报告投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [1][9] 报告核心观点 - 澜起科技是全球内存配套芯片龙头，在DDR5内存接口及模组配套芯片领域处于领先地位，并积极布局AI相关“运力”芯片，随着DDR5渗透率提升及AI驱动新品放量，公司业绩有望保持强劲增长 [9] - 公司拥有互连类芯片和津逮服务器平台两大产品线，形成双轮驱动，增长动能强劲 [9] - 预测公司2025-2027年归母净利润为23.5亿元、34.2亿元、45.9亿元，对应市盈率分别为57.3倍、39.4倍、29.3倍，业绩增长确定性较高 [1][9][88] 公司概况与业务布局 - 澜起科技是一家国际领先的数据处理及互连芯片设计公司，致力于为云计算和人工智能领域提供高性能、低功耗的芯片解决方案 [9][14] - 公司拥有两大产品线：互连类芯片产品线（包括内存接口芯片、内存模组配套芯片、PCIe Retimer芯片、MXC芯片、时钟芯片等）和津逮服务器平台产品线（包括津逮CPU、数据保护和可信计算加速芯片、混合安全内存模组等） [9][14] - 公司股权结构分散，无控股股东和实际控制人，截至2025年第三季度，香港中央结算有限公司为第一大股东，持股12.66% [15][17] 财务表现与预测 - **历史业绩**：2024年实现营业收入36.39亿元，同比增长59.20%；实现归母净利润14.12亿元，同比增长213.10% [1][18] - **近期业绩**：2025年前三季度实现营业收入40.58亿元，同比增长58%；归母净利润16.32亿元，同比增长61% [18] - **收入构成**：互连类芯片为营收支柱，2024年销售收入33.49亿元，同比增长53%，毛利率62.66%；津逮服务器平台2024年销售收入2.80亿元，同比增长198.87% [22] - **盈利能力**：受益于产品结构优化（DDR4向DDR5切换），公司毛利率持续提升，2024年整体毛利率为58.13% [22][26] - **盈利预测**：预测2025-2027年营业收入分别为56.44亿元、79.22亿元、105.71亿元，同比增长55.10%、40.36%、33.44%；归母净利润分别为23.50亿元、34.17亿元、45.91亿元，同比增长66.47%、45.40%、34.33% [1][85][87] 互连类芯片业务分析 - **市场地位**：公司是全球三大DDR5内存接口芯片生产商之一，也是全球少数可提供DDR5内存接口及模组配套芯片全套解决方案的厂商之一 [9][34][47] - **技术领先**：公司深度参与JEDEC标准制定，牵头制定了DDR5 RCD、MDB及CKD芯片的国际标准，技术迭代速度快，DDR5第五子代产品支持速率已达8000MT/s [37][38] - **下游驱动**：DDR5渗透率持续提升，TrendForce预计2024年服务器DRAM中DDR5渗透率达40%，2025年将超60% [34][39] - **客户集中**：前三大客户为三星电子、海力士和美光科技，合计市场占有率超90% [39] - **AI驱动的新品（“运力”芯片）表现亮眼**： - **PCIe Retimer芯片**：AI服务器需求直接带动该芯片增长，一台典型AI服务器需要8或16颗，公司是全球主要PCIe 5.0/CXL 2.0 Retimer芯片供应商之一，2024年出货量和市占率明显提升 [52][54] - **MRCD/MDB芯片**：用于高带宽内存模组MRDIMM，满足AI及高性能计算对内存带宽的需求，公司已推出两代产品，第二子代支持12800MT/s速率 [55][59] - **CKD芯片**：用于客户端DDR5内存模组，当速率达到6400MT/s及以上时需要，将受益于AI PC渗透率提升，Canalys预计2025年中国大陆AI PC出货占比将达34% [60][62][65] - **MXC芯片**：全球首款CXL内存扩展控制器芯片，应用于内存扩展及池化领域，公司在该领域处于全球领先地位 [51][66][68] 津逮服务器平台业务分析 - **产品定位**：主要针对中国本土市场，平台具备芯片级实时安全监控功能，为云计算数据中心提供安全、可靠的运算平台 [9][72][82] - **核心产品**： - **津逮CPU**：基于x86架构，性能比肩国际产品，已迭代至第六代，单颗最高支持144个核心，支持DDR5内存速度最高达6400MT/s [74][76] - **生态系统**：已与新华三、浪潮、联想等多家服务器厂商合作，累计40余款机型通过兼容性认证，并积极融入国产化软硬件生态 [77] - **市场前景**：受益于国产服务器市场需求提升及国产化替代趋势 [86]

