涉及的行业或公司 * 公司为益博睿（Experian）[1] * 行业为征信与数据分析服务行业 主要竞争对手包括Equifax、FICO、S&P Mobility、Waystar等[5][30][33][34] 核心观点和论据 财务表现与增长动力 * 公司公布了强劲的上半年业绩 并对下半年持积极展望[1] * 金融服务业务表现优异 特别是在北美市场 贷款环境连续三个季度持续改善[2] * 公司拥有多元化的业务组合 即使在困难时期也从未报告过负的有机增长 例如在全球金融危机和新冠疫情期间均实现了中个位数的有机增长 展现了业务的韧性[44] * 中期框架目标为有机增长高个位数 利润率提升30至50个基点[21][44] Ascend平台的发展与竞争优势 * Ascend是公司的长期战略平台 旨在将消费者在银行生态系统中的端到端工作流程整合到一个平台中[2] * 该平台在美国市场渗透率很高 超过20家顶级金融机构以某种形式使用Ascend 在英国约有三分之二的贷款业务正在生产或试用Ascend模块[3] * Ascend正成为所有金融服务的分销平台 整合了如CrossCore欺诈平台等产品 使客户能够跨产品优化 而不仅仅是销售单个用例[3] * 公司计划向仅使用数据的二级、三级客户展示Ascend的薄功能层 这已成为引导客户采纳Ascend的重要线索生成器[4] * 与竞争对手相比 Ascend具有独特能力 至少领先竞争对手两代 没有直接类似的竞争对手 Equifax和FICO曾尝试合作但未成功[5] 数据资产与人工智能战略 * 公司的核心优势在于庞大的专有数据资产 例如在美国拥有超过12,000个独立数据贡献者 每月新增超过11亿个数据点 并拥有数十年的数据信号理解历史[16][17] * 人工智能的威胁对公司的数据资产和规模分销构成的壁垒较低 因为公司不会将其数据提供给他人训练模型[16][17] * 人工智能是增长驱动力和生产效率提升器 能帮助公司更快地在海量数据集中发现有价值的信号 并加速产品开发速度[18] * 公司内部有约11,000名技术人员 其中约7,000名是产品开发人员 通过使用AI工具 其生产效率正在迅速提升[19] * 上半年利润率有机增长强劲 部分原因就是AI带来的生产效率提升[20] 消费者业务战略与区域差异 * 消费者业务策略是建立与消费者的信任关系 使其为获得价值而分享数据 公司目前已拥有2.08亿直接消费者关系 其中美国近9,000万[24] * 消费者业务的目标是提供满足各种需求状态的产品 从信贷建立到身份保护 再到省钱、奖励等 通过增加产品种类来提升消费者终身价值[25][26] * 不同地区的消费者业务起点不同 美国和英国始于订阅业务 约占一半 具有反周期性 巴西始于债务解决服务Limponome 也约占一半[26] * 巴西业务还包括支付平台 年处理支付额约15亿美元 以及车险业务等 正构建多元化平台[27] * 随着用户关系规模扩大 消费者业务的利润率在过去六年从约20%提升至约30%[27] FICO与VantageScore的竞争动态 * 在抵押贷款等担保信贷领域 监管变化打破了FICO的历史垄断地位 进入了评分竞争过渡期[11] * 公司积极推动VantageScore的采用 定价策略包括在“选择捆绑包”中免费提供VantageScore 并承诺在可预见的未来 其单独售价将比FICO的市场价格至少低50%[13] * 此举旨在为客户转向VantageScore提供明确的经济激励 并支持其切换决策的经济性[11][13] * 公司与FICO存在“亦敌亦友”的关系 在消费者业务等领域仍是重要合作伙伴 预计这种关系不会改变[12] 垂直行业机会 * 汽车和医疗是公司成功拓展的垂直领域 机会巨大[29] * 汽车业务在美国新车销量15年持平的情况下 实现了20年双位数复合增长 且不到一半业务与信贷相关 主要通过发掘数据价值实现增长[29] * 医疗业务规模约6.5亿美元 EBIT利润率高达约40% 并已持续十多年高个位数或低双位数增长 机会在于利用数据平滑消费者在医疗系统中的旅程[29][30] * 选择这些垂直领域的原因是 住房、交通、医疗、信贷和成人消费是消费者接触的最大行业和需求 公司拥有跨领域的资产[31] 区域市场表现与展望 * 巴西市场品牌实力强劲 是家喻户晓的名字 地位相当于美国所有竞争对手的总和 消费者业务今年预计增长略超20% 占整体业务约30% B2B业务受宏观环境影响 但结合B2C和B2B 预计仍能实现中高个位数增长[34][35] * 英国市场面临困难的经济背景 但Ascend在B2B市场的渗透率增长良好 消费者业务继续保持双位数增长[37] 资本配置与并购策略 * 并购兴趣点首要关注数据资产 任何专有数据资产都具吸引力 其次是具有防御性的软件资产 以及能增强消费者业务特许经营权的资产[38][39] * 并购评估首先通过战略筛选 然后考量一系列指标 包括税后内部收益率 目标在第三至第五年实现双位数的税后资本回报率 并与股票回购进行基准比较[39] * 过去六七年 尽管部署了大量资本 公司仍保持了约17%的税后资本运用回报率 处于行业领先地位[40] * 公司当前杠杆率为1.8倍 低于2-2.5倍的目标区间 若没有并购 年底杠杆率将略低于1.5倍 相差约15亿美元资本 优先选择增值的成长性收购 否则倾向于股票回购[42] 其他重要内容 * 公司正进入一个有趣的历史阶段 早期部署的平台开始规模化 北美大型机下线后 双轨运行成本从利润率阻力转为动力 收购带来的稀释是暂时的 为产生规模回报提供了灵活性[21][22] * 关于S&P分拆其移动业务 公司认为这通常对自身是积极的 因为会看到一个更独立、自律的竞争对手 在汽车业务中 约一半业务与Equifax竞争 另一半与S&P Mobility竞争[33] * 巴西的竞争格局在Equifax收购Bovista后未详细讨论 但强调了公司自身品牌的强大实力[34]

