报告行业投资评级 报告给予行业"看好"评级(维持) [1] 报告的核心观点 1. 金价与美债利率脱钩的主要原因包括:美国国家赤字率长期高位抬高了黄金的价格中枢、央行集中购金增储形成了市场对于金价上行预期 [1][2][4][5] 2. 黄金价格长线趋势预计向上,主要因为全球赤字率中枢抬升并非短期现象,以及新兴经济体黄金储备相较西方有较大差距,未来降低对单一资产的依赖度、多元化配置资产将是央行选择的主要趋势,而黄金资产是填补美元资产减配的主要选项 [1][2][3][4][5] 3. 短期内黄金市场面临回调风险,主要因为当前黄金市场投机性多方交易过于拥挤,多空比已上行至近几年高位水平,同时伊以冲突继续向外蔓延可能性已基本证伪,地缘政治风险整体可控 [1][39] 4. 年内黄金市场主要博弈点将在于对于美联储降息节点的判断,我们认为9月进行首次降息的可能性较高,而在降息周期中往往伴随着强势的黄金市场,且金价拐点通常领先于货币政策调整节点,根据历史规律来看,领先周期通常为3个月 [1][49] 5. 现货类黄金ETF占据绝对主体,头部ETF基金规模显著领先于其余ETF产品,享有更强资产流动性,2021年至今,年收益率均处在行业领先水平,建议重点关注 [54][55][68] 6. 股票类黄金ETF成立时间较短,目前基金规模有限,在牛市来临时,指数涨幅与金价近似相当,但弹性更强,可以进行选择,但熊市中,现货类黄金ETF防守属性更强 [52][64][65] 报告分类总结 1. 行业投资评级 2. 金价与美债利率脱钩的原因 3. 黄金价格长线趋势预计向上的原因 4. 短期内黄金市场面临回调风险的原因 5. 年内黄金市场主要博弈点及判断 6. 现货类黄金ETF和股票类黄金ETF的比较

行业投资评级和核心观点 行业投资评级 - 看好中国乳制品行业的长期投资机会 [65] 报告的核心观点 行业发展现状 - 我国乳制品市场历经七十余年持续自我革新，良性发展根基已定，整体进入相对成熟的低速成长期 [1] - 2023年乳制品市场规模为5738.6亿元 [8] - 供给端来看,伴随行业规模化持续进行,奶质和奶量均有提升 [1] - 需求端来看,我国人均乳制品消费仅12.4千克,人均提升和结构升级潜力仍存 [1][9][10][11][13][14][15] 行业增长机会 1. 总量上,中国乳制品市场仍有提升空间: - 我国经济可持续增长的拉动 [1] - 城乡差距、收入差距缩小带来的提振 [1] - 饮奶消费习惯培育逐步成熟的贡献 [1] 2. 结构上,细分品类增长可期: - 低温鲜奶具备扩容潜力 [1][37][38] - 功能性酸奶或大有可为 [1][39][40][41][42] - 奶酪为代表的干乳制品占比有望提升 [1][42][43] - 高端白奶逐步下沉有望支撑常温白奶低速增长 [48][49] - 奶粉市场在人口降速边际放缓、国产奶粉提质提价的背景下或将减少拖累 [44][45] 3. 企业端,中国乳企在产业链当中具备优势地位,可通过上游并购降低成本、分散风险,也可通过产品提价和结构升级向下游寻求利润 [2] 行业竞争格局 - 伊利、蒙牛双寡头格局稳固,占据乳制品市场份额超40% [16][17] - 液体乳市场相对集中,内资两强份额过半 [23][24] - 干乳制品市场龙头与外资品牌共享,以差异化竞争为主 [23][24][25] 产业链情况 - 上游养殖近三年利润增长压力较大,预计后续将迎来改善 [19][20][21][22] - 中游乳企议价权较强,产业链整合保障奶源 [26][27][28] - 下游消费以常温液体乳为主,白奶占比较高 [23][31][32] 行业发展趋势 - 我国乳业发展可对标日本七八十年代,对应其低速增长期 [32][33][34][35][36] - 新型城镇化建设与区域经济发展或将缩小城乡差距,下沉市场的奶类渗透率提升和结构升级仍有望持续 [31][32] - 行业指导与企业营销共同推动饮奶习惯培育 [46] - 常温白奶稳中有增,低温鲜奶、功能性酸奶和干乳制品等细分品类有望带来市场新增量 [47][48][49][50][51][52][53][54][55][56] 盈利能力提升 - 成本端:原奶与包材价格高位回落,奶牛存栏增速较快,中游成本压力较小 [58][59] - 费用端:市场竞争趋缓,龙头乳企经营策略从重份额转向重利润 [60][61][62] - 产品结构:高端白奶贡献利润,可选品类如酸奶有望量价齐升 [64][65]

