报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 24Q4毛利率超指引，25H1有望受益于国产替代、国补政策顺风，预计补贴政策拉动消费电子产品需求，公司受益于补库需求顺风；长期看好公司在半导体制造国产替代趋势中的独特地位，有望长期创造价值 [3] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 12月某日收盘价50.25港元，总市值4009.72亿港元，总股本79.80亿股 [1] 主要财务指标 |会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入（百万美元）|6322|8030|9678|11589| |同比增长|-13%|27%|21%|20%| |归母净利润（百万美元）|903|493|774|1027| |同比增长|-50%|-45%|57%|33%| |毛利率|19.26%|18.03%|19.26%|20.96%| |每股收益（美元）|0.11|0.06|0.10|0.13| |市盈率|180.55|530.00|469.59|353.87|[3] 财务情况分析 - 2024Q4收入22.07亿美元（YoY+31.5%，QoQ+1.7%），略高于市场一致预期的21.99亿美元，毛利率22.6%（YoY+6.2pcts，QoQ+2.1pcts），高于指引区间的18%-20%，归母净利润1.07亿美元（YoY - 38.4%，QoQ - 27.7%），市场一致预期为1.94亿美元 [3] - 2025Q1收入指引为23.39 - 23.84亿美元，市场一致预期为21.79亿美元，毛利率指引区间19%-21%，管理层表示受益于部分国产替代项目进入量产阶段和国家补贴政策刺激的补库需求，2025Q1预计淡季不淡，且2025Q1同比增速趋势有望延续至2025Q2 [3] - 2024Q4等效8英寸晶圆月产量94.8万片（YoY+18.9%，QoQ - 6.1%），产能利用率85.5%（YoY+8.7pcts，QoQ - 4.9pcts），受益于产品结构顺风，平均价格环比提升6% [3] - 2024Q4 8英寸晶圆收入3.95亿美元（YoY - 1.5%，QoQ - 10.1%），12英寸晶圆收入15.46亿美元（YoY+42.2%，QoQ+2.3%） [3] - 考虑到新产能需低价标准品订单填充和下半年市场供给增加带来的定价压力，2025年下半年ASP或下降 [3] - 2024年公司资本开支73.26亿美元（YoY - 1.9%），全年折旧与摊销费用32.23亿美元（YoY+20.8%），2025年资本开支预计与2024年持平，折旧费用预计增加20% [3] 资产负债表、利润表、现金流量表等数据 |项目|会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |资产负债表（百万美元）|流动资产|13635|14784|14560|15354| ||货币资金|6215|6364|6716|6867| ||应收账款|1170|840|1075|966| ||存货|2736|2958|3256|3817| ||其他|3514|4621|3513|3704| ||非流动资产|34152|34378|37784|39976| ||固定资产|23945|28092|31497|33734| ||无形资产与使用权资产|507|457|458|413| ||其他|9700|5829|5829|5829| ||资产总计|47787|49161|52344|55329| ||流动负债|7602|8760|9085|9459| ||短期借款|1216|2926|2926|2926| ||应付账款|3728|3729|3907|4071| ||其他|2657|2104|2252|2462| ||非流动负债|9340|8532|10532|12032| ||长期借款|8335|8038|10038|11538| ||其他|1005|494|494|494| ||归属母公司股东权益|20116|20614|21271|22182| ||少数股东权益|10730|11256|11456|11656| ||股东权益合计|30846|31870|32727|33838| ||负债和股东权益|47787|49161|52344|55329| |利润表（百万美元）|营业收入|6322|8030|9678|11589| ||营业成本|5104|6582|7814|9160| ||毛利|1218|1448|1864|2429| ||研发支出|707|765|854|968| ||销售费用|36|40|50|61| ||管理费用|482|580|604|700| ||税前利润|1187|860|1146|1443| ||所得税|-63|-130|-172|-217| ||净利润|1125|730|974|1227| ||少数股东损益|222|237|200|200| ||归属母公司净利润|903|493|774|1027| ||EPS(美元)|0.11|0.06|0.10|0.13| |现金流量表（百万美元）|净利润|903|493|774|1027| ||折旧和摊销|2667|3223|3943|4809| ||经营活动产生现金流量|3358|3176|4177|6179| ||投资活动产生现金流量|-6208|-4518|-5350|-7000| ||融资活动产生现金流量|2466|1608|1641|1089| ||现金净变动|-718|149|351|151| ||现金的期初余额|6933|6215|6364|6716| ||现金的期末余额|6215|6364|6716|6867|[4] 主要财务比率 |项目|会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |成长性|营业收入增长率|-13.1%|27.0%|20.5%|19.7%| ||增长率EBIT|-66.8%|-7.5%|51.9%|37.0%| ||归母净利润增长率|-50.4%|-45.4%|57.1%|32.7%| |盈利能力|毛利率|19.26%|18.03%|19.26%|20.96%| ||归母净利润|14.28%|6.14%|8.00%|8.86%| ||ROE|4.49%|2.39%|3.64%|4.63%| |偿债能力|资产负债率|35.15%|35.17%|37.48%|38.84%| ||流动比率|1.79|1.69|1.60|1.62| ||速动比率|1.33|1.35|1.24|1.22| |营运能力|资产周转率|0.14|0.16|0.19|0.22| |每股资料（元）|每股收益|0.11|0.06|0.10|0.13| ||每股经营现金|0.42|0.40|0.52|0.77| |估值比率（倍）|PE|180.5|530.0|469.6|353.9| ||PB|7.8|12.3|17.1|16.4|[4]

报告公司投资评级 - 公司评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司提出2025 - 2027年三年期间实现约15%的平均有形股本回报率目标，预计2025年银行业务净利息收益约420亿美元，预期信贷损失提拨占比30 - 40个基点，拟维持普通股东一级资本比率在14% - 14.5%，2025年目标派息率50%，拟展开最多20亿美元股份回购计划，维持“增持”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 02月19日收盘价88.40港元，总市值15,757.29亿港元，总股本178.25亿股 [2] 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业收益总额分别为659、655、658、667亿美元，同比增长-0.3%、-0.6%、0.5%、1.3%；归属公司普通股股东年度溢利分别为229、239、244、248亿美元，同比增长2.2%、4.3%、2.1%、1.6%；每股收益-摊薄分别为1.24、1.29、1.32、1.32美元；每股派息分别为0.87、0.65、0.67、0.66美元 [5] 2024Q4情况 - 列账基准收入116亿美元，同比下跌11%，不计须予注意项目固定汇率收入165亿美元，较2023年Q4增加12亿美元；列账基准除税前利润较2023年Q4增加13亿美元至23亿美元，列账基准除税后利润为6亿美元，较2023年Q4增加4亿美元；预期信贷损失较2023年Q4增加3亿美元至14亿美元，营业支出86亿美元保持稳定 [5] 2024年情况 - 除税前利润323亿美元，较2023年增加20亿美元，除税后利润250亿美元，较2023年增加4亿美元，完成出售加拿大银行业务确认增益48亿美元，出售阿根廷业务确认亏损10亿美元，收入659亿美元同比持平；净利息收益率为1.56%，较2023年下跌10个基点，净利息收益437亿美元，较2023年减少4亿美元；预期信贷损失34亿美元，相当于贷款总额平均值的36个基点，营业支出330亿美元，较2023年增幅为3%，普通股权一级资本比率为14.9%，上升0.1个百分点 [5] 资产负债表 - 2024 - 2027年资产分别为30,170、30,708、31,339、32,071亿美元，总负债分别为28,248、28,645、29,132、29,718亿美元，总权益分别为1,923、2,064、2,207、2,353亿美元 [6] 利润表 - 2024 - 2027年营业收益总额分别为659、655、658、667亿美元，税前溢利分别为323、336、341、346亿美元，年度溢利分别为250、260、266、270亿美元，归属公司股东年度溢利分别为229、239、244、248亿美元 [6] 现金流量表 - 2024 - 2027年年度税前溢利分别为323、336、341、346亿美元，经营业务所产生的现金净额分别为653、417、708、421亿美元，投资活动所产生的现金净额分别为-766、342、-59、-88亿美元，融资活动所产生的现金流净额分别为-265、-120、-122、-124亿美元 [6] 主要财务比率 - 2024 - 2027年营业收益总额同比增速分别为-0.3%、-0.6%、0.5%、1.3%，归属公司普通股股东净利润同比增速分别为2.2%、4.3%、2.1%、1.6%，资产负债率分别为93.6%、93.3%、93.0%、92.7%，ROA分别为0.76%、0.78%、0.78%、0.77%，ROE分别为13.64%、13.68%、13.02%、12.38% [6]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国美妆市场空间广阔且格局分散，预计 2023 - 2028 年将以 8.6%的复合年增长率增长，2028 年有望达 8763 亿元 [4] - 毛戈平品牌难以复制，是高端价格带的国货品牌标杆，在全国多地运营自营专柜并提供个性化服务 [4] - 毛戈平差异化定价精准入局高端美妆市场，彩妆和护肤产品价格介于国货与外资品牌之间 [5] - 公司彩妆产品稳步扩张、业绩向好，护肤条线空间广阔，已有十亿级单品雏形 [5] - 公司收入盈利蓬勃向好，2021 - 2023 年收入复合年增长率 35.3%，净利润复合年增长率 41.6%，将保持快速增长 [6] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 2025 年 2 月 20 日收盘价 72.80 港元，总市值 356.86 亿港元，总股本 