投资建议 - 报告认为红利的投资思路依然是煤炭板块的核心，2025年煤价中枢依然稳定，龙头企业盈利的清晰度与可预见性继续增强；在政策端后续有望加码背景下焦煤板块是核心 [1] 核心观点 - 2024年煤炭行业供需超预期稳健，煤价韧性十足，煤炭价格两轮淡季底部均较2023年同期抬升，反映出2016年以来的"供给侧大周期"下稳定的供给格局，叠加《煤矿安全生产条例》的实施，继续给现有产能扎上紧箍；需求端确定性的全社会用电量抬升，已然是当前宏观背景下最有确定性增长方向之一 [1] - 2025年"稳态"依然是行业的关键词，煤价有底无惧边际供需略走弱。在中性的政策预期假设下，煤炭的纸面边际供需较2024年略走弱：供给的核心增量来源于山西增产（约同比增加7000万吨），但判断实际销量的冲击会弱于产量数据；需求端，电煤的需求在水电和新能源贡献边际走弱背景下，依然可能保持2.5-3%的较好增长，非电煤不考虑政策影响，钢铁水泥需求可能继续下降，但下行有底，边际拖累减弱，化工依然保持较好增长。判断2025年煤炭供大于求在1.2%左右，略大于2024年的0.9%，煤价中枢可能略有下行，800元/吨的煤价底部清晰，确定性依然较强 [2] - 渐进的政策预期下，寻求"确定性"也是一种投资思路，常态化配置下的煤炭，确定性更高。机构持仓已经处于过去5年中值偏下，继续下行风险已不大，且在海内外利率周期共振向下背景下长线类资金配置高股息逻辑不改；渐进式的政策落地预期，3月"春季新开工"后需求兑现可能性较低，投资确定性可能依然是一种投资思路；2025年不考虑政策刺激，煤炭基本面的确定性依然可能仍居所有行业前列 [2]

报告行业投资评级 - 无相关内容 报告的核心观点 - 全面推动共建"一带一路"高质量发展，机遇和挑战并存，但总体上机遇大于挑战 [1] - 要统筹深化基础设施"硬联通"、规则标准"软联通"和同共建国家人民"心联通"，推进重大标志性工程和"小而美"民生项目建设，完善推进高质量共建"一带一路"机制 [1] 根据相关目录分别进行总结 一带一路成就显著 - 中欧班列已通达欧洲25个国家227个城市，连接11个亚洲国家超过100个城市 [2] - 1-10月我国对外承包工程业务完成营业额8842亿元，同比增长3.2%，新签合同额12629亿元，增长16.6% [2] - 我国企业在共建"一带一路"国家非金融类直接投资1894亿元，同比增长4.3% [2] - 我国企业在共建"一带一路"国家新签承包工程合同额10566亿元，增长17.1%，完成营业额7167亿元，增长2.1% [2]

