业绩相关 - 经审计的营业收入为55.48亿元[33] - 2025财年杭州天目里总部每工位全年用水量较2022财年下降22.6%[175] - 2023 - 2025财年可持续原材料采购比例分别为16.6%、22.4%、30.6%[190] 用户数据 - 截至2025年6月累计服务超2.5万名会员，完成约3万件衣物维修[62] 未来展望 - 到2027财年末，杭州天目里总部每工位全年用电量和用水量将较2022财年分别下降10%[175] 新产品和新技术研发 - 2024年发布可持续生活品牌RE;RE;RE;LAB[40] - 2025年6月RE;RE;RE;LAB推出线上可持续勋章机制[58] - 蓬马将于2025春夏推出首个环保系列[93] - 公司推出多个再生系列产品[174] 市场扩张和并购 无 其他新策略 - 公司新制定《全面风险管理制度》[106] - 本财年更新风险评价标准，从影响水平和发生概率评估风险[111] - 本财年修订《内部审计制度》《诚信与廉洁制度》[114][115] - 公司以“预防为主、风险管理、全员参与、合作与共享、持续改进”为方针构建信息安全管理体系[129][130] - 公司制定员工信息安全管理机制，违规将按制度处罚[139] - 公司在会员注册环节提示签署协议，设置账号权限保护会员信息[140] - 公司制定应急制度并开展故障恢复演练应对极端事件[141] ESG相关 - 2024/2025财年公司ESG管理体系加强，晨星Sustainalytics评级为“低风险”，万得Wind评级为A[24][25] - 本财年可持续原材料采购重量占比达30.6%，较上一财年增加8.2%[26][33] - 本财年公益慈善投入约108.24万元[33] - 水资源使用密度为12.3吨/工位，提前达成水资源管理目标[33] - 温室气体排放密度为1.30吨二氧化碳当量/百万元人民币营收[33] - 库存面料回收利用9.01万米[33] - ESG评级方面，MSCI为BBB，晨星为低风险，Wind为A[84] - 2025财年末可持续原材料采购占比目标为30%以上[173] - 2025财年，多款产品取得RDS、RCS、GRS、RWS以及OEKO - TEX® Standard 100认证，对应认证产品数量分别为6、4、8、4、13[191][192] - 本财年，获得OCS、regenagri、GRS等认证的供应商数量分别为85、14、137等[194] - 公司引入再生农业棉花并应用于多种产品[196] - 公司积极引入RWS认证羊毛并提升其占比[200] 项目与活动 - 2024年公司联合行业伙伴发起「布尽其用 - 牦牛绒产业振兴项目」[45] - 2024年8月公司上线「十年维修」会员专属权益[62] - 截至2025年6月，“布尽其用”项目走访13个省市自治区，考察梳理72种传统手工艺[65][66] - 2024年研究聚焦“印染”，成果通过“布尽其用”特别创作展呈现[65][66] - 2023年起屋顶茶园实现小规模量产并保持增长[67][68] - 公司开展“布”一样的美育课公益项目[91] 公司基础信息 - 报告时间范围为2024年7月1日至2025年6月30日[12] - 2024/2025财年是江南布衣成立三十周年[23] - 公司秉持“艺术探索 美好生活”的企业使命[23] - 公司员工总数为1,719人，女性高管比例为58%[33] - 1994年公司在杭州诞生，2016年在香港交易所主板上市[34][38] - 截至2025年6月30日，品牌组合包括JNBY女装等9个品牌[78][79] - 截至2025年6月30日，全球独立实体零售店共2117家，其中2099家位于中国内地、香港和台湾，其余分布在8个国家[80][81] - 公司董事会由8名成员组成，包括3名女性董事和4名独立非执行董事[104] - 公司董事会下设审核、薪酬和提名委员会[102] - 公司制定董事会多元化政策[103] - 本财年底公司累计拥有商标986件、专利113件、版权及著作权643件[149]

