每股完全转换普通股为负0.12美元 [16] - 扣除已实现损失前的可分配收益为3190万美元，每股完全转换普通股为0.31美元，第一季度确认3860万美元已实现损失至可分配收益 [17] - 季度末每股完全转换普通股的账面价值为14.95美元，季度内账面价值下降主要因股息支付超过收益水平、收购NewPoint的成本及授予长期激励奖励 [20] - 第一季度收到3.53亿美元贷款还款，新发放贷款承诺3.41亿美元，利率上调后发放的贷款占投资组合的56% [7][9] - 季度末流动性为9.13亿美元，包括2.15亿美元无限制现金，平均风险评级为2.2，观察名单贷款占总投资组合的4% [13] 各条业务线数据和关键指标变化 - 新贷款发放主要集中在多户住宅领域，第一季度多户住宅贷款占总发放量的79%，占还款的大部分，核心投资组合中多户住宅占比71% [20][21][24] - 第一季度发放11笔贷款，加权平均利差为325个基点，大部分新贷款在第一季度上半年发放 [25] - 观察名单贷款增加至6笔，其中4笔是本季度新增，包括1笔德克萨斯州奥斯汀的多户住宅物业已转为房地产拥有（REO） [27][28] - 季度末止赎REO投资组合有12处房产，本季度出售4处，另有2处已签订购买和销售协议，3处有意向书 [29] 各个市场数据和关键指标变化 - 第一季度市场利差大幅收紧，公司因此决定不追逐发放贷款，2024年各季度发放贷款量较为稳定，约为11亿美元 [25][56] - 近期市场波动后有所平静，CRE CLO和CMBS发行增加，利率回落30 - 40个基点 [61] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司积极发放新贷款，注重贷款质量和低贷款价值比，将市场波动视为创造机会的催化剂，在稳定和压力市场条件下都是可靠的资本提供者 [7] - 计划收购NewPoint，认为该交易将带来协同效应，符合公司对多户住宅领域的战略关注，增强平台实力和市场覆盖范围 [14][31] - 公司采取积极主动的方式解决遗留贷款和REO投资组合问题，认为这将使其在市场中占据有利地位，与一些传统信贷提供商形成对比 [26] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为REO暂时压低净息差可能符合公司利益，因为在某些情况下止赎是获得最高回收的谨慎策略 [10] - 虽然近期REO和不良贷款对收益产生负面影响，但公司积极努力回收REO物业的投资资本，预计未来能够恢复盈利 [18] - 公司相信长期有能力覆盖股息，但如果REO销售放缓或市场条件持续波动，短期内可能需要重新审视股息政策 [19] - 公司对收购NewPoint感到兴奋，认为该交易将带来账面价值增长和增强盈利能力，使公司在中间市场CRE贷款领域脱颖而出 [31][32] 其他重要信息 - 公司在清算REO资产时，偶尔会为借款人提供短期非市场融资，这也对收益造成短期拖累 [18] - 公司将继续监测股息覆盖率，关注REO销售速度和市场条件对股息的影响 [19] 问答环节所有提问和回答 问题1: 如何处理REO销售所得资金，是投入新贷款发放还是持有现金 - 公司目前为完成NewPoint收购而持有一定现金，但未来REO销售所得资金将积极用于新贷款发放 [35][36] 问题2: 第一季度费用增加的原因及未来预期 - 第一季度费用增加部分是由于NewPoint收购成本，以及REO费用的影响，未来将继续关注费用情况 [38] 问题3: 如何平衡REO资产的出售时机 - 公司会对每个资产进行个案分析，考虑资产稳定情况、净营业收入、持有成本与出售收益等因素，优先处理REO并重新配置资本以提高盈利能力 [43] 问题4: 能否详细说明可能重新审视股息的情况 - 公司主要关注REO资产的周转速度和市场波动性，若REO销售缓慢或市场持续波动，可能会重新审视股息政策，以避免股息覆盖不足导致账面价值侵蚀 [47][48] 问题5: 收购NewPoint的现金支出与股息的关系 - 收购NewPoint的现金支出是短期问题，未来几个季度该业务将对公司运营产生增值作用，而REO资产的不确定性对股息的影响更大 [49][50] 问题6: 2024年第二季度贷款发放情况及关税对业务的影响 - 2024年贷款发放量较为稳定，2025年第一季度末因市场利差收紧而暂停部分贷款发放，预计短期内将恢复。