量化模型与构建方式 1. 模型名称：因子协方差矩阵模型 - **模型构建思路**：通过多因子模型，将股票协方差矩阵分解为因子协方差矩阵和股票特质风险矩阵的结合，从而实现对股票组合风险的准确预测[1] - **模型具体构建过程**： 1. 使用多因子模型对股票收益进行分解，公式为： $ R_i = \sum_{j=1}^k F_j \beta_{ij} + \epsilon_i $ 其中，$ R_i $ 为股票 $ i $ 的收益，$ F_j $ 为因子 $ j $ 的收益，$ \beta_{ij} $ 为因子 $ j $ 在股票 $ i $ 上的暴露度，$ \epsilon_i $ 为股票 $ i $ 的特质收益[1] 2. 根据因子收益和因子暴露度，构建因子协方差矩阵 $ \Sigma_F $ 和特质风险矩阵 $ \Sigma_{\epsilon} $[1] 3. 最终股票协方差矩阵 $ \Sigma_R $ 的估计公式为： $ \Sigma_R = B \Sigma_F B^T + \Sigma_{\epsilon} $ 其中，$ B $ 为因子暴露矩阵，$ \Sigma_F $ 为因子协方差矩阵，$ \Sigma_{\epsilon} $ 为特质风险矩阵[1] --- 量化因子与构建方式 1. 因子名称：市值因子 - **因子的构建思路**：通过股票市值的大小来衡量其风格特征，通常分为大市值和小市值两种风格[1][2] - **因子具体构建过程**： 1. 计算每只股票的总市值 $ MV_i $ 2. 对股票池中的所有股票按市值从大到小排序，构建市值因子暴露度 $ \beta_{MV} $，公式为： $ \beta_{MV} = \text{log}(MV_i) $ 其中，$ MV_i $ 为股票 $ i $ 的市值[1][2] 2. 因子名称：波动率因子 - **因子的构建思路**：通过股票收益的历史波动率来衡量其风险特征[1][2] - **因子具体构建过程**： 1. 计算股票 $ i $ 在过去 $ n $ 天的收益率 $ R_i $ 2. 计算收益率的标准差 $ \sigma_i $，公式为： $ \sigma_i = \sqrt{\frac{1}{n-1} \sum_{t=1}^n (R_{i,t} - \bar{R}_i)^2} $ 其中，$ R_{i,t} $ 为股票 $ i $ 在 $ t $ 日的收益率，$ \bar{R}_i $ 为股票 $ i $ 的平均收益率[1][2] 3. 因子名称：流动性因子 - **因子的构建思路**：通过股票的交易量和换手率来衡量其流动性特征[1][2] - **因子具体构建过程**： 1. 计算股票 $ i $ 的日均成交量 $ V_i $ 和日均换手率 $ T_i $ 2. 构建流动性因子暴露度 $ \beta_{LIQ} $，公式为： $ \beta_{LIQ} = \frac{V_i}{MV_i} $ 其中，$ V_i $ 为股票 $ i $ 的成交量，$ MV_i $ 为股票 $ i $ 的市值[1][2] 4. 因子名称：价值因子 - **因子的构建思路**：通过股票的基本面估值指标（如市盈率、市净率等）来衡量其价值特征[2] - **因子具体构建过程**： 1. 计算股票 $ i $ 的市盈率 $ PE_i $ 和市净率 $ PB_i $ 2. 构建价值因子暴露度 $ \beta_{VAL} $，公式为： $ \beta_{VAL} = \frac{1}{PE_i} + \frac{1}{PB_i} $ 其中，$ PE_i $ 为股票 $ i $ 的市盈率，$ PB_i $ 为股票 $ i $ 的市净率[2] --- 因子的回测效果 1. 市值因子 - **上周**：贡献了基金重仓指数的-0.50%超额收益和55.79%的超额风险；贡献了微盘股指数的2.57%超额收益和83.84%的超额风险[2] - **本年**：贡献了基金重仓指数的2.16%超额收益和51.88%的超额风险；贡献了微盘股指数的-11.14%超额收益和90.38%的超额风险[2] 2. 波动率因子 - **上周**：贡献了基金重仓指数的-0.06%超额收益和13.90%的超额风险；贡献了中证红利指数的-0.74%超额收益和79.76%的超额风险；贡献了微盘股指数的0.35%超额收益和9.09%的超额风险[2] - **本年**：贡献了基金重仓指数的1.64%超额收益和12.34%的超额风险；贡献了中证红利指数的-8.90%超额收益和63.26%的超额风险；贡献了微盘股指数的10.20%超额收益和4.89%的超额风险[2] 3. 流动性因子 - **上周**：贡献了中证红利指数的0.24%超额收益[2] 4. 价值因子 - **上周**：贡献了中证红利指数的7.29%的超额风险[2] - **本年**：贡献了中证红利指数的5.62%超额收益和8.57%的超额风险[2]