品牌组合与业务结构 - 公司品牌组合包括成熟品牌JNBY、三个成长品牌（速写、jnby by JNBY、LESS）及多个新兴品牌（POMME DE TERRE、JNBYHOME、onmygame、B1OCK）[25][33] - 公司于2024年通过收购新增童装品牌onmygame和精品百货品牌B1OCK至新兴品牌矩阵[26] - 公司产品面向中高收入客户群体，旨在满足不同生活阶段和场景的需求[26][28] - 公司品牌JNBY于1994年推出，专注于提供当代设计感女装[26][28] - 公司成长品牌CROQUIS、jnby by JNBY、LESS于2005年至2011年间加入品牌组合[26][28] - 公司新兴品牌POMME DE TERRE和JNBYHOME于2016年至2019年间推出[26][28] - 公司于1994年创立，最初以JNBY品牌销售女装[34] - 公司在2005年至2011年期间扩展品牌组合，新增CROQUIS、jnby by JNBY和LESS三个品牌[34] - 公司在2016年至2019年期间推出多个新兴品牌，包括POMME DE TERRE（蓬馬）和JNBYHOME[34] - 公司于2024年通过收购新增童装品牌onmygame和精品百货品牌B1OCK至新兴品牌矩阵[34] - 公司品牌组合分为三个阶段：成熟品牌JNBY、三个成长品牌（速写、jnby by JNBY、LESS）及多个新兴品牌[36] - 公司致力于通过自我孵化或并购方式优化设计师品牌及品类组合[144] 渠道与营销策略 - 公司建立全渠道互动平台，包括实体零售店、线上平台及微信社交媒体营销服务平台[27][30] - 公司推出"不止盒子"和"江南布衣+"多品牌集合店等新兴消费场景[26][29] - 公司旨在构建基于粉丝社区的"江南布衣粉丝经济"体系[27][30] - 公司建立了全渠道互动平台，包括实体零售店、在线平台和微信社交媒体营销服务平台[35] - 公司旨在打造基于粉丝社区的"JNBY粉丝经济"体系[35] - 会员零售额贡献超过总零售额的80%，活跃会员数达56万个，较2024财年的55万个有所增长[74][75] - 年度消费超5,000元会员数超过33万个，贡献线下渠道零售额48.6亿元，占线下零售额超60%[76] - 存货共享及分配系统在2025财年产生增量零售额11.371亿元，较2024财年的11.031亿元增长3.1%[78] 收入与利润表现 - 收入同比增长4.6%至人民币5,548,385千元[45][47] - 净利润同比增长6.0%至人民币897,518千元[45][47] - 公司2025财年收入达人民币55.484亿元，同比增长4.6%[56][59][65] - 公司2025财年净利润为人民币8.98亿元，同比增长6.0%[56][59] - 公司总营收同比增长4.6%至5,548.4百万元人民币[85] - 2025财年总收入55.48亿元，同比增长4.6%，其中成熟品牌JNBY收入30.13亿元占比54.3%[80] - 新兴品牌收入大幅增长107.4%至3.613亿元，占总收入比例从3.3%提升至6.5%[80][82] - 成熟品牌JNBY收入同比增长2.3%至人民币68.8百万元[83] - 新兴品牌组合收入达361.3百万元人民币占总收入6.5%[83] - 净利润同比增长6.0%至897.5百万元人民币[98] - 2025财年纯利为人民币897.5百万元，较2024财年增长6.0%，纯利率由16.0%增至16.2%[101] - 2025财年除所得税前利润为人民币1,218.2百万元，较2024财年经重列的人民币1,211.4百万元增长0.6%[103][107] 成本与费用 - 毛利率同比下降0.3个百分点至65.6%[45][47] - 整体毛利率由65.9%下降至65.6%[90][92] - 销售及营销开支占收入比例由35.0%升至35.6%[96] - 行政开支占收入比例由9.5%微升至9.6%[96] - 2025财年销售及营销开支为人民币1,977.1百万元，占收入比率35.6%，较2024财年经重列的35.0%上升[99] - 2025财年行政开支为人民币529.9百万元，占收入比率9.6%，其中产品设计和研发部门开支为人民币201.3百万元[99] - 