公司信息 * Waystar Holding (NasdaqGS:WAY) 是一家为医疗保健提供商提供基于云和人工智能的营收周期管理软件平台的公司[7] * 公司由首席执行官Matt Hawkins领导 其拥有丰富的软件行业和私募股权背景 于2017年通过合并Zirmed和Navicure两家公司而成立[7] 市场机会与行业背景 * 美国医疗保健行政方面每年存在约4500亿美元的行政浪费[13] * 行业每年仍有4.5亿次拒付索赔 初始提交索赔的拒付率约为17%[17] * 公司瞄准的市场包括一个保守估计年规模150亿美元的替代传统软件的市场 以及一个超过1000亿美元的手动服务/业务流程外包(BPO)市场[33] * 医疗保健提供商正在整合成综合交付网络 这加剧了行政支付的复杂性[13] * 决策者在临床方面因涉及患者生命而较为风险规避 在行政方面则因运营利润率极低而极为关注现金流[14] 产品、平台与技术优势 * 平台帮助医疗保健提供商从保险公司和患者处更快、更准确、更高效地获得付款[8] * 拥有基于云的规则引擎 其网络的首过索赔接受率接近99%[17] * 每年处理超过60亿笔保险交易 构成超过1万亿美元的总索赔费用[18] * 平台拥有超过100万提供商用户[14] 其中数十万用户将其用于大部分工作日[15] * 2025年初与谷歌合作推出了生成式AI功能AltitudeAI[22] * 平台是“学习型”的 每个季度向客户提供数百项功能改进[23] 增长动力与财务表现 * 已连续五个季度实现两位数收入增长 超过其长期增长率目标[33] * 过去几年 gross revenue retention（总收入留存率）一直保持在97%[34] * 上市前 net revenue retention（净收入留存率）平均在108%至110%之间[34] * 拥有约80%的胜率 against legacy competitors[46] * 增长驱动力包括替代传统解决方案、赢得新客户、交叉销售以及用AI能力侵蚀服务市场[33][34] * 近期增长部分得益于竞争对手Change Healthcare遭受网络攻击后 公司接收了其客户[30][34] 收购Iodine Software * 收购Iodine Software以填补营收周期中的“中间部分” 该部分涉及将非结构化临床信息转化为智能结构化代码以生成准确索赔[56][57] * Iodine自身是云原生且部署AI 每年处理超过1.6亿次临床诊疗 与超过1000家医院合作 覆盖了美国约34%的出院患者[58] * 此次合并将Iodine的大型临床数据集与Waystar的大型行政数据集相结合 用于训练AI模型[24][59] * 目标是创建“完美、不可否认的索赔” 减少拒付可能性 并实现自动裁决和支付等概念[59] 竞争格局 * 公司认为市场上没有完全类似的云原生、全平台AI的竞争对手[45] * 遇到的传统竞争对手包括Change Healthcare（现况）、TriZetto（主要面向门诊）、Availity（由支付方拥有）、FinThrive（主要面向医院）[46] * 与BPO（如Conifer、Optum、Ensemble、R1）存在“竞合”关系 它们有时使用Waystar的软件 有时在某些方面竞争[47] * 长期机会在于用软件侵蚀庞大的服务市场[48] 商业模式与风险因素 * 收入模式约50%是订阅制（主要按每位提供商每月收费） 另外50%与量级挂钩（按交易量或患者访问量收费）[68][70][72] * 量级部分包括患者支付解决方案 Waystar从中收取一定的费率[72] * 对量级增长采取保守看法 长期历史平均年增长约为2% 目前看到的利用率影响约为4%[73] * 患者支付处理存在季节性 由于高 deductible健康计划在年初重置 上半年较强[73] * 在使用数据训练AI模型时 遵守HIPAA规定 获得HITRUST认证 对信息进行匿名化处理 并遵守合同限制[61] 实施与客户价值 * 