关税事件导致市场短期波动，但长期来看对CRE市场可能是净利好 [56][58][61] 问题7: 如何看待Fannie、Freddie和HUD的变化对机构贷款的影响 - 公司认为NewPoint拥有优秀团队和三个备受追捧的许可证，若市场竞争环境公平，公司有望在多户住宅贷款领域建立独特平台，但难以预测政府政策变化 [63][64][65] 问题8: 公司产品组合的独特性及市场竞争情况 - 公司收购NewPoint后将拥有更全面的产品组合，包括建设贷款、过桥贷款、CMBS永久贷款和机构贷款，这将改变公司的竞争格局，使其更类似于机构贷款机构 [70][71][72] 问题9: 收购NewPoint后，机构业务在总收入中的占比 - 公司将在几个月后提供财务信息时给出更多相关内容 [81] 问题10: 用于评估股息可持续性的指标 - 公司关注扣除部分冲销后的股息覆盖率，希望保持在90%左右，避免持续下降，关键指标是尽快处理REO资产 [83][84][85]

业绩总结 - 2025年第一季度GAAP净收入为2370万美元，每股摊薄收益为0.20美元[12] - 2025年第一季度可分配收益为-620万美元，完全转换后每股收益为-0.12美元[12] - 2025年第一季度总收入为5011万美元，较2024年同期的5395万美元下降7.1%[73] - 2025年第一季度净利息收入为4331.5万美元，较2024年同期的4924万美元下降12.0%[73] - 2025年第一季度每股基本收益为0.20美元，较2024年同期的0.35美元下降42.9%[73] - 2025年第一季度总资产为5654.1百万美元，较2024年末的6002.4百万美元下降5.8%[74] - 2025年第一季度总负债为4058.99百万美元，较2024年末的4392.58百万美元下降7.6%[74] 用户数据 - 核心投资组合的本金余额减少1.99亿美元，关闭了3.41亿美元的新贷款承诺[12] - 核心投资组合包含152个商业房地产贷款，总本金余额为48亿美元，平均贷款规模为3200万美元，其中71%为多户住宅[12] - 贷款组合中，89%为浮动利率贷款，11%为固定利率贷款[40] - 2025年3月31日的信用损失准备金总额为4740万美元，占总贷款余额的1.0%[67] - 公司的贷款风险评级平均为2.2，较2024年第四季度的2.3有所改善[56] 未来展望 - 2025年到期的贷款总额为399百万美元，2026年为1027百万美元，2027年为1337百万美元[63] - 公司的CLO（担保贷款义务）总额为32.53亿美元，包含多个不同的债务金额和利率[31] - 公司的CLO再投资金额为3400万美元[31] 负面信息 - 2025年第一季度可分配收益较2024年第四季度下降119.9%[68] - 2025年第一季度的每股完全转换可分配收益为-0.12美元，较2024年同期的0.30美元下降140.0%[68] - 公司在计算可分配收益时排除了贷款和其他投资的未实现收益和损失，包括CECL准备金和减值[76] 其他新策略 - 公司作为房地产投资信托（REIT），通常必须每年分配至少90%的应税收入[77] - 可分配收益对普通股的历史表现是普通股每股分红的一个指标[77] - 公司在分红决策时考虑可分配收益对普通股作为绩效指标之一[77]

核心观点 - Franklin BSP最新季度每股收益0 31美元超出市场预期的0 30美元但低于去年同期的0 41美元[1] - 公司季度营收5011万美元低于市场预期976且同比下滑[2] - 公司股价年初至今下跌73表现逊于标普500指数61的跌幅[3] - 当前市场对Franklin BSP的盈利预期修正趋势不利Zacks评级为"强力卖出"[6] 财务表现 - 最新季度每股收益0 31美元较预期高333但较去年同期下降244[1] - 上一季度每股收益0 30美元低于预期的0 34美元意外率为-1176[1] - 过去四个季度中仅有一次超出每股收益预期[1][2] - 季度营收5011万美元较去年同期的5395万美元下降712[2] 市场预期 - 下一季度市场预期每股收益0 33美元营收5712万美元[7] - 当前财年市场预期每股收益1 35美元营收22969亿美元[7] - 行业整体表现不佳REIT和股权信托行业在Zacks行业排名中处于后32[8] 同业比较 - 同业公司New York Mortgage Trust预计季度每股收益0 10美元同比增长1333[9] - New York Mortgage Trust预计季度营收3103万美元同比增长737[10] - 该同业公司盈利预期在过去30天下调37[9]

