核心观点 - 信达证券首次覆盖国药控股并给予“买入”评级 认为公司低效业务调整接近尾声 利润端已出现明显改善 行业集中度提升及创新业务发展将驱动增长 同时公司分红比例逐年提高且当前估值低于历史均值 [1][2] 财务表现与盈利预测 - 2025年第三季度单季度归母净利润增速达17% 销售费用率和管理费用率下降带动净利率提升0.2个百分点 [2] - 预计2025-2027年营业收入分别为5771.87亿元、5978.35亿元、6193.25亿元 同比增速分别为-1%、4%、4% [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为80.77亿元、87.51亿元、95.22亿元 同比分别增长15%、8%、9% [5] - 对应2025年12月4日股价的市盈率分别为7.27倍、6.71倍、6.17倍 [5] 业务运营与结构调整 - 2025年公司注重提质增效并优化业务结构 为2026年轻装上阵及利润端持续超预期奠定基础 [2] - 公司主动优化零售板块中国大药房盈利较差的门店 后续有望看到其盈利改善 [3] - 国药集团注重推进高质量并购 “十五五”规划或持续重视资产并购重组 以推动形成生物医药领域新质生产力 [2] - 2024年国药集团完成治理层变更 新任董事长和总经理分别于2024年6月和4月任职 [4] 行业地位与增长驱动力 - 医药分销行业集中度持续提升 四家龙头公司集中度从2019年的38.38%提升至2023年的42.69% 年均提升1.08个百分点 其中国药控股2023年市占率达20.36% [3] - 2018-2024年间公司医药分销收入复合年增长率约7% 2024年药品分销收入约4246亿元 占总收入73% [3] - 医药分销后续增长驱动力包括：行业集中度提升、品种结构向高需求高价值方向优化、全面推进创新服务发展 [3] - 2018-2024年间公司医药器械分销收入复合增速约15.69% 2024年器械分销收入约1175亿元 占比约20% [3] - 器械分销业务中长期增长驱动力包括：行业集中度提升、SPD业务增长、器械工业等创新业务增长 [3] 零售与创新业务发展 - 公司持续推进“批零一体化”战略 深化专业药房和国大药房的双品牌战略 [3] - 2018-2024年间零售收入复合年增长率约16% 其中国大药房收入复合增速为12.52% 专业化药房收入复合增速约为23.64% [3] - 专业化药房增速较快且单店产出持续提升 受益于处方外流及与公司分销业务的协同优势 [3] 股东回报与估值 - 公司分红比例从2021年的28.1%逐步提升至2024年的30.98% 年均提升0.96个百分点 [2][4] - 近5年公司股息率均值为4.45% 2021-2023年间股息率基本维持在4.5%以上 2024年因利润下滑股息率降至3.47% [2][4] - 公司当前市净率估值约0.71倍 低于近5年市净率均值0.81倍 [2][4]

配售方案核心条款 - 公司与国泰君安国际订立配售协议 按尽力而为基准促使不少于6名承配人认购最多5628.6万股配售股份 [1] - 配售价格为每股10.66港元 假设全数配售可获款项总额约6亿港元 净额约5.93亿港元 [2] 资金配置计划 - 配售净额主要用于AI Agent等创新技术研发 打造全球化供应链科技平台 提供弹性供应链服务、资金融通、汇率管理及数字化赋能一站式解决方案 [2] - 部分资金用于国际化扩张及战略投资 通过战略投资和并购加速国际化产业生态融合 [2] - 剩余资金将用于其他一般营运资金用途 [2] 战略发展目标 - 本次配售旨在引入具备核心资源的战略投资者 加速公司在全球化布局、电商和机器人等创新领域的拓展 [1] - 公司强调成熟的轻资产运营模式 具备稳定高增长和持续盈利能力 [1] - 公司将抓住全球供应链加速重构及AI技术深度融合的历史机遇 为股东创造长期可持续价值 [1]

高管变动 - 钱曦获核准担任华润银行董事长，此前2023年8月被聘任为行长，2025年1月被选举为董事长 [1][3][5] - 钱曦为"70后"金融学博士，拥有招商银行长期区域管理经验，曾任广州、大连、佛山、西安分行行长及总行战略客户部总经理 [5][6] - 前任董事长宗少俊未进入新一届董事会，其曾长期任职农业银行系统，2017年加入华润银行 [8] - 华润银行管理层形成"五副二行助"格局，副行长5人、行长助理2人，首席信息官1人 [9][10] 公司战略与招聘 - 2024年提出"四个重塑"战略，推动组织架构调整和管理层优化 [8] - 公开海选总行行长，要求应聘者年龄不超过50岁，需管理过4000亿以上资产规模的机构 [10][13] - 相比2023年行长招聘（要求资产规模3000亿），本次条件明显收紧 [10] 财务表现 - 2024年营业收入71.3亿元，同比增长4.9%，增速较2023年提升0.61个百分点 [15] - 总资产4340亿元，同比增长11.6%，2019-2023年增速分别为18.7%、13.8%、22.3% [15] - 净利差1.26%、净息差1.23%，分别较上年收窄24BP、27BP [15] - 非息收入25.5亿元，受债券市场向好推动 [15] 资产质量 - 逾期贷款余额从2022年36.3亿元增至2024年80.7亿元 [16][20] - 不良率1.65%，同比下降8BP，但信用减值损失从2022年20.9亿元增至2024年42.9亿元 [17] - 贷款拨备率2.85%，环比下降7BP [17] - 房地产贷款余额269.2亿元，占比11.17%，为第一大贷款行业 [19][21] 业务结构 - 个人贷款1110.8亿元，占比46.1%，接近总贷款半壁江山 [19][21] - 租赁和商务服务业贷款267.8亿元，占比11.11%，较上年8.36%大幅提升 [19][21] - 贴现和福费廷业务占比从14.29%降至7.54% [21]