文章核心观点 - 文章对比了支付生态系统中的两家公司：代表“先买后付”新兴模式的Affirm与代表传统信用卡模式的美国运通 核心问题在于哪种模式在当前为投资者提供了更大的上行潜力 分析认为尽管美国运通提供稳定性 Affirm凭借其高增长、商户生态扩张以及与消费者支付行为变化的契合度 在2026年展现出更具吸引力的上行前景 [1][2][3][21] 业务模式与市场定位 - Affirm是“先买后付”模式的代表 通过技术优先的承销模型和嵌入式金融平台 直接整合到数字结账体验中 [2][5] - 美国运通则立足于其高端持卡人和以贷款驱动的生态系统 在传统支付领域属于最佳运营商之一 拥有忠诚且高消费的客户群 [2][9] - 美国运通的收入严重依赖于贷款和利息收入 在利用新兴的非卡基支付技术方面敏捷性较低 [11] - Affirm的嵌入式特性使其能够控制消费者体验 这是卡网络难以轻易复制的 [6] 财务表现与增长动力 - Affirm在最近一个报告季度收入实现33.6%的同比增长 活跃消费者数量攀升至2410万 2026财年第一季度的交易显示重复使用率达96% [4][10] - 美国运通在最近一个报告季度收入增长11% 得益于富有弹性的旅游娱乐支出以及卡费和利息收入的持续增长 [9][10] - Affirm拥有庞大的商户生态系统 合作伙伴达42万家 包括Shopify、亚马逊、好市多和苹果 国际扩张进一步延长了其长期增长跑道 [6] - 美国运通在核心市场渗透率已很深 增长更具渐进性 在不承担额外信用风险或稀释其高端定位的情况下 难以实现超常增长 [12] 运营与信用风险管理 - Affirm采用实时数据和机器学习进行信用风险评估 这有助于稳定信用表现 并推动其Affirm Card的采用 [5] - 美国运通的拖欠趋势尚可控制 但过去几年信贷损失拨备呈上升趋势 反映了更为谨慎的消费者环境 [11] - Affirm的长期债务与资本比率为70.6% 高于美国运通的64.1% 反映了其增长阶段的特征 [7] - Affirm通过证券化和银行合作多元化其资金来源 随着收入增速快于固定成本 运营杠杆正在改善 [8] 市场预期与估值比较 - Zacks一致预期显示 Affirm的2026财年收益预计将同比增长560% 次年增长56.8% 过去四个季度均超预期 平均超出幅度为129.3% [14] - 美国运通的2025年收益预计同比增长15.4% 次年增长13.9% 过去四个季度亦均超预期 但平均超出幅度仅为4% [15] - Affirm的远期市销率为5.58倍 高于美国运通的3.33倍 这反映了其增长属性 [16] - 过去一个月 Affirm股价上涨14% 显著跑赢美国运通5.8%的涨幅 两者均超过标普500指数1.7%的涨幅 [18] 创新与长期前景 - 美国运通的创新是渐进式的而非颠覆性的 其闭环结构缺乏Affirm软件主导的嵌入式金融平台的灵活性 [13] - 随着支付日益向替代信贷模式和无缝结账整合发展 美国运通以卡为中心的方法可能限制其相对于行动更快的金融科技同行的上行空间 [13] - Affirm的收入快速增长、商户生态系统扩张、运营杠杆改善以及与不断演变的消费者支付行为的一致性 为其带来了更强的长期收益潜力 [21]

文章核心观点 - Wolfe Research 于12月9日对 Affirm Holdings 启动覆盖 给予“Peer Perform”评级 认为公司虽有多项可信的增长驱动力 但股票估值限制了近期的上涨空间 需要更具吸引力的入场点才会对股票采取更具建设性的立场 [1] 增长驱动力 - **0% APR分期贷款**：商家日益倾向于促销性融资而非直接折扣 通过提供灵活的月度支付方案来维持利润率并提高转化率 这推动了Affirm免息月付贷款产品的广泛采用 [2] - **Affirm Card持续发展**：该卡使消费者能将“先买后付”功能从结账环节延伸至日常消费 从而提高了平台上的用户参与度和交易频率 [3] - **国际扩张**：公司持续进行国际扩张努力 包括进军欧洲市场 这是一个可以进一步多元化收入来源的长期机会 [3] 估值与股价观点 - Wolfe Research 启动覆盖时给出的目标价区间为72美元至82美元 [4] - 公司预期的运营进展已基本反映在当前股价中 因此尽管其战略和产品组合具有吸引力 但在估值预期重置之前 股价从当前水平上涨的空间似乎有限 [4]

