监管行动 - 即日起至月末对秋季农作物种子进行检查 重点打击假冒伪劣和套牌侵权等违法违规行为[1] - 以蔬菜等秋冬作物种子为重点 检查范围包括种子集中交易市场 经营门店 统一供应点及网络电商平台[1] - 检查内容包括种子质量 真实性 标签及规范使用说明 生产经营主体情况及品种审定登记情况[1] 检查要求 - 对抽取的蔬菜种子样品开展发芽率 品种纯度等检测 并检查标签和使用说明的合法合规性及可追溯管理[1] - 落实"双随机 一公开"要求 严格执行规定程序 规范检查 扦样 记录及取证工作 确保证据链完整可靠[1] - 对违法线索及时核查并依法打击 对不合格种子及生产经营者依法查处并按程序通报结果[1] 行业影响 - 种子质量直接关系农作物产量及稳产保供 此次行动旨在确保全省秋季生产用种安全[1]

大北农 (Dabeinong, 002385.SZ) 电话会议纪要关键要点 涉及的公司与行业 * 公司为大北农 (Dabeinong, 002385.SZ)，一家业务多元化的农业产品生产商[45] * 行业涉及动物饲料、生猪养殖、种子育种及其他农业相关业务[45] 核心财务表现与预期 2025年上半年业绩超预期 * 公司报告1H25A净利润为2.35亿元人民币，每股收益(EPS)为0.055元人民币，对比1H24A为亏损0.036元人民币[1] * 剔除股权处置投资收益、政府补贴、公允价值收益等一次性项目后，经常性净利润为1.96亿元人民币，对比1H24A为亏损2.44亿元人民币[1] * 业绩超预期主要源于传统种子业务利润更高，但可能低于Refinitiv共识预期[1] * 1H25A未宣布期末股息，与去年相同[1] 盈利预测调整 * 修订后经常性盈利预测：2025E下调25%，2026E下调4%，2027E下调9%，以纳入更低的生猪价格假设[2] * 新收入预测(人民币百万)：2025E为30,694.5，2026E为35,073.3，2027E为37,628.2[6] * 新每股收益(EPS)预测(人民币)：2025E为0.23，2026E为0.53，2027E为0.63[6] * 对应市盈率(P/E)：2025E为18.1倍，2026E为8.0倍，2027E为6.7倍[6] 业务板块详细分析 饲料业务 (占总毛利润56%) * 毛利润超预期，得益于更高的销量和单位毛利润[23] * 单位饲料利润为417元/吨，同比下降10%，与价格下降趋势一致，部分被期内较低的玉米和豆粕采购价格所抵消[23] * 总饲料销量同比增长2%，中小型猪场的猪饲料渗透率提高，部分被水产及反刍动物饲料的下降所抵消[23] 生猪养殖业务 (占总毛利润29%) * 毛利润低于预期，主要因单位生猪毛利润较低[26] * 商品猪总单位成本估计降至13.1元/公斤，同比下降16%或2.5元/公斤，得益于单位饲料成本降低(1.3元/公斤)及单位SG&A+财务费用降低(0.9元/公斤)，但因单位折旧摊销较高而高于预期[26] * 商品猪销量(含子公司)为380万头，同比增长35%，得益于自2H24A以来PSY(每头母猪年提供断奶仔猪数)的提高和母猪存栏的增加[26] * 截至1H25A末，能繁母猪总存栏量为28万头，较2024年末增长10%[26] * 报告从其生猪养殖子公司获得投资收益1.427亿元人民币，对比一年前为350万元人民币[26] 传统种子业务 (占总毛利润9%) * 毛利润超预期，得益于杂交水稻和玉米种子更高的单位毛利润和销量[27] * 改善主要源于在西南地区推广其关键品种的种植面积扩大，得益于产量表现和销售网络的扩展[27] * 公司于2H24完成对龙粳种业的收购，估计带来约1亿元人民币收入，主要来自期内的杂交种子[27] * 龙粳种业的收购为传统种子收入和利润率带来积极惊喜[2] * 修订后传统种子毛利润假设：2026E上调3%，2027E上调4%，得益于在西南地区的潜在市场份额增长，以及玉米和杂交种子的关键产品推广，和其他主要玉米种植区的潜在收购机会[22] 生物技术种子业务 (未来增长核心) * 