员工总成本达人民币5.393亿元，占收入比重9.7%（2024年为4.932亿元占比9.3%）[122][127] 现金流与资本开支 - 经营活动现金流净额同比下降29.2%至人民币1,132,989千元[45] - 2025财年经营活动现金流入净额为人民币1,133.0百万元，较2024财年经重列的人民币1,600.1百万元下降29.2%[105][108] - 2025财年资本开支为人民币457.7百万元，较2024财年经重列的人民币185.9百万元大幅增加[102][106] - 截至2025年6月30日现金及现金等价物为人民币262.7百万元，较2024年同期的人民币699.2百万元下降62.4%[105][108] - 公司现金储备保持健康充沛状态[56][59] - 现金储备充足支持设计师品牌生态战略[142] 门店网络与地区分布 - 公司全球独立实体零售店总数从2024年6月30日的2,025家增加至2025年6月30日的2,117家[67][68] - 成熟品牌JNBY门店数量从924家增加至961家[68] - 成长品牌组合（速写、jnby by JNBY、LESS）门店总数从1,043家增加至1,082家[68] - 新兴品牌门店数量从38家增加至52家[68] - 江南布衣+多品牌集合店从20家增加至22家[68] - 截至2025年6月30日，公司全球独立实体零售店总数达2,117家，较2024年同期的2,025家增加92家[69] - 中国内地自营店数量从2024年的515家减少至2025年的491家，经销商店则从1,488家增至1,604家[69] - 中国地区店铺总数达2,099家，其中华东地区834家占比最高，华北312家，华中281家，西南226家，东北220家，西北116家，华南110家[70] - 2025财年一线城市零售额占比13.5%，二线城市占38.2%，一二线城市合计占比超过50%[72][73] - 2025财年线下零售店可比同店销售额同比下降0.1%[74] 渠道收入表现 - 线上渠道销售增长及线下门店规模扩张共同推动收入增长人民币2.459亿元[65][66] - 线上渠道收入同比增长18.3%至1,201.6百万元人民币[85][87] - 自营店收入同比下降6.2%至2,077.8百万元人民币[85] - 经分销商店收入同比增长9.6%至2,269.0百万元人民币[85] 资产与负债状况 - 存货周转天数同比增加4.1天至160.9天[45] - 资产负债率同比下降3.5个百分点至46.8%[45] - 非流动资产同比下降2.4%至人民币1,765,475千元[47] - 权益总额同比增长9.0%至人民币2,408,243千元[47] - 流动负债同比下降3.4%至人民币1,759,545千元[47] - 无抵押银行借款及重大或有负债[128][129][135][136] 投资与收购活动 - 2025财年公司认购理财产品总额达人民币2.87亿元，涉及中信银行、招商银行、杭州银行等金融机构[109][110][111][112][113][114][115][116][117][118] - 公司于2024年11月以人民币167.2万元收购杭州OōEli品牌管理有限公司100%股权[120] - 认购杭州银行短期理财产品人民币1,500万元[123] - 认购宁波银行短期理财产品人民币3,000万元[123] - 对创业投资基金累计出资人民币3,000万元（2025财年新增出资900万元）[124] - 收购杭州目里品牌管理100%股权，现金对价人民币167.2万元[125] - 子公司以人民币2.812亿元竞得杭州西湖区土地使用权[133] 股息与股东回报 - 公司建议派发末期股息每股0.93港元及中期股息每股0.45港元，全年总股息每股1.38港元[56][59] - 拟派发末期股息每股0.93港元（约人民币0.86元）[132][139] 管理层与董事会 - 董事会由8名成员组成包括3名执行董事1名非执行董事和4名独立非执行董事[146][152] - 公司共同创始人兼执行董事吴健先生拥有超过30年服装行业业务运营经验[147][153] - 公司共同创始人兼执行董事李琳女士拥有超过30年服装设计与零售业务经验[149][153] - 公司首席执行官兼执行董事吴华婷女士拥有超过20年零售和互联网行业运营管理及投资经验[151][154] - 公司首席执行官吴华婷女士于2011年至2018年担任私募股权投资基金Vision Knight Capital General Partners Ltd.