公司近期表现与市场反应 - 公司股价自4月低点以来已上涨137%，昨日收盘价约为每股73美元，单日涨幅达11.8% [1] - 此次股价上涨源于首席财务官Rob O'Hare主持的炉边谈话，其言论缓解了投资者对公司在关键假日购物季业务健康状况的担忧 [1][2] 宏观经济背景 - 美国11月失业率升至4.6%，为四年来最高水平 [3] - 美联储在2025年第三次降息，将基准利率下调0.25个百分点，使联邦基金利率目标区间达到3.5%至3.75% [3] - 这些指标表明对经济增长放缓的担忧，可能对面向消费者的信贷公司构成挑战 [2][3] 商业模式与运营基础 - 公司运营一个支付网络，允许消费者分期付款，与商户和发卡行合作 [4] - 平台支持贷款额度范围广泛，从35美元到35,000美元，还款期限从数周到60个月不等，包括0利率和计息贷款选项 [4] - 与许多竞争对手不同，公司不收取滞纳金，并使用机器学习和专有数据对每笔交易进行独立承保 [4] 近期财务与业务进展 - 在2026财年第一季度财报中，商品交易总额增长超出预期 [5] - 公司受益于合作伙伴关系，例如与亚马逊续签了至2031年的五年期合作协议，以及与Shopify在英国市场的扩张 [5] - Affirm Card（一种具有分期付款功能的借记卡）已成为一个快速增长的机会，由于其计息贷款组合，推动了商品交易总额的加速增长和更高的盈利能力 [5] 客户质量与财务表现 - 公司大部分业务来自重复借款人，近期交易中占比达96%，这些客户表现出更低的违约率 [6] - 交易结构向更高频率、更低平均订单价值的方向转变 [6] - 增量利润率保持在75%以上，这得益于运营杠杆和对新产品的投资 [6] 竞争优势与风险管理 - 交易级承保模式使公司相比同行和传统信贷机构更能适应经济下行，因为可以快速根据压力信号进行调整 [7] - 贷款期限较短，平均期限为12个月，加权平均寿命约为5个月，这使其能够快速调整贷款组合 [7] - 公司积累的专有数据有助于随时间推移降低风险，后续贷款显示违约概率逐步下降 [8] - 无滞纳金模式意味着公司愿意放弃部分收入以换取市场份额增长 [8] 管理层对业务增长的评论 - 首席财务官驳斥了第三方数据提供商关于近期交易量增长疲软的说法，称其数据存在“显著跟踪误差” [9] - 公司通常不提供季度中期的交易量更新，但强调当季迄今的趋势良好，符合内部预期 [9] 估值与增长预期 - 公司股票当前估值较高，市盈率超过100倍，基于预估的市盈率为45倍 [11] - 华尔街预计公司在未来五年每股收益将以153%的年均惊人速度增长 [11]

核心观点 - 华尔街分析师对Affirm Holdings股票看法不一 部分机构给予积极评级 部分机构持观望态度 但普遍认可公司在盈利能力和关键增长计划方面取得的进展 [1][2][3] 分析师评级与目标价 - Susquehanna重申对Affirm的买入评级 目标价为105美元 [1] - Wolfe Research首次覆盖Affirm 给予“与同业持平”评级 并给出2026年底公允价值区间为72至82美元 [2] - Freedom Capital Markets首次覆盖Affirm 给予买入评级 目标价为90美元 [3] 财务与盈利预期 - Wolfe Research预计公司2026财年扣除交易成本后的收入将达到19.5亿美元 略高于市场普遍预期的19.2亿美元 [2] - Freedom Capital Markets认为公司是“增速达20%中段的成长型公司” 并能提供超过20%的调整后营业利润率 且仍有进一步增长空间 [4] - 公司已连续三个季度实现GAAP盈利 这得益于其在美国市场份额的强劲增长 [4] 业务进展与增长动力 - 公司在盈利能力和关键增长计划方面取得良好进展 包括零利率分期贷款、Affirm卡和国际扩张 [3] - 公司是美国消费者“先买后付”支付方式的首要提供商 [3] - 公司计划进行国际扩张 [3] - 公司是一家美国金融科技公司 提供“先买后付”解决方案 其平台包括销售点支付选项、消费者应用程序、Affirm卡和商户服务 [5]