报告行业投资评级 报告给出了"看好"的行业投资评级。[1] 报告的核心观点 空气悬架从高端市场向中端渗透 - 国内新能源汽车市场的快速发展促使空气悬架从高端市场向中端渗透。空气悬架可提升底盘智能化水平,提高车辆的操控稳定性、行驶平顺性和安全性等性能,以往只应用于百万级豪华车型当中。目前,国内搭载空气悬架的新能源车型价格在30-50万元区间,未来或将进一步在20-25万元级别市场推广应用。[1][50] 国产替代发展前景广阔 - 未来汽车智能底盘的批量装车和国内完整自主的产业链生态建设需求将推动国产替代的发展。近年来,部分本土供应商打破外资垄断,实现了技术和订单突破。2024年一季度,本土供应商整体市场份额达到75%以上,并有望保持增长态势。[1][38][49] 空气悬架市场规模有望快速增长 - 国内空气悬架及相关产业链处于低渗透、高增长阶段。预计2024年空气悬架将进入快速发展期,其中在新能源汽车市场的渗透率或将达到10%。预计2024年国内空气悬架市场规模达到122亿元,在2030年有望超过750亿元,2024-2030年CAGR超35%。[39][41] 关注重点公司 - 空气悬架的关键零部件,例如多腔空气弹簧、主动减振器、闭式供气系统等具备较高的技术壁垒和价值量,应关注在相关领域布局并取得突破的公司,以及具备优秀系统集成能力的公司。相关上市公司包括保隆科技、中鼎股份、拓普集团、天润工业等。[49][50]

会议主要讨论的核心内容 - 517新政的框架包括去除个人按揭利率下限、进一步调降首付比例,目的是改善市场预期,引导居民加杠杆 [2] - 新政策效果有限,去除利率下限和降低首付比例并未带来销售的本质改善,市场预期仍未修复 [3][4][7] - 行业周期下行的原因是需求收缩、供给冲击和预期转弱,单一政策难以逆转 [8][9][10] - 银行对地产行业的投放受行业紧急度的约束,目前行业基本面和信用风险较高,银行投放意愿有限 [12][13] - 地产融资协调机制(项目白名单)为地产带来了一定的超额信贷,但银行仍承担压力 [14][15][16] - 未来可能通过将保障房再贷款与项目白名单结合,形成内循环,缓解银行压力 [16][17][18] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **Ellie Jiang 提问** 政策出台后,市场预期是否会改善?[19][20] **Jiazhen Zhao 回答** 目前市场预期分歧较大,股债市场表现不一,需要观察购房者和房企的预期变化,单一政策难以改变预期,需要政策合力和经济整体修复 [21][22] 问题2 **Yang Bai 提问** 未来投资机会在哪里?[23][24] **Jiazhen Zhao 回答** 对于债市,政策影响有限;对于地产股,仍处于博弱状态,需要关注后续政策和经济走向;可能更多关注绿色债券等机会 [24][25]

[Table_Author] 沈夏宜 分析师 杨见一 研究助理 Email:shenxiayi@lczq.com Email:yangjianyi@lczq.com 4 月美国通胀回落符合预期，能源价格小幅反弹但核心 CPI 明显回落。美 国 4 月整体 CPI 同比增速 3.4%，持平预期，前值 3.5%；环比 0.3%低于 预期的 0.4%，前值 0.4%。核心 CPI 同比 3.6%，持平预期，前值 3.8%； 环比持平预期的 0.3%，前值为 0.4%。年初以来 CPI 数据连续高于预期， 4 月首次显出降温趋势。 4 月 CPI 数据公布后，降息预期上升。9 月首次降息的概率由 65.1%上升 至 69.2%，7 月首次降息的概率也由 26.4%上升至 30.8%。本次通胀数据 回落符合预期，核心 CPI 明显回落，住房通胀下行顺利。结合美国一季度 GDP 放缓，4 月非农就业大幅降温，美联储紧缩政策效果显现，降息只待 通胀进一步回落。如通胀、非农、经济数据无重大转折，则 2024 年 9 月 有望开始降息。 4 月金融数据点评：社融短期读数承压， 长期或与高质量发展相适配 美国一季度 GDP 点评 ...

财政收入情况 - 1至4月一般公共预算收入8.09万亿元，同比增长 -2.7%，完成进度36.1%，五年维度看表现中性偏慢[27][32] - 1至4月税收收入同比增速为 -4.9%，非税收入累计同比增速为9.4%，较前值增幅收窄[76][110] - 1至4月国内增值税同比增长 -7.6%，企业所得税同比增速为0.9%，国内消费税同比增长8.3%，个人所得税同比增速为 -7%[9][76] 财政支出情况 - 1至4月一般公共预算支出8.95万亿元，同比增速为3.5%，完成进度31.3%，赤字使用率为13.9%，五年维度看处于高位[6][38] - 1至4月中央支出同比增速为10.5%，地方支出增速为2.6%，中央支出增速较高[38] - 1至4月民生类支出增速放缓，基建类支出继续发力，农林水事务支出增速12.7%，城乡社区事务支出增速11.5%[42][122] 政府性基金情况 - 1至4月土地出让金收入同比增速为 -10.4%，政府性基金收入同比增速为 -7.7%，支出同比增速为 -20.5%[2][46] - 1至4月政府性基金收入完成全年预算的19%，支出完成18.5%，新增专项债4月完成进度约为18.5%，完成进度偏慢[46] 后续影响因素 - 财政部拟发行20年期、30年期和50年期超长期国债，11月中旬发行完毕，支持财政政策发力[68][81] - 央行推出四项政策助力保交房，设立3000亿元保障性住房再贷款等[68]