管理层预计性状许可收入将同比增长2-3倍，得益于生物技术玉米种子的行业渗透率提高，在24/25种植季达到7%或4000万亩，对比一年前为2%[28] * 许可费保持竞争力，为8元/亩，占生物技术种子溢价(对比传统种子)的40%，且大部分以现金结算[28] * 预计公司性状收入：2025E达到1.16亿元人民币(占EBIT的7%)，2026E达到5.32亿元人民币(占EBIT的15%)[2][21] * 在行业生物技术种子渗透率达到90%的情景下，性状收入可达19亿元人民币，相当于2025E EBIT的118%，估值相当于每股5.2元人民币[2] * 公司凭借其主导的性状份额（在农业部批准的161个品种中，大北农性状占96个，占比60%）将继续受益[29][30] * 政策放开和公司市场份额保持正轨，体现在更高的地理覆盖（占国内玉米种植面积的90%）、持续的行业渗透率提升，以及对性状付费和价格溢价（对比传统种子）的确认[21] * 公司日益关注知识产权保护，以及农业部对生物技术种子不实信息的打击，预计将支持公司未来几年的性状盈利增长[21] 运营成本、现金流与资产负债表 * 总销售、一般及行政费用(SG&A)高于预期，因期内薪资和营销费用较高[33] * 运营现金流在1H25A转为正数，对比一年前为负1.9亿元人民币，基本与利润趋势一致[34] * 营运资本基本符合过去的季节性规律[34] * 自由现金流(FCF)在1H25A为负3.63亿元人民币，对比一年前为负5.93亿元人民币[34] * 资本支出(CAPEX)同比基本稳定，用于饲料加工厂和种子育种中心[34] * 截至1H25A末，净债务为81.44亿元人民币，净负债权益比为93%，对比2024年末为86%[35][36] 估值、投资论点与目标价 * 投资论点：尽管饲料和生猪养殖等非种子业务往往具有周期性且缺乏结构性改善，但公司在中国转基因市场的领先地位将推动其未来转型[45] * 12个月目标价维持为8.0元人民币/股，基于近中期估值平均[2][48] * 近中期估值基于过去12个月平均市盈率15倍应用于2026E[37][48] * 长期估值基于分类加总(SOTP)：饲料业务8倍P/E，生猪业务8倍P/E，传统种子20倍，动植物保护20倍，应用于2030E并以10%折现率折回至2026E[37][48] * 转基因业务基于2030E退出市盈率40倍进行估值[37][48] * 该目标价隐含2025E市盈率为34倍，2026E为15倍[37][48] * 当前股价4.23元人民币，上行空间89.1%[1] 关键风险因素 * 生猪价格的不确定性：可能受行业供应变化（包括国内供应和进口）以及潜在非洲猪瘟(ASF)疫苗推出的影响，这可能显著影响供应和成本[38][47][49] * 高端生猪产品饲料消费需求低于预期[38][47][49] * 政府转基因种子商业化计划进展慢于预期[38][47][49] 其他重要信息 * 市场数据：市值175亿元人民币/25亿美元，企业价值258亿元人民币/36亿美元[6] * 在生猪生产方面，将2025E毛利润下调14%，以考虑3Q25A更疲软的定价。维持国内生猪价格改善展望，2026E为16.5元/公斤，受供应纪律驱动，对比1H25A为14.8元/公斤[20] * 修订后公司生猪销量(含子公司)：2025E上调6%，2026E上调15%，受自2H24A以来母猪存栏增加以及可能因引入高质量种猪而提高PSY的驱动[20] * 对生物技术种子的预期有所下调，因24/25种植季行业渗透率预期为7%（原为10%）低于预期[21] * 公司在中国农业领域的并购排名为第3[6]