文章核心观点 - 文章对比了两家高增长金融科技公司SoFi和Affirm 旨在分析哪家公司当前更具投资价值 最终结论认为Affirm因其更集中的业务、更快的增长、更强的宏观经济抵御能力和更低的估值 相比SoFi是更具吸引力的投资选择 [1][2][15] SoFi业务与增长 - SoFi最初提供学生贷款 现已扩展为提供抵押贷款、汽车贷款、个人贷款、信用卡、保险、遗产规划、股票交易工具和银行服务的“一站式数字商店” [1][4] - 公司通过2020年收购Galileo和2022年获得美国银行牌照 强化了其数字化原生平台和直接数字银行能力 [4] - SoFi的会员总数从2021年的250万增长至2024年的1010万 并在2025年第三季度达到1260万 其使用中的产品总数从2021年的190万激增至2024年的1470万 并在2025年第三季度达到1860万 [7] - Galileo平台独立运营 托管着近1.6亿个账户 [7] - 分析师预计从2024年到2027年 SoFi的营收和调整后EBITDA复合年增长率将分别达到27%和44% [9] SoFi增长驱动与估值 - SoFi的增长动力包括贷款平台业务的扩张、数字银行存款随会员增加而增长、新区块链和加密功能的推出以及SoFi Plus订阅服务 [9] - SoFi当前股价为27.05美元 市值330亿美元 企业价值为325亿美元 基于今年调整后EBITDA的市盈率为31倍 [6][15] Affirm业务与增长 - Affirm提供“先买后付”服务 允许消费者将购物款分成小额分期付款 不收取复利或隐藏费用 其向商户收取的费用通常低于主流卡处理网络1.5%-3.5%的“刷卡费” [1][10] - 从2021财年到2025财年 Affirm的活跃消费者数量从710万增长至2300万 活跃商户从2.9万激增至37.68万 商品交易总额从83亿美元增长至367亿美元 [11] - 在2026财年第一季度 其活跃消费者增至2410万 活跃商户增至41.9万 30天以上逾期率保持在3%以下 [13] Affirm增长驱动与估值 - Affirm的BNPL业务对宏观经济逆风抵御能力较强 因为低收入消费者在消费能力下降时会更加依赖其服务 [13] - 分析师预计从2025财年到2028财年 Affirm的营收复合年增长率为25% 其调整后EBITDA在2025财年转正后 到2028年的复合年增长率可能达到131% [14] - 增长动力包括Affirm卡的使用增加、与其他金融科技和电子商务平台的嵌入式合作以及向欧洲的海外扩张 [14] - Affirm当前股价为67.15美元 市值230亿美元 企业价值为272亿美元 基于今年调整后EBITDA的市盈率为24倍 [12][15]

公司业务与增长 - 公司正在快速扩张其商户网络，巩固其在先买后付领域的地位，商户网络覆盖旅游、电子产品、服装、家居和时尚等多个类别[1] - 在2026财年第一季度，公司活跃商户网络同比增长30%，达到419,000家[1][8] - 不断扩大的生态系统帮助公司在小额和大额购买领域都建立了更稳固的立足点，为提升交易量和用户参与度创造了更多机会[2] - 公司的灵活支付技术和覆盖广泛价格点的能力，为商户提供了更顺畅的结账体验并有助于提升转化率[2] 财务表现与预期 - 公司收入增长与业务扩张保持同步，在2026财年第一季度，总收入同比增长34%[3][8] - 市场普遍预期公司2026财年收益将较上年同期增长566.7%，2026财年收入预计将同比增长26%[10] - 