软件部署快速且干扰小 曾在周末为医院上线系统 甚至在Change网络攻击期间也是如此[40] * 价值主张包括强大的投资回报率(ROI) 最小化业务中断 以及提高客户满意度和净推荐值(NPS)[15][33] * 拥有足够的可参考案例（referenceability）来匹配各种类型的客户 这有助于克服风险规避并推动市场份额增长[41][42] * 能够教育市场 改变软件实施困难且耗时的观念[39][40] 未来重点与展望 * 公司未来6-12个月的重点是成功整合Iodine收购 利用临床和行政数据集训练AI模型[75] * 长期（3-5年）目标是利用AI能力扩张到巨大的可寻址市场机会中[75] * 公司对未来的AI平台发展感到兴奋 认为处于一个非常早期的、令人兴奋的发展阶段[29]

核心财务表现 - 2025年第二季度GAAP收入达到2.707亿美元 超出市场共识预期1117万美元 同比增长15.4% [1][2][5] - 非GAAP每股收益为0.36美元 超出预期0.02美元 同比大幅增长38.5% [1][2] - 调整后EBITDA为1.126亿美元 同比增长19.9% 利润率提升至41.6% [2][6] - 无杠杆自由现金流激增至1.108亿美元 同比增幅达120.1% [2] 业务运营亮点 - 平台年处理医疗支付交易量超过60亿笔 帮助客户减少拒付并加速回款 [3] - 人工智能产品AltitudeAI使申诉处理效率提升70% 2025年上半年帮助客户避免近60亿美元拒付索赔 [8] - 超过90%的事先授权通过"无接触"自动化处理 大幅减少人工工作量 [8] - 净收入留存率提升至115% 显示强劲的客户粘性 [8] 产品与市场表现 - 提供者解决方案贡献总收入的70% 订阅收入达1.311亿美元 成为主要增长动力 [6][11] - 患者支付解决方案共同推动销售增长 但提供者解决方案因利润率较高显著改善盈利结构 [11] - 成功加速接入三个大型客户 带来即时的量基收入和预期的经常性订阅流 [7] - 与全美前20大医院系统中的16家建立合作关系 服务超过100万医疗提供者用户 [12] 战略发展与并购 - 计划收购Iodine Software 预计使可触达市场扩大15% 并增加显著订阅收入 [10] - 自2018年以来已完成九次收购 展现成功的整合能力 [10] - 人工智能深度集成于收入周期管理 持续优化客户工作流程 [4][12] - 量基收入逐步向经常性订阅模式过渡 支持长期收入稳定性 [7][14] 业绩指引更新 - 上调2025全年收入指引至10.3-10.4亿美元 中间值上调2200万美元 [13] - 调整后EBITDA指引上调至4.18-4.26亿美元 中间值上调1200万美元 [13] - 非GAAP净利润预期调整为2.51-2.57亿美元 每股收益1.36-1.40美元 [13] - 下半年收入因季节性和患者支付趋势将低于上半年 Q3与Q4金额预计相近 [14]

报告行业投资评级 - 对OneStream（OS）、Vertex（VERX）、Waystar（WAY）维持买入评级 [1][5] - 对Alkami（ALKT）、Alarm.com（ALRM）、Semrush（SEMR）、Sprout Social（SPT）维持中性评级 [57][58][67] - 对BlackLine（BL）维持卖出评级 [59] - 对e2open（ETWO）未给出评级 [61] 报告的核心观点 - 年初至今SMID - cap软件覆盖股票中位数下跌约15%，标普500下跌约1%，第一季度业绩和指引好于预期，全年剩余时间估计修正将是倍数/股票的关键驱动因素 [1][17] - 重申对OneStream（OS）、Vertex（VERX）、Waystar（WAY）的买入评级，认为倍数扩张是今年剩余时间股票表现的关键驱动因素 [1][5] 各部分总结 重新审视顶级投资想法 - YTD表现优异的股票（GWRE、OS、WAY）倍数平均扩张约6%，表现不佳的股票（SMWB、SPT、WK）倍数收缩约42%，倍数扩张可能是今年剩余时间股票表现的关键驱动因素 [5] - OneStream（OS）是CFO办公室最明显的规模化AI创新者，扩展性、AI和缩短价值实现时间是其核心驱动因素 [6] - Vertex（VERX）因税务复杂性在IT优先级中上升，短期增长放缓可能是增长低谷，是有吸引力的切入点，长期有份额增长机会 [9][11] - Waystar（WAY）是医疗收入周期的领先创新者，短期收入设置积极，长期有望成为垂直软件资产 [13][14] 第一季度业绩带来的关键主题 - 收入好于预期，指引基本不变，中位数股票收入比预期高约1%，全年剩余时间“超预期并上调指引”的情况可能存在 [18][19] - 盈利能力高于共识，但全年展望基本不变，第一季度利润率比预期高约1.3%，主要因营收超预期、有利的外汇和运营费用时间安排 [27] - 管理层信息对股价表现至关重要，在某些情况下比正式指引更重要，管理层有效沟通能影响股价表现 [37][38] - 尽管宏观不确定性高，但第一季度买家行为基本不变，部分公司强调缩短价值实现时间以应对预算审查 [42][43] - AI战略逐渐清晰，覆盖公司通过三种方式进行AI投资，今年AI技术公告显著增加 [45][46] 子行业总结 - 垂直软件年初至今下跌约10%，第一季度业绩公布后上涨约5%，1Q结果总体稳健，预计表现受特定终端市场因素驱动 [49][50] - 后台软件年初至今下跌约10%，第一季度业绩公布后上涨约16%，1Q结果好于预期，预计前瞻性指标和交易定性评论将是股价表现的关键驱动因素 [52] - 前台软件年初至今下跌约29%，第一季度业绩公布后上涨约2%，1Q结果较好，但管理层展望谨慎，预计有挑战性的增长路径 [54][55] 估值与关键风险 - Alkami（ALKT）维持中性评级，目标价28美元，关键风险包括银行交易胜率提高、市场份额增加等积极因素，以及宏观逆风、法规变化等消极因素 [57] - Alarm.com（ALRM）维持中性评级，目标价59美元，关键风险包括商业、能源和国际业务增长加速等积极因素，以及竞争加剧、客户流失等消极因素 [58] - BlackLine（BL）维持卖出评级，目标价45美元，关键风险包括宏观环境改善、产品采用加速等积极因素，以及宏观逆风、竞争加剧等消极因素 [59][60] - e2open（ETWO）未给出评级 [61] - nCino（NCNO）维持中性评级，目标价24美元，关键风险包括领先指标改善、新产品采用加速等积极因素，以及宏观逆风、价值实现时间长等消极因素 [62][63] - OneStream（OS）维持买入评级，目标价33美元，关键风险包括宏观不确定性下交易周期延长、销售和营销强度增加等消极因素 [64][65] - Q2 Holdings（QTWO）维持买入评级，目标价102美元，关键风险包括宏观逆风、价值实现时间长等消极因素 [66] - Semrush（SEMR）维持中性评级，目标价12美元，关键风险包括企业SEO和AI产品需求增加、客户流失率降低等积极因素，以及搜索引擎格局变化、投资回报率低等消极因素 [67] - Similarweb（SMWB）维持买入评级，目标价10美元，关键风险包括宏观不确定性、数据即服务采用缓慢等消极因素 [68] - Sprout Social（SPT）维持中性评级，目标价24美元，关键风险包括市场策略结果改善、毛留存率提高等积极因素，以及宏观不确定性、竞争加剧等消极因素 [69][70] - Vertex（VERX）维持买入评级，目标价50美元，关键风险包括宏观不确定性影响净留存率、新客户增长缓慢等消极因素 [72] - Waystar（WAY）维持买入评级，目标价51美元，关键风险包括销售动力不足、利润率扩张空间有限等消极因素 [73] - Workiva（WK）维持买入评级，目标价101美元，关键风险包括宏观不确定性影响需求、CSRD采用延迟等消极因素 [74][75]