投资评级 - 对招商轮船的投资评级为“买入”，并予以维持 [4][8] 核心观点 - 公司2025年3季度业绩符合预期，预计4季度利润将加速增长，中长期油运和干散货运输市场双双走强 [1][7][8] - 油轮运输业务在传统淡季表现稳健，9-10月运价强势上涨，预计将为4季度贡献显著利润 [4][7][8] - 干散货运输进入旺季，运价表现强劲，预计4季度利润将环比提升 [5][8] - 公司液化天然气运输船队规模预计将快速增长，加速增厚业绩 [5] - 公司当前估值处于低位，对标同业有上涨空间 [8] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入193.10亿元，同比增长0.07%；实现归母净利润33.00亿元，同比下降2.06% [7] - 2025年第三季度单季实现营业收入67.25亿元，同比增长10.95%，环比下降3.78%；实现归母净利润11.75亿元，同比增长34.75%，环比下降6.66% [7] - 第三季度归母净利润略高于报告预期，业绩符合预期 [7] 分业务板块业绩分析 - **油轮运输**：第三季度贡献利润5.97亿元，同比增长55.06%，环比下降25.93% [4] 业绩期对应市场VLCC平均运价为37,107美元/天，同比增长22.39% [4] 公司VLCC实际等价期租收入表现优于市场，接近4万美元/天 [4] 9-10月运价均值已超过8万美元/天，季度化后预计为第四季度贡献利润超过20亿元 [4] - **干散货运输**：第三季度贡献利润2.92亿元，同比下降21.08%，环比增长11.03% [5] 业绩期对应市场海岬型船运价为23,041美元/天，同比下降15.25%，环比增长18.85% [5] 进入旺季后运价走强，9月中旬至10月底均值接近2.6万美元/天，季度化后预计为第四季度贡献利润约3.9亿元 [5] - **集装箱运输**：第三季度贡献利润4.09亿元，同比增长76.29%，环比增长39.59% [5] - **液化天然气运输**：第三季度贡献净利润2.39亿元，同比增长55.19%，环比增长35.03% [5] 公司首艘主控LNG船已交付，手持订单共37艘，其中27艘为自主控制，权益船队预计将快速增长 [5] 行业前景与公司弹性 - **油轮运输**：中期基本面走强，需求端受OPEC增产及地缘政治因素推动，供给端受老船效率下降影响 [8] 公司油轮船队等价期租收入每上涨1万美元/天，预计增加税前利润15.3亿元 [8] - **干散货运输**：行业景气度稳步开启，受益于西芒杜项目投产及降息预期推动的大宗商品贸易 [8] 公司干散货船队等价期租收入每上涨1万美元/天，预计增加税前利润15.1亿元 [8] 盈利预测与估值 - 报告维持公司2025年至2027年归母净利润预测分别为65.01亿元、74.46亿元和89.15亿元 [6][8] - 对应每股收益分别为0.81元、0.92元和1.10元 [6] - 基于2025年预测，公司市盈率分别为11.7倍，2026年和2027年分别为10.2倍和8.5倍 [8] - 估值低于同业公司，存在上涨空间 [8]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5][9] 核心观点 - 2季度业绩超预期 归母净利润12.59亿元 同比+12.25% 环比+45.49% [5] - 油散双击行情开启 旺季预计表现强劲 [6][9] - 公司估值处于低位 P/NAV约0.87倍 安全边际充足 [9] 业绩表现 - 2025年上半年营收125.85亿元 同比-4.91% 归母净利润21.24亿元 同比-14.91% [5] - 2季度营收69.89亿元 同比持平 环比+24.92% [5] - 油轮运输2季度贡献利润8.06亿元 环比+65.50% [6] - 干散运输2季度贡献利润2.63亿元 环比+65.41% [6] - 集装箱运输2季度业绩贡献2.93亿元 同比+115.44% [6] - 滚装船2季度净利润0.53亿元 LNG船贡献净利润1.77亿元 环比+23.78% [7] 市场数据 - 当前股价6.49元 市净率1.3倍 股息率3.94% [2] - 流通A股市值52,404百万元 总股本8,075百万股 [2] - 每股净资产5.01元 资产负债率47.10% [2] 运价表现 - VLCC平均运价43,100美元/天 同比-11.62% 环比+28.25% [6] - 公司VLCC-TCE接近4.6-4.7万美元/天 [6] - Capesize运价19,387美元/天 同比-27.68% 环比+56.61% [6] - 7-8月Capesize运价均值23,701美元/天 较上半年提升50.07% [9] 盈利预测 - 2025-2027年归母净利润预测:65.0/74.5/89.2亿元 [8][9] - 2025-2027年每股收益预测:0.81/0.92/1.10元 [8] - 2025-2027年毛利率预测:30.3%/32.4%/35.3% [8] - 2025-2027年ROE预测:14.5%/14.8%/15.7% [8] 敏感性分析 - VLCC运价每上涨1万美元/天 增加税前利润15.3亿元 [9] - 干散货运价每上涨1万美元/天 增加税前利润15.1亿元 [9] 行业展望 - 2025-2027年VLCC有效运力增速分别为-4.1%/-0.3%/+1.8% [9] - 2028-2030年VLCC有效运力增速预计为-0.5%/-1.0%/-1.2% [9] - 下半年铁矿石发货走强 西芒杜项目投产 宏观预期改善 [9]