2025年回顾：叙事兴起与基本面分化 - 2025年全球市场流行宏观叙事包括美元信用长期走弱、全球产业链供应链重构、黄金是新一轮货币体系的锚、AI是新一轮产业链变革的基础设施、有色金属是新阶段的原油等，这些叙事的产生与全球财政、货币、贸易、技术环境的过快变化有关[1][8] - 全球资产表现受叙事驱动显著，至2025年11月14日，COMEX黄金、COMEX银较2024年底涨幅分别为55.5%和75.9%，COMEX铜、LME锡涨幅分别为26.8%和27.8%，MSCI新兴市场指数、越南VN30指数涨幅分别为26.5%和39.2%[39] - 国内资产表现同样受全球叙事影响，高收益率资产集中于有色和AI产业链，主题行业指数中贵金属上涨85.4%，基本金属上涨75.8%，通讯设备、电子元器件、精细化工、半导体等AI相关产业链涨幅在36.3%至54.9%之间[10][39] - 国内经济基本面呈现显著结构性分化，2025年前三季度实际GDP同比增长5.2%，但名义GDP同比增长仅4.1%，主要驱动力为出口（前10个月同比增长5.3%）和“两新”（设备工器具投资累计同比13.0%），而消费（前三季度社零同比4.3%）和投资（固定资产投资同比-1.7%）则形成短板[41] 2026年展望：叙事收敛与基本面回归 - 2026年全球主流叙事预计趋于收敛，驱动因素包括全球贸易环境不确定性下降（中美吉隆坡磋商暂缓一年关税）、美元空头交易拥挤度下降易引发技术性反弹、以及AI资本开支不易高位单边加速[2][11][12] - 国内中观“温差”将缩小，“十五五”首年投资缺口有望修复，在“消费率”目标政策红利下消费缺口将缩小，PPI中枢好转及反内卷政策将促使新兴与传统部门持续8个季度的景气差值拉大趋势趋于缓和[2][13] - 企业盈利定价权将上升，2025年规模以上工业企业盈利增速有望4年以来首次转正但中枢较低，2026年基准情形下预计盈利增速将从今年的3%左右上行至6.6%左右，且盈利广度将从上游向中下游扩展[3][14] - 宏观经济政策将从“逆周期组合”过渡至“扩内需组合”，2026年政策重点预计以稳定重大项目、助力增量消费、释放产业红利、推动房地产止跌回稳为主[3][15] 资产定价特征变化 - 商品定价将从定价远期变为远近结合，真实需求定价权上升，例如铜价在2025年虽涨幅与2020-2021年相似但供需缺口不明显，包含金融属性定价[17] - 股票定价短期单边叙事继续松动，盈利定价权上升，市场将从第一阶段定价预期过渡到第二阶段定价基本面[17] - 债券定价中长期单边叙事继续松动，名义GDP定价权上升，2021-2025年利率下行的四大驱动线索均呈现新变化[17] - 房地产定价居民风险偏好将正常化，租金收益率定价权上升，2025年10月百城租金收益率已回升至2.36%，风险偏好下降后其基本面支撑将更有效[18][26] 下一轮潜在流行叙事 - “南方国家工业化”涉及全球85%人口的未来格局，东非、拉美已出现趋势并对国内企业订单带来影响，2024年非洲外商直接投资流量同比增长达75.1%，东部非洲GDP增速高达4.9%[4][55] - “中国企业第二轮全球化”及“GNP取代GDP”指向产能出海和工业效率赋能全球，制造业在规模、创新和供应链效率上的优势将推动全球化赋能[4][55] - “AI场景化”是技术从愿景到现实的关键链接，未来几年可能是其加速阶段，对AI入口级场景、爆款垂直场景的捕捉可能成为流行叙事[4][56] - “新品质消费”或“新一轮服务消费升级”是从储蓄率到消费率的重要路径，政策提出提升居民消费率目标，未来空间主要在拓宽服务消费[4][57] 2026年关键经济假设与推演 - 