行业投资评级 - 报告对Thermo Fisher给予"买入"评级 目标价690美元 上行空间31.8% [2] - 其他公司包括Danaher、Samsung Bio、Lonza、IQVIA、Charles River等均未给予评级 [2] 核心观点 - C(D)MO和生命科学上游公司2024年业绩表现亮眼 而临床CRO和临床前CRO面临需求滑坡 [1] - 行业利润端修复速度明显快于收入端 显示出更明显的逐季度改善趋势 [4][6][7] - 全球需求复苏在细分赛道间存在明显差异 C(D)MO和生命科学上游公司对2025年需求展望乐观 而临床前和临床CRO公司展望偏谨慎 [4][8] - 2024年全球医疗健康融资额同比增长1.4% 自2021年后首度恢复正增长 [4][76] 细分领域表现总结 业绩表现 - 2024年行业收入同比增速中位数/平均数分别为+0.0%/+2.4% 相比2023年的+3.9%/+3.7%有所减弱 [7] - 2024年行业利润同比增速中位数/平均数分别为+2.4%/+3.5% 相比2023年的-6.2%/-7.2%显著改善 [7] - 一半公司2H24业绩相比1H24出现改善 6家公司的最好季度利润增速出现在2H24 [6] - Samsung Bio 2024年收入同比增长19.0% 基本维持2023年的强劲增长趋势(同比增长20.6%) [8] - Lonza核心收入同比增长7% 虽然低于2023年的+14% 但仍处在健康增长区间 [8] 成本控制 - 海外公司平均毛利率从2022年的46.4%下降到2024年的41.7% [24] - 临床CRO平均毛利率从2022年的31.0%小幅上升至2024年的31.8% [24] - Charles River 2024年毛利率相比2023年大幅减少3.5个百分点 [24] - 绝大多数公司2024年capex占收入比重下降 [25] 需求趋势 - C(D)MO公司持续看到强劲的商业化生产需求 Lonza预计2025年C(D)MO收入增速将接近20% [4][63] - Samsung Bio预计2025年CMO收入在2024年增长19%基础上将继续增长20-25% [4][63] - 生命科学上游公司受益于下游客户基本完成去库存带来的需求恢复 [4][8] - 临床前CRO受困于融资不足导致早期研发需求持续走弱 [4] - 临床CRO面临宏观因素导致的需求走弱 业绩增速明显放缓 [4] 订单情况 - Samsung Bio新签订单2023年增长28% 2024年继续大增70% [51] - Sartorius 2024年新签订单同比增长10% 相比2023年同比减少23%出现显著改善 [51] - 临床CRO公司新签订单在2024年下半年普遍加速下滑 [50] 2025年业绩指引 - C(D)MO和生命科学上游公司2025年指引相比2024年均有改善 [4][70] - 临床前和临床CRO公司2025年指引相比2024年明显恶化 [4][70] - Thermo Fisher预计2025年收入增长+1.4% ~ +2.6%(表观)或+3% ~ +4%(内生) [75] - Charles River预计2025年收入下降-7.0% ~ -4.5%(表观)或-5.5% ~ -3.5%(内生) [75] 长期增长支撑 - 全球10家主要大药企2024年研发投入达1,211亿美元 比2021年多出21.0% [89] - 大药企2024年合计capex同比增长13.4%至351亿美元 相比2021年大幅增长48.5% [89] - 头部biotech公司2024年R&D费用同比增长11.6%至200亿美元 比2021年增长71.4% [90] - 10家全球主要大药企合计自由现金流2024年同比增长24.6%至1,193亿美元 [90]