公司财务表现 - 2025年上半年营业收入26.33亿元，同比增长58.17% [6] - 归属于上市公司股东的净利润11.59亿元，同比增长95.41% [6] - 经营活动产生的现金流量净额10.59亿元，同比增长29.19% [6] - 基本每股收益1.02元/股，同比增长96.15% [6] - 加权平均净资产收益率9.70%，同比增加3.97个百分点 [6] - 互连类芯片产品线销售收入24.61亿元，同比增长61.00%，毛利率64.34% [6] - 三款高性能运力芯片（PCIe Retimer、MRCD/MDB及CKD）合计销售收入2.94亿元，较上年同期大幅增长 [6] 利润分配方案 - 拟每10股派发现金红利2.00元（含税） [1] - 以总股本1,145,151,330股扣除回购专用账户10,452,000股后的1,134,699,330股为基数 [1] - 合计拟派发现金红利226,939,866.00元（含税），占2025年半年度归属于上市公司股东净利润的19.58% [1] 行业发展趋势 - 全球AI服务器出货量从2020年50万台激增至2024年200万台，年均复合增长率45.2% [8] - 预计AI服务器出货量将从2025年250万台增长至2030年650万台，年均复合增长率21.2% [8] - 全球PC出货量2024年2.59亿台，预计从2025年2.63亿台增长至2030年2.98亿台，年均复合增长率2.5% [8] - 服务器内存模组正加速向DDR5世代迈进，2024年渗透率已超过50%，预计2025年将超过85% [11] - 内存互连芯片市场规模从2020年7.68亿美元增长至2024年11.68亿美元，预计2030年达50.05亿美元，年均复合增长率25.9% [14] - PCIe互连芯片市场规模从2022年4.69亿美元快速增长至2024年22.89亿美元，预计2030年达77.61亿美元，2025-2030年年均复合增长率20.1% [16] - CXL互连芯片市场2024年处于商业化初期，预计2025-2030年年均复合增长率高达170.2% [18] - 时钟芯片市场规模从2020年17亿美元增长至2024年22亿美元，预计2027年达30.2亿美元 [19] 产品技术进展 - 内存接口芯片采用"1+10"框架作为LRDIMM国际标准，并衍生出MRDIMM国际标准 [21] - 2022年9月发布业界首款DDR5第一子代CKD芯片工程样片，2024年4月业界率先试产 [21] - 2024年1月和第四季度陆续推出DDR5第四子代、第五子代RCD芯片工程样片 [21] - 2024年DDR5第一子代MRCD/MDB芯片在行业规模试用 [21] - PCIe Retimer芯片方面，成为全球主要供货PCIe 5.0/CXL 2.0 Retimer芯片的两家厂商之一 [22] - 已推出PCIe 6.x/CXL 3.x Retimer芯片并向客户送样，正在积极推进PCIe 7.0 Retimer芯片研发 [22] - CXL MXC芯片2023年8月成为全球首家通过CXL1.1测试的内存扩展控制器产品 [23] - 2025年1月MXC芯片入选CXL联盟公布的首批CXL 2.0合规供应商清单 [23] 市场竞争地位 - 2024年内存互连市场前三家企业合计占据93.4%市场份额 [21] - 澜起科技以36.8%的市场份额排名全球第一 [21] - PCIe Retimer芯片市场前两家企业合计占据96.9%市场份额 [22] - 澜起科技以10.9%的市场份额排名全球第二 [22] - 全球可提供从DDR2到DDR5内存全缓冲/半缓冲完整解决方案的主要供应商之一 [20] - 全球微电子行业标准制定机构JEDEC固态技术协会的董事会成员之一 [21] - 牵头制定DDR5 RCD、MDB及CKD芯片的国际标准 [21]