报告行业投资评级 - 评级展望维持稳定 [55] 报告的核心观点 - 2025年旅游业保持稳定发展态势 国内出游人次和总花费同比均保持两位数增长 但在出游人次增速提升的背景下 总花费增速放缓 [8][9] - 出入境旅游复苏态势良好 国际航线旅客运输量已超2019年同期水平 [8][9] - 多数景区经营活动现金流有所改善 但盈利能力较上年同期有所下滑 [8][14] - 酒店业竞争加剧 主要酒店集团中仅少数企业出租率及RevPAR略有提升 [8][20] - 免税行业竞争格局保持稳定 受消费疲软影响 海南离岛免税市场销售继续承压 但政策利好推动行业触底 [8][33] - 旅游发债企业整体盈利水平较上年同期有所下滑 债务期限结构相对均衡 行业整体偿债压力可控 [8][44][52] - 国家持续出台产业政策 积极推动旅游业高质量发展 [40][55] 行业运行状况 - **国内旅游**：2025年前三季度 国内旅游总人次49.98亿 同比增长18.0% 较上年同期增速（15.3%）有所提升 已超过2019年同期水平（增幅8.76%）[9] - **国内旅游**：2025年前三季度 国内旅游收入（旅游总花费）4.85万亿元 同比增长11.5% 较上年同期增速（17.9%）有所放缓 已超过2019年同期规模 [9] - **国内旅游**：2025年国庆中秋假日8天 全国国内出游8.88亿人次 国内出游总花费8090.06亿元 每人次旅游支出911元 超过2019年同期水平 但略逊于2023年同期水平 [10] - **出入境旅游**：2025年前三季度 国际航线旅客运输量5915.5亿吨公里 同比增长23.5% 已超2019年同期水平（5594.8亿吨公里）5.73% [12] - **出入境旅游**：2025年前三季度 全国移民管理机构累计查验出入境人员5.11亿人次 较2024年同期（4.47亿）增长14.32% [12] 主要细分子行业情况 - **景区**：2025年1-9月 13家主要上市旅游景区样本企业累计实现利润总额17.85亿元 较上年同期（18.92亿元）下降5.67% [14] - **景区**：2025年1-9月 13家主要上市旅游景区样本企业经营活动现金流合计净流入25.77亿元 较上年同期（22.61亿元）增长14.02% [14] - **酒店餐饮**：截至2024年底 全国共有星级饭店7716家 较上年底减少492家 全年营业收入1557.3亿元 较上年减少3.21% 平均出租率49.2% 较上年减少0.5个百分点 [20] - **酒店餐饮**：2024年前三季度全国星级饭店营业收入总额1111.60亿元 较上年同期下降4.35% 其中一星级至五星级饭店下降幅度分别为-12.50%、-31.17%、-9.81%、-5.62%和-3.74% [24] - **酒店餐饮**：2025年上半年 锦江酒店境内可比酒店RevPAR为146元/间夜 较上年同期（154元/间夜）下降5.19% 出租率较上年同期下降2个百分点 [26] - **酒店餐饮**：2025年上半年 华住集团RevPAR为235元/间夜 较上年同期（244元/间夜）下降3.69% 出租率较上年同期保持稳定 [26] - **酒店餐饮**：2025年上半年 万豪国际RevPAR为80美元/间夜 较上年同期下降1.2% 出租率较上年同期增长1个百分点 [26] - **酒店餐饮**：2025年上半年 华住集团 首旅酒店和亚朵净利润较上年同期分别增长41.43% 14.71%和18.89% 锦江酒店和香格里拉（亚洲）净利润较上年同期分别下降59.33%和38.71% [27] - **免税购物**：2025年1-9月 海口海关共监管海南离岛免税购物金额221.6亿元 同比下降7.7% 购物人数342.9万人次 同比下降23.2% 人均购物金额6464元 同比增长20.25% [33] - **免税购物**：2025年9月 海南离岛免税月度销售额同比增长3.4% 实现近18个月以来的首次正增长 10月同比增长13.1% [34] - **免税购物**：2025年11月1日至7日政策调整后首周 海南离岛免税购物金额达5.06亿元 购物人数达7.29万人次 较去年同期分别增长34.86%和3.37% [34] - **免税购物**：中国中免行业龙头地位稳固 在中国免税市场份额约占80% [37] 行业政策 - 2025年1月 国务院办公厅印发《关于进一步培育新增长点繁荣文化和旅游消费的若干措施》 从推出消费惠民举措 精准匹配不同群体需求 扩大优质产品供给 培育新型消费场景等方面给予支持 [43] - 2025年4月 文化和旅游部印发通知 组织开展2025年全国文化和旅游消费促进活动 [43] - 2025年10月 《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》将旅游业发展纳入扩大内需 文化强国 对外开放的战略全局 [43] - 2025年10月 财政部 海关总署 税务总局联合发布《关于调整海南离岛旅客免税购物政策的公告》 对注册在海南自贸港并实质性运营的目录内企业 可减按15%征收企业所得税 [43] 发债企业信用分析 - **债券发行**：截至2025年9月底 旅游发债企业存续债券余额合计1355.89亿元 较2024年9月底（1241.02亿元）增长9.26% 占同期信用债余额比重为0.34% [47] - **债券发行**：2025年1-9月 旅游发债企业新发行债券规模610.89亿元 净融资额为114.87亿元 [47] - **盈利能力**：2025年1-9月 旅游发债样本企业收入规模合计为1666.06亿元 同比下降2.22% [48] - **盈利能力**：2025年1-9月 旅游发债样本企业实现利润总额合计59.31亿元 同比下滑35.38% [48] - **杠杆水平和偿债能力**：截至2025年9月底 旅游发债企业资产负债率和全部债务资本化比率中位数分别为58.49%和46.93% 较2024年9月底分别减少1.64个和0.23个百分点 [52] - **杠杆水平和偿债能力**：截至2024年底 长期债务在全部债务中的占比平均值为46.39% 债务结构相对均衡 [52] - **杠杆水平和偿债能力**：截至2025年9月底 旅游发债企业现金短期债务比的中位数为0.78倍 [54] - **杠杆水平和偿债能力**：2024年旅游发债企业全部债务/EBITDA中位数为8.95倍 较2023年中位数（3.48倍）明显上升 EBITDA利息倍数中位数为3.30倍 [54]