投资缺口适度弥补是概率较高的假设，历史上固定资产投资很少像2025年这样负增长（前10个月同比-1.7%），“十五五”首年加之经济大省在“挑大梁”政策下增速修复，预计2026年制造业投资提升至5.8%，基础设施投资提升至5.5%，整体固定资产投资约3.9%[11][22][76] - 消费趋于改善，2026年社零受国补类耐用品高基数约束可能不会明显高于今年（预计4-4.5%），但服务类消费在政策支持下有提高空间，GDP口径的居民人均消费支出增速预计高于今年的4.6%[12][23][87] - 出口基本面略低于今年但大致平稳，预计处于3-4%区间，2024-2025年趋势增速稳定在5%左右，存在“名义增长红利”、“高端产品红利”和“工业化红利”支撑[13][25][72] - 地产下坠力量不继续扩大是基于租金收益率支撑（2025年10月为2.36%）和政策托底判断，政策想象空间包括清理不合理限制性措施、推动房贷利率下行等[13][26][92] - 在上述假设下，2026年经济推演为实际增长大致稳定（约4.9%）、名义增长初步修复（约5.1%）的组合，驱动结构的变化更为重要[15][28]

2025年回顾：叙事兴起与基本面分化 - 2025年全球市场流行一系列宏观叙事，包括美元信用长期走弱、全球产业链供应链重构、黄金是新一轮货币体系的锚、AI是新一轮产业链变革的基础设施、有色金属是新阶段的原油等 [1][8] - 全球财政、货币、贸易、技术环境的过快变化是叙事产生的天然土壤，市场借助宏大叙事在不确定性中建立坐标系 [1][8][38] - 2025年国内资产受外需和"两新"（新产业、新基建）基本面驱动，同时受全球叙事影响，高收益资产集中于有色和AI产业链 [1][9] - 国内中观层面存在显著"温差"：新兴产业景气度高，投资活跃；而传统部门如投资、消费、地产偏弱，导致盈利驱动资产的广度不足 [1][9][41] - 从资产表现看，至2025年11月14日，贵金属（黄金涨55.5%）、基本金属（铜涨26.8%）、新兴市场股票（MSCI新兴市场指数涨26.5%）及科技股（费城半导体指数涨36.8%）领涨 [39] - 国内主题行业指数收益率靠前的包括贵金属（85.4%）、基本金属（75.8%）、AI产业链（通讯设备43.8%、电子元器件54.0%）等，而消费、交运、公用事业等顺周期或红利类行业表现靠后 [10][42] 2026年展望：叙事收敛与基本面回归 - 2026年全球叙事预计趋于收敛，贸易环境不确定性下降，中美吉隆坡磋商暂缓一年关税，美国中期选举前政策或趋于稳定 [2][11][47] - 美元空头交易拥挤度下降后易出现技术性反弹，美联储降息空间的预期差可能助推美元走强，进而影响各国央行购金行为 [2][11][47] - AI资本开支不易高位单边加速，全球相关资产定价已较为充分，有色金属库存较高，市场对产业愿景的买单意愿下降 [2][12][48] - 国内中观温差有望缩小，"十五五"首年投资缺口大概率修复，政策红利推动消费率提升和地产企稳，经济将告别出口单边拉动 [2][13][50] - 企业盈利中枢和分布改善，2025年规上工业企业盈利增速四年来首次转正（预计3%），2026年预计上行至6.6%，盈利广度从中上游向下游扩展 [3][14][50] - 宏观经济政策从"逆周期组合"（如降息、降准、扩财政）过渡至"扩内需组合"（稳定重大项目、助力消费、释放产业红利） [3][15][16] 资产定价特征演变 - 商品定价从侧重远期预期转向远近结合，真实需求定价权上升，例如铜价此前包含金融属性定价 [17] - 股票定价中短期单边叙事继续松动，盈利定价权上升，市场进入"牛市第二阶段"，估值分化 [17] - 债券定价中长期单边叙事松动，名义GDP定价权上升，利率驱动因素呈现新变化 [17] - 房地产定价随居民风险偏好正常化，租金收益率定价权上升，房价环比转负后资产增值预期弱化 [17][18][90] - 叙事收敛不意味着完全逆转，全球财政扩张（如美国2026年赤字率预计5.9%）、贸易不确定性和AI技术投资未确认触顶等慢变量依然存在 [4][19][52] 下一轮潜在叙事 - "南方国家工业化"涉及全球85%人口，东非、拉美工业化趋势已对国内企业订单产生影响 [4][20][55] - "中国企业第二轮全球化"及"GNP取代GDP"，即产能出海和工业效率赋能全球，成为企业第二增长曲线 [4][20][55] - "AI场景化"是技术从愿景到现实的关键链接，政策推动高价值应用场景培育和开放 [4][20][56] - "新品质消费"或"新一轮服务消费升级"是从储蓄率到消费率的重要路径，服务消费存在"S曲线"效应 [4][20][57] 投资研究框架启示 - 叙事定价阶段打破了传统投研依赖的"基本面"坐标、"均值回复"前提和"性价比"决策依据 [5][21][60] - 优化投研框架需区分叙事层级，对标大类资产主题，并适度提高动量策略比重 [5][21][61] - 应建立叙事生命周期分析框架（萌芽期、认同期、狂热期、消退期），并设立验证指标和分批止盈机制 [5][21][62] - 承认叙事影响力但不简单追随，可在不同叙事间分散化，并利用期权等工具控制风险 [5][21][62] 2026年关键经济假设 - 投资缺口适度弥补概率较高，固定资产投资很少像2025年这样负增长（前10个月同比-1.7%），"十五五"首年经济大省在政策导向下预计修复 [5][22][76][78] - 消费趋于改善，国补之外零售已现改善趋势，服务消费在提升"消费率"、带薪错峰休假等政策下有提升空间，GDP口径消费增速预计高于2025年 [6][23][24][85] - 出口基本面略低于2025年但大致平稳，预计处于3-4%区间，各阶段有自身"基础增速"，当前受"名义增长红利"、"高端产品红利"和"工业化红利"支撑 [6][25][69][72] - 地产下坠力量不继续扩大，基于租金收益率支撑（2025年10月百城租金收益率2.36%）和政策推动止跌回稳的预期 [7][26][27][90]

行业转型背景 - 传统药房正从"药品售卖"向"健康管理"转型，面临客流运营和会员留存等挑战 [1] - 数字经济与实体产业深度融合推动行业数智化升级 [1] 公司战略发布 - 中国移动发布"移动智企"品牌，定位为中小企业"数智合伙人"，提供全场景全链条数智化解决方案 [1][2] - 品牌使命为"助力中小企业商业成功"，塑造"智慧经营管家、高效服务专家"形象 [2] - 采用"产品+服务"双轮驱动模式，构建一站式全周期服务体系 [2] 产品与服务架构 - 产品体系分为智连接、智安全、智经营三大类，覆盖网络/安防/经营管理全栈需求 [2] - 服务体系承诺"办理快、体验好、售后强"，通过专属工程师/SLA标准/专属客服保障服务质量 [2] 场景化应用案例 药店场景 - AI技术实现医保数据安全传输和电子处方全程追溯 [3] - 千里眼客流分析系统优化门店布局，OnePay医保支付提升结算效率 [3] - 智慧药店功能支持用户画像分析和个性化促销，提升复购率 [3] 其他核心场景 - 酒店行业：AI+IoT技术实现30秒刷脸入住，手机端完成房态监控和智能调价 [4] - 商铺场景：24小时AI巡店系统识别异常行为，双频WiFi保障高峰网络稳定 [4] - 楼宇办公：FTTO全光网络全覆盖，AI照明和空调节能系统降低运营成本 [4] 生态扩展规划 - 形成"6+X"矩阵：覆盖零售/餐饮/药店/酒店/IT服务/物业6大核心场景，叠加属地特色场景 [5] - 通过模块化产品组合和属地化团队实现"千企千面"定制化赋能 [5] - 未来将聚合产业链伙伴打造AI+时代基础设施，推动数智技术普惠化 [5]