公司当前季度（2025年12月）的每股收益普遍预期为0.28美元，同比增长21.74%；下一季度（2026年3月）预期为0.18美元，同比增长1,700.00%[11] - 公司2026财年（截至2026年6月）每股收益普遍预期为1.00美元，同比增长566.67%；2027财年（截至2027年6月）预期为1.56美元，同比增长56.38%[11] 用户参与与产品举措 - 即使是小额购买和免息计划也有助于提升用户参与度，从而建立长期使用习惯[3] - 随着回头客和更大额交易变得更加频繁，收入有望随着商户网络的扩张而增强[3] - Affirm Card等举措支持了更深度的用户采纳和更频繁的使用[3][8] 竞争格局 - 公司在BNPL领域的主要竞争对手包括Klarna和PayPal[5] - Klarna拥有850,000家商户网络，每日处理340万笔交易，其2025年第三季度总收入同比增长28%[5] - PayPal在2025年第三季度拥有4.38亿活跃账户，同比增长1%，当季净收入为84亿美元，同比增长7%，总支付额同比增长8%[6] 市场表现与估值 - 年初至今，公司股价上涨13.3%，同期行业涨幅为9.5%[7] - 从估值角度看，公司的远期市销率为5.09，高于4.92的行业平均水平[9]

核心观点 - 公司股票估值远高于行业及主要竞争对手 市场对其高增长潜力定价激进 但分析师平均目标价仍预示显著上涨空间 投资者面临公司高增长故事能否兑现以支撑当前估值的核心抉择 [1][4][21] 估值与市场表现 - 公司远期市盈率为54.61倍 较行业平均的34.17倍高出逾50% 显著高于竞争对手PayPal的10.67倍和Block的33.60倍 价值评分为D [1] - 公司股价与自由现金流比率为30.78倍 高于行业平均的28.26倍 尽管其自由现金流在过去一年增长27.8%至7.69亿美元 [2] - 今年以来公司股价上涨11.6% 表现优于行业平均的10.2%以及PayPal和Block 但跑输标普500指数 [9] 分析师观点与财务预测 - 分析师平均目标价为94.77美元 较当前股价隐含近38%的上涨空间 目标价区间介于64美元至115美元之间 分歧源于对商户留存、全球扩张和承销可扩展性的不同看法 [4] - 市场普遍预期公司能将用户基础转化为持续的盈利增长 共识方向保持积极 [4] - 市场一致预期公司2026财年每股收益将同比激增近567%至1美元 2027财年预计增至1.56美元 [19] - 营收增长预期强劲 2026和2027财年预计分别增长26%和22.8% [20] - 过去四个季度公司盈利均大幅超出预期 平均超出幅度达129.3% [20] 财务状况与杠杆 - 公司最新财季末持有现金及等价物14亿美元 较2025财年水平增长5.5% [8] - 融资债务增至18亿美元 长期债务与资本比率高达70.62% 远高于行业平均的13.38% 杠杆率明显偏高 [8] - 不断增长的现金生成能力为持续投资于技术、承销和产品扩张提供了一定保障 [8] 业务增长与运营指标 - 公司交易量增长强劲 最近一个季度交易量同比增长52.2% 达到4140万笔 [16] - 用户粘性极高 2026财年第一季度96%的交易来自回头客 [15] - 公司正将业务扩展至日常消费类别 如杂货、燃油、旅行和订阅服务 [16] - 公司预计2026财年商品交易总额将超过475亿美元 [20] 产品与网络扩张 - Affirm卡成为重要增长载体 上季度新增50万卡会员 Affirm卡商品交易总额激增135% 达到14亿美元 [17] - 公司正在投资借记卡解决方案和B2B工具 以增强其产品生态系统 [17] - 通过与Shopify的合作 公司国际路线图扩展至法国、德国和荷兰 [18] - 公司拥有42万家商户合作伙伴和2410万活跃消费者 网络效应为其提供了可观的发展空间 [18] 竞争与成本压力 - 竞争是公司面临的最显著风险 资金雄厚的竞争对手如PayPal和Block正凭借其现有商户网络和嵌入式支付生态系统积极进入先买后付领域 传统金融机构也在扩大分期付款服务 [12] - 沃尔玛将其分期付款选项提供商从公司替换为Klarna构成重大打击 Klarna等竞争对手的创新正在快速重塑支付格局 [13] - 运营费用持续上升 2023至2026财年第一季度增幅分别为25.9%、5.4%、12.7%和4.6% 尽管加速投资支持了规模扩张 但中期内利润率压力将迫使公司加强成本控制 [14]