文章核心观点 - 企业穿越市场周期、技术迭代和政策变化的关键驱动力并非运气或风口，而是内在的“不服输”精神 [2] - “不服输”的精神体现在从创业公司到行业巨头的各个发展阶段，是企业将危机转化为跳板、持续创新的核心动力 [2][4][5] - 将“不服输”机制化、制度化，构建“跌倒-复盘-迭代”的组织闭环，是企业对抗周期律、实现长期发展的保障 [7] - 企业经营是一场无限游戏，持续的不服输精神能让企业从低谷中重新崛起 [8][10] 创业公司的“第一性原理” - 字节跳动在2012年成立初期面临BAT垄断和外界对算法推荐的质疑，但凭借“信息应该主动找人”的信念坚持迭代 [2] - 公司日活用户头两年迟迟未突破千万，但拒绝出售，最终使今日头条从红海市场中突围，并为抖音全球化奠定基础 [2] 将危机转化为发展跳板 - 2008年金融危机使耳机OEM厂商韶音的订单锐减90%，公司现金流仅能维持两个月工资 [4] - 公司选择将骨传导专利技术转向自有品牌，经历18个月无收入的研发期，通过抵押房产维持运营 [4] - 2011年首款产品Sportz上市后成功切入跑步人群市场，公司最终成为全球运动耳机品类第一，年营收突破30亿元 [4] 行业巨头的“二次创业” - 华为在2012年决定进入手机市场时，内部存在争议，因运营商业务正处于高利润期 [5] - 首款手机Ascend因发热、卡顿等问题面临市场失败，但余承东立军令状推动产品迭代 [5] - 通过“摔手机”发布会、十年研发麒麟芯片、被制裁后切换供应链等举措，华为手机在2020年一度登顶全球市场份额第一 [5] - 公司在5G芯片受限后，持续在鸿蒙系统、汽车业务等领域进行“二次创业” [5] 构建对抗周期的组织机制 - 腾讯的“赛马机制”允许内部团队竞争，微信即由广州邮箱团队通过边缘创新成功 [7] - 阿里在每年双十一后进行“复盘大会”，将错误记录并确保次年改进 [7] - 美的推行“事业部+职业经理人”改革，旨在打破对过往成功的依赖，实现自我迭代 [7] - 将不服输精神从创始人层面转化为组织层面的肌肉记忆，是企业构建周期“免疫系统”的关键 [7]

**行业与公司** 行业涉及大中华区半导体行业 重点关注半导体代工、设备及AI芯片领域 具体公司包括中芯国际(SMIC 0981 HK)、ASMPT (0522 HK)、OmniVision (603501 SS)、SG Micro (300661 SZ)、上海万业企业(600641 SS)以及国产DUV光刻机初创企业Yuliangsheng (YLS)[1] **核心观点与论据** * 国产DUV光刻机取得突破性进展 YLS研发的首台国产DUV光刻机已进入中芯国际测试阶段 但尚未完全实现组件国产化 且需经过1-2年资格认证才能达到大规模生产水平[1] * 中国网信办要求云服务商停止测试英伟达RTX Pro 6000D芯片并取消现有订单 因国内云服务商对该芯片需求较低 且国产AI芯片(昇腾、寒武纪、昆仑芯等)性能正快速追赶[1] * 半导体设备需求受国产化推动增长 ASMPT和万业企业因AI驱动先进封装需求增加而受益 ASMPT目标价85港元(基于22倍2026年PE) 万业企业目标价13元(基于1.5倍2025年PB)[1][4][10] * 模拟芯片国产化处于早期阶段 SG Micro目标价100元(基于65倍2026年PE) OmniVision目标价180元(基于50倍2025年PE) 两者均受益于汽车CIS份额提升及国产化政策支持[6][8] * 中芯国际目标价53港元(基于2.4倍2026年PB) 受益于中美脱钩需求及半导体行业逐步复苏 但面临折旧负担加重带来的毛利率压力[12][13] **其他重要内容** * 风险因素包括半导体行业复苏延迟、关键技术市场份额流失、出口限制延伸至后端设备、汽车CIS价格压力、智能手机规格升级停滞以及地缘政治关税壁垒[5][7][9][11][14][15] * 政策支持与国产替代成为关键上行风险 包括政府新国产化目标、非美技术组件替代完成以及半导体资本支出周期好转[11][14] * 披露信息显示花旗与ASMPT、OmniVision、中芯国际存在做市商关系或非投行服务补偿 并提示中芯国际受美国行政命令13959投资限制[25][26][29][43] **数据引用** * ASMPT估值：22倍2026年PE[4] * OmniVision估值：50倍2025年PE[6] * SG Micro估值：65倍2026年PE[8] * 万业企业估值：1.5倍2025年PB(低于5年平均2.2倍)[10] * 中芯国际估值：2.4倍2026年PB[13]