财务数据和关键指标变化 - 截至2022年12月31日，公司每股账面价值为17.72美元，较第三季度末的16.42美元增长7.9% [3][9] - 第四季度综合收入为1.602亿美元，合每股加权平均基本普通股收益1.85美元 [9] - 第四季度经济回报率为正11.6%，其中包括每股0.60美元的普通股股息 [3][9] - 第四季度可分配收益为每股0.26美元，低于第三季度的每股0.64美元 [13] - 公司引入新指标“剔除市场驱动价值变化的收入”，第四季度该指标为每股0.73美元，代表年化普通股回报率为16.7% [3][4][12] - 季度末后，公司宣布截至1月末的账面价值在扣除优先股股息应计项目后上涨了4% [4] - 投资组合收益率上升31个基点至4.92% [15] - 净实现利差收窄80个基点至0.97%，而上一季度为1.77% [15] - 经济性债务与权益比率从第三季度末的7.5倍下降至12月31日的6.3倍，第四季度平均为6.5倍 [16] - 公司回购了290万股优先股，为普通股账面价值贡献了约0.26美元，并将优先股占总权益的比例从34%降至30% [9][17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 投资组合总规模季度内下降约11%至147亿美元，主要由于出售了特定贷款池 [17] - 抵押贷款服务权投资组合的公允价值在季度末稳定在30亿美元 [17] - 机构证券的提前还款速度在季度内下降了35%，平均速度为5.9 CPR [19] - 30年期房利美证券的提前还款速度在上次报告中放缓了6% [19] - 抵押贷款服务权投资组合的未偿本金余额以206亿美元结束，季度内通过流道购买和贷款回收增加了27亿美元，基本抵消了投资组合的流失 [20] - 抵押贷款服务权投资组合的价格倍数保持在5.5倍不变 [20] - 抵押贷款服务权投资组合的三个月提前还款率下降至4.6 CPR，预计1月份速度在3至3.5 CPR之间 [20] - 利息收入增加490万美元，主要由于现金持有收益率上升，部分被机构投资组合规模缩小所抵消 [13] - 利息支出增加3220万美元，原因是融资利率上升以及抵押贷款服务权的平均借款余额增加 [13] - 净服务收入因抵押贷款服务权浮动收入增加而上升，但基于原始定价收益率的可分配收益计算导致的摊销增加部分抵消了较高的服务收入 [14] - 转手证券美元滚动收入因平均名义余额下降和价格下跌而减少近2200万美元 [14] - 美国国债期货的亏损因隐含再融资交付成本之间的利差压缩而有利地减少了1020万美元 [14] - 服务费用因将抵押贷款服务权子服务转移至RoundPoint相关的转移成本而增加 [14] 各个市场数据和关键指标变化 - 2022年抵押贷款利差波动剧烈，在9月和10月显著走阔后，于11月和1月收紧 [6] - 第四季度，当期票息住房抵押贷款支持证券的名义利差和期权调整后利差分别收紧了30个基点和37个基点 [6] - 由于持续的高利率波动，128个基点的名义利差仍处于20年历史的第90百分位 [6] - 30个基点的期权调整后利差已不再便宜，交易价格接近其长期平均水平 [6] - 票息曲线呈现典型的向下倾斜形状，公司继续认为较高票息证券提供更多相对价值，不仅因为其名义和期权调整后利差更宽，而且因其久期敏感性更短 [7] - 2022年抵押贷款服务权年度交易量创下纪录，超过6000亿美元未偿本金余额，较上年增长32% [20] - 2023年初至今供应量强劲，已有超过1200亿美元的抵押贷款服务权供应进入市场 [20][34] - 抵押贷款服务权市场出现显著的供需失衡，利率上升和贷款发放量放缓促使许多抵押贷款公司出售抵押贷款服务权，同时一些大型持有者公开宣布退出该市场 [20][21] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司核心是“机构抵押贷款支持证券+抵押贷款服务权”的房地产投资信托基金策略 [7] - 当抵押贷款服务权对应的抵押贷款利率接近当期票息时，抵押贷款服务权可作为相对于抵押贷款基差的利差对冲工具，但即使没有大的对冲效益，抵押贷款服务权仍是其战略中有吸引力的一部分 [7] - 目前，公司抵押贷款服务权的票据利率远低于市场水平，其一半资本配置于这一低久期、高现金流的资产，且回报非常具有吸引力 [7] - 公司积极管理投资组合，在市场条件异常时调整风险敞口以提升回报 [8] - 公司预计市场波动将随通胀下降而降低，并为住房抵押贷款支持证券和抵押贷款服务权提供顺风 [8] - 公司估计约53%的资本配置于对冲后的抵押贷款服务权，静态回报预期为14%至16%，其余资本配置于对冲后的机构抵押贷款支持证券，静态回报估计为14%至15% [21] - 在考虑可转换票据和优先股的影响后，公司认为普通股的潜在静态回报率在12.9%至15.1%之间，或每股季度静态回报在0.57美元至0.67美元之间 [22] - 公司预计在完成对RoundPoint的收购并完全转移抵押贷款服务权投资组合后，将实现可观的费用节省 [14][23] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2022年的市场环境被通胀担忧和利率波动主导，美联储迅速加息 [5] - 管理层认为美联储的行动可能正在奏效，因为通胀读数已连续几个季度下降，利率预期已趋于平稳，市场预计联邦基金利率将在年中前稳定在略低于5%的水平 [5] - 抵押贷款利差持续波动，但在过去六个月中，有三个月录得有记录以来彭博美国抵押贷款支持证券指数超额回报的最佳月份之一 [6] - 提前还款速度处于历史低位，管理层认为其抵押贷款服务权回报还有进一步上升空间 [7] - 展望未来，管理层预计市场波动将跟随通胀下降，并为住房抵押贷款支持证券和抵押贷款服务权提供顺风 [8] - 凭借住房抵押贷款支持证券的宽利差和抵押贷款服务权的低提前还款速度，公司认为其投资组合为2023年当前及预期的市场环境做好了非常充分的准备 [8] - 管理层认为市场仍容易出现一定程度的波动，但公司已针对多种利率情景进行了充分对冲 [39] 其他重要信息 - 公司引入了新指标“剔除市场驱动价值变化的收入”，旨在帮助分析师和投资者更好地理解剔除市场价值变动后的当季回报贡献，该指标是对管理层前瞻性回报展望的补充 [4][12] - 可分配收益是一个复杂的指标，不一定反映投资组合的盈利潜力，它依赖于历史购买价格、购买日的提前还款速度及其他非市场基准指标 [3][13] - 回购市场融资保持流动且得到良好支持，住房抵押贷款支持证券的回购协议融资利差从9月30日到12月31日小幅上升至17个基点，没有资产负债表压力的迹象 [16] - 公司在季度末拥有约7亿美元未使用的抵押贷款服务权融资能力 [16] - 在第四季度捕捉了大部分利差收紧后，公司转向了更中性的头寸，这反映在其债务权益比率的下降上 [17] - 公司将投资组合风险定位指标整合到了一页上，其在不同利率冲击下的风险敞口历来很低，通过降低杠杆，公司也将当期票息利差敏感性降至更中性的范围 [18] - 公司已将投资组合向更高票息轮动，增加了投资组合的名义收益率和期权调整后利差 [18] - 管理层可能在2023年上半年机会性地将部分资本配置于批量抵押贷款服务权购买 [21] - 公司已签署条款清单，收购一笔110亿美元未偿本金余额的抵押贷款服务权投资组合，认为其利差和价格非常有吸引力 [33] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 如何理解新披露的“剔除市场价值变化的收入”指标与回报潜力之间的关系，以及两者未来如何趋同？管理层和董事会如何看待这两个指标在设定股息水平时的重要性？ [24][26] - 新指标是每日计算的后视指标，包含了头寸变化、每日利差变动、复利和实际现金流及提前还款，而第13页的回报潜力是静态的前瞻性估计，两者因投资组合变化等原因会存在差异 [25][27] - 股息设定基于多季度考量，考虑账面价值和回报预期，当前股息水平被认为是可持续的，并得到第13页所示范围的支持，未来股息决策取决于多种因素，包括静态回报估计、再分配要求和可持续性，最终由董事会决定 [26] 问题: 新指标中的运营费用调整是否主要与服务转移费用有关，还是有其他一次性项目？ [31] - 服务转移费用包含在经常性运营费用中，被排除在外的非经常性项目主要是与RoundPoint收购相关的某些成本以及非经常性法律费用，这些项目与从可分配收益中排除的项目一致 [31] 问题: 关于近期资本募集，资金将如何部署？如果出现大规模的抵押贷款服务权出售，公司如何看待购买大型资产包，以及愿意将多少资本配置比例提升至抵押贷款服务权？ [32] - 资本募集的主要原因是为了利用抵押贷款服务权市场当前有趣且令人兴奋的供需失衡 [33] - 公司已签署条款清单收购一笔110亿美元未偿本金余额的抵押贷款服务权，认为其利差和价格非常有吸引力，资金已通过该收购以及作为占位符购买的一些抵押贷款支持证券基本部署完毕 [33] - 目前市场上有大量抵押贷款服务权供应，公司持续参与竞标，根据第13页的配置，若将所有募集资金部署于抵押贷款服务权，可支持约3亿至4亿美元市场价值的额外抵押贷款服务权，公司也可以将部分抵押贷款支持证券的资本重新配置到抵押贷款服务权 [34] 问题: 既然“剔除市场驱动价值变化的收入”是后视指标，那么静态回报是否仍是评估未来新资金收益率盈利潜力和股息支付能力的良好方式？ [36] - 管理层认为这是一个合理的假设 [37] 问题: 鉴于公司降低了利差敏感性，目前是否有特定的宏观或市场情景需要对冲？ [38] - 公司已将其杠杆调整至认为中性的水平，并保持非常平衡的头寸，已针对多种利率情景进行了对冲，目前没有特别针对某一特定情景，认为市场仍可能出现波动，但公司已做好充分对冲 [39] 问题: 第6页的新指标计算中，使用互换还是期货进行对冲是否会影响回报数据？关于中性头寸的评论，是否意味着大部分基差风险现在通过抵押贷款服务权等方式进行了对冲？ [41] - 使用互换或期货进行对冲不影响该指标的回报数据 [41] - 抵押贷款服务权和抵押贷款支持证券策略在不同程度上自然对冲，公司管理这种利差风险及其他风险，并已将此类风险降至其认为更符合历史中性水平的范围 [41] - 由于公司抵押贷款服务权的抵押贷款利率为3.25%，远低于当期票息，因此需要用当期票息证券对冲的头寸数量较低，投资组合在某种程度上比过去更解耦为两个部分 [42] 问题: 公司是否会考虑发布新盈利指标的历史数据（至少两年）以帮助建立基准？在收购抵押贷款服务权时，如何看待购买低票息的遗留资产包与可能具有更高票息但也可能带来更高提前还款风险的流道交易？ [44] - 公司曾考虑发布该指标的多年历史数据，但认为不可行，希望未来每季度持续提供该指标能有所帮助 [45] - 市场上存在不同票息的抵押贷款服务权包，过去两年产生的大部分服务权是低票息类型，但公司也开始看到一些较高票息的资产包，管理层不认为高票息必然带来更高提前还款风险，而是具有更高的提前还款敏感性，因为更接近“价内” [46] - 当前环境处于历史性的低周转和低提前还款速度，所有票息级别的提前还款速度都非常慢，关键在于实际速度是否与预期相符，以及相对定价和提供的价值，公司对购买任何类型都持开放态度，最近购买的110亿美元资产包就是较高票息类型，认为其回报非常有吸引力 [47][48] - 2020-2021年与2022年之后的贷款不仅票息有差异，房价上涨也是一个重要因素，显著的价格上涨会导致更快的周转速度，这些因素已被市场理解和定价，一般而言，“价内”服务权的价格倍数通常在4倍左右，这提供了不同票息资产包之间的定价差异范围 [49] 问题: 在收购抵押贷款服务权时，公司如何围绕贷款回收机会进行谈判控制？在竞标批量抵押贷款服务权时，如何看待其吸引力相对于债务融资成本和可用性？是否设想在收购时使用尽可能高的融资杠杆？ [51] - 回收能力是否存在是资产价格的一部分，公司有良好的历史数据来评估这种能力的价值，并与子服务商有回收贷款协议，大多数市场参与者会明确地将这些现金流包含或排除在服务权价值之外，公司只是在价格谈判中对此进行调整 [52][53] - 关于杠杆使用，问题更多在于公司如何管理整体流动性和风险以应对各种情景下的资金回撤，公司考虑在头寸融资并进入投资组合后，需要持有多少额外现金来充分保护自己，这反映在第13页中分配给每个策略的权益比例上，可以通过公司文件中的资产和未偿债务数据来推算这些数字 [54][55]