行业与公司概述 * 纪要涉及的行业为半导体资本设备行业[1] * 纪要基于对2025年12月17日至19日举行的Semicon Japan展会多家公司展台的访问[1] * 涉及的公司包括：Disco (6146.T)[2]、Ebara (6361.T)[3]、Kokusai Electric (6525.T)[4][8]、Ulvac (6728.T)[9]、Advantest (6857.T)[10]、Lasertec (6920.T)[11]、Tokyo Seimitsu (7729.T)[12]、SCREEN Holdings (7735.T)[14]、Tokyo Electron (8035.T)[15] 行业整体趋势与前景 * 设备需求强劲，主要来自存储器和先进逻辑应用领域，部分客户要求加快设备发货[1] * 设备制造商的商业环境在进入2026年时总体看好[1] * 报告重点推荐前端处理的Tokyo Electron、Ebara和Ulvac，以及后端处理的Disco[1] 各公司核心观点与产品动态 **Disco (6146.T, 买入)** * 今年展会亮点是发布了三款新型激光切割机（两款烧蚀型，一款隐形切割）[2] * 公司展示了除刀片切割外广泛的激光切割解决方案，关键特性包括相比前代机型提高了生产率，并能处理独特形状[2] * 展出了23年来首次更新的300毫米晶圆全自动研磨机，以及分别适用于研磨和刀片切割类别、可处理高达400毫米方形面板尺寸的切割机[2] * 这证实了公司拥有能满足广泛客户需求，尤其是先进封装领域需求的设备阵容[2] **Ebara (6361.T, 买入)** * 其CMP设备线未发布新产品，但确认最新型号F-REX300XA提供高水平生产率[3] * 产品竞争优势源于测量薄膜厚度以检测抛光终点的计量技术、其清洁性能以及抛光头的平整度[3] * 公司预计在CoWoS等先进封装应用的镀膜设备领域将实现增长[3] * 某些存储器制造商已开始在晶圆键合前工艺中使用公司的斜面抛光设备，关键卖点是其设备能实现比通过蚀刻去除特定物质更高精度的抛光[3] **Kokusai Electric (6525.T, 中性)** * 未在展会上发布新产品，但重申其附加值/利润率相对较高的mini-batch ALD设备采用率随着每一代新器件的推出而增加[4][8] * 介绍了其新技术晶圆级组装，表示应用其ALD技术作为预处理以增强键合性能，能够简化流程并提高生产率[8] * 公司指出正收到来自存储器和先进代工厂客户的额外询价，并预计在截至2027年3月的财年将实现强劲增长[8] **Ulvac (6728.T, 买入)** * 随着向环绕栅极技术节点的过渡，公司开始看到其主流溅射设备在前端晶体管工艺中的应用增加，作为CVD工艺的替代[9] * 在面板级封装溅射设备方面，公司正通过应用其在平板显示领域积累的技术来开发解决方案[9] * 公司认为通过优化与各种材料的兼容性已形成竞争优势[9] * 指出目前来自中国客户的用于金属硬掩模工艺的溅射设备订单强劲，且来自全球存储器制造商的订单势头也在增强[9] **Advantest (6857.T, 中性)** * 展示了广泛产品，重点包括光电集成器件测试解决方案、结合了存储器测试机和分选机的新DRAM测试解决方案，以及与EDA供应商合作开发的SiConic自动化工具[10] * 表示已有SiConic加速测试程序发布的实例[10] * 关于与Tokyo Seimitsu联合开发芯片级探针台，表示商业模式尚未确立，但两家公司将开展开发工作以满足最终测试前的测试需求，相关工作成果可能最早在2027财年下半年开始显现[10] **Lasertec (6920.T, 中性)** * 展示了掩模检查系统的主流产品线，重点是新发布的ACTIS A200HiT产品[11] * A200HiT型号目前正由多个客户评估，公司预计在截至2026年6月的财年将获得至少一个订单[11] * 由于已量产工艺节点的设备选择已基本完成，公司预计订单将从下一个节点开始实质性扩大[11] **Tokyo Seimitsu (7729.T, 卖出)** * 未发布新产品，但解释其所有主流产品均兼容面板级封装[12] * 谈及与Advantest联合开发芯片级探针台，表示计划通过其计量技术工作培育的定位技术来增加价值[12] * 当前半导体订单基本符合指引，其对2026财年下半年展望是第四季度订单高于第三季度[12] * 公司预计在截至2027年3月的财年，受AI/HPC应用设备驱动，将实现渐进式盈利增长[12] **SCREEN Holdings (7735.T, 卖出)** * 主流清洗设备线未发布新机型，但预计该产品线的主要增长动力包括晶圆键合工艺中对清洗的更大需求、存储器设备从批量式向单晶圆系统的转变，以及随NAND/DRAM结构变化而增加的清洗步骤[14] * 在先进封装领域，展示了新的DW-3100直接成像系统，该产品使用公司专有的GLV光学技术实现小于1微米的线宽/间距分辨率[14] * 表示首台设备已发货给一家主要的中国台湾OSAT厂商[14] * 公司目标是在2027年底前完成其键合设备开发工作，利用其专有的可实现低温晶圆对晶圆键合的等离子体技术[14] **Tokyo Electron (8035.T, 买入)** * 发布了涂布显影机和批量沉积设备系列的新产品，以及其新概念DX解决方案Epsira[15] * 新型涂布显影机LITHIUS Pro DICE相比前代机型提供更高生产率并降低客户拥有成本，且兼容广泛应用[15] * 