涉及的行业或公司 * 隆平高科 (Longping High-Tech, 000998 SZ) 一家主营玉米、杂交水稻、蔬菜及其他种子的中国种业公司 [1][38] * 农业行业 特别是种子行业 包括国内及巴西的玉米种子市场、杂交水稻种子市场以及生物技术（转基因）种子领域 [1][21][24] 核心观点和论据 **财务表现与预期** * 公司1H25A净亏损1 64亿元 每股亏损0 124元 而1H24A为每股盈利0 085元 [1] * 剔除一次性项目（主要为外汇收益、存货减值损失和政府补贴）后的经常性净亏损为2 84亿元 去年同期为亏损6200万元 该结果优于高盛预期 但可能低于Refinitiv共识预期 [1] * 业绩优于预期得益于国内杂交水稻种子和巴西玉米种子业务表现较好 [1] * 公司未宣布中期股息 与去年一致 [1] **盈利预测调整** * 高盛将公司2025E 2026E 2027E的经常性盈利预测分别下调-20% -5% -2% 以反映国内玉米利润的下降 部分被水稻种子利润率改善和巴西业务边际改善所抵消 [2] * 预计2025E经常性净利润将下降30% 但2026E将改善80% 驱动因素为水稻种子和巴西玉米种子业务的改善 部分被国内玉米种子业务抵消 [2][38] **业务板块分析** * **国内玉米种子（占总毛利润4%）**：毛利润低于预期 因平均售价（ASP）下降、单位成本上升和单位利润下降 单位毛利润同比下降40%至6 4元/公斤 行业供应压力持续 且部分发货提前至4Q24A确认 [25] * **国内杂交水稻种子（占总毛利润42%）**：毛利润同比稳定 优于预期 单位利润保持稳定 公司在国内市场份额稳固（20%）并持续向利润更丰厚的高端和海外市场扩张 [26] * **巴西业务（占总毛利润25% 主要为玉米种子销售）**：毛利润同比改善近4 9倍 优于预期 驱动因素为高成本库存降低 销量同比提升 定价稳定 单位生产成本因高成本库存下降（估计同比下降20%）推动利润率提升 [27][28] * **生物技术（转基因）种子**：管理层强调了其关键品种裕丰303D在增产方面的表现 基于农户反馈 其抗病性和除草剂耐受性带来相较于传统种子的定价溢价得到确认 [29] **生物技术（转基因）种子机遇** * 公司是国内生物技术玉米种子渗透率提高的主要受益者 预计到2030E可提升盈利30% 并为估值增加3 8元/股 [2][38] * 预计25/26种植季国内生物技术玉米种子渗透率将达到10% 推动公司2025E总利润增长4% 2026E增长13% 定价溢价为20-25元/亩 [24] **现金流与资产负债表** * 1H25A经营现金流为负9 38亿元 基本符合季节性模式 自由现金流（FCF）为负11 69亿元 [30][34] * 1H25A资本支出（CAPEX）为2 31亿元 同比下降52% 主要用于玉米种子生产基地、本地基础设施和巴西育种技术中心建设 [30] * 截至1H25A末 净债务为83 8亿元 净负债率为86% 低于2024A末的101% [30] **估值与评级** * 高盛维持买入（Buy）评级 12个月目标价上调至12 0元/股（原为11 0元/股） 意味着较当前价格有18 9%的上行空间 [1][2] * 目标价基于近期和长期估值的平均值 近期估值采用30倍2026E市盈率（P/E） 长期估值对传统种子业务采用2030E的20倍市盈率（以10%折现率折回2026E） 对转基因（GMO）业务采用2030E的40倍退出市盈率 [31][41] * 修订后的目标价意味着2026E市盈率为30倍 2027E为22倍 [31] 其他重要内容 **关键风险** * 政府批准转基因种子商业化的速度慢于预期 这是对公司估值最大的摇摆因素 [32][40] * 杂交水稻价格周期因国内需求疲软和供应缓解而反弹慢于预期 玉米价格的不确定性也可能导致利润贡献不及预期 [32][40] * 巴西业务的复苏和扭亏速度慢于预期 其转型和扭亏努力仍存在不确定性 [32][40] **关键数据假设** * 预计公司国内玉米种子市场份额（种植年度）将从2024A的8%逐步提升至2030E的15% [37] * 预计国内转基因玉米渗透率（种植年度）将从2024A的2%大幅提升至2030E的90% [37] * 预计公司总营收将从2024A的85 66亿元增长至2027E的99 84亿元 [5][15] * 预计经常性每股收益（EPS）将从2025E的0 217元增长至2027E的0 539元 [37] **行业背景** * 国内玉米种子行业面临持续的去库存压力 且公司因密集种植新品种推出滞后可能导致市场份额暂时软化 [21] * 杂交水稻种子利润预计保持韧性 支撑因素包括在高抗病性品种中的主导市场份额、在国内茉莉香稻市场的渗透以及海外扩张 [22] * 巴西业务需求预计边际改善 部分受当地玉米价格反弹驱动 但市场竞争和库存压力依然激烈限制了上行空间 [23]