4.90 亿股 [2] 中国美妆市场情况 - 2018 - 2023 年中国美妆行业市场规模由 4026 亿元增至 5798 亿元，复合年增长率 7.6%，预计 2023 - 2028 年以 8.6%的复合年增长率增长，2028 年达 8763 亿元，其中彩妆和护肤品市场规模分别达 1752 亿元/7011 亿元 [4] 毛戈平品牌优势 - 品牌创始人毛戈平将光影美学与东方美学融合，打造差异化服务，2003 年成为首个在高端百货设专柜的高端国货化妆品集团，截至 2024 年 6 月 30 日在 120 个城市运营 372 个自营专柜，配备 2700 名美妆顾问 [4] - 彩妆产品价格带 150 - 180 元，护肤产品价格带 300 - 350 元，精准定位高端市场 [5] 产品销售情况 - 截至 2024 年上半年，彩妆及护肤类产品共 387 个单品，其中彩妆 337 个、护肤 50 个 [5] - 彩妆条线 2023 年销售量 972 万件，同比增长 52.37%，平均售价 166.9 元/件，同比上升 6.24%；2024 年上半年光感无痕粉膏零售额超 2 亿元 [5] - 护肤产品 2023 年销售量 359.8 万件，平均售价 300 - 350 元，奢华鱼子面膜截至 2024 上半年零售额超 4.5 亿元 [5] 财务指标情况 |会计年度|2021|2022|2023| | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|1,577|1,829|2,886| |同比增长(%)|0.0|16.0|57.8| |净利润(百万元)|331|352|663| |同比增长(%)|0.0|6.4|88.4| |毛利率(%)|83.4|83.8|84.8| |净利润率(%)|21.0|19.2|23.0| |净资产收益率(%)|42.3|31.0|42.9| |每股收益（基本）(元)|1.66|1.76|3.31| [7]

报告公司投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 广钢气体2024年全年收入20.98亿元同比增长14.33%，归母净利润2.40亿元同比降低24.75%；Q4营收6.00亿元同比提高25%、环比提升14.1%，单季度归母净利润0.59亿元同比下降36.2%、环比提高30.0% [4] - 收入稳健增长，中标大项目再次验证竞争力，2024年收入增长得益于前期中标项目进入收费阶段且持续爬坡，Q4同比增长提速氦气影响基本消除，当年中标境内集成电路企业27.4亿元（15年） [4] - 盈利低点已过，未来利润率有望回升，2024年归母净利润下滑受氦气价格下跌影响，下半年氦气价格企稳，24Q4归母净利率环比回升，近期上调氦气产品价格，预计2025年利润率进一步提升 [4] - 未来仍有多个潜在大项目机会，电子大宗气龙头有望加速增长，随着算力爆发、端侧AI落地，国内先进制程和存储需求增长打开新项目成长空间，未来还有数条8.6代OLED线有望招标，预计公司2024 - 2026年归母净利润为2.40/3.72/5.27亿元，对应2025年2月20日收盘价PE为59.0/38.2/27.0倍 [4] 基础数据 - 02月20日收盘价10.76元，总市值141.97亿元，总股本13.19亿股 [2] 主要财务指标 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1835|2098|2586|3177| |同比增长|19.2%|14.3%|23.2%|22.9%| |归母净利润（百万元）|320|240|372|527| |同比增长|35.7%|-24.8%|54.6%|41.7%| |毛利率|35.1%|28.2%|30.8%|33.1%| |ROE|5.6%|4.1%|6.2%|8.4%| |每股收益（元）|0.24|0.18|0.28|0.40| |市盈率|44.4|59.0|38.2|27.0| [3] 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产|3152|3353|3506|3868| |货币资金|788|829|654|573| |应收票据及应收账款|346|376|458|562| |预付款项|19|22|25|31| |存货|185|213|251|303| |其他|1813|1913|2118|2398| |非流动资产|4101|4595|4438|4354| |固定资产|2288|2796|2842|2863| |在建工程|572|570|369|269| |无形资产|394|390|383|374| |商誉|563|563|563|563| |其他|283|278|282|286| |资产总计|7253|7948|7944|8222| |流动负债|745|1303|1219|1293| |短期借款|17|295|195|145| |应付票据及应付账款|397|556|606|721| |其他|331|452|417|427| |非流动负债|742|792|694|645| |长期借款|592|629|529|479| |其他|150|163|165|166| |负债合计|1487|2096|1913|1938| |股本|1319|1319|1319|1319| |未分配利润|860|939|1062|1235| |少数股东权益|36|36|36|36| |股东权益合计|5766|5853|6031|6284| |负债及权益合计|7253|7948|7944|8222| [6] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|1835|2098|2586|3177| |营业成本|1192|1506|1789|2127