新型批量沉积系统EVAROS相比2019年发布的上一代机型，晶圆处理能力提高约60%（一次处理多达200片晶圆），并通过减少传输时间实现高生产率[15] * 使用新开发的加热器可实现出色的温度控制[15] * 公司计划主要针对存储器客户扩大销售[15] 目标价与风险摘要 * **Disco (买入)**: 12个月目标价61,000日元，风险包括AI相关需求放缓或份额流失、中国需求放缓或出口管制收紧、日元对美元快速升值、半导体资本支出进入下行周期[16] * **Ebara (买入)**: 12个月目标价5,000日元，风险包括中国CMP系统制造商竞争力增强、半导体器件中新技术的采用缓慢、原油/LNG价格下跌及炼油/石化利润率下降[16] * **Kokusai Electric (中性)**: 12个月目标价4,400日元，风险包括关键客户投资变化、出口管制额外变化、竞争对手战略变化导致的竞争格局变化[16] * **Ulvac (买入)**: 12个月目标价7,700日元，风险包括FPD资本支出冷却超预期、核心及非核心产品竞争环境严峻导致利润率低于预期、订单确认放缓导致毛利率改善慢于预期[16] * **Advantest (中性)**: 12个月目标价18,000日元，风险包括客户资本支出意愿波动、市场份额波动、中国测试机需求趋势、日元/美元汇率波动[16] * **Lasertec (中性)**: 12个月目标价24,000日元，风险包括因保护膜更广泛采用导致检查频率降低、利率环境变化、主流产品竞争动态变化[16] * **Tokyo Seimitsu (卖出)**: 12个月目标价8,500日元，上行风险包括半导体订单（尤其是生成式AI相关）超预期增长、计量仪器部门业绩大幅超预期、股东回报高于预期、SPE业务利润率更高[16] * **SCREEN Holdings (卖出)**: 12个月目标价12,200日元，上行风险包括因公司特定因素获得市场份额、股东回报增强、市场转向偏好价值股，下行风险包括半导体行业库存调整阶段延长[16] * **Tokyo Electron (买入)**: 12个月目标价38,000日元，风险包括出口限制进一步加强、利率上行压力等因素导致估值倍数受压[16] 其他重要信息 * 报告发布日期为2025年，分析师为Shuhei Nakamura和Kaho Otake[5][6] * 报告包含大量监管披露、评级分布、利益冲突声明及全球分发实体信息[18][19][20][21][22][23][24][25][26][28][29][30][31][32][33][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][50][51][52][53][54] * 报告撰写时各公司股价：Advantest (20,050日元)、DISCO (47,230日元)、Ebara (3,679日元)、Kokusai Electric (5,115日元)、Lasertec (30,220日元)、SCREEN Holdings (13,425日元)、Tokyo Electron (33,170日元)、Tokyo Seimitsu (11,050日元)、Ulvac (6,947日元)[24]

涉及的行业与公司 * 公司为华海清科（Hwatsing），股票代码688120 SS，属于中国半导体设备行业[1] * 行业涉及半导体设备制造，特别是晶圆制造前端（WFE）设备，如化学机械抛光（CMP）、离子注入、研磨、减薄、切割等[1][2] 核心财务表现与业绩回顾 * 公司3Q25营收为12.44亿元人民币，同比增长30%，环比增长20%，基本符合预期[1][3] * 3Q25毛利率为41%，较2Q25的45.8%下降4.8个百分点，低于预期的46.6%[3][4] * 3Q25净利润为2.86亿元人民币，同比下降1%，环比增长5%，较预期低22%[1][3][4] * 营业利润率从2Q25的20.4%微降至20.0%，低于预期的25.2%[4] 产品进展与业务扩张 * 除核心CMP设备外，公司自主研发的12英寸大束流离子注入机已开始向多家中国领先集成电路制造商批量交付[2] * 12英寸晶圆边缘研磨设备Versatile-DT300也已实现大量出货[2] * 首台低温离子注入机iPUMA-LT成功交付，进一步丰富了产品矩阵[2] * 公司通过平台化发展战略和多元化产品突破，有望受益于未来收入增长[2] 盈利预测调整与估值 * 基于3Q25业绩，将2025E净利润预测下调7%，主因毛利率较低及运营支出比率较高[8] * 将2025E毛利率预测下调至44.1%，原为46.4%，预计毛利率在4Q25逐步恢复[8][9] * 将2026E-2027E营收预测上调2%，净利润预测均上调1%，反映对AI需求增长、中国资本开支扩张及产品矩阵增强的预期[8][9] * 目标价上调10%至163.4元人民币，基于2026E市盈率35倍，此前为32倍[9] * 当前股价对应2026E市盈率为29.4倍，目标市盈率35倍与公司自2022年7月以来的平均市盈率持平[1][9] 投资评级与风险 * 维持中性（Neutral）评级，认为当前估值上行空间温和[1][9] * 关键风险包括中国半导体资本开支扩张强度不及预期或超预期、从半导体客户获得专用设备订单的速度、以及新产品扩张进度[16] 其他重要信息 * 公司并购排名为3，代表成为收购目标的概率较低（0%-15%）[18][24] * 研究报告覆盖范围广泛，包括AAC、中微公司、北方华创等多个中国半导体及科技公司[26]