合伙人[151][154] - 公司首席执行官吴华婷女士于2006年起在阿里巴巴（中国）网络技术有限公司担任资深总监[151][154] - 非执行董事卫哲先生于2013年6月24日加入集团担任非执行董事[156] - 非执行董事卫哲先生于2007年10月至2011年2月担任阿里巴巴网络有限公司首席执行官[156] - 非执行董事卫哲先生于2010年被《金融亚洲》杂志评为"中国最佳CEO"之一[156] - 卫先生曾担任阿里巴巴网络有限公司首席执行官，该公司于2012年6月从香港联交所退市[160] - 卫先生自2012年5月起担任电讯盈科有限公司非执行董事，股票代码00008[162] - 卫先生自2025年8月起担任百胜中国控股有限公司独立非执行董事，股票代码09987[162] - 卫先生自2022年2月至2025年6月担任Vision Deal HK Acquisition Corp执行董事，该公司于2025年6月退市，股票代码07827[162] - 林晓波先生自2023年11月起担任厦门燕之屋燕窝产业股份有限公司独立非执行董事，股票代码01497[165] - 林晓波先生自2024年5月起担任和黄医药集团有限公司独立非执行董事，股票代码02593[165] - 林晓波先生自2024年12月起担任脑动极光医疗科技有限公司独立非执行董事，股票代码06681[165] - 林晓波先生现任叮当健康科技集团有限公司首席财务官和联席公司秘书，股票代码09886[164] - 卫先生曾于2017年6月至2023年1月担任卓尔智联集团有限公司执行董事，股票代码02098[161] - 卫先生曾于2022年6月至2025年6月担任Polestar Automotive Holding UK PLC非执行董事，股票代码PSNY[161] - 王舜德于2025年9月8日加入公司担任独立非执行董事[179] - 王舜德曾于2007年8月至2011年9月担任阿里巴巴集团财务及企业控制副总裁[182] - 王舜德曾于2003年8月至2007年8月担任好孩子儿童用品集团首席财务官[183] - 胡焕新曾于2010年至2015年担任达芙妮国际控股有限公司(股份代号:00210)首席运营官[172][176] - 胡焕新曾于2015年3月至2017年12月担任阳光控股有限公司运营总裁和董事[172][176] - 韩敏自2006年1月起在支付宝(中国)信息技术有限公司担任多个职位包括市场营业部总监[171][175] - 韩敏曾于1999年9月至2005年12月在阿里巴巴(中国)网络技术有限公司担任运营部总监等职务[171][175] - 王舜德现任小米集团(股份代号:1810)独立非执行董事及审核委员会主席[180] - 王舜德现任金山软件有限公司(股份代号:3888)独立非执行董事及提名委员会主席[180] - 王舜德现任好孩子国际控股有限公司(股份代号:1086)独立非执行董事及审核委员会主席[180] - 王舜德先生64岁担任独立非执行董事并于2025年9月8日加盟公司[186] - 范永奎先生41岁于2015年9月加入担任财务总监2021年8月晋升副总裁2022年12月出任首席财务官[189][195] - 范永奎曾于2010年7月至2015年9月担任浙江大华技术股份有限公司财务分析经理共5年2个月[190][195] - 黄盛女士50岁拥有超过20年零售业务及运营经验[193][196] - 黄盛女士于2019年9月9日加盟担任首席营销官[192][196] - 方磊先生43岁拥有超过15年信息系统研发管理经验[198][200] - 方磊先生于2014年3月加盟担任信息中心项目经理2017年3月晋升总监2021年8月出任首席信息官[197][200] 其他财务数据 - 每股基本收益同比增长4.2%至人民币1.74元[45] - 2025财年财务收益净额为人民币22.5百万元，较2024财年的人民币20.2百万元增加[100] - 员工人数增加至1,719人（2024年同期为1,639人），同比增长4.9%[122][127] 公司基本信息 - 公司总部位于中国浙江省杭州市西湖区天目山路398号天目里2–6号楼[42] - 公司于2016年10月31日在香港联交所上市，股份代号为3306[43][44] - 公司核数师为罗兵咸永道会计师事务所[42]