| |税金及附加|9|9|10|13| |销售费用|39|43|52|62| |管理费用|160|176|202|238| |研发费用|89|101|124|152| |财务费用|13|-3|1|5| |投资收益|1|1|1|1| |信用减值损失|-4|-11|-8|-5| |资产减值损失|0|-7|-4|-1| |营业利润|345|269|411|585| |营业外收支|1|1|3|1| |利润总额|346|269|413|585| |所得税|26|29|41|59| |净利润|320|240|372|527| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|320|240|372|527| |EPS(元)|0.24|0.18|0.28|0.40| [6] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |归母净利润|320|240|372|527| |折旧和摊销|205|322|336|362| |营运资金的变动|22|32|-324|-324| |经营活动产生现金流量|538|653|428|599| |资本支出|-1103|-807|-167|-266| |长期投资|-1679|0|-1|0| |投资活动产生现金流量|-2766|-813|-177|-278| |债权融资|-31|388|-198|-99| |股权融资|3090|0|0|0| |融资活动产生现金流量|2936|201|-426|-402| |现金净变动|709|40|-175|-80| [6] 主要财务比率 成长性 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入增长率|19.2%|14.3%|23.2%|22.9%| |营业利润增长率|14.1%|-22.1%|52.8%|42.4%| |归母净利润增长率|35.7%|-24.8%|54.6%|41.7%| [6] 盈利能力 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |毛利率|35.1%|28.2%|30.8%|33.1%| |归母净利率|17.4%|11.5%|14.4%|16.6%| |ROE|5.6%|4.1%|6.2%|8.4%| [6] 偿债能力 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |资产负债率|20.5%|26.4%|24.1%|23.6%| |流动比率|4.23|2.57|2.88|2.99| |速动比率|1.54|0.93|0.92|0.89| [6] 营运能力 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |资产周转率|33.3%|27.6%|32.5%|39.3%| [6] 每股资料(元) |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |每股收益|0.24|0.18|0.28|0.40| |每股经营现金|0.41|0.49|0.32|0.45| [6] 估值比率(倍) |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |PE|44.4|59.0|38.2|27.0| |PB|2.5|2.4|2.4|/| [6]

报告公司投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 广钢气体盈利低点已过，电子大宗气龙头有望加速成长 [2] - 2024年全年实现收入20.98亿元，同比增长14.33%，归母净利润2.40亿元，同比降低24.75%；2024年Q4实现营业收入6.00亿元，同比提高25%，环比提升14.1%，单季度归母净利润为0.59亿元，同比下降36.2%，环比提高30.0% [4] - 收入稳健增长，中标大项目再次验证竞争力，氦气影响基本消除 [4] - 盈利低点已过，未来利润率有望回升，2025年利润率有望进一步提升 [4] - 未来仍有多个潜在大项目机会，电子大宗气龙头有望加速增长，预计公司2024 - 2026年归母净利润为2.40/3.72/5.27亿元，对应2025年2月20日收盘价PE为59.0/38.2/27.0倍 [4] 基础数据 - 02月20日收盘价10.76元，总市值141.97亿元，总股本13.19亿股 [2] 主要财务指标 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|1835|2098|2586|3177| |同比增长|19.2%|14.3%|23.2%|22.9%| |归母净利润（百万元）|320|240|372|527| |同比增长|35.7%|-24.8%|54.6%|41.7%| |毛利率|35.1%|28.2%|30.8%|33.1%| |ROE|5.6%|4.1%|6.2%|8.4%| |每股收益（元）|0.24|0.18|0.28|0.40| |市盈率|44.4|59.0|38.2|27.0| [3] 