报告行业投资评级 - TTF/JKM/HH 看跌 [1] 报告的核心观点 - 2026 年全球天然气市场处于产能扩张周期，中美欧内生消费增长动能不足，主要基准价格 TTF、JKM 和 HH 面临下行压力 [5][116] - 美国天然气市场将从平衡转过剩，Nymex 价格或在 2026 年上半年跌至 3USD/MMBtu 以下 [5][116] - 欧洲与俄罗斯能源脱钩无障碍，更多俄罗斯 LNG 流向亚洲，压低亚洲现货价格，TTF/JKM 波动率低于 Nymex，Nymex 更具交易价值 [5][116] 根据相关目录分别进行总结 2025 年天然气市场回顾 - 2025 年气价走势与此前判断大体一致，Nymex 波动率最高且相对更强，12 月寒潮将其首行推升至 5.4USD/MMBtu [15] - 主要消费地天然气需求疲弱，中国需求低速增长，欧洲消费总量停滞，美国气电负增长拖累总量增速 [18] - 供应处于投产周期，总量增长、结构调整，北美 LNG 液化产能集中释放，亚欧资源互换，TTF 和 JKM 联动紧密、价差低 [19][20] 2026 年美国天然气市场将会由平衡转过剩 - 2025 年美国天然气供需平衡，需求增长由 LNG 出口贡献，气电负增长，内生消费需求乏力，出口抢占俄罗斯市场份额 [21] - 2026 年 LNG 出口引领需求增长，但其他部门难贡献增量，预计干气产量 109.7Bcf/d，供应增量超需求增量致市场过剩 [2][22] 2026 年美国 LNG 出口量仍有较大增长空间 - 2025 年美国 LNG 出口增加 2200 万吨，对欧出口增加、对亚出口下降，形成对欧洲市场高度依赖，在非洲找到增量市场 [28] - 2025 年出口增量来自 Plaquemines、Freeport 和 Corpus Christi Stage，2026 年 Golden Pass 两条产线合计产能 1040 万吨/年，PNG 出口对墨西哥增加 [29][37][38] 气电未来新增产能有限，将会面临着可再生电力的挤压 - 2025 年 1 - 3 季度美国气电发电量同比降 3.8%，煤电反向替代，电力需求增速下降，AI 数据中心对需求增速贡献边际递减 [39][40] - 2026 - 2028 年美国新增气电装机对提升需求杯水车薪，中长期气电最大竞争来自可再生电力，尤其是光伏 [41] 2026 年美国干气产量仍将维持增长 - 美国天然气供应对低气价不敏感、对价格上涨响应快，2026 年干气产量大概率延续增长，增幅取决于价格预期 [52] 全球 LNG 扩产周期中，俄欧能源进一步脱钩并不存在供应障碍 - 欧洲天然气总量需求稳定，居民商业和工业部门气价高、顺价机制落后，气价下跌难刺激需求，气电需求增长得益于点火价差修复 [60][61] - 欧洲天然气供应结构调整显著，与俄罗斯能源脱钩对总量市场影响小，北美和卡塔尔产能可保障供应，俄罗斯 LNG 折价销售或压现货价格 [63] - PNG 替代排在后面，俄乌和平谈判艰难，美国支持战争意在 LNG 侵占俄罗斯市场 [65][66] 更多俄罗斯货源流向亚洲，或对现货市场构成压力 - 2025 年中国天然气需求低速增长，城市燃气微幅增长，工业负增长，化肥需求有限，气电增速高 [96] - 供应国产气稳定增长，进口管道气增加，对 LNG 形成挤出效应，2026 年市场仍供应过剩 [97][98] - 更多俄罗斯 LNG 流向亚洲将压低现货价格，日本和韩国需求对东北亚影响有限，亚洲整体需求疲弱 [98][99] 投资建议 - 2026 年全球天然气市场产能扩张，主要经济体内生消费增长不足，主要基准价格面临下行压力 [116] - 欧洲与俄罗斯脱钩，更多俄罗斯 LNG 流向亚洲，压低亚洲现货价格，TTF/JKM 波动率低于 Nymex，Nymex 更具交易价值 [116] - 美国 LNG 出口有增长空间，但供应增量使市场从平衡转过剩，Nymex 价格或在 2026 年上半年跌至 3USD/MMBtu 以下 [116]

地缘政治与能源市场格局转变 - 俄罗斯已失去在欧洲天然气市场的掌控地位 美国正填补其留下的市场空白[1] - 美国计划将俄罗斯天然气彻底挤出欧洲市场 乌克兰在此过程中发挥了助力作用[1] - 自俄罗斯全面入侵乌克兰以来 欧盟国家大幅削减俄罗斯天然气进口 同时增加了从美国进口的液化天然气[3] 美国能源公司的投资与项目计划 - 美国能源公司计划进入乌克兰市场 考虑在敖德萨建立一座液化天然气接收站[3] - 该项目为大型双边天然气项目 已在白宫进行过介绍 相关美国企业已了解情况[3] - 美国企业对乌克兰最大的天然气储备设施和输气管道网络表现出兴趣[3] 欧盟政策与制裁动向 - 欧盟正筹备第19轮对俄制裁 其中包括在2027年底前禁止进口俄罗斯天然气的条款[3] - 欧盟一直倡导降低对俄罗斯的能源依赖[3] - 美国要求欧洲加快与俄罗斯能源脱钩 并增加对美国液化天然气的采购[3] 美欧能源合作协议 - 根据与美国达成的协议 欧盟已承诺在2028年底前购买价值7500亿美元的美国能源资源[4] - 美国认为该方案在经济上对欧洲国家有利 能提供可靠的盟友能源供应[4] - 美国能源部长指出 欧洲停止购买俄油气将促使美国采取更严厉的制裁行动[3][4]

欧盟能源政策影响 - 欧盟强行与俄罗斯能源脱钩导致欧洲能源价格比其他国家和地区高出数倍 [1] 能源问题解决方案 - 可通过引入更多能源来源和建设更多运输路线来解决欧洲能源价格高企的问题 [1] 新石油管道建设 - 匈牙利与塞尔维亚以及俄罗斯就建设一条连接匈牙利和塞尔维亚的新石油管道进行了商谈 [1]

能源互联互通 - 西班牙与法国互联互通导致西班牙失去与欧洲其他国家的同步性 [1]