行业趋势 - 互联网广告行业2025年Q2平均增速约6.8% [1] - 近半数企业广告收入实现正增长 剩余半数表现黯淡 形成行业分水岭 [1] - AI技术重新定义广告行业游戏规则 成为决定企业增长的关键因素 [1] - 传统流量规模竞争转向算法效率与精准触达的较量 [1] - AI深度介入广告创意生成与投放优化 重塑营销价值链 [1] - 行业呈现强者恒强马太效应 后来者寻找弯道超车机会 [1] 腾讯广告 - 2025年Q2广告收入358亿元 同比增长19.73% [1] - 连续11个季度保持双位数增长 [1] - 广告业务毛利同比增加24%至206亿元 毛利率提升2个百分点 [1] - 增长主要得益于AI驱动广告平台改进及微信交易生态提升 [2] - 视频号广告收入同比增长超50% [2] - 小程序与小游戏、小短剧相关广告收入同比增长约50% [2] - 微信搜一搜广告收入同比增长约60% [2] - 微信月活跃用户数达14.11亿 [2] - "妙系列"AI工具矩阵包括创意生成工具妙思、数字人直播解决方案妙播、智能营销助手妙问 [2] 快手广告 - 2025年Q2广告收入197.65亿元 同比增长12.81% [3] - 短剧行业广告消耗保持高双位数同比增长 [3] - 本地生活业务收入同比增幅近120% [3] - 电商GMV达3589亿元 同比增长17.6% [3] - 可灵AI在Q2带来2.5亿元收入 [3] - 可灵AI已生成超过2亿个视频和4亿张图片 [3] - 帮助商家降低60%-70%制作成本 同时提升转化率 [3] - 与快手星芒短剧合作推出的AI单元故事集《新世界加载中》获近2亿全球播放量 [4] 哔哩哔哩广告 - 2025年Q2广告收入24.5亿元 同比增长20% [5] - 效果广告收入同比增长约30% [5] - 用户平均年龄26岁 兼具年轻化和高消费特点 [5] - Q2期间超过50%UP主通过"花火"平台接取商单参与投流推广 [5] - 618大促期间平台整体GMV增长33% [5] - 约30%广告封面由AI生成 [6] - AIGC工具帮助广告主批量生成广告内容 [6] - 智能投放工具带动广告eCPM同比增长超10% [6] 小米广告 - 2025年Q2广告收入68亿元 同比增长13.33% [7] - 全球月活跃用户数增至7.31亿 [7] - 中国大陆市场月活用户同比增长12.4%至1.85亿 [7] - 2025年AI研发投入加码至75亿元 占研发预算25% [8] - 多模态大模型Xiaomi MiMo-VL应用于广告场景 [8] - 小爱同学等交互体验成为潜在广告触达新通道 [8] 蓝色光标广告 - 2025年Q2广告收入估值181.03亿元 同比增长20.08% [9] - 上半年AI驱动收入达15.7亿元 已超去年全年 [9] - 与Meta、Google、TikTok for Business三大平台广告收入实现同比与环比双增长 [10] - BlueAI平台数据标注量累计超1.8亿条 API token调用量超4000亿 [10] - 孵化了136个AI Agent和22个自研产品 [10] - 实现创意内容生成10倍以上效率提升 [10] - BlueAI心影创作平台与Adobe、字节跳动、快手可灵等视频生成模型深度合作 [10]

投资评级与财务摘要 - 投资评级为"增持"，目标价237港元 [6][13] - 2025E营收304.6亿元（+13.5%），经调整净利润20.6亿元（+9420%） [5][13] - 2024年营业总收入268亿元（+19.1%），经调整净亏损收窄至2200万元 [5][13] - 预计2027年毛利率提升至41.4%，经调整净利率达11.5% [5][13] 用户生态与内容优势 - 25Q1 MAU达3.68亿（+7.8%），DAU1.07亿，日均使用时长108分钟 [10][27] - Z+世代渗透率70%，用户平均年龄26岁，新用户平均23岁 [10][27] - 大会员数2350万（+7.3%），80%为年度订阅或自动续费 [10][40] - PUGV内容占比95%，月均投稿量2070万，UP主变现渠道多元化 [28][50][54] 商业化进展 - 游戏业务25Q1收入17亿元（+76%），《三谋》登顶iOS畅销榜 [89][94] - 广告业务25Q1收入20亿元（+20%），效果广告增长30% [123][124] - 增值服务25Q1收入28亿元（+11%），直播业务驱动增长 [107][115] - 24Q4首次实现单季度盈利0.89亿元，经营性现金流60亿元 [77][83] 业务板块分析 - 移动游戏：独代《FGO》《碧蓝航线》运营超8年，储备4-5款新游 [89][96][104] - 增值服务：直播"大航海"模式提升付费转化，虚拟主播同比增长190% [117][118] - 广告业务：AI广告收入增长400%，花火平台UP主商单收入+33% [124][128] - IP衍生品：25Q1收入5亿元（-4%），Bilibili World展会吸引40万人次 [137][139] 财务预测与估值 - 采用PS估值法给予3xPS，参考爱奇艺（0.45x）、腾讯（6.47x）等可比公司 [13][14] - 预计2025-2027年营收CAGR9.5%，净利润CAGR43% [5][13] - 25E PS为2.3x，PE34.1x，当前市值772亿港元 [5][7][13]