We came across a bullish thesis on Bausch Health Companies Inc. on Countervail Capital’s Substack by Johann Colloredo-Mansfeld. In this article, we will summarize the bulls’ thesis on BHC. Bausch Health Companies Inc.'s share was trading at $7.25 as of September 11th. BHC’s trailing and forward P/E were 27.88 and 1.76 respectively according to Yahoo Finance. 25 Best Work-Life Balance Jobs to Enjoy Life Photographee.eu/Shutterstock.com Bausch Health (BHC), formerly Valeant Pharmaceuticals, is a diversifi ...

公司战略与定位 - 公司为全球专业制药企业 专注于眼科 胃肠病学 肝病学 神经病学和皮肤病学领域[2] - 通过战略收购和管线开发被市场视为被低估的医疗保健标的 而非仅依赖财务趋势[2] - 整体战略聚焦高价值专业治疗药物和服务不足的细分市场 避免大众市场竞争[5] 收购与交易动态 - 2025年7月宣布收购DURECT Corporation 交易总价值达4.13亿美元 包括6300万美元首付款和最高3.5亿美元里程碑付款[3][5] - 收购获得表观遗传调节剂larsucosterol 该药物获FDA突破性疗法认定用于酒精性肝炎(AH) 美国目前尚无获批疗法[3] - 收购将强化公司肝病学产品组合 与利福昔明SSD三期项目形成协同[3] - 对DURECT的收购要约已延长至9月10日[5] 研发管线进展 - Larsucosterol有望成为首创疗法 目标针对美国每年约16.4万例酒精性肝炎住院患者[4] - 利福昔明SSD处于三期临床试验 用于预防肝硬化患者肝性脑病 顶线结果预计2026年初公布[4] - 在医美领域 公司近期在美国推出Fraxel FTX激光设备 在加拿大获得Thermage FLX紧肤设备许可 并等待欧洲对Clear + Brilliant Touch的批准[4] 市场与商业化 - 加拿大宣布对PrCABTREOTM凝胶提供积极报销政策[5] - 公司通过战略董事会任命加强领导力 并持续推行以患者为中心的举措[5]

公司概况与业务结构 - 公司是一家总部位于加拿大拉瓦尔的多元化专业制药和医疗器械企业 业务覆盖眼科、胃肠病学、皮肤病学、神经学及美学设备领域 [1][2] - 运营五大业务板块：Salix(胃肠病学)、国际业务(品牌药和OTC)、Solta Medical(美学设备)、多元化业务(神经学/皮肤病学/仿制药/牙科)及博士伦(视力护理) [20][26] - 采用多渠道市场策略 通过零售药店、专业药房、诊所和电商渠道分销产品 组合包含处方药、仿制药、OTC产品和医疗技术设备 [2][9] 财务表现与市场地位 - 市值约40-60亿加元 年收入达数十亿加元规模 但净利润受重组费用、无形资产调整和法律条款影响波动较大 [10][18] - 财务分析需关注调整后运营指标 因GAAP净利润常受非现金减值和法律和解项目干扰 调整后EBITDA更能反映实际运营表现 [12][16] - 股息政策保守且可能不持续 每股收益对股本变动和重组费用敏感 分析师多采用调整后EPS进行趋势分析 [13][19] 产品组合与竞争优势 - 核心产品包括胃肠病药物Trulance和Xifaxan、皮肤病药物Duobrii和Retin-A Micro、眼科产品Prolensa及消费者产品TheraPearl [4][21] - 通过博士伦提供眼科手术设备和隐形眼镜护理产品 Solta Medical为诊所提供能量型美容设备 形成跨细分市场的客户协同效应 [22][24] - 竞争环境因细分市场而异：胃肠病领域面临小分子疗法和仿制药定价压力 眼科依赖品牌认知 美学设备需快速创新周期 [23] 发展历程与战略转型 - 公司前身为Valeant Pharmaceuticals 2018年7月更名为Bausch Health以重塑医疗产品战略焦点 摆脱历史声誉挑战 [25] - 近年通过资产剥离和债务重组简化运营 包括出售非核心资产 投资博士伦产品开发和扩大Salix胃肠病业务 [29][30] - 管理层具有制药、医疗器械和公司金融背景 战略重点包括恢复研发严谨性、加强监管合规和重建与诊所的专业药房关系 [31][34] 市场交易与投资者信息 - 在多伦多证券交易所上市(代码BHC) 可能被纳入S&P/TSX综合指数或S&P/TSX 60指数 具体取决于市值和流动性阈值 [35][38] - 投资者可通过公司IR网站、雅虎财经、谷歌财经和The Globe and Mail获取最新财务数据和公司公告 [36][45] - 分析建议关注产品级趋势 特别是Trulance销售和博士伦眼科增长 结合管理层指引和敏感性情景分析进行投资决策 [15][46]

分析师背景 - 拥有超过6年投资领域经验 最初在欧洲银行担任股票分析师[1] - 研究领域涵盖电信和工业等多个行业[1] - 学术背景包括比利时安特卫普大学学士 鲁汶大学硕士 以及弗拉瑞克商学院金融MBA[1] 当前研究重点 - 正在建立针对独联体地区的投资研究项目[1] - 专注于运用西方分析工具挖掘新兴市场的隐藏价值[1] - 研究方法强调基本面驱动和深度企业研究[1]

收购交易概述 - Bausch Health成功完成对DURECT Corporation的收购 以每股1.75美元现金收购所有流通股 总预付现金支付约6300万美元[1] - 交易包含潜在附加净销售额里程碑付款 最高可达3.5亿美元 需在2045年12月31日或美国首次商业销售10周年之前达成里程碑[1] - 约19,984,767股DURECT普通股被有效投标 占流通股的62% 所有投标股份已完成支付程序[3] 核心资产与产品管线 - 收购标的DURECT的核心资产larsucosterol是一种新型表观遗传调节剂 用于治疗酒精相关性肝炎(AH) 已获得FDA突破性疗法认定[2][8] - 目前酒精相关性肝炎领域无获批疗法 患者依赖支持性护理 90天内死亡率达30%[2] - larsucosterol正在进行注册性III期临床试验规划 用于评估治疗严重AH患者的安全性和有效性[2] 战略意义与行业定位 - 该收购强化Bausch Health在肝病学领域的产品管线 专注于未满足医疗需求的创新疗法开发[3] - Bausch Health通过旗下Salix Pharmaceuticals运营胃肠病业务 是全球最大专科制药业务之一 拥有30年胃肠道疾病治疗产品开发经验[7] - DURECT作为晚期生物制药公司 专注于表观遗传疗法开发 针对急性器官损伤等严重疾病[8] 交易执行与结构 - 收购通过要约收购方式完成 于2025年9月10日下午5点(纽约时间)到期[3] - 交易完成后DURECT成为Bausch Health全资子公司 其普通股于2025年9月11日停止在纳斯达克交易并将退市[4] - 未参与要约收购的股份将转换为每股1.75美元现金加一份或有价值权利(CVR)[3] 顾问团队构成 - Centerview Partners LLC担任Bausch Health独家财务顾问 Sullivan & Cromwell LLP担任法律顾问[5] - Locust Walk担任DURECT独家财务顾问 Orrick, Herrington & Sutcliffe LLP担任法律顾问[5]

核心财务表现 - 第二季度调整后每股收益0.9美元，低于市场预期的0.97美元，但较去年同期0.89美元有所增长 [2] - 总营收25.3亿美元，同比增长5%，超出市场预期的25亿美元 [2] - 剔除2100万美元外汇影响、600万美元收购收益及200万美元业务剥离影响后，有机增长率为4% [3] 业务板块表现 - Salix部门营收6.27亿美元（同比增长12%），远超市场预期的5.89亿美元，其中Xifaxan收入增长10%，Trulance收入近乎翻倍，Relistor收入增长14% [4][5] - 国际业务营收2.78亿美元（同比增长1%），略低于市场预期的2.8亿美元，EMEA地区实现增长 [6] - Solta Medical部门营收1.28亿美元（同比增长25%），超出市场预期的1.23亿美元，有机增长达26% [7] - 多元化产品部门营收2.19亿美元（同比下降13%），未达市场预期的2.25亿美元，皮肤科业务下滑26% [8][9] - 博士伦部门营收13亿美元（同比增长5%），超出市场预期的12亿美元，有机增长率为3% [9] 研发管线进展 - 正在进行口服S1P受体调节剂amiselimod的内部评审，用于治疗轻中度溃疡性结肠炎 [10] - 已向EMA提交痤疮治疗药物Cabtreo的上市申请，该药物于2024年第三季度在加拿大获批 [11] - 利福昔明预防肝性脑病的RED-C项目三期研究处于治疗阶段，关键数据预计2026年初公布 [11] - 皮肤焕肤设备Clear and Brilliant Touch在亚太多国获批，正等待欧洲监管反馈 [12] - fractional激光系统FraxelFTX于2025年4月在美国上市 [13] 业绩指引调整 - 将2025年总营收指引从99.5-102亿美元上调至100-102.5亿美元 [14] - 剔除博士伦后的营收预期维持49.5-51亿美元不变 [14] - 博士伦部门营收指引从50-51亿美元上调至50.5-51.5亿美元 [14] 市场表现与评级 - 近一个月股价上涨21.4%，表现优于标普500指数 [1] - 价值评分获A级，动量评分获A级，综合VGM评分达A级 [16] - 当前Zacks评级为4级（卖出）[17]

投资者背景 - 投资者Chris Lau拥有30年经验 专注于生命科学 科技和股息增长型股票 [1] - 拥有微生物学和经济学学位 [1] - 运营DIY Value Investing投资小组 提供低估股票推荐 股息收入策略和高风险高回报投资机会 [1] 投资表现 - 2023年平均回报率8 4% [2] - 2022年平均回报率6 9% [2] - 2021年平均回报率29 9% [2] 旗舰产品 - 低估股票精选 挖掘市场未预期的催化剂推动股价上涨机会 [2] - 股息增长冠军 提供长期股息增长历史记录 包含可打印日历和量化评分 [2] - 高风险高回报投机性投资 瞄准三倍回报潜力 [2]

公司业绩 - Bausch Health第二季度调整后每股收益为90美分 低于Zacks共识预期的97美分 但高于去年同期的89美分 [1] - 公司总收入达25.3亿美元 同比增长5% 超出Zacks共识预期的25亿美元 [1] - 剔除外汇影响(2100万美元)、收购(600万美元)及剥离业务(去年同期负面影响200万美元)后 有机收入增长4% [2] - 公司股价年内累计下跌20.7% 表现逊于行业平均9.8%的跌幅 [2] 业务板块表现 Salix业务 - Salix收入6.27亿美元 同比增长12% 远超Zacks共识预期的5.89亿美元 [3][4] - Xifaxan收入增长10% 需求强劲 [3] - Trulance收入几乎翻倍 Relistor收入增长14% 主要受益于净定价改善 [3] 国际业务 - 国际收入2.78亿美元 同比增长1% 但略低于Zacks共识预期的2.8亿美元 [5] - EMEA地区增长带动业绩 加拿大和EMEA地区有机增长1% [5] Solta Medical - Solta收入1.28亿美元 同比增长25% 超出Zacks共识预期的1.23亿美元 [8] - 韩国市场推动有机增长达26% [8] 多元化产品 - 多元化产品收入2.19亿美元 同比下降13% [9] - 神经科业务下降8% 皮肤病业务下降26% [9] Bausch + Lomb - Bausch + Lomb收入13亿美元 同比增长5% 超出Zacks共识预期的12亿美元 [10] - 视力保健业务推动有机增长3% [10] 研发进展 - 正在进行amiselimod(治疗轻中度溃疡性结肠炎)的内部评估 [11] - 向EMA提交Cabtreo(痤疮治疗)上市申请 该产品已在加拿大获批并于2024年10月上市 [11] - 针对Xifaxan的RED-C项目III期研究正在进行 预计2026年初公布顶线结果 [12] - Clear and Brilliant Touch激光设备已在亚太多国获批 正在等待欧洲监管审批 [13] - 2025年4月在美国推出Fraxel FTX激光系统 用于皮肤年轻化治疗 [14] 战略行动 - 上调2025年收入指引至100-102.5亿美元(原指引99.5-102亿美元) [15] - Bausch + Lomb收入预期上调至50.5-51.5亿美元(原指引50-51亿美元) [15] - 将以6300万美元现金收购DURECT 潜在里程碑付款最高3.5亿美元 [17][18] - 收购标的larsucosterol在酒精性肝炎II期研究中显示良好效果 [17] - 收购溢价达217%(基于2025年7月28日股价) [18] 财务状况 - 截至2025年6月20日 公司债务总额217亿美元 现金余额17亿美元 [19] - 计划偿还约9亿美元债务 [19]

公司业绩表现 - 公司季度每股收益为0.9美元，低于市场预期的0.97美元，同比去年0.89美元增长1.12% [1] - 季度营收25.3亿美元，超出市场预期2.42%，同比去年24亿美元增长5.42% [2] - 过去四个季度中，公司两次超出每股收益预期，三次超出营收预期 [2] 市场反应与股价走势 - 本季度业绩意外为-7.22%，上一季度业绩意外为-28.92% [1] - 公司股价年初至今下跌15.4%，同期标普500指数上涨8.3% [3] - 当前Zacks评级为2级（买入），预计短期内将跑赢大盘 [6] 未来业绩展望 - 下一季度市场预期每股收益1.13美元，营收25.7亿美元 [7] - 当前财年市场预期每股收益3.96美元，营收100亿美元 [7] - 业绩电话会议中管理层的评论将影响股价短期走势 [3] 行业比较 - 所属行业（医疗-仿制药）在Zacks行业排名中处于前37% [8] - 行业龙头Amphastar制药预计季度每股收益0.71美元（同比-24.5%），营收1.6984亿美元（同比-6.9%） [9][10] - Amphastar制药的每股收益预期在过去30天内被上调1.3% [9]

财务数据关键指标变化 - 公司2025年第二季度收入为25.3亿美元，同比增长5%（127百万美元）[336] - 公司2025年上半年收入为47.89亿美元，同比增长2.33亿美元[335] - 公司2025年第二季度营业利润为4.44亿美元，同比增长5500万美元[335] - 公司2025年上半年净收入为9000万美元，同比增加1.44亿美元[335] - 2025年第二季度营业收入为4.44亿美元，较2024年同期的3.89亿美元增长5500万美元[338] - 2025年第二季度税前利润为1.4亿美元，较2024年同期的4800万美元增长9200万美元，主要得益于1.66亿美元债务清偿收益[338] - 2025年第二季度归属于Bausch Health的净利润为1.48亿美元，较2024年同期的1000万美元增长1.38亿美元[339] - 2025年上半年营收为47.89亿美元，较2024年同期的45.56亿美元增长2.33亿美元（5%）[340] - 2025年上半年营业利润为7.2亿美元，较2024年同期的6.7亿美元增长5000万美元[341] - 2025年上半年税前利润为9300万美元，较2024年同期亏损2100万美元改善1.14亿美元[341] - 2025年上半年归属于Bausch Health的净利润为9000万美元，较2024年同期亏损5400万美元改善1.44亿美元[344] - 2025年上半年公司净收入为4200万美元，相比2024年同期的净亏损7800万美元，改善1.2亿美元[436] 成本和费用 - 2025年第二季度销货成本占产品销售收入比例为29.9%，与2024年同期基本持平[353] - SG&A费用在2025年6月30日结束的三个月内为8.94亿美元，较2024年同期的8.32亿美元增加6200万美元，增幅7%，主要归因于MIEBO相关的销售、广告和促销费用以及更高的薪酬成本[355] - R&D费用在2025年6月30日结束的三个月内为1.59亿美元，较2024年同期的1.56亿美元增加300万美元，增幅2%，其中Salix板块项目支出减少部分被Bausch + Lomb板块项目支出增加所抵消[356] - 