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|3152|3353|3506|3868| |货币资金|788|829|654|573| |应收票据及应收账款|346|376|458|562| |预付款项|19|22|25|31| |存货|185|213|251|303| |其他|1813|1913|2118|2398| |非流动资产|4101|4595|4438|4354| |固定资产|2288|2796|2842|2863| |在建工程|572|570|369|269| |无形资产|394|390|383|374| |商誉|563|563|563|563| |其他|283|278|282|286| |资产总计|7253|7948|7944|8222| |流动负债|745|1303|1219|1293| |短期借款|17|295|195|145| |应付票据及应付账款|397|556|606|721| |其他|331|452|417|427| |非流动负债|742|792|694|645| |长期借款|592|629|529|479| |其他|150|163|165|166| |负债合计|1487|2096|1913|1938| |股本|1319|1319|1319|1319| |未分配利润|860|939|1062|1235| |少数股东权益|36|36|36|36| |股东权益合计|5766|5853|6031|6284| |负债及权益合计|7253|7948|7944|8222| [6] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|1835|2098|2586|3177| |营业成本|1192|1506|1789|2127| |税金及附加|9|9|10|13| |销售费用|39|43|52|62| |管理费用|160|176|202|238| |研发费用|89|101|124|152| |财务费用|13|-3|1|5| |投资收益|1|1|1|1| |公允价值变动收益|0|0|0|0| |信用减值损失|-4|-11|-8|-5| |资产减值损失|0|-7|-4|-1| |营业利润|345|269|411|585| |营业外收支|1|1|3|1| |利润总额|346|269|413|585| |所得税|26|29|41|59| |净利润|320|240|372|527| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|320|240|372|527| |EPS(元)|0.24|0.18|0.28|0.40| [6] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |归母净利润|320|240|372|527| |折旧和摊销|205|322|336|362| |营运资金的变动|22|32|-324|-324| |经营活动产生现金流量|538|653|428|599| |资本支出|-1103|-807|-167|-266| |长期投资|-1679|0|-1|0| |投资活动产生现金流量|-2766|-813|-177|-278| |债权融资|-31|388|-198|-99| |股权融资|3090|0|0|0| |融资活动产生现金流量|2936|201|-426|-402| |现金净变动|709|40|-175|-80| [6] 主要财务比率 成长性 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入增长率|19.2%|14.3%|23.2%|22.9%| |营业利润增长率|14.1%|-22.1%|52.8%|42.4%| |归母净利润增长率|35.7%|-24.8%|54.6%|41.7%| [6] 盈利能力 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|35.1%|28.2%|30.8%|33.1%| |归母净利率|17.4%|11.5%|14.4%|16.6%| |ROE|5.6%|4.1%|6.2%|8.4%| [6] 偿债能力 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债率|20.5%|26.4%|24.1%|23.6%| |流动比率|4.23|2.57|2.88|2.99| |速动比率|1.54|0.93|0.92|0.89| [6] 营运能力 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产周转率|33.3%|27.6%|32.5%|39.3%| [6] 每股资料(元) |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益|0.24|0.18|0.28|0.40| |每股经营现金|0.41|0.49|0.32|0.45| [6] 估值比率(倍) |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |PE|44.4|59.0|38.2|27.0| |PB|2.5|2.4|2.4|/| [6]

行业跟踪报告 | 国防军工 证券研究报告 行业评级 推荐（维持） 报告日期 2025 年 02 月 19 日 相关研究 【兴证军工】"全国低空交通一张网"正 式启动，统一标准实现高水平布局- 2025.02.18 【兴证军工】体系梗阻破冰在即，结构 性反转可待-2025.02.09 【兴证军工】军用四足机器人行业催化 有力，上市公司紧锣密鼓布局- 2025.02.02 分析师：石康 S1220517040001 shikang@xyzq.com.cn 分析师：李博彦 S0190519080005 liboyan@xyzq.com.cn 分析师：徐东晓 S0190524070009 xudongxiao@xyzq.com.cn 战略看多航天精导产业链 投资要点： 据中国航天科工集团公众号，1 月 19 日—20 日，中国航天科工集团召开 2025 年工作会 议，集团公司党组书记、董事长提出了集团公司 2025 年"六个坚决完成"主要工作目标， 其中第一项是"坚决完成以重大工程、重点型号为代表的年度科研生产任务"。 多型航天精导产品已经亮相 2024 年中国航展。 航天精导产业链相关标的中，菲利华、高德红外、航天 ...