收入和利润（同比环比） - 2025年第一季度GAAP净收入为2370万美元，而2024年第四季度为3020万美元；摊薄后每股收益为0.20美元，2024年第四季度为0.29美元[2] - 2025年第一季度可分配收益为 - 620万美元，摊薄后每股 - 0.12美元；2024年第四季度为3120万美元，摊薄后每股0.30美元[3] - 2025年第一季度和2024年同期，公司总营收分别为5011.2万美元和5395.2万美元，下降约7.1%[27] - 2025年第一季度和2024年同期，公司净利润分别为2370.5万美元和3582.7万美元，下降约33.8%[27] - 2025年第一季度和2024年同期，公司摊薄后每股收益均为0.20美元和0.35美元，下降约42.9%[27] - 截至2025年3月31日和2024年12月31日，公司可分配收益分别为 - 623.4万美元和4104.4万美元，由盈转亏[28] - 2025年第一季度和2024年同期，公司GAAP净资产收益率分别为5.7%和8.9%，下降约36%[28] - 2025年第一季度和2024年同期，公司可分配收益净资产收益率分别为 - 3.3%和10.4%，由盈转亏[28] - 2025年第一季度和2024年同期，公司商业抵押贷款持有待售公允价值计量的已实现收益分别为503.9万美元和551.3万美元，下降约8.6%[27] 成本和费用（同比环比） - 2025年第一季度和2024年同期，公司总费用分别为3034万美元和2062.6万美元，增长约47.1%[27] 各条业务线表现 - 2025年第一季度核心投资组合新贷款承诺3.41亿美元，新增和现有贷款本金余额发放3.208亿美元，收到贷款还款3.534亿美元[4][6] - 2025年第一季度固定利率管道贷款发起2420万美元，出售管道贷款1.064亿美元，获利500万美元[5] 公司投资组合情况 - 截至2025年3月31日，核心投资组合本金余额48亿美元，由152笔贷款组成，平均贷款规模3.16亿美元[6] - 公司投资组合99.0%为高级抵押贷款，约89.3%为浮动利率贷款，71.3%由多户住宅物业抵押，仅2.9%由办公物业抵押[6] 公司流动性及相关财务指标 - 公司总流动性为9.128亿美元，其中现金及现金等价物为2.154亿美元[6] - 公司GAAP和可分配收益的净资产收益率分别为5.7%和 - 3.3%[6] - 公司宣布普通股现金股息为0.355美元，按账面价值计算年化收益率为9.5%[6] - 截至2025年3月31日，摊薄后每股账面价值为14.95美元[6][8] 公司资产情况 - 截至2025年3月31日和2024年12月31日，公司总资产分别为56.54051亿美元和60.02386亿美元，下降约5.8%[24] - 截至2025年3月31日和2024年12月31日，公司质押资产分别为4.293亿美元和2.687亿美元[24]

财务数据关键指标变化 - 2025年第一季度与2024年第一季度相比，平均生息资产余额从5,301,454,000美元降至5,088,665,000美元，净利息收入从48,994,000美元降至42,714,000美元，平均杠杆率从78.1%升至80.5%，加权平均杠杆收益率从16.9%升至17.2%[204] - 2025年第一季度和2024年第一季度的利息收入分别为1.139亿美元和1.306亿美元，减少了1670万美元，主要原因是每日平均SOFR和SOFR等效利率下降约99个基点，以及房地产债务平均账面价值减少1.779亿美元[205] - 2025年第一季度和2024年第一季度的利息支出分别为7060万美元和8130万美元，减少了1070万美元，主要由于每日平均SOFR和SOFR等效利率下降约99个基点，以及抵押债务平均账面价值减少1.811亿美元[208] - 2025年第一季度来自房地产持有的收入分别为680万美元和470万美元，增加了210万美元，主要是由于获得额外多户和办公物业的租赁收入[209] - 2025年第一季度信贷损失收益为190万美元，而2024年第一季度信贷损失拨备为290万美元[210] - 2025年第一季度出售商业抵押贷款实现收益500万美元，相关出售本金金额为1.065亿美元，所得款项为1.115亿美元；2024年第一季度实现收益550万美元，相关出售本金金额为1.007亿美元，所得款项为1.062亿美元[214] - 2025年第一季度其他房地产投资损失为220万美元，而2024年第一季度收益为6000美元[217] - 2025年第一季度衍生工具交易净亏损为20万美元，而2024年第一季度衍生工具投资组合净收益为20万美元[218] - 