Good morning,This week’s Stratechery Interview is with Booking Holdings CEO Glenn Fogel. Booking is one of my favorite companies in the world: they are a textbook Aggregator. And, in a fascinating twist, they are also among the best at managing Google, the biggest Aggregator of them all.In this interview we discuss both dynamics, starting from Priceline’s acquisition of Booking, the evolution of their business model, and where the company is going in the future. Along the way we discuss network effects and ...

**公司：Booking Holdings (Booking com)** [1] 核心观点与论据 **1 吸引酒店合作伙伴的五大价值支柱** * 需求：为酒店合作伙伴增加需求 将入住率从50%提升至80%可带来纯利润 商业模式主要为可变费用 仅在客人入住并产生收入时支付[11] * 营销：拥有全球营销覆盖 每年营销支出达70-80亿美元 可为酒店提供其自身无法实现的营销支持[11][12] * 客户服务：提供24/7 40种语言的多语言客户服务[12] * 技术与分析：提供大量洞察和工具 包括与地区竞争对手的酒店填充率对比 定价表现分析 以及提升网站排名的工具[12] * 支付：支持多种本地支付方式 承担欺诈风险 拒付等风险 对旅行者客户也有益处[13] **2 营销策略转变与流量多元化** * 公司减少对谷歌流量的依赖 B2C流量中约60%以上为直接流量 付费渠道流量占比约30%[15] * 在社交媒体渠道（特别是Meta）上找到了具有吸引力的增量投资回报率(ROI) 并正与其他社交媒体公司合作扩展 能够衡量增量业务[15] * 未来流量渠道将更加多元化 包括代理 生成式AI代理 并与大型语言模型开发商紧密合作[16] * 拥有专有数据环境（clean data room） 结合社交媒体平台数据与自身数据进行精准定位和效果衡量 内容策略转向视频和Reels[18][19] **3 联动旅行（Connected Trip）战略与生成式AI应用** * 联动旅行（多垂直旅行）是指为同一旅程预订两个或以上垂直产品（如航班+租车 酒店+景点） 其交易量每季度增长约30%-40% 目前占总交易量的低两位数百分比[21] * 生成式AI将推动联动旅行产品发展 使其成为集灵感激发 行程规划 所有元素预订 行程管理于一体的个性化 主动式产品 例如可根据用户偏好（如小型精品酒店 意大利餐厅）进行个性化推荐 或在用户接近景点时主动提供门票[22][23][24] * 生成式AI已在客户服务和搜索方面带来切实经济效益：客户服务每笔交易成本显著下降（销售及其他线成本增长低个位数 总预订量增长高个位数） 客户满意度上升[27] 使用AI搜索工具（如智能过滤器）的用户取消率更低 对净预订额有积极影响[28][29] * 公司正在大力投资生成式AI 包括效率提升和漏斗顶端优化 这是今年再投资计划的重要组成部分[31] **4 支付业务的战略重要性** * 支付是联动旅行的基础 为合作伙伴和旅行者提供价值 并提供了商品化机会（如为回头客或Genius会员提供激励）[36] * 商户模式收入占比约60% 按今年总预订额(GBV)计算 公司已是全球最大的支付公司之一[37] * 金融科技(Fintech)是未来具有巨大增长潜力的垂直领域之一[37] **5 区域市场表现与战略** * 亚洲： room nights增长重新加速至低两位数 公司对亚洲前景非常乐观 因其将是未来几十年经济增长最快的地区 Agoda采取本地化策略（如针对韩国用户提供非常本地化的体验） Booking com则作为高端品牌专注于出境游 公司是除中国大陆外亚洲最大的OTA 有望捕获增长红利[38][39][40] * 美国： 公司在美国的市场份额较小（room