核心观点 - 本轮有色金属上涨中铝价表现大幅逊于铜价，但基于供需平衡分析，铝的供应约束更强，且铜的金融属性溢价或已被充分计价，铝价具备较大补涨空间，将推动铜铝比价回归中枢 [1][2] 价格表现与比价分析 - 年初以来LME铜3个月合约价格上涨27.2%，而LME铝3个月合约价格仅上涨11.2% [1] - 铜铝比价一路上升至4.4 [1] - 铝价表现逊于铜价的两大原因：宏观顺风下铜具有更强的金融属性；美国虹吸导致全球库存失衡的催化 [1] 铝供应前景分析 - 预计2026年铝供应呈现前低后高态势，但整体增量有限 [1] - 电力瓶颈制约下，印尼远期电解铝项目落地节奏或低于预期 [1] - 维持2026年全年电解铝净增量约为110万吨的预测，同比增长1.5% [1] - 进入2027年，投产项目将释放产量，可能带来较大的供应压力 [1] - 印尼远期规划产能充足，但电力供应准备不足，或将阻碍其电解铝产能的进一步释放 [2] - 长期来看，电解铝供应约束反映的是高效工业体系的稀缺性，该约束可能更加刚性，不受电解铝价格影响 [2] - 铝明年的供应约束确定性较强，长期电力瓶颈将持续制约产能增量兑现 [2] 铝需求与贸易环境 - 受益于其性价比，铝面临的下游负反馈较弱 [2] - 以铝代铜的场景正逐步扩展至冷气领域 [2] - 在终端制品出口需求驱动下，先前市场担忧的上半年需求透支的叙事并未兑现 [2] - 贸易维度，CBAM（碳边境调节机制）也将小幅推升行业整体的成本曲线 [2] 铜铝比价与后市判断 - 尽管存在铜的金融属性溢价与美铜虹吸催化，但铜铝间长期的协整关系不会轻易失效 [1][2] - 流动性利好带来的金融属性顺风或已被市场充分计价 [1] - 从平衡表角度看，2026年铝或表现得比铜更紧 [1] - 铝价或将补涨以带动铜铝比向中枢回归 [1] - 铝价具备较大的补涨空间，推动铜铝比向中枢回归 [2]