2025年3月31日止三个月运营总费用为3.034亿美元，2024年3月31日为2.0626亿美元，2024年12月31日为2631.6万美元，2025年较2024年3月和12月均有增加[221][237] - 2025年3月31日止三个月利息收入为1.139亿美元，2024年12月31日为1.278亿美元，减少1390万美元，主要因SOFR及等价利率下降和房地产债务平均账面余额减少[225] - 2025年3月31日止三个月利息支出为7060万美元，2024年12月31日为8050万美元，减少990万美元，主要因SOFR及等价利率下降和抵押担保证券平均账面价值减少[227] - 2025年3月31日止三个月房地产收入为680万美元，2024年12月31日为870万美元，减少190万美元，主要因2024年末至2025年一季度出售多户房地产[228] - 2025年3月31日止三个月信用损失收益为190万美元，2024年12月31日为信用损失拨备90万美元[229] - 2025年3月31日止三个月商业抵押贷款出售实现收益500万美元，源于向CMBS证券化市场出售1.065亿美元商业房地产贷款，2024年12月31日无收益或损失[232] - 2025年3月31日止三个月其他房地产投资损失220万美元，2024年12月31日收益50万美元[233] - 2025年3月31日止三个月衍生品交易净损失20万美元，2024年12月31日净收益100万美元[234] - 2025年3月31日止三个月所得税拨备70万美元，2024年12月31日为20万美元，差异源于TRS部门应税收入/损失变化[235] - 2025年3月31日净债务权益比为2.4x，总杠杆率为2.5x，较2024年12月31日的2.6x和2.7x有所下降[243] - 2025年3月31日公司近期流动性来源总计9.13亿美元，其中无限制现金2.15亿美元、CLO再投资可用资金0.34亿美元、融资可用及进行中的资金6.64亿美元，较2024年12月31日的5.35亿美元有所增加[244] - 2025年和2024年第一季度，公司分别支付普通股股息2950万美元和2940万美元[261] - 2025年第一季度经营活动现金流入1.162亿美元，主要来自净收入2370万美元和商业抵押贷款相关的8730万美元[262][263] - 2025年第一季度投资活动现金流入2.869亿美元，主要来自商业抵押贷款本金偿还3.969亿美元等[262][265] - 2025年第一季度融资活动现金流出3.759亿美元，主要来自CLO借款偿还4.04亿美元等[262][267] - 2025年第一季度GAAP净收入为23705千美元，2024年同期为35827千美元[279] - 2025年第一季度可分配收益为 - 6234千美元，2024年同期为41044千美元；可分配给普通股的收益2025年第一季度为 - 11073千美元，2024年同期为36019千美元[279] - 2025年第一季度GAAP净资产收益率为5.7%，可分配收益净资产收益率为 - 3.3%；2024年同期分别为8.9%和10.4%[279] - 2025年第一季度GAAP摊薄后每股净收入为0.20美元，完全转换后为0.22美元；可分配收益完全转换后每股为 - 0.12美元[279] 各条业务线表现 - 截至2025年3月31日和2024年12月31日，公司用于投资的商业抵押贷款分别为152笔和155笔，账面价值分别为47.399亿美元和49.087亿美元[183] - 截至2025年3月31日和2024年12月31日，公司用于出售的商业抵押贷款分别为1笔和3笔，公允价值分别为500万美元和8730万美元[183] - 截至2025年3月31日和2024年12月31日，公司可供出售的房地产证券公允价值分别为1.672亿美元和2.03亿美元[183] - 截至2025年3月31日和2024年12月31日，公司用于投资的自有房地产账面价值分别为1.125亿美元和1.132亿美元[183] - 截至2025年3月31日和2024年12月31日，公司用于出售的自有房地产账面价值分别为2.434亿美元和2.229亿美元[183] - 截至2025年3月31日，公司有3笔非执行贷款，总摊余成本为9400万美元，其中1笔以办公物业为抵押的贷款处于成本回收状态，特定信用损失准备为60万美元[184] - 截至2025年3月31日和2024年12月31日，公司非非执行状态的商业抵押贷款加权平均票面利率分别为7.9%和8.0%，加权平均剩余合同期限均为1.1年[185] - 