涉及的行业或公司 * 行业：清洁能源与科技 特别是太阳能逆变器和储能系统（ESS）行业[1][3] * 公司：Sungrow Power Supply Co （阳光电源股份有限公司 300274 SZ） 全球领先的太阳能逆变器和ESS提供商[1][20] 核心观点和论据 财务业绩 * 公司2Q25业绩符合预期 营收24497百万人民币（+33% 同比） 毛利润8269百万人民币（+52% 同比） EBIT 4603百万人民币（+30% 同比） 净利润3908百万人民币（+37% 同比）[1] * 上半年毛利率/营业利润率/净利润率为34%/19%/16% 同比分别+4/-1/0个百分点[1] * 上半年储能系统（ESS）销售额达17803百万人民币（+128% 同比）[1][16] * 上半年逆变器（主要为太阳能逆变器）销售额达15327百万人民币（+17% 同比） 毛利率同比下降2个百分点至35 7%[18] 业务运营与展望 * ESS需求强劲 受全球市场（如欧洲 澳大利亚 南美和中东）的稳固需求以及美国在5月关税休战和OBBBA生效前的潜在抢购需求推动[1][16] * 上半年ESS总出货量接近2024年全年水平 达28 0GWh 这表明平均售价（ASP）同比下降超过20%[16] * 尽管近期仍看到美国新订单 且发货可能横跨2025年下半年至2026年 但受OBBBA影响 2026年美国新订单存在不确定性[1][17] * 公司维持2025年对美国市场7-8GWh的ESS出货目标（高盛预期为12GWh）[17] * 预计公司2025/2026年美国ESS出货量将增长40%/20% 随后在2027年出现大幅下降[1][17] * 鉴于太阳能需求面临逆风 预计逆变器业务增长将放缓 2025年下半年部门销售额同比预计下降9% 2026年增长为0%[1][18] * 管理层将其对全球ESS安装量年增长率的长期预期下调至20%-30%（此前在2024年11月预期未来几年为50%以上）[17] 新业务发展 * AIDC（人工智能数据中心）电源业务是业绩发布会的焦点 公司正在开发一系列产品 包括800V HVDC系统 SST PSU和BBU 目标在明年推出部分产品样品[1][17][18] * 该业务仍处于早期阶段 所有当前职位招聘均为研发相关 预计在未来1-2年内不会产生有意义的财务贡献[17][18] * 公司于2025年5月成立子公司（阳光源智） 注册资本2亿人民币 专门从事此项业务[17] 预测与估值调整 * 将2025-2030年EBITDA预测平均上调9% 以反映2025年下半年至2026年美国订单和发货激增导致更高的美国ESS销售额（从发货到收入确认通常需要0 5-1年）[1][19] * 基于9倍2027年EV/EBITDA 以10 1%的股本成本折回至2025年 将12个月目标价上调14%至79 70人民币[1][19][23] * 维持中性（Neutral）评级 认为在当前股价下风险回报相对平衡[1][20][22] 其他重要内容 风险因素 * 关键上行风险：1）更快扩张至更多全球市场；2）生产基地向中国以外转移的速度快于预期[19][23] * 关键下行风险：1）竞争和利润率风险；2）太阳能EPC应收账款/减值风险[19][23] * 全球贸易政策以及公司缓解关税影响和OBBBA限制的策略和执行是关键摇摆因素[20][22] 财务数据 * 市值2127亿人民币/297亿美元 企业价值2002亿人民币/280亿美元[3] * 2025年预期营收97355 6百万人民币（+25 0%） 2026年预期营收107025 0百万人民币（+9 9%）[3] * 2025年预期EPS为7 06人民币 2026年预期EPS为7 70人民币[3]

文章核心观点 公司虽面临美国市场不确定性，但凭借旗舰产品销售增长、电池业务发展、国际扩张战略推进等，有信心在本季度及未来回归增长，且已为增长奠定基础 [4]。 分组1：财务亮点 - 2025年第一季度营收630万美元，过去60个月营收复合年增长率（CAGR）为60%，营收来源多元化，商业客户占比从2024年同期的16%提升至53%，国际客户占比从11%提升至25%，营收下降主要因美国政府零排放车辆战略不确定性 [5] - 过去60个月营收CAGR为60%，商业营收较2024年第一季度增长41%，GAAP毛利率为正8%，调整后非GAAP毛利率（扣除非现金成本）为21%，2025年第一季度运营净现金使用量为180万美元，低于2024年同期的300万美元，积压订单为630万美元，无债务且有1亿美元未使用信贷额度 [7] - 2025年3月31日止季度毛利润为50万美元，毛利率8%，上年同期毛利润150万美元，毛利率10%，扣除非现金项目后，本季度毛利率21%，高于2024年同期的12% [8] - 2025年第一季度总运营费用1600万美元，含1080万美元商誉减值，扣除非现金项目后运营费用410万美元，较2024年的380万美元增加6%，公司认为商誉减值不影响历史或当前运营结果及未来表现 [9] - 2025年第一季度净亏损1550万美元，含1250万美元非现金费用项目，扣除非现金项目后净亏损280万美元，2024年同期净亏损300万美元，非现金费用110万美元，扣除非现金项目后净亏损210万美元 [10] - 2025年3月31日现金250万美元，低于2024年12月31日的460万美元，2025年第一季度运营活动净现金使用量180万美元，低于2024年同期的300万美元，公司通过债务、股权融资及增加毛利润满足现金需求 [11] 分组2：运营亮点 - 2025年第一季度公司向美国多地及克罗地亚、塞尔维亚、西班牙和罗马尼亚等国际市场发货，包括EV ARC™ 单元、ARC Mobility™ 拖车等产品 [7] - EV ARC™ 获得CE认证，公司获得美国高容量电池组装和安全技术专利 [7] - 公司与三家新分销合作伙伴拓展欧洲销售网络，通过与Solvana合作进入中东市场，与Zero Motorcycles推出BeamPatrol™ 合作项目，通过罗马尼亚经销商实现首次EV ARC™ 销售 [7] - 公司获得罗马尼亚2025年市长和地方行政大会可持续基础设施创新奖、塞尔维亚商会2024年商业成功奖 [7] 分组3：其他信息 - 管理层将于2025年5月15日下午4:30举行电话会议，回顾财务结果并更新公司发展情况，参与者可通过链接注册或电话接入 [13][14][15] - 公司是清洁技术创新企业，专注于可持续能源基础设施、快速部署和可扩展的电动汽车充电解决方案等，在美国和欧洲运营，总部位于加利福尼亚州圣地亚哥 [16]