报告公司投资评级 - 报告对波音公司维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 尽管2024年波音遭遇事故和罢工，交付量下降、自由现金流亏损，但公司纠错能力强，且出行需求超疫情前、订单储备丰厚，管理层战略调整有效，各项目也有不同进展，看好其在新CEO带领下走出低谷，预测2025 - 2027年商用飞机交付量、收入和归母净利润等指标向好 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 波音是全球航空航天双寡头企业，业务涵盖商用飞机、国防与航天、全球服务三大板块，产品包括主力机型和军用装备，并提供全生命周期服务 [5] 财务摘要 - 2024年营收665.2亿美元，净亏损118.2亿美元，各部门营收和利润有不同表现，综合营业利润率为 - 16.1%，年末现金及有价证券增至263亿美元，合并债务减至539亿美元 [5] 行业情况 - 2024年全球空中交通扩张超2019年，下游航空公司财务恢复，IATA预计2024年全行业净利润315亿美元，2025年为366亿美元，波音预计未来20年全球航司对新飞机需求约43,975架 [5] 管理层战略调整 - 新任CEO以工程师思维改革，包括收购Spirit、重新核算国防业务亏损、缩减管理层级、考虑出售非核心业务，2025年1月交付飞机创2023年以来新高 [4][5] 战略收购 - 2024年6月宣布收购机身供应商Spirit，旨在垂直整合供应链、强化质量控制，交易预计2025年完成，但需应对反垄断审查及文化融合风险 [5] 各项目进展 737项目 - 事故后FAA介入调查，产能降低，737 - 9机型复飞，公司将申请增产；截至2024年底库存有737 - 8、737 - 7/737 - 10，计划2025年交付完成 [5] 767项目 - 受罢工影响，2024年Q4生产线暂停，12月复产目标月产3架，Q3和Q4多次削减未来交付数量 [6] 777/777X项目 - 777X认证延迟，首架777 - 9交付推迟至2026年，777 - 8货机延至2028年，客机版需等待至2030年 [6] 787项目 - 2024年订单新增100架，但月产低于5架；25架库存飞机需升级，已支出2.56亿美元返工费，预计2025年完成库存交付 [6] 投资建议 - 预测2025 - 2027年公司商用飞机交付量为544\656\786架，收入为820\956\1,066亿美元，归母净利润为12\63\93亿美元，稀释后EPS为1.63\8.90\13.30美元，维持“增持”评级 [6] 主要财务指标 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万美元)|66,517|81,991|95,611|106,647| |同比增长|-14%|23%|17%|12%| |毛利润（百万美元）|-1,991|9,435|16,365|20,599| |毛利率|-3%|12%|17%|19%| |归母净利润(百万美元)|-11,875|1,170|6,302|9,282| |同比增长|-|-|439%|47%| |稀释EPS (美元)|-18.36|1.63|8.90|13.30| [6]

报告公司投资评级 - 报告对波音公司的投资评级为“增持（维持）” [1] 报告的核心观点 - 尽管2024年波音公司遭遇事故和罢工影响业绩，但展现强大纠错能力，出行需求超疫情前、订单储备丰厚，管理层战略调整有效，各项目有不同进展，看好公司在新CEO带领下走出低谷，维持“增持”评级 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 波音是全球航空航天领域双寡头企业，业务涵盖商用飞机、国防与航天、全球服务三大板块，产品覆盖主力机型和军用装备，并提供全生命周期服务 [4] 2024年经营情况 - 营收665.2亿美元，净亏损118.2亿美元，综合营业利润率为 -16.1%；年末现金及有价证券增至263亿美元，合并债务减至539亿美元 [4] - 各部门情况：BCA部门营收228.6亿美元，营业亏损79.7亿美元；BDS部门营收239.2亿美元，营业亏损54亿美元；BGS部门营收199.5亿美元，营业利润36.2亿美元 [4] 行业与订单情况 - 2024年全球空中交通持续扩张超2019年，下游航空公司财务表现恢复，预计2024年全行业净利润315亿美元，2025年为366亿美元 [4] - 波音预计未来20年全球航司对新飞机需求约43,975架，截至2024年底总积压订单5210亿美元，涉及5500架飞机 [4] 管理层战略调整 - 新任CEO以工程师思维推行改革，包括收购Spirit、重新核算国防业务亏损、缩减管理层级、考虑出售非核心业务，2025年1月交付45架飞机创2023年以来新高 [4] 战略收购 - 2024年6月宣布收购机身供应商Spirit，旨在垂直整合供应链、强化质量控制，交易预计2025年完成 [4] 各项目进展 - **737项目**：2024年1月事故后月产能降低，所有737 - 9机型Q1复飞，公司将申请增产；截至2024年底库存有55架737 - 8及35架737 - 7/737 - 10，计划2025年交付 [4] - **767项目**：受罢工影响2024年Q4暂停，12月复产后目标月产3架，2024年Q3和Q4多次削减未来交付数量 [5] - **777/777X项目**：777X于2024年7月启动试飞，8月暂停，2025年1月重启；首架777 - 9交付推迟至2026年，777 - 8货机延至2028年，客机版延至2030年 [5] - **787项目**：2024年订单新增100架，但月产低于5架；25架库存飞机需升级，已支出2.56亿美元返工费，预计2025年完成库存交付 [5] 财务预测 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万美元)|66,517|81,991|95,611|106,647| |同比增长|-14%|23%|17%|12%| |毛利润（百万美元）|-1,991|9,435|16,365|20,599| |毛利率|-3%|12%|17%|19%| |归母净利润(百万美元)|-11,875|1,170|6,302|9,282| |同比增长|-|-|439%|47%| |稀释EPS (美元)|-18.36|1.63|8.90|13.30| [5] 投资建议 - 预测2025 - 2027年商用飞机交付量为544\656\786架；收入为820\956\1,066亿美元；归母净利润为12\63\93亿美元；稀释后EPS为1.63\8.90\13.30美元，维持“增持”评级 [5]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [1] 报告的核心观点 - 在“十四五”收官之年，以航天为代表的精导产业链是需求确定性最高、节奏最迫切的方向，有望成为2025 - 2027年军工行业最强赛道，随着行业拐点到来，产业链各环节企业订单渐次落地成为有效催化 [9] 根据相关目录分别进行总结 各集团2025年工作目标及重点工作 - 中国航天科工集团2025年“六个坚决完成”主要工作目标中第一项是“坚决完成以重大工程、重点型号为代表的年度科研生产任务” [2] - 中国航天科技集团2025年要牢记强军首责的初心使命，全力以赴完成好科研生产任务，树立全生命周期服务理念，推动科研生产管理模式转型升级 [3] - 航天科工三院2025年要坚决完成以重大工程、重点型号为代表的年度科研生产任务、年度经营业绩考核任务、国际化经营年度任务 [4] - 航天科工四院2025年工作目标是“四个全面完成”，重点做好“推进强装铸剑工程，持续打造一流的装备体系”等工作 [4] - 航天三江2025年必须以开局就是决战、起步就是冲刺的姿态全力以赴，坚决打赢以重点型号为代表的年度科研生产任务攻坚战 [4] - 十院2025年在思想上要对标建军百年奋斗目标，确保完成全年科研生产任务目标 [4] - 火箭院2025年国家安全形势严峻复杂，“十四五”规划任务收官在即，对其履行强军首责和航天强国使命、完成全年任务目标提出更高要求，重点工作包括“聚焦勇担当、提能力，坚定不移履行强军首责和航天强国使命” [4] - 九院2025年要确保重大飞试任务圆满成功，确保研制交付任务全面完成，着力提升武器装备实战化能力，健全全生命周期质量保证体系，统筹拓展国内国际军民市场，积极提升经济增长空间 [4] - 四院2025年重点工作包括坚决履行强军首责，持续对标实战需求重塑固体能力，面向市场竞争，强化领域拓展，推进军品产业可持续高质量发展等 [5] - 兵器工业集团2025年要重点抓好九个方面的重点工作，第一条是“坚定履行强军首责，推动武器装备建设取得新突破” [5] - 晋西集团2025年是“十四五”规划收官之年和谋篇布局“十五五”规划之年，是全面深化改革的攻坚之年，是深入推进能力建设的重要之年，也是装备建设任务最为艰巨繁重的一年 [8] - 北方红阳公司2025年要全力以赴完成好“十四五”生产保供任务 [8] 2024年航展情况 - 多型航天精导产品亮相2024年中国航展 [6] - 第十五届中国国际航空航天博览会上，航天科工集团亮相HQ - 9BE远程防空武器系统等多种装备 [8] - 第十五届中国航展上，航天科技集团防空“急先锋”HQ - 16FE等多套武器装备共同构成防空“多面手”，在地地打击系统板块，A100G等明星产品格外引人注目，“卫士”系列明星产品精彩亮相 [8] 相关标的业绩情况 - 菲利华、高德红外等7家航天精导产业链相关标的以2024年预告净利润区间中值计，分别同比变动为 - 51.64%、 - 838.57%等 [7] - 2024上半年，剔除航天电工因素，航天电子营业收入和净利润分别同比下降16.54%和30.01% [7] - 2024上半年洪都航空非航空产品实现营业收入71.27万元，同比减少81.65% [7] 推荐关注标的 - 建议关注菲利华、航天电子、高德红外等22家标的 [9]

行业投资评级 - 推荐（维持）[1] 核心观点 - 汽车行业指数表现分化 SW乘用车周涨跌幅+3.7%领涨 SW商用车周跌1.6%表现较弱[2] - 新能源汽车销量保持高增长 2025年1月新能源乘用车销量45.71万辆 同比增45.71%[12][13] - 智能驾驶技术加速落地 多家车企推出搭载OrinX芯片及DiPilot系统的新车型[6] - 出口市场表现亮眼 2025年1月汽车出口17.89万辆 同比增10.90%[12] 市场表现 - 主要指数周涨跌幅：上证综指+1.3% 创业板指+1.9% SW汽车指数+1.2%[2][7] - 细分板块表现：SW乘用车+3.7% SW商用车-1.6% SW零部件+0.1% SW汽车服务+0.5%[2] - 个股涨幅前十：东风科技+26.7% 湘油泵+15.8% 天成自控+14.2% 精锻科技+13.0% 安凯客车+12.1%[10][11] - 个股跌幅前十：建设工业-11.5% 福达股份-10.5% 北特科技-8.3% 钧达股份-8.1% 贝斯特-8.0%[10][11] 产销数据 - 2025年1月乘用车销量：35.04万辆 同比增17.81%[12] - 新能源乘用车销量：45.71万辆 同比增45.71% 渗透率达30.17%[13] - 细分车型表现：SUV销量4.79万辆同比增15.03% MPV销量1.51万辆同比增19.26%[12] - 商用车销量：4.32万辆 同比增20.55% 其中客车销量0.44万辆同比增7.07%[12] 企业动态 - 北汽新能源任命David Wrottesley为设计总监 推进"Reimagine 2039"战略[14] - 力帆科技发布AI战略 将推出AI+智能驾驶车型[15] - 吉利星越L智擎上市 售价12.99-15.99万元 首月订单突破2.2万辆[15] - 某新势力品牌R7车型累计订单突破7万辆 12月交付量达3.12万辆[16] 技术发展 - 智能驾驶芯片升级：OrinX芯片支持600TOPS算力 OrinN芯片支持100TOPS算力[6] - ADAS系统普及：多家车企推出DiPilot智能驾驶系统 支持L2+级自动驾驶[6] - 电子电气架构演进：集中式EE架构渗透率从2024年12月的45.7%持续提升[16] 出口市场 - 2025年1月汽车出口17.89万辆 同比增10.90%[12] - 新能源车出口4.35万辆 同比增29.98%[12] - 商用车出口2.26万辆 同比增62.21%[12] - 零部件出口额111.3亿美元 同比增9.01%[12]