高级债务1的票面价值为21,397千美元，利率为1M SOFR Term + 4.25%，有效收益率为8.57%，贷款价值比为68.8%[196] - 高级债务2的票面价值为12,795千美元，利率为1M SOFR Term + 4.41%，有效收益率为8.73%，贷款价值比为56.4%[196] - 高级债务3的票面价值为4,805千美元，利率为1M SOFR Term + 5.25%，有效收益率为9.57%，贷款价值比为47.7%[196] - 高级债务4的票面价值为13,682千美元，利率为1M SOFR Term + 4.00%，有效收益率为8.32%，贷款价值比为70.9%[196] - 高级债务5的票面价值为22,944千美元，摊余成本为22,086千美元，利率为1M SOFR Term + 2.25%，有效收益率为6.57%，贷款价值比为64.9%[196] - 高级债务6的票面价值为15,523千美元，利率调整后为Adj. 1M SOFR Term + 4.50%，有效收益率为8.94%，贷款价值比为47.9%[196] - 高级债务7的票面价值为60,295千美元，摊余成本为60,258千美元，利率为5.15%，有效收益率为5.15%，贷款价值比为52.5%[196] - 高级债务8的票面价值为25,559千美元，利率为1M SOFR Term + 2.81%，有效收益率为8.13%，贷款价值比为66.0%[196] - 高级债务9的票面价值为33,871千美元，利率为1M SOFR Term + 4.10%，有效收益率为8.42%，贷款价值比为78.2%[196] - 高级债务10的票面价值为43,246千美元，摊余成本为43,242千美元，调整后利率为Adj. 1M SOFR Term + 2.95%，有效收益率为7.39%，贷款价值比为71.6%[196] - 高级债务57票面价值34,481，摊销成本34,363，有效收益率10.63%[197] - 高级债务59票面价值31,600，摊销成本31,600，有效收益率11.82%[197] - 高级债务64票面价值111,000，摊销成本110,809，有效收益率9.22%[197] - 高级债务70票面价值25,395，摊销成本25,317，有效收益率9.77%[197] - 高级债务81票面价值24,244，摊销成本23,926，有效收益率11.99%[197] - 高级债务93票面价值116,500，摊销成本116,150，有效收益率6.82%[197] - 高级债务107票面价值17,000，摊销成本17,057，有效收益率8.50%[197] - 高级债务54贷款价值比75.9%，高级债务55贷款价值比71.6%[197] - 高级债务56贷款价值比71.2%，高级债务58贷款价值比62.1%[197] - 高级债务60贷款价值比70.1%，高级债务61贷款价值比64.6%[197] - 公司商业抵押贷款的总票面价值为4801267000美元，摊销成本为4786480000美元[198] - 公司商业抵押贷款的有效收益率加权平均为7.92%[198] - 公司商业抵押贷款的贷款价值比加权平均为62.8%[198] - 公司持有的TRS高级债务1票面价值为4992000美元，有效收益率为7.58%，贷款价值比为64.9%[199] - 公司持有的用于投资的房地产资产净值为112499000美元，无形资产租赁资产净值为39114000美元，总计151613000美元[199] - 公司持有的用于出售的房地产资产净值为248059000美元，负债净值为6210000美元[199] - 高级债务109票面价值为21420000美元，摊销成本为21338000美元，有效收益率为7.42%，贷款价值比为59.4%[198] - 高级债务110票面价值为7816000美元，摊销成本为7686000美元，有效收益率为12.62%，贷款价值比为31.3%[198] - 夹层贷款1票面价值为1350000美元，摊销成本为1348000美元，有效收益率为13.57%，贷款价值比为64.6%[198] - 夹层贷款2票面价值为7900000美元，摊销成本为7900000美元，有效收益率为14.32%，贷款价值比为6.2%[198] - 截至2023年6月，公司所有以伦敦银行同业拆借利率（LIBOR）为指数的商业抵押贷款已转换为复利担保隔夜融资利率（SOFR），并加上11.448个基点的基准调整，适用利差保持不变[200] - 截至2025年3月31日，公司房地产证券的票面价值总计167,565,000美元，公允价值总计167,192,000美元，有效收益率为7.00%[201] - 