投资建议 - 报告看好核心客户景气度优异、核心客户困境反转、份额有望提升的龙头制造商 [1] 行业层面 - 预计2024H2进入补库周期，出口数据已提前改善 [1] - 海外行业性补库预计将于2024H2开始，并持续至2025Q1末左右 [1] - 制造商订单改善领先于终端补库发生，越南纺服鞋出口增速已于2024年3月转正，预计其补库受益于2024Q3结束 [1] - 2024年1-9月美国服装批发与零售商收入低单位数增长，预计未来延续平稳增长，出口数据趋势一致 [1] 个股层面 - 多数品牌趋势向好，短期Adidas、Deckers、优衣库订单更优，预计Nike 2025H2有望补库 [2] - Nike：最新财季FY2025Q1销售疲软导致库销比有所回升但仍在健康范围内，预计FY2026Q1收入增速、收入与库存增速差将由负转正，逐步进入主动补库阶段，相关制造商订单有望在2025Q4逐步转好 [2] - Adidas：目前公司收入稳健增长，库销比健康，预计后续订单增长情况与品牌自身销售紧密挂钩，若指引上修将加大下单 [2] - Deckers：目前处于主动补库阶段，预计将于2024Q4末到2025Q1末结束，而相关制造商订单受益阶段约到2024Q3结束 [2] - 迅销：目前处于平稳经营阶段，制造商订单与终端销售紧密挂钩，根据公司指引FY2025收入增速同比增长9.5%，预计制造商订单仍将维持稳健 [2] 优选具备大客户强β及个体强α的龙头制造商 - 核心客户困境反转：Nike目前处于经营低谷，积极预期下2025H1开始困境反转，悲观预期下弱势延续，由此预期申洲国际2025年积极/悲观预期下收入增速分别为+14%/+9%，利润分别为70/64亿 [3] - 份额有望提升：主要包括华利集团、伟星股份，预计2024-2027年两者收入CAGR均为16% [3] - 核心客户景气度优异：当前阶段Adidas景气度行业领先，核心相关供应商主要为裕元集团，预计在积极/中性/悲观三种情况2025年裕元集团的收入分别为12%/10%/8% [3]

行业投资评级 - 维持行业增持评级 [1] 核心观点 - 内外共振下，继续看好中大排摩托车板块高景气 [1] 行业销量 - 10月二轮大排量摩托车（＞250cc）销量6.1万辆，同增43.5%，环减20.3%，创同期新高 [1] - 10月国内250cc以上摩托车销量2.8万辆，同减0.8%，环减26.8% [1] - 10月出口3.3万辆，同增132%，环减13.7% [1] - 1-10月250cc以上摩托车累计销量63.4万辆，同比增长41% [1] - 其中出口28.2万辆，同增74.7%，国内销量35.2万辆，同增22.2% [1] 春风动力 - 10月250cc以上二轮摩托车销量0.9万辆，同增62.6%，环减34.7% [2] - 1-10月250cc以上累计销量12.3万辆，同增84.1% [2] - 10月出口0.7万辆，同增59% [2] - 1-10月累计出口9.6万辆，同增64% [2] - 其中250cc以上二轮摩托车9月出口0.3万辆，同增66.6% [2] - 1-10月250cc以上二轮摩托车出口累计销量4.8万辆，同增48.5% [2] - 10月国内销量（250cc以上）0.6万辆，同增60.5% [2] - 1-10月国内累计销量7.4万辆，同增118% [2] 钱江摩托 - 10月250cc以上销量0.8万辆，同增18.3%，环增11.8% [3] - 10月出口0.8万辆，同减61% [3] - 1-10月累计出口18.7万辆，同增35.6% [3] - 其中250cc以上出口0.3万辆，同增18.6% [3] - 1-10月250cc以上累计出口3.6万辆，同增50% [3] - 10月国内销售0.5万辆，同增18.1% [3] - 1-10月国内累计销量7.8万辆，同增13% [3] 无极（隆鑫通用） - 10月250cc以上销量0.7万辆，同减14%，环减26.5% [3] - 1-10月累计销量9万辆，同增49.4% [3] - 10月出口13.6万辆，同增7.3% [3] - 1-10月累计出口128.9万辆，同增35.3% [3] - 其中250cc以上出口0.4万辆，同增36.3% [3] - 1-10月250cc以上累计出口4.1万辆，同增19.7% [3] - 10月国内销量0.3万辆，同减43% [3] - 1-10月国内累计销量4.9万辆，同增89% [3]

