投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [2][7] 核心观点 - 百奥赛图是全球领先的生物技术平台型公司，旗下RenMice平台有望贡献高弹性成长空间，BioMice平台有望贡献稳定现金流，中长期成长性突出 [7][15] - 公司已完成A+H两地上市，过去5年营业收入保持高速增长，并于2024年正式实现扭亏为盈 [3][35] 公司概况与业务平台 - 公司是一家创新技术驱动新药研发的国际性生物技术公司，业务分为抗体新药开发（RenMice）和临床前产品与服务（BioMice）两大平台 [3][17] - 发展历程分为初创期、资本化时期和战略转型期三个阶段，战略转型期公司将自主研发管线陆续对外授权，全面向平台型公司转型 [3][20] - 主营业务覆盖模式动物销售、临床前药理药效评价、基因编辑业务、抗体开发业务四大板块 [23] - 公司自主研发管线（如YH001、YH002等）已通过合作开发方式推进临床，并对外投资孵化了以双抗ADC为特色的多玛医药 [25][28] RenMice平台：“千鼠万抗”计划 - 全人源抗体已成为主流技术路径，根据文献统计，截至2025年5月，过去50年累计获批的抗体药物至少212种，人源化和全人源是主流 [4][53] - 公司凭借自有SUPCE技术，通过基因组原位替换策略开发了RenMice平台，包括RenMab、RenLite、RenNano等多个系列，在人源化抗体基因替换长度和完整性方面显著优于同类模型 [4][60][69] - 公司于2020年3月启动“千鼠万抗”计划，针对人体内千余种潜在药物靶点进行规模化药物开发，已建立起超100万条全人抗体序列库 [4][75] - 截至2025年6月30日，公司累计完成61个正式转让/授权/合作开发项目，其中51个项目合作方仍在推进研发 [4][85] - 抗体开发业务快速成长，2024年营业收入达3.18亿元，同比增长81%，毛利率超过90% [86][88] - 目前收入以首付款为主，随着合作项目临床推进，里程碑付款和未来销售分成将成为重要增量 [4][85] BioMice平台：模式动物与药理药效 - 模式动物与药理药效评价业务具备强协同效应，2024年全球临床前药理药效评价市场规模约44.4亿美元，中国市场规模约77.1亿元人民币 [5][95] - 公司是全球领先的模式动物及药理药效评价平台，累计开发超过4,300种基因编辑动物及细胞模型，其中包括靶点人源化小鼠1,700余种 [6][23] - 截至2025年6月30日，公司药理药效团队已为全球约950名合作伙伴完成超过6,350项药物评估 [6][102] - 模式动物销售收入从2020年的0.66亿元增长至2024年的3.89亿元，年复合增长率达56% [106] - 临床前药理药效评价收入从2020年的0.75亿元增长至2024年的2.01亿元，年复合增长率达28% [106] - 公司聚焦高毛利的靶点人源化小鼠品系，2022-2025H1其平均单价均超过2,000元，该业务收入占比超过90% [110][112] - 与同业相比，公司商业模式独特，聚焦工业客户，海外收入占比高（2025年前三季度占67%），毛利率水平领先 [6][38][111] 财务表现与预测 - 公司收入高速增长，营业收入从2020年的2.53亿元增长至2024年的9.80亿元，年复合增长率达40% [35] - 2024年实现归母净利润0.34亿元，扣非净利润0.23亿元，实现扭亏为盈 [35] - 2025年前三季度实现营业收入9.41亿元，同比增长60%，归母净利润1.14亿元 [35] - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为13.48亿元、18.06亿元、23.17亿元，归母净利润分别为1.50亿元、3.18亿元、5.07亿元 [7][9] - 对应2025-2027年EPS分别为0.34元、0.71元、1.13元，PE估值分别为167.27倍、78.95倍、49.49倍 [7][9]