nights占比低两位数） 但增长速度快于整体市场 第二季度增长较第一季度有所加速 但美国整体旅游市场仍是全球增长最慢的地区 需要关注预订窗口 住宿时长 ADR等信号是否改善[43][44] * 品牌建设： 公司在美国对Booking com品牌进行了大量投资（如MLB NBA赞助 超级碗广告） 品牌认知度显著提升[46] **6 替代性住宿增长** * 全球替代性住宿房源达840万 同比增长约8% 美国增长略高于此[48] * room nights增长约10% 在全球所有地区都快于传统住宿 因其与酒店 汽车旅馆等住宿类型自然整合在搜索结果中 便于比较 需求保持高位 预计未来将继续以较快速度增长[48][49] **7 财务表现与资本配置** * 关键增长驱动因素表现强劲：航班预订量增长44% 景点预订量翻倍 联动旅行增长30% 替代性住宿增长10% 直接业务占比约60%[52] * 公司正在进行转型计划 目标节省4-4.5亿美元成本 目前已规划完成(enable)3.5亿美元 预计2025年可实现1.5亿美元节省 同时保持再投资[55][56] * 公司拥有行业最高的EBITDA利润率（按同口径计算 包括股权激励） 并且能在扩大利润率的同时进行重大投资[58] * 资本配置：财务状况健康 过去12个月自由现金流超90亿美元 通过股息（去年首次发放 今年增加10%）和股票回购积极回报股东[60] 其他重要内容 * 公司正与OpenAI 微软 亚马逊 Salesforce等大型语言模型开发商合作 学习最新技术发展 客户反应 以及如何成为潜在客户生成渠道 Sam Altman曾在ChatGPT演示中使用Booking com作为示例[33][34] * 公司的组织成熟度在过去一年半中有所提升 更加注重战略 执行 沟通 结果驱动 指标和透明度的结合[52][53]

财务表现 - 公司第二季度每股收益55.4美元，超出市场预期8.82%，同比增长32.2% [1] - 第二季度营收68亿美元，超出市场预期3.56%，同比增长16%（固定汇率下增长12%），超出公司指引上限4个百分点 [2] - 调整后EBITDA同比增长28%至约24亿美元，超出指引上限12个百分点，EBITDA利润率同比扩大330个基点至35.6% [12] 收入结构 - 商户收入44.6亿美元（占总收入65.6%），同比增长29.3% [4] - 代理收入20.4亿美元（占总收入30.1%），同比下降4.7% [4] - 广告及其他收入2.97亿美元（占总收入4.4%），同比增长10.4% [4] 运营指标 - 第二季度客房预订量3.09亿间夜，同比增长7.7%，超出预期上限，亚洲地区实现低双位数增长 [5] - 替代住宿房源达840万间，同比增长8%，相关客房预订量同比增长10%，增速超过核心酒店业务 [6] - 关联旅行交易量同比增长30%，占Booking.com总交易量的低双位数百分比 [7] 成本与支出 - 营销支出同比增长10.3%，占预订总额比例4.6%，略低于去年同期的4.7% [8][9] - 销售及其他费用占预订总额比例1.9%，与去年持平 [10] - 调整后固定运营费用同比增长11%（固定汇率下增长7%） [10][11] 现金流与资产负债表 - 截至2025年6月30日，现金及投资总额182亿美元，较上季度增加21亿美元 [13] - 第二季度自由现金流31亿美元，其中营运资本变动带来超8亿美元收益 [14] - 总债务184.7亿美元，较上季度增加24.5亿美元 [13] 业务发展 - 公司通过扩大替代住宿供应、增强Genius忠诚度计划、推进AI和关联旅行计划提升旅客体验 [3] - 支付业务收入增长及复活节时间差推动收入占预订总额比例提升40个基点至14.5% [3] 业绩指引 - 第三季度客房预订量预计增长3.5%-5.5%，总预订量预计增长8-10% [15] - 第三季度营收预计增长7%-9%，调整后EBITDA预计39-40亿美元 [15] - 2025全年总预订量和收入预计实现低双位数增长，调整后EBITDA预计实现中双位数增长，利润率扩大约125个基点 [16]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度客房预订量达3.09亿间夜，同比增长8%，超出预期上限[5] - 第二季度总预订额增长13%，收入增长16%，均超出预期范围[5] - 