行业地位与市场概况 - 公司是国内脱发治疗赛道龙头，蔓迪品牌米诺地尔产品连续十年（2014-2024）在中国脱发药物市场和米诺地尔细分赛道中排名第一[2][5] - 中国脱发人群超过3.39亿，其中60%年龄在35岁以下，市场潜力巨大[2] - 2024年中国米诺地尔市场前五大参与者占据99.5%市场份额，公司米诺地尔酊剂和泡沫剂合计占总市场份额的70.6%（酊剂53.3%，泡沫剂17.3%）[5] 核心产品与收入结构 - 公司收入结构极为单一，米诺地尔系列产品收入占比长期超过90%，2022年至2025年上半年分别为91.7%、92.3%、92.1%和92.4%[5] - 核心产品米诺地尔酊剂2025年上半年销售额约为3.58亿元，较2024年同期的约4.8亿元下降约25.41%[11] - 为应对竞争，公司推出第二代米诺地尔泡沫剂，该剂型2025年上半年销售额达2.83亿元，同比暴涨338%，收入占比从10.6%升至38.7%[6][11] 财务表现与资本运作 - 公司营收从2022年的9.82亿元增长至2025年上半年的7.43亿元，同期净利润从2.02亿元升至1.74亿元[5] - 上市前公司进行巨额派息，2022年派息2.5亿元、2023年派息4亿元，2025年上半年一次性派息7.7亿元，超过前两年总和[8] - 巨额派息后，截至2025年6月底公司账上现金及现金等价物仅剩1.1亿元，应付股息达6.7亿元，占流动负债的81.9%[9] - 派息导致公司流动比率从4.3降至1.0，速动比率从3.7降至0.8[9] 渠道与客户集中度 - 公司销售严重依赖分销商，2022年至2025年上半年分销商贡献收入占比分别为96.4%、91.2%、87.9%及80.6%[12] - 但分销商数量持续减少，从2022年的173家减少至2025年上半年的106家，减少比例约39%[12] - 客户集中度高，2025年上半年前五大客户贡献收入占比达62.6%，其中第一大客户占比高达28%[12] 供应链与运营 - 供应链集中度高，前五大供应商采购占比大部分时间保持在75%以上[13] - 核心成分米诺地尔原料药仅来自单一供应商，存在供应链风险[14] - 库存水平从2022年的6953万元提升至2025年上半年的1.45亿元，库存周转天数从146天增加至169天[15] 研发与营销投入 - 研发投入波动巨大，2022年约8000万元，2023年降至4504.1万元，2024年增至9219.6万元，2025年上半年又缩水至1949.6万元，同比骤降67%[15] - 公司2024年引入司美格鲁肽注射液进军体重管理市场，但国内已有16家企业布局同类产品[15] - 销售开支高企，2022年至2025年上半年分别为4.76亿元、5.48亿元、6.34亿元和3.75亿元，占营收比例保持在44%-50%之间，2025年上半年突破50%[16] 公司治理与股权结构 - 公司实际控制人为娄竞博士，其通过三生制药直接持有蔓迪国际87.16%股份，股权高度集中[18][20] - 2025年9月推出股权激励计划，涉及290股股份，其中CEO于桉一人占41.38%，管理层总计占比46.55%[21] - 所有激励股份的归属前提均是IPO成功，上市受阻可能导致管理层动荡和关键人才流失[22][23]