2025年第一季度回购协议和循环信贷安排商业抵押贷款未偿还金额为4.29314亿美元，平均未偿还余额为4.26898亿美元[252] 管理层讨论和指引 - 公司预计未来十二个月及以后现金需求包括合同付款、必要支出和机会性投资，认为有足够流动性满足财务义务[240][242] - 公司有有效股权证券货架注册声明，授权ATM销售计划，可出售至多2亿美元普通股，目前未出售[245][246] - 截至2025年3月31日，公司所有未偿CLO的再投资资本为3410万美元[248] - 2025年3月，公司董事会宣布2025年第一季度普通股股息为每股0.355美元、H系列优先股股息为每股106.216美元、E系列优先股股息为每股0.46875美元，均于4月支付[259] 其他没有覆盖的重要内容 - 公司自2013年起进行税务选举，按美国联邦所得税规定作为房地产投资信托基金（REIT）纳税[173] - 公司面临信用风险、资本市场风险、利率风险和房地产风险等多种市场风险[281][282][284][287] - 公司通过多种方式管理风险，如信用风险通过承销、合理定价和建立损失假设管理，利率风险通过利率对冲合约管理[281][284] - 若利率上升50个基点，2025年3月31日估计净利息收入变化百分比为2.06%，2024年12月31日为2.38%；若利率下降50个基点，2025年3月31日为 - 1.36%，2024年12月31日为 - 1.47%；若利率下降1

文章核心观点 - 业余价值投资者专注新兴市场寻找低价股，分享投资想法并明确自身思路，受奥地利经济学派影响 [1] 投资者特点 - 专注新兴市场寻找低价股，愿以合适价格买入任何公司，寻求低风险高不确定性投资 [1] - 崇拜李录和彼得·林奇等伟大投资者，不惧逆势投资 [1] - 主要采用所有者心态，很大程度忽略宏观环境干扰 [1] 投资方法 - 写投资日记监测过往成败并从中学习，公开想法供他人评判 [1] 经济思想 - 受亨利·黑兹利特、弗里德里希·哈耶克和路德维希·冯·米塞斯著作影响，推崇《一课经济学》，后续文章或体现奥地利经济学派思维 [1] 教育背景 - 毕业于纽约大学斯特恩商学院，获商业学士学位并专注金融领域 [1]

公司基本定位与目标 - 公司自2013年起选择按房地产投资信托（REIT）纳税[27] - 公司目标是通过稳定股息和资本增长为普通股股东提供有吸引力的风险调整回报[30] 投资策略 - 公司有四种投资策略，包括商业房地产债务、房地产证券、发起管道贷款和最大化房地产现金流[31] - 公司主要关注第一抵押贷款，其回收率较高、违约率较低，但回报低于次级债务[34][35] - 公司可能提供期限不超过三年的过桥贷款[37] - 公司可能收购CMBS、CMBS债券、CDO票据等房地产证券[40] - 公司发起的管道贷款通常为固定利率、长期且主要为当期付息贷款，计划通过TRS出售以获利[45] - 公司主要投资商业房地产债务，包括一级抵押贷款、次级抵押贷款等[193] 融资策略 - 公司融资策略主要包括使用有担保回购协议安排，也可能通过股权证券发行等方式筹集资金[48] REIT相关规定与税务 - 公司作为REIT需至少将90%的“REIT应税收入”分配给股东，否则可能面临联邦所得税[50] - 公司的管道业务部门需在联邦和州层面缴纳所得税[51] - 公司自2013年12月31日结束的纳税年度起符合REIT资格，若未能符合，将按常规公司税率纳税，还可能面临1%消费税，四年内不得重新选择按REIT纳税[125][127] - 为符合REIT资格，公司每年需向股东分配至少90%的“REIT应税收入”（扣除股息支付和净资本收益前），若分配不足100%，将对未分配收入缴纳美国联邦企业所得税[130] - 公司若在任何日历年支付的股息少于（i）85%的普通收入、（ii）95%的资本利得净收入和（iii）100%的前几年未分配收入之和，将被征收4%的不可抵扣消费税[130] - 房地产投资信托基金（REIT）禁止交易净收入需缴纳100%的税，非公平交易可能也会被征收100%的税[135] - 若处置、修改或证券化贷款被视为销售，公司可能需缴纳禁止交易税；处置不动产也可能面临该税[135] - 若销售主要为向客户出售而持有的非止赎资产，收益需缴纳100%的“禁止交易”税[135] - 公司应税REIT子公司需就其应税收入缴纳美国联邦企业所得税[135] - REIT规定可能限制公司有效对冲资产和运营的能力，不符合要求的套期保值交易收入通常构成非合格收入[137] - 