公司：Affirm 核心业务表现与趋势 * 假日消费季表现强劲 0%分期贷款业务表现突出 多个品类0%贷款增长超过100% 年轻消费者尤其青睐体验式交易 票务业务持续稳定增长[4] * 第一季度商品总额增长强劲 达到42%[5] * 0%分期贷款业务年同比增长74% 提供此类贷款的商户数量增长两倍至40,000家[14] * Affirm Card占总商品总额约13%[26] Affirm Card（借记卡产品）表现 * Affirm Card增长超出预期 对总增长率的贡献约为三分之一 贡献了15个百分点的增长[6] * 用户数量环比增长500,000 当季附加率达到12% 为增长最快的季度[10] * 公司约30%的活跃用户在直接面向消费者渠道中使用了该卡[6] * 该卡是使用Affirm服务的最佳方式 能有效减少支付摩擦[11] * 公司目标是实现2,000万用户使用该卡 每年消费7,500美元[8] 产品战略与商户价值主张 * 0%贷款是商户最有效的投资回报方式 是强大的转化工具[15][20] * Affirm的0%贷款是真正的零成本 无任何额外费用[15][16] * 0%贷款对商户而言是一项营销支出 商户需承担实际成本 并非低成本服务[17][19] * 向商户推销时 强调0%贷款是比提供20%-25%折扣更高效的业务增长方式[18] 财务指标与盈利能力 * 收入减去交易成本利润率强劲 上一季度达到4.2%[23] * 业务具有高增量利润率 某些季度增量利润率超过100%[35] * 公司已超过其在2023年11月投资者日公布的调整后运营利润展望 计划明年更新展望框架[34] * 公司预计调整后运营利润率将持续扩张 并致力于提高GAAP利润率[36][37] 资金与风险管理 * 资金策略混合使用表内和表外方式 包括资产支持证券计划和远期流量合作伙伴关系[23] * 资本市场环境对Affirm非常有利 远期流量市场需求强劲[23][39] * 最新资产支持证券交易的平均收益率是2022年以来最低的 出现优质资产追捧现象[38][41] * 基准利率可能下降 但利差可能不会同步下降或可能扩大[43] * 利率每下降100个基点 预计资金成本下降约40个基点 影响会滞后几个季度体现[45][46] * 信贷风险管理哲学是控制信贷结果 让增长成为输出而非输入[50] * 在信贷压力增加50%的假设情景下 公司预计商品总额仅会减少10%[49][51] 国际市场与未来机遇 * 与Shopify在英国的合作已进入通用可用阶段 但仍处于早期[30][32] * 英国市场的长期经济状况预计与美国市场相似 但初期资金成本可能更高[31] * 美国市场渗透率极低 电子商务规模至少有三倍增长空间 线下商业基本未开发[35] * 代理商务是一个重要趋势 Affirm计划参与其中 当前产品已具备适用性[58][59] * 公司目前专注于解决信贷问题 虽提供Affirm货币账户产品 但暂未优先拓展全面银行业务[55][56][57]

行业趋势 - 先买后付（BNPL）正在显著改变支付行业格局，挑战信用卡数十年来的主导地位 [2] - BNPL趋势不再局限于在线结账，正扩展到卡片、店内购买和日常消费领域 [3] - 行业共同目标是使信贷更灵活、可预测，并无缝应用于数字和实体商务，以提升消费者体验 [3] Mastercard (MA) 基本面 - 公司市值达4894亿美元，通过其全球网络为银行、金融科技公司、贷款机构、商户和钱包提供分期付款解决方案 [5] - 2025年第三季度净收入同比增长17%，支付网络净收入增长12%，得益于总美元交易量、跨境交易量的增长以及增值服务的强劲需求 [6] - 过去四个季度均盈利超预期，平均超出幅度为3.1% [6] - 