核心财务表现 - 2025财年收入同比增长4.6%至55.48亿元 归母净利润同比增长5.3%至8.93亿元 [1] - 毛利率同比下降0.3个百分点至65.6% 归母净利率同比提升0.1个百分点至16.1% [1] - 经营性现金流净额下降29.2%至11.33亿元 净现比1.27保持较好水平 [1] - 下半财年收入同比增长4.2%至23.92亿元 归母净利润同比增长6.6%至2.93亿元 [2] 渠道表现 - 线上渠道全年收入同比增长18.3%至12.02亿元 下半财年增速提升至25.5% [2] - 线下自营渠道全年收入同比下降6.2%至20.78亿元 下半财年同比下降4.5% [2] - 线下经销渠道全年收入同比增长9.6%至22.69亿元 下半财年同比增长2.3% [2] - 线上渠道毛利率提升0.5个百分点 线下自营渠道毛利率提升0.7个百分点 [2] 品牌发展 - 主品牌收入同比增长2.3% 占比54.3% 毛利率提升0.3个百分点 [2] - 成长品牌收入同比下降0.5% 占比39.2% 毛利率下降0.9个百分点 [2] - 新兴品牌收入大幅增长107.4% 占比6.5% 毛利率显著提升8.5个百分点 [2] 分红与资金状况 - 全年派息每股1.38港元（中期0.45港元+年末0.93港元） 总派息7.16亿港元 [1] - 分红率超过75% 充裕现金流支撑高分红政策 [1] 费用管理 - 销售费用率同比上升0.6个百分点至35.6% [1] - 管理及财务费用率保持稳定 [1] - 下半财年整体费用率微降0.2个百分点至50.3% 其中管理费用率下降0.5个百分点至10.8% [2]

核心财务表现 - 2025财年总收入55.48亿元人民币 同比增长4.64% [1][3] - 期内利润8.98亿元人民币 同比上升6.02% [1] - 公司设定2026财年零售目标为百亿营收 需实现近乎翻倍增长 [1] 多品牌战略表现 - 主品牌JNBY收入30.13亿元 同比增长2.3% 占总收入54.3% [2][3] - 成长品牌（速写/jnby by JNBY/LESS）收入21.74亿元 同比下降0.5% 占比39.2% [2][3] - 新兴品牌收入3.61亿元 同比大幅增长107.4% 占比6.5% [2][3] - 公司持续观察并购机会 未来三到五年增长仍以现有品牌为主导 [8] 渠道布局与门店网络 - 运营门店总数2117间 较去年同期增加92间 [4][5] - 线下渠道收入25.542亿元 占总收入81% [6] - 线上渠道收入12.02亿元 同比增长18.3% [10] - 计划加大一线及重点二线城市直营比例 三线及以下城市依靠经销商 [6] 会员体系与粉丝经济 - 会员贡献零售额占比超过80% [9] - 活跃会员账户数超56万个 较2024财年增加约1万个 [9] - 年度消费超5000元高价值会员超33万个 贡献营收48.6亿元 [9] - 已打造22家"江南布衣+"多品牌集合店 作为核心用户体验中心 [12] 业务拓展与收购整合 - 运动童装品牌onmygame将在2026财年开设线下门店 [6] - 2024年以9644万元收购杭州慧聚51%股权 新增运动品牌 [6] - 收购的时尚精品百货品牌B1OCK本财年收入增长接近50% [6] - 公司表示并购决策谨慎 但持续关注外部机会 [8]

