投资评级 - 投资评级: 买入(维持) [6] 核心观点 - 报告认为重庆啤酒25H1经营维持稳健，但税率影响利润表现，25H1实现营收88.39亿元（同比-0.24%），归母净利润8.65亿元（同比-4.03%）[1] - 25Q2营收44.84亿元（同比-1.84%），归母净利润3.92亿元（同比-12.70%），主要受餐饮渠道疲软及税率提升影响[1][5] - 公司发力非现饮渠道，优化产品组合并深化新兴业态合作，预计25年销量稳中有增、吨价略有承压[6][11] 经营表现 销量与吨价 - 25H1销量180.08万吨（同比+0.95%），吨价4908元（同比-1.18%）；25Q2销量91.73万吨（同比+0.03%），吨价4888元（同比-1.88%）[2] - 分产品看，25H1高档啤酒收入52.65亿元（同比+0.04%），主流啤酒31.45亿元（同比-0.92%），经济档啤酒1.96亿元（同比+5.39%）[2] 区域表现 - 25H1西北区收入25.96亿元（同比+1.75%），中区35.32亿元（同比-0.7%），南区24.79亿元（同比-1.47%）[4] - 25Q2西北区收入14.18亿元（同比+1.89%），中区16.97亿元（同比-2.92%），南区12.47亿元（同比-4.52%）[4] 盈利能力 - 25H1毛利率49.83%（同比+0.62pct），净利率19.55%（同比-0.76pct）；25Q2毛利率51.21%（同比+0.75pct），净利率17.54%（同比-2.17pct）[5] - 25H1吨成本2463元（同比-2.38%），25Q2吨成本2385元（同比-3.37%），成本改善显著[5] - 所得税率提升拖累利润，25H1所得税率22.44%（同比+3.13pct），25Q2达27.26%（同比+7.41pct）[5] 产品与渠道策略 - 嘉士伯、乐堡、风花雪月品牌销量增长，嘉士伯与风花雪月增幅达双位数[3] - 推出饮料新品如天山鲜果庄园橙味汽水、乌苏能量饮料"电持"及1L装茶啤精酿，布局非现饮渠道[3] - 非现饮渠道罐装产品占比提升，乌苏、1664罐装产品高速增长，深化零食折扣店、仓储会员店合作[3] 财务预测 - 预计2025-2027年收入增速0.6%、2.2%、2.2%，归母净利润增速7.7%、4.3%、3.8%[11] - 对应EPS分别为2.5/2.6/2.7元/股，PE为22.3/21.4/20.6倍，当前估值具性价比[11] 催化剂 - 消费升级持续、乌苏及乐堡全国化开拓顺利[11]