调整后EBITDA增长28%，调整后每股收益增长32%[6][32] - 外汇因素对增长率产生约4个百分点的有利影响[6] - 第二季度收入68亿美元，同比增长16%，超出预期4个百分点[29] - 收入占总预订额比例为14.5%，同比上升40个基点[30] - 自由现金流在第二季度受益于超过8亿美元营运资本变动[34] 各条业务线数据和关键指标变化 - 替代住宿房源达840万套，同比增长8%[8] - 替代住宿客房预订量增长10%，超过核心酒店业务增速[8] - 替代住宿占全球客房预订量比例达37%，同比上升1个百分点[25] - 机票预订量达1600万张，同比增长44%[27] - 景点门票预订量同比增长超过100%[12] - 连接旅行交易量同比增长超过30%，占总交易量低两位数百分比[12] - Genius忠诚计划中二三级会员占比超过30%，贡献了booking.com超过50%的客房预订量[9] 各个市场数据和关键指标变化 - 亚洲地区客房预订量实现低两位数增长[5][10] - 欧洲地区客房预订量实现高个位数增长[22] - 美国地区客房预订量实现低个位数增长，增速略有改善[5][23] - 中东地区事件影响全球6月增长约1%，第二季度整体影响约0.33个百分点[22] - 亚洲被视为长期最具增长潜力的市场，预计中期行业增速将保持高个位数[10] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 持续推进连接旅行愿景，整合多旅行垂直领域[11] - 加大AI技术投入，包括Priceline的Penny助手和Kayak的AI功能[15] - 与OpenAI、微软、亚马逊等领先AI公司合作[17] - 扩大支付能力，简化合作伙伴体验[8] - 通过OpenTable与Chase Sapphire Reserve等建立新合作伙伴关系[18] - 实施转型计划，预计实现3.5-4.5亿美元年化成本节约[33] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 对全球休闲旅游的持久吸引力保持信心[3] - 亚洲长期前景乐观，公司在该地区采用双品牌战略[10] - 承认需要应对地缘政治和宏观经济不确定性[18] - 观察到美国消费者在支出方面更加谨慎[23] - 欧洲消费者继续优先考虑旅游支出[105] - 预计2025年全年总预订额和收入将实现低两位数增长，调整后EBITDA增长中双位数[40] 其他重要信息 - 直接预订占比达中60%区间，同比提升[26] - 移动应用预订占比达中50%区间，同比提升[26] - 第二季度末现金及投资余额达182亿美元[34] - 第二季度完成13亿美元股票回购和3亿美元股息支付[34] - 营销支出同比增长10%，占总预订额比例有所改善[31] 问答环节所有的提问和回答 问题：亚洲市场表现及LLM影响 - 亚洲整体表现良好，中国出境业务不及预期但入境业务表现不错[45][46] - LLM技术仍处于早期阶段，但为公司提供了服务旅行者和合作伙伴的新机会[49] - 直接渠道占比已提升至中60%区间，社交媒体支出同比增长25%[51][53] - 与ChatGPT等平台合作，被列为关键合作伙伴[54] 问题：美国增长举措及GenAI技术障碍 - 通过产品、供应、营销等多方面小举措逐步提升美国市场份额[59][60] - 美国高端消费者表现强劲，低端消费更为谨慎[104] - GenAI技术需逐步完善，自然语言搜索等初期应用已显现积极效果[64][66] 问题：三季度展望及替代住宿趋势 - 三季度面临去年同期高基数，8-9月增长压力较大[74] - 替代住宿增长快于传统住宿，房源达行业领先者的75%[77][78] - 长期将通过AI整合各类住宿选择，提供更个性化体验[80][82] 问题：连接旅行投资及广告业务 - 连接旅行需持续投资各垂直领域，支付能力是关键支撑[86][95] - 广告业务收入同比增长11%，Kayak和战略投资推动增长[115] - 连接旅行带来更高客户忠诚度和经济效益[96][97] 问题：美国消费趋势及运营支出 - 美国高端消费者国际旅行支出增加，低端国内旅行更为谨慎[104] - 欧洲消费者预订提前且价格更高，亚洲需求持续改善[105][107] - 采取"双重纪律"策略平衡运营杠杆和再投资机会[125][126]