投资评级与盈利预测 - 维持江南布衣优于大市评级 [1] - 小幅下调FY2026-2027盈利预测 FY2026净利润预测9.0亿元 FY2027净利润预测9.6亿元 [1] - 预计FY2026-2028净利润同比增速分别为+1.0% +6.8% +4.8% [1] 财务表现 - 2025财年收入同比增长4.6%至55.48亿元 [2] - 2025财年归母净利润同比增长5.3%至8.93亿元 [2] - 毛利率同比下降0.3百分点至65.6% [2] - 归母净利率同比上升0.1百分点至16.1% [2] 运营与现金流 - 收入增长主要得益于线上渠道增长和线下门店规模扩张 [2] - 经营性现金流净额下降29.2%至11.33亿元 [2] - 净现比1.27处于较好水平 [2] - 全年派息7.16亿港元 分红率达75%以上 [2] 公司优势 - 业绩长期保持超越行业的快速稳健增长 [1] - 品牌力 产品创新 渠道运营和供应链优势显著 [1] - 盈利能力强 盈利质量高 现金流充裕 [1] - 拥有成熟期 成长期和新兴期三大阶段的多品牌矩阵 [2]

评级与盈利预测 - 国信证券维持江南布衣"优于大市"评级 [1] - 小幅下调FY2026-2027盈利预测 FY2026净利润预测降至9 0亿元 FY2027净利润预测降至9 6亿元 [1] - 预计FY2026-2028净利润分别为9 0/9 6/10 1亿元 同比增速分别为+1 0%/+6 8%/+4 8% [1] 财务表现 - 2025财年收入同比增长4 6%至55 48亿元 归母净利润同比增长5 3%至8 93亿元 [2] - 毛利率同比下降0 3个百分点至65 6% 因部分门店从自营转为经销模式 [2] - 销售费用率同比上升0 6个百分点至35 6% 管理及财务费用率保持稳定 [2] - 归母净利率同比微增0 1个百分点至16 1% [2] 现金流与分红 - 经营性现金流净额下降29 2%至11 33亿元 主要因备货增加 [2] - 净现比1 27 显示现金流质量良好 [2] - 全年派息每股1 38港元（中期0 45港元+年末0 93港元） 分红总额7 16亿港元 [2] - 分红率超过75% 体现高派息政策 [2] 业务优势 - 公司为国内领先设计师品牌集团 拥有成熟期 成长期 新兴期三大阶段品牌组合 [2] - 收入增长主要来自线上渠道扩张及线下门店规模增长 [2] - 长期保持超越行业的快速稳健增长 具备品牌力 产品创新 渠道运营和供应链优势 [1] - 盈利能力强 盈利质量高 现金流充裕 [1]

行业投资评级 - 纺织服装行业评级为"同步大市-A"且维持该评级 [1] 核心观点 - 纺织制造台企2025年8月营收普遍下滑 主要企业当月营收同比下降3.66%至23.11% [2][3][4][5] - 纺织服装出口表现分化 2025年1-8月中国纺织纱线及织物出口增长1.6% 服装及衣着附件出口下降1.7% [2][18] - 越南纺织服装出口1-8月累计增长8.7% 但8月单月出现负增长4.8% [3][18] - 品牌服饰企业表现稳健 江南布衣2025财年营收增长4.6%至55.48亿元 净利润增长6.0%至8.98亿元 [7][70] - 运动品牌呈现结构性增长 户外品牌增速超30% 电商渠道增长显著 [12] 行业数据表现 出口数据 - 中国纺织品出口1-8月945.13亿美元 同比增长1.6% [48] - 中国服装出口1-8月1027.61亿美元 同比下降1.7% [48] - 家具及其零件出口1-8月424.71亿美元 同比下降5.39% [48] - 越南纺织品和服装1-8月累计出口增长8.7% 制鞋出口增长7.6% [3][18] 企业营收表现 - 裕元集团：8月制造业务营收同比下降9.7% 1-8月增长3.1% [3][19] - 丰泰企业：8月营收同比下降3.66% 1-8月下降4.69% [3][19] - 来亿兴业：8月营收同比下降23.11% 1-8月增长8.93% [4][19] - 聚阳实业：8月营收同比下降8.87% 1-8月增长2.83% [5][19] - 儒鸿：8月营收同比下降9.67% 1-8月增长5.89% [5][19] 市场行情 - SW纺织服饰板块本周上涨0.67% 落后沪深300指数0.71个百分点 [9][20] - 子板块表现：纺织制造上涨1.52% 服装家纺上涨0.21% 饰品上涨0.63% [9][21] - 板块估值：纺织制造PE-TTM 22.05倍(近三年65.79%分位) 服装家纺PE-TTM 