文章核心观点 - 公司董事会批准普通股从纳斯达克资本市场自愿退市并向美国证券交易委员会自愿注销，以终止和暂停报告义务 [1] 决策情况 - 董事会经审查和考虑后决定推进普通股退市和注销 [4] 流程安排 - 公司已通知纳斯达克其自愿退市意向，预计7月24日左右向美国证券交易委员会提交25表格，退市预计在提交表格10天后生效 [2] - 公司预计8月4日左右向美国证券交易委员会提交15表格以暂停报告义务，提交后相关报告义务将停止，注销预计在提交25表格90天后生效 [3] 后续交易 - 退市后公司普通股若有做市商赞助且符合相关规则，可能有资格在粉单市场报价，但无法保证存在交易市场 [5] 公司概况 - 公司成立于1980年，是一家总部位于科罗拉多州朗蒙特的全球多作物中型农业公司 [6]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度收入950万美元，去年同期为940万美元（已排除澳大利亚业务） [23] - 预计2025财年全年收入在2900 - 3100万美元之间，此前预期为3450 - 3800万美元 [19][25] - 第三季度毛利润率为37.7%，去年同期为24.6%（已排除澳大利亚业务），预计2025财年总毛利润率约为30% [26] - 第三季度运营费用（含折旧和摊销）为430万美元，去年同期为550万美元；调整后运营费用为350万美元，去年同期为470万美元 [27] - 预计全年运营费用（不含折旧和摊销、股票薪酬及一次性费用）约为1650万美元，含折旧和摊销及股票薪酬约为2110万美元 [28] - 第三季度调整后EBITDA为正24.4万美元，去年同期为负220万美元；预计全年调整后EBITDA在负850 - 负700万美元之间，2024财年（排除澳大利亚业务）为负560万美元 [29][30] - 第三季度末库存余额为1690万美元，低于6月的2260万美元（已排除澳大利亚业务），预计年末库存余额将进一步下降 [30] 各条业务线数据和关键指标变化 - 美洲高粱业务（包括双团队和传统高粱）收入为710万美元，去年同期为700万美元；双团队业务收入为330万美元，去年同期为340万美元；美洲牧草业务收入为150万美元，去年同期为120万美元 [23] - 2025财年第三季度从美国运往墨西哥的国际销售额为70万美元，去年同期约为100万美元 [24] - 预计双团队业务收入比原预期低端低400万美元，传统高粱业务因墨西哥市场因素收入降低100万美元，美洲牧草业务受影响50万美元，其他业务（VVO服务收入）受影响25万美元 [25] 各个市场数据和关键指标变化 - 约80%的美国高粱谷物用于出口，中国是近年来最大买家，但自1月和2月起，美国高粱对中国出口量大幅下降，4月中国加征报复性关税后，购买量极少 [10][11] - 中国需求减少导致美国高粱库存增加，农场门价格下跌，部分农民转向种植其他作物 [12][13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略调整为专注于美洲核心业务，以高利润率的双团队高粱解决方案为主导 [6] - 计划未来五年推出多款新产品，包括第二代双团队谷物高粱、无氰酸牧草高粱等，并逐步拓展至国际市场 [17] - 国际市场拓展采用低资本、低成本的合作和授权模式，与成熟种子公司合作，提供性状整合服务 [47] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 