若被迫清算投资以偿还债务，公司可能无法满足REIT资格要求，或出售被视为经销商财产或存货的资产需缴纳100%禁止交易税[138] - 若债务投资和抵押贷款的条款被“重大修改”且不符合安全港规定，公司可能无法通过REIT 75%的总收入测试、75%的资产测试和/或10%的价值测试[140] - 公司作为房地产投资信托基金（REIT），需向股东分配至少90%的“REIT应税收入”以避免美国联邦所得税[179] 公司运营情况 - 截至2024年12月31日公司没有员工，依靠顾问及其附属公司提供服务[53] - 公司总部迁至纽约麦迪逊大道1号的租赁空间[170] 风险因素 - 公司有大量债务，未来可能需承担更多，这或产生重大不利后果[59] - 公司依赖CDO和CLO证券化市场为贷款和投资提供长期融资，若不可行需寻找替代方案[62] - 融资协议中的限制性契约可能限制公司分配能力和运营灵活性[63] - 利率上升时公司利息支出增加可能超过资产利息收入增加，资产价值可能下降[64] - 公司获取融资的能力受多种因素影响，可能无法以有吸引力的条款获得融资[65] - 短期借款要求公司在抵押品公允价值下降时提供额外抵押品，可能影响流动性[68] - 商业房地产债务投资面临与商业房地产所有权相关的风险，如房产价值下降[71] - 持有房地产和房地产债务面临自然灾害、经济变化等多种风险，可能影响借款人还款能力[72] - 过渡性贷款比传统抵押贷款风险更高，若借款人计划未达成，公司可能无法收回投资[76] - 清算违约商业房地产债务投资的延迟可能降低投资回报，部分州止赎行动可能需数年或更久解决[78] - 近年来通过止赎获得的房地产投资组合规模增加，运营和处置这些房产会带来额外风险[79] - 公司收购和发起的次级商业房地产债务投资风险较高，违约时可能无法收回全部投资[80] - 公司商业房地产债务组合中的建设贷款存在成本超支、项目延期和房地产价值下降等风险[81] - 公司投资的CMBS和CMBS债券受底层贷款违约、市场流动性等因素影响，可能无法收回部分或全部投资[84][86] - 公司投资的CDO受底层商业房地产贷款影响，底层资产违约或损失超过一定量时，CDO股权证券价值可能大幅下降[88] - 公司多数投资缺乏流动性，难以根据经济等条件变化调整投资组合，可能导致损失[89] - 公司在资产发起和收购方面面临激烈竞争，可能导致投资价格上升、收益率下降[91][92] - 商业房地产债务组合未来资金垫付义务面临房产价值下降、成本超支和借款人还款困难等风险[96] - 公司可能无法成功匹配资产和负债的到期日，从而影响经营业绩和财务状况[97] - 信用损失准备难以估计，其评估需进行大量判断和估计，可能影响经营业绩和财务状况[98] - 公司投资的信用评级可能被下调，导致投资价值和流动性下降[100] - 2021年收购Capstead Mortgage Corp，收购公司面临整合风险，包括未识别问题、管理资源投入、员工成本等[101] - 仓库融资可能限制资产收购能力，若证券化未完成，可能导致抵押品清算损失[102] - 非追索权证券化可能放大投资损失，且未来可能无法进入证券化市场[103] - 根据多德 - 弗兰克法案，证券化发行人需保留5%的风险，公司作为B级证券购买者可能受影响[105] - 套期保值交易可能导致或有负债，利率套期保值可能影响收入和投资绩效[106] - 公共卫生危机如COVID - 19大流行对公司和借款人的业务产生不利影响，借款人无法履行贷款义务会减少公司现金流[143][144] 公司治理与股权限制 - 公司顾问与公司为合同关系，顾问仅需诚信履行协议服务，除欺诈等情况外对公司损失不担责，公司需对顾问进行赔偿[115] - 每年经至少三分之二独立董事肯定投票，基于顾问表现不佳或费用不公可无理由终止顾问协议，需提前180天通知，终止需支付三倍年均基础管理费和年均激励费之和的终止费[117] - 除非获董事会豁免，任何人或实体持有的公司股票价值不得超过已发行股票总价值的7.9%，或任何类别或系列股票的7.9%（按价值或股数，取更严格者）[119] - 《马里兰州普通公司法》规定，与拥有公司10%以上投票权的“利益相关股东”的某些业务合并，五年内受限，之后有特殊评估权和投票要求；“控制股”收购需经至少三分之二股东肯定投票才有投票权[125] 网络安全 - 公司依赖富兰克林邓普顿的信息系统和网络安全防御计划，其首席安全官有30年信息技术和网络安全领域经验，在富兰克林邓普顿工作13年[156] - 董事会将管理公司重大业务风险（包括网络安全风险）的监督职责委托给审计委员会[155] - 