报告公司投资评级 - 股票投资评级为买入，维持该评级 [1] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为内资独立第三方测试领军企业，持续发力高端芯片测试领域，受益于市场复苏和新客户量产，产能利用率提高，高端产品测试业务占比提升，2024年营收创新高，可转债募投项目将扩充高端芯片测试产能 [4] - 芯片高端化和封装制程先进化提升测试费用占比，预计2030年中国大陆芯片测试服务市场空间达千亿人民币 [4] - 台资龙头京元电子的成长验证第三方测试服务模式符合行业分工趋势，大陆市场空间大，内资企业有发展和赶超机会 [4] - 预计公司2025 - 2027年分别实现营收14.06/18.33/23.09亿元，净利润1.95/3.11/4.49亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为45/28/20倍，维持“买入”评级 [6] 各目录总结 内资独立第三方测试领军企业，持续发力高端芯片测试领域 - 股权结构：上海伟测半导体科技股份有限公司股权较为分散，上海蕊测半导体科技有限公司持股30.87%，还有多家投资机构持股 [13] - 发展历程：经历创业摸索和积累、快速成长与发展壮大、跨越式发展与确立行业领先地位三个阶段，从晶圆测试业务起步，后开拓芯片成品测试业务，客户从模拟类客户升级为国内知名芯片设计公司和封测厂商，再到中国大陆最高端的芯片设计公司 [15] - 高端产品测试业务占比提升：2018 - 2022年营收高速增长，2022Q4行业下行，公司调整策略聚焦高端芯片等领域，2024年营收创新高，2025Q1营收2.85亿元，同比+55.39% [16] - 产能扩张+股权激励短期影响利润：2018 - 2022年利润大幅增加，2023年利润下降，主要因股权激励、产能扩张和研发销售费用增加，2024年利润增速低于营收增速，2025Q1归母净利润同比扭亏为盈 [20] - 周期叠加产能因素短期影响毛利率：晶圆测试和芯片成品测试毛利率逐年下降，主要受行业周期和产能利用率影响，2025Q1毛利率32.67%，同比+6.13pcts [23] - 加大“高端芯片测试”和“高可靠性芯片测试”研发力度：2018 - 2022年期间费用率下降，2023年提升，主要因营收增长小、逆周期扩产、股权激励和研发投入增加 [24] - 客户资源：公司积累了广泛客户资源，涵盖芯片设计、制造、封装、IDM等类型企业，前五大客户营收占比在40% - 45%左右 [27][28] - 供应商：2021 - 2024H1向前五大供应商采购占比上升，主要采购测试设备，供应商集中度高因测试设备市场集中度高 [30] - 可转债募投项目：募集资金11.75亿元用于无锡和南京项目，扩充高端芯片测试产能，预计90%左右收入来自高端芯片测试，配置较多三温测试和老化测试设备服务高可靠性芯片测试需求 [31] 芯片高端化和封装制程先进化提升测试费用占比，中国大陆千亿芯片测试服务市场空间 - 集成电路测试内容：包括晶圆测试和芯片成品测试，测试内容有参数测试与功能测试，参数测试含直流、交流、混合信号、射频参数测试，功能测试含数字电路模块、存储器读写功能测试等 [34] - 晶圆测试：通过探针台和测试机对裸芯片测试，可减少封装和后续测试成本，指导芯片设计和制造工艺改进 [35] - 成品测试：通过分选机和测试机对封装后芯片测试，挑选合格成品芯片，保障性能，指导封装工艺改进 [38] - 晶圆测试和成品测试的区别：产业链位置、测试设备、测试目的、客户群体不同，测试难度和竞争格局也有差异 [43][44] - CP工艺流程：有多种可选流程，不同类型晶圆测试推荐不同流程 [46] - FT工艺流程：不同类型成品芯片测试推荐不同流程 [48] - 集成电路测试的需求和产能分布：芯片设计公司是最大需求方，封测一体厂商、IDM企业、晶圆制造企业有外包测试需求，独立第三方测试厂商是主要供给方 [49] - 芯片的高端化和封装制程的先进化提升测试费用占比：随着芯片高端化和先进封装制程普及，测试费用占比提高，不同类型芯片有不同测试难点和行业创新方案 [51] - 台资巨头在中国大陆的发展较为缓慢，内资成长空间巨大：2021 - 2023年我国集成电路测试市场规模增长，预计2025年中国测试服务市场将达550亿元，占全球50.3% [63] - 集成电路测试主要设备：包括测试机、分选机、探针台，测试机价值量占比最大 [65] - 测试所需设备——测试机：行业资本投入壁垒高，测试机是最大细分领域，我国市场规模扩大，2022年爱德万、泰瑞达、致茂电子份额前三 [68] - 测试所需设备——探针台：探针测试是关键技术，市场规模将增长，设备向高精度发展，行业由国外厂商主导 [71] - 测试所需设备——分选机：应用于设计验证和成品测试环节，全球市场销售额将增长，国产三温分选机尚处起步阶段，汽车电子催涨其需求 [74] 台资龙头京元电子的成长充分验证第三方测试服务模式符合行业分工趋势 - 独立第三方测试服务模式符合行业分工趋势：该模式是行业专业化分工产物，相比封测一体模式，具有技术专业性和效率优势明显、测试结果中立客观更受信赖的优点，京元电子等是全球独立第三方测试厂商前三强 [77]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][4][5] 报告的核心观点 - 公司业绩稳健增长，盈利能力强劲，看好 STS8600 销售前景，维持“买入”评级 [4] - 随着公司机台占领市场及新机台通过验证，预计公司将保持高增速与盈利能力，上修 2025/2026 年盈利预测并新增 2027 年盈利预测 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 截至 2025 年 4 月 30 日，当前股价 145.18 元，一年最高最低 164.49/75.50 元，总市值 196.63 亿元，流通市值 196.63 亿元，总股本 1.35 亿股，流通股本 1.35 亿股，近 3 个月换手率 100.14% [1] 业绩情况 - 2024 全年营收 9.1 亿元，yoy+31.05%，归母净利润 3.3 亿元，yoy+32.69%，毛利率 73.31%，同比提升 0.84pct [4] - 2025 年 Q1 营收 2.0 亿元，yoy+44.46%，归母净利润 0.6 亿元，yoy+164.23%，毛利率达 75.29% [4] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年营收分别为 12/14/18 亿元（2025/2026 年前值为 10/13 亿元），归母净利润分别为 4.3/5.5/7.4 亿元（2025/2026 年前值为 4.3/5.4 亿元），对应 2025 - 2027 年 PE 分别为 45/36/27 倍 [5] 行业趋势 - 模拟&功率测试：全球半导体产业周期触底回升，传统工业市场 Q1 高个位数增长，终端市场库存低，A股模拟芯片公司业绩印证产业回暖，公司作为龙头有望提升市占率 [6] - SoC 数字测试：数字芯片景气度向好，公司布局 STS 8600 完善产品线，拓宽测试范围，已进入客户验证阶段，有望实现国产替代 [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|691|905|1182|1423|1811| |YOY(%)|-35.5|31.0|30.6|20.4|27.3| |归母净利润(百万元)|252|334|434|548|742| |YOY(%)|-52.2|32.7|29.9|26.2|35.5| |毛利率(%)|71.2|73.3|72.5|73.0|74.9| |净利率(%)|36.4|36.9|36.7|38.5|41.0| |ROE(%)|7.6|9.4|11.1|12.8|15.2| |EPS(摊薄/元)|1.86|2.47|3.20|4.04|5.48| |P/E(倍)|78.1|58.9|45.3|35.9|26.5| |P/B(倍)|5.9|5.5|5.0|4.6|4.0| [8] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率预测 [10]

主要会计数据和财务指标 - 基本每股收益2025年一季报为0.2277元，2024年一季报为-0.0027元，同比增长8533.33% [1] - 每股净资产2025年一季报为23.33元，2024年一季报为21.83元，同比增长6.87% [1] - 每股公积金2025年一季报为17.36元，2024年一季报为16.88元，同比增长2.84% [1] - 每股未分配利润2025年一季报为4.73元，2024年一季报为3.71元，同比增长27.49% [1] - 营业收入2025年一季报为2.85亿元，2024年一季报为1.84亿元，同比增长54.89% [1] - 净利润2025年一季报为0.26亿元，2024年一季报为0亿元 [1] - 净资产收益率2025年一季报为0.98%，2024年一季报为-0.01%，同比增长9900% [1] 前10名无限售条件股东持股情况 - 前十大流通股东累计持有1933.36万股，占流通股比24.57%，较上期减少928.27万股 [1] - 江苏疌泉元禾璞华股权投资合伙企业(有限合伙)持有569.17万股，占总股本7.23%，较上期减少120.44万股 [2] - 深圳南海成长同赢股权投资基金(有限合伙)持有266.22万股，占总股本3.38%，较上期减少177.12万股 [2] - 苏民投君信(上海)产业升级与科技创新股权投资合伙企业(有限合伙)持有265.45万股，占总股本3.37%，较上期减少185.36万股 [2] - 中信证券卓越成长两年持有期混合型集合资产管理计划新进持有206.66万股，占总股本2.63% [2] - 宁波芯伟投资合伙企业(有限合伙)持有178.36万股，占总股本2.27%，较上期减少39.34万股 [2] - 中信证券臻选回报两年持有期混合型集合资产管理计划新进持有135.01万股，占总股本1.72% [2] - 南方科创板3年定开混合新进持有94.76万股，占总股本1.20% [2] - 中信证券臻选价值成长混合型集合资产管理计划新进持有79.26万股，占总股本1.01% [2] - 信澳新能源产业股票新进持有70.03万股，占总股本0.89% [2] - 香港中央结算有限公司新进持有68.44万股，占总股本0.87% [2] - 景顺长城研究精选股票A退出前十大股东，上期持有294.32万股，占总股本3.74% [2] - 苏民无锡智能制造产业投资发展合伙企业(有限合伙)退出前十大股东，上期持有167.05万股，占总股本2.12% [2] - 顾成标退出前十大股东，上期持有158.23万股，占总股本2.01% [2] - 德邦半导体产业混合发起式A退出前十大股东，上期持有152.02万股，占总股本1.93% [2] - 景顺长城电子信息产业股票A类退出前十大股东，上期持有149.45万股，占总股本1.90% [2] - 南京金浦新潮创业投资合伙企业(有限合伙)退出前十大股东，上期持有139.10万股，占总股本1.77% [2] 分红送配方案情况 - 本次公司不分配不转赠 [3]

主要会计数据和财务指标 - 基本每股收益2024年为1.13元，同比增长8.65%，2023年为1.04元，2022年为2.71元 [1] - 每股净资产2024年为0元，同比下降100%，2023年为21.69元，2022年为27.28元 [1] - 每股公积金2024年为17.26元，同比增长3.17%，2023年为16.73元，2022年为21.65元 [1] - 每股未分配利润2024年为4.50元，同比增长21.29%，2023年为3.71元，2022年为4.37元 [1] - 营业收入2024年为10.77亿元，同比增长46.13%，2023年为7.37亿元，2022年为7.33亿元 [1] - 净利润2024年为1.28亿元，同比增长8.47%，2023年为1.18亿元，2022年为2.44亿元 [1] - 净资产收益率2024年为5.06%，同比增长3.48%，2023年为4.89%，2022年为19.83% [1] 前10名无限售条件股东持股情况 - 前十大流通股东累计持有2861.63万股，占流通股比36.36%，较上期减少747.66万股 [1] - 江苏疌泉元禾璞华股权投资合伙企业(有限合伙)持有689.61万股，占总股本8.76%，持股不变 [2] - 苏民投君信(上海)产业升级与科技创新股权投资合伙企业(有限合伙)持有450.81万股，占总股本5.73%，减持113.82万股 [2] - 深圳南海成长同赢股权投资基金(有限合伙)持有443.34万股，占总股本5.63%，减持125.83万股 [2] - 景顺长城研究精选股票型证券投资基金新进持有294.32万股，占总股本3.74% [2] - 宁波芯伟投资合伙企业(有限合伙)新进持有217.70万股，占总股本2.77% [2] - 苏民无锡智能制造产业投资发展合伙企业(有限合伙)持有167.05万股，占总股本2.12%，减持343.67万股 [2] - 顾成标持有158.23万股，占总股本2.01%，减持42.71万股 [2] - 德邦半导体产业混合型发起式证券投资基金持有152.02万股，占总股本1.93%，减持34.13万股 [2] - 景顺长城电子信息产业股票型证券投资基金新进持有149.45万股，占总股本1.90% [2] - 南京金浦新潮创业投资合伙企业(有限合伙)持有139.10万股，占总股本1.77%，减持113.61万股 [2] - 宁波芯伟半导体科技合伙企业(有限合伙)退出前十大股东，原持有292.20万股，占总股本3.77% [2] - 凌峰退出前十大股东，原持有175.79万股，占总股本2.27% [2] - 中小企业发展基金(深圳南山有限合伙)退出前十大股东，原持有167.37万股，占总股本2.16% [2] 分红送配方案情况 - 分红方案为10转3股派3.40元(含税) [2]