报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][7] 报告的核心观点 - 基于Blackwell放量及推理算力需求增长，上调25 - 26年预测，新增27年预测 [6] 各部分总结 营收与利润 - 2024年四季度收入393亿美元，同比增长78%，环比增长12%，超越彭博一致预期 [1] - GAAP毛利率为73%，符合彭博一致预期；净利润221亿美元，超越彭博一致预期；GAAP净利润率为56.2%；GAAP每股收益0.89美元，同比增长82%，环比增长14% [1] 数据中心业务 - 四季度收入达356亿美元，超越彭博一致预期 [2] - Blackwell销售超预期，达110亿美元，创公司史上最快产品导入纪录，头部CSP已部署GB200系统 [2] 毛利率与产能 - 受Blackwell初期量产影响，Non - GAAP毛利率73.5%；预计2026财年末毛利率回升至75% [3] - Blackwell季度产能达1.5万颗GPU，覆盖350个制造节点，云服务商已在全球部署Blackwell集群 [3] 算力需求 - 2025年算力需求持续提升，有预训练扩展、后训练扩展、推理扩展三定律 [4] - Blackwell架构针对推理优化，对比Hopper实现推理吞吐量提升25倍、成本低至H100的二十分之一，获标杆客户验证 [4] 网络部门 - 下个季度有望恢复增长 [5] - 网络业务中Spectrum X和NVLink Switch收入增长显著，云服务商正基于Spectrum X构建大型AI工厂，全球首个Stargate数据中心将采用Spectrum X [5] - 企业AI收入同比增长近两倍，得益于相关需求不断增长 [5] - 中国市场合规产品交付推动收入环比回升，但占比仍低于出口管制前水平；法德等欧洲国家AI基建加速 [5] 投资预测 - FY26 - 28（CY25 - 27）营收预测为2280亿美元/3350亿美元/3742亿美元（原FY26 - 27预测值为2057亿美元/ 2880亿美元） [6] - GAAP净利润预测为1249亿美元/ 1750亿美元/ 2000亿美元（原FY26 - 27预测值为1225亿美元/ 1728亿美元） [6]