投资评级 - 维持买入评级 [9] 核心观点 - 焦煤价格下跌拖累公司业绩表现 但电力运营业务增长显著 后续业绩具备向上弹性 [1][6][12] 财务表现 - 2025年上半年营业收入67.35亿元 同比减少35.34% [2][6] - 归属净利润3.09亿元 同比减少42.71% [2][6] - 扣非后归属净利润3.06亿元 同比减少42.02% [2][6] - 综合毛利率13.09% 同比提升3.00个百分点 [12] - 期间费用率7.78% 同比提升4.04个百分点 [12] - 归属净利率4.59% 同比下降0.59个百分点 [12] - 经营活动现金流净流入1.47亿元 同比转正 [12] - 资产负债率56.24% 同比下降3.63个百分点 [12] 业务板块表现 - 工程建设与服务收入30.99亿元 同比减少24.91% [12] - 资源供应链收入26.63亿元 同比减少50.88% [12] - 电力运营收入3.25亿元 同比增长55.16% [12] - 工业制造收入6.19亿元 同比减少0.89% [12] 重点项目运营情况 - 蒙古矿山工程一体化项目采运量1990万方 同比减少13.55% [12] - 物流运输板块完成中盘运输量200万吨 同比减少33.55% [12] - 通关仓储板块完成过货量112万吨 同比减少70.21% [12] - 焦煤销量222万吨 同比减少29.75% [12] - 克罗地亚塞尼风电项目发电2.15亿度 同比增长20.79% [12] - 老挝南湃水电站发电2.14亿度 [12] - 尼日利亚金矿项目产出黄金4.03万盎司 [12] 市场与订单情况 - 2025年上半年新签项目4.02亿美元 同比减少44.76% [12] - 焦煤价格从2025年5月30日741.50元/吨低点修复至8月13日1295元/吨 [12] - 截至2025年8月21日甘其毛都口岸蒙5原煤价格940元/吨 较上半年显著提升 [12] 发展前景 - 反内卷政策带动焦煤供需改善 公司业绩具备较大向上弹性 [12] - 孟加拉项目有望下半年全面完成进入运营期 对后续业绩形成贡献 [12] - 波黑科曼耶山光伏项目已完成股权交割及增资 4月28日正式开工建设 [12]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [10] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司营业收入下滑，归属净利润减少，主要因蒙古矿山工程一体化项目毛利下降 [8][13] - 公司盈利能力提升，费用率大幅提升，最终净利率下降，财务费用因汇率波动增加，信用+资产减值收益因子公司计提资产减值损失增加 [13] - 公司现金流流入减少，收现比提升，资产负债率下降，应收账款周转天数增加 [13] - 公司运营项目稳步推进，新签订单有所下滑，各运营项目有不同进展 [13] 根据相关目录分别进行总结 公司基础数据 - 当前股价10.75元（2025年5月9日收盘价），总股本107,139万股，流通A股97,496万股，每股净资产9.26元，近12月最高/最低价13.50/8.07元 [10] 财务数据 2025年一季度数据 - 实现营业收入36.50亿元，同比减少27.22%；归属净利润1.77亿元，同比减少32.97%；扣非后归属净利润1.75亿元，同比减少32.45% [2][8] - 综合毛利率13.03%，同比提升3.41pct；期间费用率7.84%，同比提升4.53pct，销售、管理、研发和财务费用率分别同比变动0.89、1.14、0.12、2.39pct至3.17%、2.99%、0.46%和1.22%，财务费用较上年同期增加175.82% [13] - 信用+资产减值收益合计0.21亿元，同比增加0.3亿元 [13] - 归属净利率4.85%，同比下降0.42pct，扣非后归属净利率4.80%，同比下降0.37pct [13] - 经营活动现金流净流入3.34亿元，同比少流入0.05亿元，收现比91.27%，同比提升2.11pct；资产负债率同比下降3.41pct至57.23%，应收账款周转天数同比增加33.52至102.46天 [13] - 新签项目1,524.20万美元，同比下滑39.75% [13] 财务报表及预测指标（2024A-2027E） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|19080|19744|20523|21341| |营业成本（百万元）|16634|17187|17829|18497| |毛利（百万元）|2446|2556|2694|2844| |销售费用（百万元）|470|486|506|526| |管理费用（百万元）|397|411|427|444| |研发费用（百万元）|67|70|72|75| |财务费用（百万元）|-119|-124|-128|-134| |营业利润（百万元）|1157|1224|1309|1404| |利润总额（百万元）|1162|1224|1309|1404| |所得税费用（百万元）|136|143|153|164| |净利润（百万元）|1026|1081|1156|1240| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|1050|1106|1183|1269| |少数股东损益（百万元）|-24|-25|-27|-29| |EPS（元）|1.05|1.03|1.10|1.18| |经营活动现金流净额（百万元）|653|2704|2134|2298| |投资活动现金流净额（百万元）|-167|-1241|-1358|-1485| |筹资活动现金流净额（百万元）|90|470|52|35| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|0.75|576|1933|828|848| |每股收益（元）|1.05|1.03|1.10|1.18| |每股经营现金流（元）|0.64|2.52|1.99|2.14| |市盈率|9.31|10.41|9.74|9.08| |市净率|1.06|1.07|0.98|0.89| |EV/EBITDA|7.95|7.94|6.95|6.04| |总资产收益率|4.3%|4.2%|4.3%|4.3%| |净资产收益率|11.1%|10.3%|10.0%|9.8%| |净利率|5.5%|5.6%|5.8%|5.9%| |资产负债率|58.2%|56.1%|54.9%|53.7%| |总资产周转率|0.79|0.78|0.76|/| [18] 运营项目进展 - 2025年一季度，蒙古矿山一体化项目采矿板块采矿量1,113万方，物流运输板块完成中盘运输量75万吨，通关仓储板块过货量40万吨，焦煤销售板块销售量105万吨 [13] - 2025年一季度，克罗地亚塞尼风电项目共实现发电1.23亿度 [13] - 2024年，老挝南湃水电站项目全年发电4.16亿度，截至目前项目累计已发电28亿度 [13] - 2024年，巴基斯坦拉合尔轨道交通橙线运维项目全力保障运营，平均客运量同比增加30% [13] - 2024年，尼日利亚金矿运营服务项目完成冶炼厂技术升级，实现黄金稳产8000盎司/月 [13] - 2024年，波黑125MW光伏投资项目10月签署股权收购协议，年底完成股权交割，项目采用BOO模式，建设期1年，运营期30年 [13]