截至2024年12月31日，过去三年公司未发生重大网络安全事件[169] 股票相关信息 - 2025年2月19日，公司普通股在纽交所的最后成交价为每股13.21美元[177] - 截至2025年2月19日，公司有2719名普通股登记持有人[178] - 2021年10月19日至2024年12月31日，假设初始投资100美元，公司普通股累计回报为103.62美元，FTSE抵押REIT指数为80.51美元，标准普尔1500指数为134.83美元[180][183] - 公司董事会授权了6500万美元的股票回购计划，截至2025年2月19日，该计划剩余可用资金为3110万美元[184][185] - 2024年第四季度及2024年12月31日后，公司未根据股票回购计划购买普通股[185] 财务数据关键指标变化 - 2024年12月31日公司普通股每股账面价值为15.09美元，2023年为15.71美元；2024年股东权益为12.5382亿美元，2023年为13.00372亿美元[194] - 2024年12月31日公司完全转换后每股账面价值为15.19美元，2023年为15.77美元；2024年适用于可转换普通股的股东权益为13.43568亿美元，2023年为13.9012亿美元[196] - 不包括2024年12月31日和2023年分别为1380万美元和940万美元的不动产累计折旧和摊销金额，完全转换后每股账面价值2024年为15.35美元，2023年为15.88美元[196] - 2024年和2023年利息收入分别为5.261亿美元和5.525亿美元，减少2640万美元，主要因2023年出售布鲁克林酒店资产获2040万美元非经常性利息收入及2024年不良贷款增加[218] - 2024年和2023年利息支出分别为3.385亿美元和3.056亿美元，增加3290万美元，主要因CLO平均账面价值增加4.296亿美元及递延费用摊销增加，部分被回购协议平均账面价值减少1.44亿美元抵消[219] - 2024年和2023年房地产自有收入分别为2280万美元和1700万美元，增加580万美元，源于2024年获得额外多户住宅物业租金收入[220] - 2024年和2023年信贷损失拨备分别为3570万美元和3370万美元[221] - 2024年一般信贷损失收益为30万美元，2023年一般信贷损失拨备为2140万美元，减少2170万美元，因旧贷款被新贷款替代及宏观经济前景改善[222] - 2024年特定准备金增加3600万美元，与科罗拉多州和佐治亚州两处办公物业不良贷款有关；2023年特定准备金增加1230万美元，与俄勒冈州一处办公贷款有关[223] - 2024年债务清偿无实现损益，2023年债务清偿实现收益220万美元，与赎回1750万美元面值无担保债务等有关[224] - 2024年和2023年可供出售房地产证券实现收益均为10万美元，分别与出售6只和12只CMBS债券有关[225] - 2024年持有投资用商业抵押贷款实现收益10万美元，与处置两笔高级和一笔夹层商业抵押贷款有关，2023年无此类处置[226] - 2024年和2023年生息资产平均账面价值分别为54.28024亿美元和53.151亿美元，平均收益率分别为9.7%和10.3%；付息负债平均账面价值分别为43.66841亿美元和41.28743亿美元，平均融资成本分别为7.8%和7.4%[217] 业务相关规定与操作 - 公司贷款期限约为三到五年，大量投资资本会在每年贷款到期时偿还[77] - CDO再投资期通常持续五年，期满后静态池运作与CMBS类似[88] - 自2022年1月1日起，公司的应税抵押池由子REIT全资拥有，限制了投资流动性，可能阻碍增加杠杆以实现回报最大化[134] - 公司确定信用损失一般准备金时考虑贷款特定特征、借款人财务表现等因素，主要应用违约概率/违约损失率模型，预测期为十二个月[199][201] - 公司贷款风险评级类别从1到5，1代表最低损失风险，5代表最高损失风险，评级每季度更新[204] - 公司将贷款指定为不良贷款的情况为全额支付本金和票面利息逾期90天或对合同款项收回存疑[205] - 投资性房地产按直线法折旧，建筑物和改良物最长40年，家具、固定装置和设备最长15年[207] 业务板块收入情况 - 2023年4月布鲁克林酒店贷款抵押品出售，使公司在房地产债务业务板块确认1550万美元票面利息收入和490万美元违约利息收入[216] 房产处置情况 - 公司于2022 - 2023年对24处抵押房产进行了止赎，已出售大部分，其余仍在出售中[173]