无形资产摊销在2025年6月30日结束的三个月内为2.56亿美元，较2024年同期的2.7亿美元减少1400万美元，降幅5%，主要由于部分资产在2025年完全摊销完毕[358] - 重组、整合及分离成本在2025年6月30日结束的三个月内为3100万美元，较2024年同期的1200万美元增加1900万美元，公司持续评估全球成本节约机会[362] - 利息支出在2025年6月30日结束的三个月内为4.65亿美元，较2024年同期的3.5亿美元增加1.15亿美元，增幅33%，主要受债务再融资相关费用及利率上升影响[366] - 2025年上半年SG&A费用17.61亿美元，同比增长1.35亿美元（8%），主要因MIEBO推广费用增加[403] - 2025年上半年研发费用3.02亿美元，同比下降500万美元，占产品收入比例降至6%[404] - 2025年上半年无形资产摊销5.12亿美元，同比下降3200万美元（6%），因部分资产完全摊销[406] - 2025年上半年利息支出为7.95亿美元，同比增长13%（9000万美元），主要由于债务重组和利率上升[413] 各条业务线表现 - Salix部门收入中Xifaxan产品线占比约85%[265] - Salix板块收入在2025年6月30日结束的三个月内为6.27亿美元，占总收入25%，较2024年同期增长12%（6900万美元），其Xifaxan产品线贡献该板块85%收入[377][380] - Bausch + Lomb板块收入在2025年6月30日结束的三个月内为12.78亿美元，占总收入50%，较2024年同期增长5%（6200万美元），但板块利润下降9%（2600万美元）[380] - Solta Medical超过75%的收入来自耗材业务，公司持续投资其关键市场扩张[310] - Salix部门2025年Q2收入6.27亿美元，同比增长6900万美元（12%），其中Xifaxan产品线占该部门收入的85%[387] - Solta Medical部门2025年Q2收入1.28亿美元，同比增长2600万美元（25%），主要受亚太地区（不含中国）销量增长3000万美元驱动[391][392] - Bausch + Lomb部门2025年Q2收入12.78亿美元，同比增长6200万美元（5%），其中销量增长6400万美元，外汇正向影响2100万美元[396] - Diversified部门2025年Q2收入2.19亿美元，同比下降3200万美元（13%），主要受神经科业务销量下降2400万美元影响[394] - Bausch + Lomb部门2025年上半年收入24.15亿美元，同比增长4%（1亿美元），但部门利润下降17%（8800万美元）[423][435] - Solta Medical部门2025年上半年收入2.41亿美元，同比增长27%（5100万美元），主要来自亚太地区销量增长[430] - Salix部门2025年上半年利润8.26亿美元，同比增长17%（1.2亿美元），主要由于收入增长和研发费用降低[426][427] 各地区表现 - 俄罗斯、乌克兰和白俄罗斯地区收入占公司总收入的2%[319] - 中东冲突地区收入对整体影响微不足道[320] 管理层讨论和指引 - 公司计划在2025年8月28日用现金赎回约6.02亿美元的2026年到期9.25%高级无担保票据[280] - 公司计划在2025年10月27日用现金偿还3亿美元应收账款信贷设施并终止该协议[281] - 公司计划在2026年初公布Rifaximin SSD-40IR治疗肝性脑病的III期临床试验顶线结果[291] - 公司于2025年7月同意收购DURECT Corporation，预计2025年第三季度完成交易[298] - Bausch + Lomb在2025年1月收购Whitecap Biosciences，以扩展青光眼和地理萎缩治疗管线[300] - 2025年7月宣布将赎回6.02亿美元2026年到期优先无担保票据，并偿还3亿美元AR信贷额度[447] 债务和融资活动 - 公司通过2025年4月再融资交易延长了约68.7亿美元的债务期限，从2025-2028年延长至2030-2032年[277] - 2025年6月Bausch + Lomb完成再融资活动，包括8亿美元循环信贷设施和23.25亿美元定期贷款B设施[278] - 