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更多资料加入知识星球：水木调研纪要 关注公众号：水木纪要 15 May 2024 | 10:48AM EDT USA: Core CPI Inflation Slows Two-Tenths to 3.6%; Core PCE Tracking Still at 25bp; Retail Sales, Empire Manufacturing Below Expectations BOTTOM LINE: April core CPI rose 0.29% month-over-month, 1bp below consensus Jan Hatzius +1(212)902-0394 | jan.hatzius@gs.com and the slowest pace since December. The year-on-year rate fell 0.2pp to 3.6%. The Goldman Sachs & Co. LLC composition of the report was encouraging, with a 31-month low for the primary Alec Phi ...

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[3] 报告核心观点 - 汽车行业4月产销同比保持增长但环比季节性下滑 出口延续增长态势 新能源汽车渗透率创新高 插混车型表现突出 政策支持有望提振后续需求[3][8][12][22][33] 总产销 - 4月汽车产销240.6万辆/235.9万辆 同比+12.8%/+9.3% 环比-10.5%/-12.5%[3][8] - 1-4月累计产销901.2万辆/907.9万辆 同比+7.9%/+10.2%[3][8] - 乘用车4月产销204.8万辆/200.1万辆 环比-9%/-10.5% 同比+15.2%/+10.5%[8] - 商用车4月产销35.8万辆/35.7万辆 环比-18.3%/-22% 同比+0.8%/+2.8%[8] 出口 - 4月汽车出口50.4万辆 同比+34% 环比+0.4%[3][12] - 1-4月累计出口182.7万辆 同比+33.4% 其中新能源汽车占比22.6%[3][12] - 新能源汽车4月出口11.4万辆 同比+14% 环比-8.6%[12] - 奇瑞出口8.9万辆（同比+23.4%）重回首位 广汽出口1.9万辆（同比+5.5倍）增速最高[3][12] - 比亚迪出口4.1万辆（同比+192.9%） 特斯拉出口3.1万辆（同比+158.3%） 吉利出口4.4万辆（同比+120%）增速显著[3][12] 新能源汽车 - 4月新能源汽车产销87万辆/85万辆 环比+0.81%/-3.74% 同比+35.9%/+33.5%[1][3][22] - 4月销售渗透率36.03% 环比3月+3.25个百分点[1][22] - 1-4月累计产销298.5万辆/294万辆 同比+30.3%/+32.3% 渗透率32.4%[1][22] - 插混车型4月产销33.4万辆/33.1万辆 同比+108.5%/+95.7%[22] - 插混车型销量占比38.93% 较2023年同期+13个百分点 较3月+3.04个百分点[1][22] - 纯电动车型4月产销53.5万辆/51.9万辆 同比+11.6%/+11.1%[22] - 自主品牌新能源乘用车零售渗透率66.8% 环比3月+5.5个百分点[3][28] - 赛力斯零售2.51万辆（同比+7.3倍） 奇瑞零售2.26万辆（同比+173.4%） 吉利零售4.92万辆（同比+76.3%）表现突出[28] 投资建议 - 政策支持（以旧换新补贴、汽车贷款政策调整等）有望稳定市场信心并刺激需求 预计5月市场表现优于4月[4][33] - 建议关注海外拓展能力强、车型储备丰富、供应链掌控力强的自主品牌龙头[4][33] - 建议关注参与特斯拉、比亚迪、吉利、理想、华为汽车、小米汽车等产业链的零部件供应商[4][33] - 整车推荐关注比亚迪、广汽集团、长安汽车、长城汽车、吉利汽车、理想、蔚来、小鹏汽车[33] - 零部件推荐关注均胜电子、德赛西威、拓普集团、文灿股份、爱柯迪、保隆科技、继峰股份、三花智控、银轮股份、双环传动[33]

图8 4 月新增人民币贷款（亿元） 资料来源：Wind，联储证券研究院 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 45000 50000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2020 2021 2022 2023 2024 图9 表内票据冲量同比多增（亿元） 居民-中长期 居民-短期 企业-中长期 企业-短期 企业-票据 -5000 0 5000 10000 15000 20000 -10000 资料来源：Wind，联储证券研究院 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 宏观经济点评 | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |------------|-------|-------|------------------------------------|--------------------------|------------|----- ...