行业概况与改革趋势 - 中国集中供热面积稳步增长，2010-2023年复合增速达7.8%，其中住宅面积占比76% [2] - 行业以燃煤供热为主，比例超过70%，主要采用燃煤热电联产方式，供热介质中热水供应占比接近85% [1][2] - 供热价格改革历史超过二十年，2025年4月政策提出深化城镇供热价格改革，供热价格市场化及两部制热价改革仍在进行中 [2] - 2025年以来全国多个区县实施热价调整，预计未来供热价格涨价有望成为趋势，并从局部区域发散至全国 [1][3] 企业盈利影响因素 - 企业盈利水平差异大，受供热定价与成本控制双重影响，燃料成本约占供热总成本60% [3] - 供热价格实行政府指导定价，按“准许成本+合理收益”办法核定，原则上三年一核价，但部分城市已超十年未调整热价 [3] - 成本控制能力是关键，例如联美控股通过使用褐煤和精细化管理，2024年实现毛利率24%，而同期同地区另一企业惠天热电毛利率为-13.8% [3] - 在短期热价不变情况下，成本控制能力强、经营管理效率优的供热公司优势将凸显 [1] 行业财务特征 - 供热费一般采取预收形式，企业自由现金流情况较好，选取的5家企业中4家合同负债占总收入比重约40% [4] - 行业公司自由现金流为正，净利润现金含量超过100%，体现板块现金流表现优异的特点 [4] 相关公司分析 - 联美控股精细化管理水平高，毛利率常年保持20%以上，货币资金占总资产比重超40%，2024年净利润现金含量接近200%，分红和回购金额占归母净利润137% [5] - 京能热力背靠北京市国资委，供热毛利率在15%-20%之间，2024年分红比例40%，母公司承诺解决同业竞争问题，外延注入有望助力主业扩张 [5] - 金房能源在北京地区供暖主业盈利稳定在20%-25%，2024年收现比为101%，净现比为479% [5] - 哈投股份背靠哈尔滨国资委，供热和证券业务共同驱动，其哈尔滨地区供热价格十年未调，有望伴随价格改革迎来盈利改善 [5]