30.57倍(近三年100%分位) [9][24] 原材料价格 - 棉花价格指数15248元/吨 环比下降1.3% [34] - 黄金价格830.41元/克 环比增长2.3% [34] - 羊毛价格1319澳分/公斤 环比增长2.2% [34] - 美元兑人民币中间价7.1019 环比下降0.1% [34] 零售数据 - 2025年7月社零总额3.88万亿元 同比增长3.7% [55] - 1-7月实物商品网上零售额增长6.3% 其中穿类商品增长1.7% [55] - 限上金银珠宝7月增长8.2% 1-7月累计增长11.0% [56] - 限上纺织服装7月增长1.8% 1-7月累计增长2.9% [56] 行业动态 - Stone Island在杭州开设370平方米旗舰店 展示全系列产品 [7][67][68] - 江南布衣全球门店达2117家 净增92家 线上渠道增长18.3% [7][71] - 永辉超市完成上海11家门店调改 调改门店已实现整体盈利 [8][73] - 运动品牌线上渠道表现突出 361度/安踏/李宁电商收入分别增长45%/10%/7.4% [12]

投资评级 - 优于大市评级（维持）[1][3][5] 核心观点 - 公司业绩长期保持超越行业的快速且稳健的增长 品牌力、产品创新、渠道运营和供应链优势显著 盈利能力强 盈利质量高 现金流充裕 且保持较高派息比率[3] - 基于当前仍然疲弱的宏观消费趋势 小幅下调FY2026-2027盈利预测 预计公司FY2026-2028净利润分别9.0/9.6/10.1亿元（FY2026-2027前值为9.6/10.2亿元） 同比+1.0%/6.8%/4.8%[3] 2025财年业绩表现 - 2025财年收入同比增长4.6%至55.48亿元 归母净利润同比增长5.3%至8.93亿元[1] - 毛利率同比-0.3百分点至65.6% 主要受部分门店由较高毛利的自营模式转为较低毛利的经销模式影响[1] - 销售费用率同比+0.6百分点至35.6% 管理、财务费用率同比持平 归母净利率同比+0.1百分点至16.1%[1] - 经营性现金流净额下降29.2%至11.33亿元 主要受备货增加影响 净现比达1.27 仍处于较好水平[1] - 充足的现金流支撑公司维持较高分红水平 年末股息每股0.93港元 连同中期股息每股0.45港元 全年共派息7.16亿港元 分红率达75%以上[1] 下半财年业绩表现 - 下半财年收入同比增长4.2%至23.92亿元 归母净利润同比增长6.6%至2.93亿元[2] - 毛利率同比-0.7百分点至66.2% 整体费用率同比微降0.2百分点至50.3% 其中管理费用率同比-0.5百分点至10.8% 归母净利率同比+0.3百分点至12.3%[2] 分渠道表现 - 线上收入同比+18.3%至12.02亿元 线下自营和经销收入分别同比-6.2%/+9.6%至20.78/22.69亿元 可比同店增长率基本持平去年同期[2] - 单下半财年 线上渠道同比+25.5% 环比提速明显 线下自营、经销渠道分别同比-4.5%/+2.3%[2] - 线下自营、线上渠道毛利率稳中有升 分别+0.7/0.5百分点[2] 分品牌表现 - 主品牌表现稳健 收入同比+2.3% 占比54.3% 成长品牌收入同比-0.5% 占比39.2% 新兴品牌收入+107.4% 占比6.5%[2] - 成熟、成长、新兴品牌毛利率分别同比+0.3%/-0.9%/+8.5% 成长品牌毛利率下降主要因为部分自营门店转为经销对LESS与jnby by JNBY的影响较大[2] 财务预测与估值指标 - 预计FY2026-2028营业收入分别为60.05/63.56/65.59亿元 同比+8.2%/5.8%/3.2%[4][31] - 预计FY2026-2028每股收益分别为1.74/1.86/1.95元[4][31] - 预计FY2026-2028净资产收益率（ROE）分别为34.9%/34.1%/32.8%[4][31] - 当前市盈率（PE）为10.4倍 市净率（PB）为4.0倍[4][31] 可比公司估值 - 江南布衣当前PE（2026E）为10.3倍 低于部分可比公司如歌力思（13.0倍）和森马服饰（13.0倍）[32]