创新领域广泛，包括代币化、网络安全、稳定币、数字身份、开放银行和实时支付，并专注于人工智能解决方案 [7] - 现金状况强劲，持有104亿美元现金且无短期债务，支持股票回购、股息支付和无机增长 [8] Affirm (AFRM) 基本面 - 公司是BNPL领域的关键参与者，通过数据驱动的承保提供透明的支付计划，无滞纳金、复利或隐藏成本 [9][10] - 与亚马逊、Shopify、Apple Pay等巨头合作，将其无缝集成到结账流程中 [11] - 截至2025年9月30日，拥有2410万活跃消费者和41.9万活跃商户，生态系统持续扩张 [11] - 2026财年第一季度收入达9.33亿美元，同比增长34%，商品总额（GMV）同比增长42% [12] - 过去四个季度盈利均超预期，平均超出幅度高达129.3% [13] 财务表现与估值比较 - Zacks共识预期预计MA在2025年的销售额和每股收益（EPS）将分别同比增长15.8%和12.6% [14] - 预期AFRM在2026财年的销售额和EPS将分别同比增长26%和566.7% [14] - MA的远期市销率（P/S）为13.46倍，显著高于AFRM的5.11倍 [16] - MA当前股价低于平均目标价659.38美元，隐含21%的上涨潜力；AFRM当前股价低于平均目标价94.73美元，隐含37.7%的上涨潜力 [17] 市场表现与前景 - 年初至今，Mastercard股价回报率为3.5%，Affirm股价回报率为13%，均跑输同期上涨17.6%的标普500指数 [15] - Affirm凭借其快速的用户增长、对BNPL创新的专注以及强大的商户整合，在利用消费者借贷和购物方式变革方面处于更有利的地位 [18] - 在市场日益重视灵活透明信贷的背景下，AFRM的增长势头和颠覆性方法提供了更具吸引力的长期增长故事 [18]

估值水平 - 公司股票远期12个月市销率为5.12倍，远高于其三年中位数4.08倍，也高于行业平均的4.78倍 [1] - 与主要竞争对手相比估值差距显著，PayPal和Block的市销率分别为1.64倍和1.47倍 [1] - 公司价值评分为D，反映其交易价格相对于同行较高以及股价中嵌入的预期 [2] 现金流与盈利能力 - 过去一年产生自由现金流7.69亿美元，同比增长27.8% [4] - 股票市现率为31.16倍，高于行业平均的27.25倍 [4] - 公司连续四个季度盈利超出预期，平均超出幅度达129.3% [11] 用户与交易增长 - 重复客户贡献了96%的交易量，表明其服务已嵌入用户日常消费模式 [5] - 活跃商户数量同比增长30%，达到41.9万家 [6] - 最近一个季度交易量同比增长52.2%，达到4140万笔 [6] - 活跃消费者数量达到2410万，同比增长24% [9] 战略举措与扩张 - 通过Pay in 2和Pay in 30等短期产品鼓励频繁使用，提高用户终身价值 [5] - 将服务扩展至日常消费类别，如杂货、燃油、旅行和订阅 [6] - 与Google Pay等合作深化整合，减少结账摩擦并提高交易频率 [6] - Affirm Card在财年第一季度新增50万持卡人，采用现金流承销模型评估实时消费行为 [7][8] - 与Shopify的合作预计将扩展至欧洲市场，包括法国、德国和荷兰 [9] 财务预期与业绩 - 市场对公司2026财年每股收益的共识预期为1美元，同比增长566.7% [10] - 2027财年每股收益预期增至1.56美元 [10] - 2026财年和2027财年营收预期分别增长26%和22.8% [10] - 公司预计2026财年商品交易总额将超过475亿美元 [11] - 公司股价年初至今上涨9.8%，表现优于行业平均的5.1%，但落后于标普500指数的17.5%涨幅 [12] 运营与财务状况 - 公司财年第一季度末现金及现金等价物为14亿美元，较2025财年末增长5.5% [17] - 融资债务增至18亿美元，长期债务与资本比率升至70.6%，远高于行业平均的13.4% [17]