行业投资评级 - 维持行业"增持" [3] 报告的核心观点 - 寿险行业1-10月原保费累计收入36,441亿元，可比口径下同比7%，其中寿险、健康险和意外险分别为29,236亿元、6,846亿元和359亿元，同比分别17.4%、6.5%和-9.8% [1] - 10月单月寿险原保费收入1,097亿元，同比-3.7%，预计主要为定价利率下调以及业务重心转向25年开门红筹备导致当月增速转负 [1] - 健康险单月439亿元，同比3.4%，预计部分保险公司提升健康险产品销售推动获客 [1] - 意外险单月26亿元，同比-8.6%，预计客户需求仍然偏弱 [1] - 1-10月保户投资款新增交费（主要为万能险）5,197亿元，同比-1.1%，10月单月同比-4.7%，预计为万能险最低保证利率下调导致产品吸引力减弱 [1] - 1-10月投连险独立账户新增交费151亿元，同比26.8%，10月单月投连险独立账户新增交费14亿元，同比-73.5%，预计为同期投连险销售高基数所致 [1] - 1-10月财险原保费收入14,333亿元，可比口径下同比5.7%，其中车险和非车险原保费收入分别为7,376亿元和6,957亿元，同比分别4.8%和8.8% [2] - 10月财险原保费收入1,266亿元，同比20.7%，其中车险原保费收入831亿元，同比18.6%，预计主要为汽车消费补贴加码下新车销量回暖（同比11.3%）推动承保车辆增长带来 [2] - 非车险原保费收入435亿元，同比25%，预计主要为冲刺年度保费目标带来，其中健康险、意外险、责任险与农险单月均增长，同比分别为33.0%、21.5%、20.9%与16.2% [2] - 24年前三季度保险资金运用余额32.2万亿元，较上年末增长14.2%，主要得益于储蓄险销售景气带来稳定的保费现金流贡献 [2] - 降息背景下银行存款占比环比下滑0.3pt至9.0%；债券占比环比提升0.9pt至48.4%，预计保险公司为匹配负债久期持续提升利率债配置；股票及基金占比13.2%，环比提升0.5pt，预计为部分险企把握市场底部适度加仓及市值上涨带来 [2] - 得益于Q3末权益市场回暖提振投资收益，24年前三季度保险行业年化财务收益率同比0.20pt至3.12%，年化综合收益率同比提升3.88pt至7.16% [2]

行业投资评级 - 无明确投资评级 [1][2][3] 报告的核心观点 - 油运行业未来数年供给刚性凸显，船东下单意愿不足，但受益于原油增产，供需向好与景气上升仍可期 [1] - 船东下单意愿的关键在于投资回报预期，集运公司与油轮/干散货船东下单逻辑差异显著 [1] - 集运公司受益于船舶大型化，持续下单意愿强烈，2021-22年集运超级牛市提供大规模下单能力 [2] - 油轮/干散货船东下单意愿取决于运价中枢预期，目前VLCC五年期租水平尚不足4万美元，船东规模下单意愿不足 [3] 根据相关目录分别进行总结 油运行业 - 过去两年油运行业产能利用率明显提升，驱动景气显著上升 [1] - 未来数年油运行业供给刚性凸显，船厂船台紧张，船东规模下单意愿不足 [1] - 油运将受益于原油增产，供需向好与景气上升仍可期 [1] 造船行业 - 过去三年船厂订单覆盖度提升支撑造船行业景气上行 [1] - 目前新造船价已近历史高点，预计此轮造船产能约束将好于上轮周期 [1] - 考虑老旧船舶替换需求和环保监管要求，预计未来数年规模新船订单可期 [1] 集运行业 - 集运作为航运最年轻子行业，充分受益于欧美制造业向亚洲外包 [2] - 过去二十年集运货量年复合增速超4%，集装箱船规模年复合增速近8% [2] - 集运公司船舶成本占总成本不到两成，对新造船价较不敏感 [2] - 班轮模式决定集运业具有显著的规模经济与密度经济，导致行业持续集中和船舶大型化 [2] - 船舶大型化提供集运公司持续下单意愿，2021-22年集运超级牛市提供大规模下单能力 [2] 油轮/干散货船东 - 油轮/干散货船为不定期单船运营模式，进入门槛低，规模经济较低 [3] - 油轮/干散货船东普遍基于单船投资回报测算模型决定下单可行性 [3] - 单船模型三个关键变量：新造船价、投资回收期、运价预期，其中运价预期是核心因素 [3] - 目前VLCC五年期租水平尚不足4万美元，船东规模下单意愿不足 [3] - 未来油轮/干散货船东下单节奏将取决于未来景气一致性预期和新型低碳能源船舶动力技术成熟 [3]