截至2025年6月30日，公司总债务义务为211.5亿美元，其中2026年到期6.6亿美元，2027年到期7.01亿美元[280] - 2025年4月再融资交易中公司确认1.91亿美元债务清偿收益，而2025年6月Bausch + Lomb再融资活动导致1300万美元债务清偿损失[283] - 2024年公司以约5.3亿美元现金回购并注销了面值5.55亿美元的高级无担保票据[284] - 2025年4月再融资交易包括5亿美元循环信贷设施和30亿美元定期贷款B设施，以及44亿美元10%高级担保票据[274] - 债务清偿收益在2025年6月30日结束的三个月内为1.78亿美元，较2024年同期的1200万美元大幅增加1.66亿美元，主要来自2025年4月再融资交易的1.91亿美元净收益[369][370] - 2025年上半年债务清偿收益为1.78亿美元，较2024年同期的2300万美元大幅增长，主要来自4月债务重组交易[415][416] - 截至2025年6月30日，公司现金及等价物总额为17.43亿美元，同比增长11.2亿美元[436] - 公司总债务余额为217.38亿美元，其中2028年到期债务规模最大达62.23亿美元[447][450] - 2030年定期贷款B设施年利率为：基准利率+5.25%或SOFR+6.25%，季度分期付款从2025年9月开始[451][458] - 公司流动性来源包括现金、信贷额度及发债能力，预计可满足未来12个月需求[445] - Bausch + Lomb子公司持有2.72亿美元现金，该资金通常不可用于母公司运营[446] - 2025年信贷协议允许126NumberCo在2025年12月31日前多次增加2030年B类定期贷款设施规模，最高不超过16亿美元减去任何已发生的Drop Down Debt金额[460] - 增量定期贷款设施或增量等效债务的发行需满足特定条件，包括根据增量金额向Bausch + Lomb股票抵押品中添加指定数量的股票[460] - 公司、126NumberCo及担保人可发行次级债务，前提是发行后公司的固定费用覆盖率不低于2.00:1.00或总杠杆比率不高于6.50:1.00[460] - 次级债务的条款不得明显优于2025年高级担保信贷设施，加权平均到期期限不得短于任何未偿还定期贷款的剩余加权平均到期期限[460] - 次级债务的最晚到期日不得早于当前最新到期日后91天[460] 研发和产品管线 - 公司研发投入涉及24个研发设施和约1,500名专职研发与质量保证员工[288] - 截至2025年6月30日，公司全球管线中有约75个研发项目[288] - Amiselimod（S1P调节剂）治疗溃疡性结肠炎的II期研究已于2024年完成，目前正在审查监管反馈[291] - Thermage FLX设备于2024年1月获中国国家药监局批准，2025年4月获加拿大卫生部批准[292][310] - CABTREO三重组合痤疮凝胶2024年一季度在美国上市，2024年10月在加拿大上市[293][310] 其他重要内容 - 公司持有Bausch + Lomb 3.104亿股普通股，约占其已发行普通股的88%[266] - 全球最低企业税率为15%，适用于年收入超过7.5亿欧元的跨国企业[322] - 2026年至2029年将面临专利到期的品牌产品包括Aplenzin（2026）、Bryhali（2026）等[329] - 美国IRA法案规定2025年起 Medicare Part D自付费用上限为2000美元，公司需承担10%-20%费用[327] - Xifaxan被选为CMS药品价格谈判项目之一，最终价格将于2025年11月公布[327] - Bausch + Lomb因原料问题于2025年3月自愿召回enVista系列人工晶状体，并于2025年4月恢复生产[312][313] - 2025年上半年经营活动净现金流为5亿美元，同比下降9100万美元，主要由于法律和解支付增加1.02亿美元[437][438] - 2025年上半年投资活动净现金流出2.3亿美元，同比增长7800万美元，主要由于物业设备购置及B+L收购[440] - 2025年上半年融资活动净现金流入2.12亿美元，同比改善9.76亿美元，主要来自104.22亿美元长期债务发行[441]