核心观点 - 美联储主席Powell在Jackson Hole会议发表鸽派讲话，认为风险平衡要求调整货币政策立场，为9月降息铺路 [3] - 乐观情形下预计9月和12月各降息25bps，全年降息幅度难超过50bps，但当前市场定价全年降息2.2次的预期偏乐观 [3][7] - 中期看2026年5月新主席上台后货币政策将更宽松，悲观、基准、乐观情形下2025年分别有4、5、6次降息 [3][7] 大类资产表现 - 全周10年期美债利率升5.4bps至4.262%，2年期美债利率降4.4bps至3.707% [4] - 美元指数降0.14%至97.72，标普500和恒生指数均收涨0.3% [4] - 现货黄金价格收跌1.1%至3372美元/盎司 [4] Jackson Hole会议要点 - Powell强调通胀上行风险减弱，但失业率上升近一个百分点，这一发展在历史上从未在经济衰退之外发生过 [5] - 就业增长显著放缓，过去三个月均新增非农就业仅35,000人，远低于2024年的每月168,000人 [5] - 关税推高商品价格，但影响可能是一次性且渐进的，因就业市场不强且长期通胀预期锚定 [5] 货币政策框架调整 - 取消平均通胀目标制（AIT），回归灵活的2%通胀目标 [6] - 删除对就业目标"短缺（shortfalls）"的表述，但仍保持关注就业短缺而非实时偏离 [6] - 货币政策框架向最初的最大化就业与稳定通胀双目标回归 [6] 策略启示 - 9月FOMC前密集数据（非农、QCEW校准、PPI、CPI）将对9月和年内降息产生扰动 [7] - 9月FOMC后市场将加码押注2026年降息预期，2年美债利率和美元指数将重新回归下行趋势 [7] - 2年10年美债期限利差将走阔，因期限溢价限制长期美债利率走势 [7] 经济数据表现 - 美国25H1的GDP增速只有1.2%，而2024年是2.5% [5] - 8月标普美国PMI、新屋开工数据好于预期，但7月FOMC会议纪要偏鹰 [4]

核心观点 - 美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上的言论偏鸽派 为9月降息敞开大门 主要基于就业市场阶段性下行风险大于通胀上行风险的判断 [2] - 美联储宣布货币政策框架调整 结束平均通胀目标制(AIT) 改为2%灵活通胀目标制 取消通胀补偿机制 反映高通胀高增长经济环境变化 [4] - 预计9月将大概率降息25个基点 符合市场定价 但中期连续降息可能性较低 因美国经济韧性尚存且关税影响滞后 [3][4] 就业市场分析 - 7月非农新增就业数据不及预期 且前两月数据遭遇数十年来最大下修 就业数据可能存在大幅高估风险 [2] - 失业率维持在低位主要受供给因素推动 如移民减少导致劳动参与率持续走低 若劳动参与率维持年初水平 当前失业率可能更高 [2] - 就业调查指标指向更高失业率水平 就业差异指数和NFIB指数均显示失业率可能被低估 [12][16] 通胀形势评估 - 鲍威尔认为关税带来的通胀影响是短暂但非一次性的 会随时间缓慢渗透到供应链 短期通胀影响可控 [3] - 关税及移民政策收紧造成的劳动力市场下行对通胀有抑制作用 为9月降息提供支持 [3] - 2026年特朗普"大而美"法案带来的财政扩张可能驱动需求回升 带来持续通胀上行压力 [4] 货币政策展望 - 美联储货币政策框架调整顺应经济形势变化 结束平均通胀目标制(AIT) 改回2%灵活通胀目标制 [4] - 9月降息属于预防式降息 基准情形下大概率降息25基点 美债市场、利率期货市场及主流预测网站均定价25基点 [3][7][19] - 美国经济韧性尚存 零售、工业生产等主要经济指标距离衰退阈值仍有一定距离 不支持衰退式连续降息 [4][26] 市场预期与定价 - 利率期货市场显示降息2次的概率变化 主流预测网站Polymarket计价降息25基点 [19][21] - 美债10年期收益率与市场对未来12个月利率变动预期显示当前降息预期温和 [13][14] - 美国金融条件指数显示当前金融条件宽松 为货币政策调整提供空间 [15][23]