根据提供的内容，没有涉及量化主题的模型或因子相关内容，因此无法进行总结

行业投资评级 - 无具体投资评级信息 [1][2][3] 报告的核心观点 - 代运营行业在线上流量见顶后经历调整期，面临渠道变革、竞争加剧和传统品牌自营化等挑战 [1] - 代运营商通过孵化自有品牌、拓展新品类等方式寻找增长新机 [2] - 部分代运营公司在2024年逐步实现新渠道和新业务的突破，迎来增长新机 [3] 根据相关目录分别进行总结 行业调整期的原因 - 渠道变革：传统代运营商以淘系店铺运营为主，2020年淘系流量见顶，抖音、快手等内容电商兴起，但内容电商运营难度大、标准化程度低，代运营商较难在新渠道上实现稳步扩展 [1] - 竞争加剧：电商流量红利见顶后代运营公司进入存量竞争，各家通过低价争夺品牌运营权导致行业整体盈利能力被压缩 [1] - 传统品牌自营化：代运营公司早期的标杆品牌错失货架电商-内容电商的及时转型，自身销售承压，同时本土品牌如百雀羚自建电商团队，减轻与代运营商的合作 [1] 代运营商的应对策略 - 代运营业务优化：减少合作盈利能力较弱的品牌，转而布局高景气赛道或采用品牌管理模式实现对运营品牌更多掌控权 [2] - 自有品牌孵化：各家代运营商均在尝试自有品牌孵化，例如若羽臣自2020年起重点孵化高端家清品牌"绽家"；壹网壹创2021年起联合孵化健康轻食品牌"每鲜说"；青木科技2022年期通过设置合资子公司的方式联合孵化海外小众品牌"珂蔓朵"、"zuccari"等 [2] 2024年的行业突破 - 若羽臣：自有品牌绽家旗下四季繁花香氛洗衣液自24Q3开始爆发，成功从家清细分品类向洗衣液大品类拓展，24年双十一期间绽家位列天猫家清新品牌榜第一名，天猫旗舰店总GMV同比+141%；抖音位列衣物清洁类目第4名，抖音GMV实现翻倍以上增长，带动公司从代运营逐步向品牌公司转型 [3] - 青木科技：2023年起布局高景气潮玩赛道，代运营的泡泡玛特、Jellycat在2024年受益情绪消费、谷子经济取得亮眼增长，同时内部孵化品牌"珂蔓朵"等放量并实现盈利 [3]

报告行业投资评级 - 无明确投资评级 [1][2][3][4] 报告的核心观点 - 特朗普政府预期对加、墨加征关税，对黑电行业产生影响，尤其是对美出口较多的企业 [1] - 短期受损程度可控，中长期全球产能布局完善的黑电龙头更具竞争优势 [2] - 短期维度，产能转移至越南、泰国等尚未征收高关税国家预计仍是最优解，TCL电子产能弹性更大 [3] - 中长期维度，在地缘冲突加大、美国制造业回流的大背景下，中国黑电、白电龙头企业全球产能布局全面，跨区域产能调节和跨区域产能扩张的能力更强 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件影响 - 特朗普政府预期对加、墨加征25%关税、对中加征10%关税，受此事件影响，在墨有生产基地且对美出口较多的黑电标的股价有所反应，如TCL电子（-4.48%）；海信视像（-6.27%） [1] 墨西哥产能影响 - 墨西哥为黑电对美出口主要产能基地，中国、韩系黑电企业均在墨西哥有产能；中国白电产能在墨供应相对较少 [1] - TCL对美出口的彩电，全年出货量约650~700万台，仅两成由墨西哥工厂供应；海信视像对美出口的彩电，全年出货量约600~800万台，绝大部分由墨西哥工厂供应 [1] 短期应对策略 - 家电产线相对其他制造业来讲标准化程度更高，产能扩张难度不大，结合龙头企业已有的国际产能布局考虑，若本次美对墨西哥关税加征落地，预计将对美订单的生产将转移至东南亚例如越南或泰国等目前尚未征收高关税的国家 [2] - TCL电子因为越南产能布局较多，供应链腾挪空间较大；海信视像亦可调整产地产能供给关系，加快越南工厂原本的扩产进度（350万台到650万台），并可协调欧洲和南非的产能供应 [2] 中长期竞争优势 - 参考2018年至今的美对中关税的多批次、渐进式加征；在地缘冲突加大背景下，后续存在特朗普政府进一步对其他国家加征关税预期 [2] - 中国家电企业将会通过综合成本、关税税率、以及国际运费等综合考虑，最大限度跨区域产能调节，甚至不排除进一步加速跨区域产能扩张 [2] - 关税战开打更有利于已有全球化产能布局的家电龙头企业，其全球竞争优势仍旧领先 [4]