核心观点 - 8月中国金融数据显示M2和M1同比均超预期 M1同比大幅回升且M1与M2剪刀差大幅缩小至四年新低 但增量数据表现较弱 社融和信贷同比减少[4][5][6] - 中美经贸摩擦加剧 美国制裁涉及高性能计算和AI领域的中国公司 中国宣布对美国模拟芯片反倾销调查 利好国内模拟芯片行业[9] - 动力电池销量和装车量保持高增长 磷酸铁锂电池贡献主要增量 新型储能专项行动目标2027年装机规模达1.8亿千瓦 汽车行业稳增长方案目标2025年新能源汽车销量1550万辆[11][12] - 江南布衣2025财年收入同比增长4.6% 纯利增长6.0% 新兴品牌收入大幅增长107.4% 高价值会员贡献超60%线下收入[14] - 债市利率整体上行 受基金降费新规 PPI好转及股市上涨影响[16] 宏观经济组 - 8月M2同比8.8% 创2023年12月以来新高 预期8.7% 前值8.8%[5] - 8月M1同比6.0% 创2023年1月以来新高 预期5.9% 前值5.6%[5] - M1与M2之差为-2.8% 创2021年5月以来新高 较上月回升0.4个百分点[5] - 8月社融增量2.57万亿元 预期2.49万亿元 前值1.13万亿元 同比减少4630亿元[5] - 8月银行信贷增量5900亿元 预期5814亿元 前值-500亿元 同比减少3100亿元[6] - 8月银行存款增量2.06万亿元 前值5000亿元 同比减少1600亿元[6] 产业综合组 - 美国对上海复旦等多家中国公司实施制裁 涉及高性能计算和AI领域[9] - 中国宣布对美国部分模拟芯片进行反倾销调查[9] - 全球模拟芯片已连续两个季度复苏 TI等厂商开始涨价[9] - 国内模拟芯片行业盈利能力有所恢复[9] 先进制造组 - 8月动力和其他电池销量134.5GWh 环比增长5.7% 同比增长45.6%[11] - 8月动力电池装车量62.5GWh 环比增长11.9% 同比增长32.4%[11] - 磷酸铁锂电池装车量51.6GWh 占总装车量82.5% 环比增长14.8% 同比增长47.3%[11] - 三元电池装车量10.9GWh 占总装车量17.5% 环比下降0.1% 同比下降10.0%[11] - 新型储能规模化建设目标2027年装机规模1.8亿千瓦以上 三年新增大于一亿千瓦[12] - 带动项目直接投资约2500亿元 三年新增200-400GWh能量侧需求[12] - 汽车行业稳增长方案目标2025年汽车销量3230万辆 同比增长约3%[12] - 2025年新能源汽车销量目标1550万辆 同比增长约20%[12] 消费组 - 江南布衣2025财年总收入55.48亿元 同比增长4.6%[14] - 纯利8.98亿元 同比增长6.0% 股东应占溢利8.93亿元 同比增长5.33%[14] - 成熟品牌JNBY收入30.13亿元 同比增长2.3% 占总收入54.3%[14] - 成长品牌合计收入21.74亿元 速写收入7.20亿元同比下降4.6% LESS收入6.23亿元同比增0.2%[14] - 新兴品牌收入3.61亿元 同比大幅增长107.4% 店效达695万元同比提升51.6%[14] - 会员零售额占比超80% 活跃会员56万个 高价值会员33万个[14] - 高价值会员消费额48.6亿元 同比增长8.2% 贡献线下渠道60%以上收入[14] 债券研究组 - 上周债市利率整体上行[16] - 10年国债利率在1.8%左右[16]

财务表现 - 2025财年收入55.5亿元 同比增长4.6% [1] - 归母净利润8.9亿元 同比增长5.3% [1] - 业绩表现符合预期 [1] 运营目标与展望 - 公司重申2026财年百亿元零售目标 [1] - 预计2026财年收入增速快于利润增速 [1] - 7至8月终端流水表现优于同业 [1] 竞争优势 - 具备强会员黏性和多品牌培育能力 [1] - 品牌力持续提升 [1] 战略举措 - 计划自建物流中心 [1] - 自建物流中心预计将减少财务收益净额 [1] 估值与评级 - 目标价上调18%至23.7港元 [1] - 对应2025财年12倍市盈率 [1] - 对应2026财年11.6倍市盈率 [1] - 较当前股价存在19%上行空间 [1]