近期中美贸易关税对美国高粱市场造成短期干扰，但公司预计贸易争端会得到解决，且美国国内对高粱作为超级食品的需求将增加 [13][14] - 尽管短期受关税影响，但公司高价值高粱性状具有长期经济价值，待市场恢复正常，有望振兴和革新高粱行业 [34][35] 其他重要信息 - 公司完成澳大利亚子公司剥离，相关业务追溯调整至终止经营 [22] - 公司正在进行战略评估，董事会考虑多种战略选择以确保公司未来成功 [20][21] 总结问答环节所有的提问和回答 问题：中美关税情况缓和对第四季度展望的影响 - 目前关税情况仍不稳定，中国停止进口美国高粱导致库存积压和价格波动，后续需关注订单情况和价格调整，预计长期市场将恢复正常，中国可能重新成为重要客户 [37][39][41] 问题：市场不确定性对战略审查的影响 - 战略审查仍在进行中，对高粱未来感兴趣的参与者仍积极参与，评估工作按计划推进 [44][45] 问题：当前环境下拓展国际高粱贸易组合的进展和加速可能性 - 国际市场拓展采用与成熟种子公司合作和授权的模式，进展顺利，但因性状整合和除草剂注册需要时间，难以加速推进，预计推出后市场反应良好 [47][49][51] 问题：SAF市场和Camelina相关情况及估值 - Vision Biofuels（VVO）进展积极，已获得Camelina生产的广谱除草剂独家使用权，正展示技术并扩大除草剂抗性库存，未来销售将以贸易平台为主 [56][57][58]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度营收950万美元，去年同期为940万美元（已排除澳大利亚业务） [24] - 预计2025财年全年营收在2900 - 3100万美元之间，此前预期为3450 - 3800万美元 [20][26] - 第三季度毛利润率为37.7%，去年同期为24.6%（已排除澳大利亚业务），预计2025财年总毛利润率约为30% [28] - 第三季度运营费用（含折旧和摊销）为430万美元，去年同期为550万美元；调整后运营费用为350万美元，去年同期为470万美元 [29] - 预计全年运营费用（不含折旧和摊销、基于股票的薪酬及一次性费用）约为1650万美元，包含折旧和摊销及基于股票的薪酬约为2110万美元 [30] - 第三季度调整后EBITDA为正24.4万美元，去年同期为负220万美元；预计全年调整后EBITDA在负850 - 负700万美元之间，去年为负560万美元（已排除澳大利亚业务） [31][32] 各条业务线数据和关键指标变化 - 美洲高粱业务（包括双团队和传统高粱）营收710万美元，去年为700万美元；双团队业务营收330万美元，去年为340万美元；美洲牧草业务营收150万美元，去年为120万美元 [24] - 2025财年第三季度有少量从美国运往墨西哥的国际销售，为70万美元，去年约为100万美元 [25] - 预计双团队业务营收比原预期低端低400万美元，传统高粱业务因墨西哥市场减少100万美元，美洲牧草业务受影响50万美元，其他业务（VVO服务收入）受影响25万美元 [27] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国高粱约80%用于出口，中国曾是最大买家，但自1月起美国高粱对中国出口大幅下降，4月中国加征报复性关税后购买量极少 [11][12] - 中国需求减少导致美国高粱库存增加，价格下降，部分农民改种其他作物 [13][14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司专注于美洲核心业务，以高利润率的双团队高粱解决方案为主 [6] - 计划未来五年推出多款新产品，如2025财年推出第二代双团队谷物高粱和无氰酸牧草高粱，2027财年推出第二代双团队牧草高粱，2028财年推出无氰酸谷物高粱并于2029 - 30财年拓展至国际市场，2031财年推出广谱除草剂高粱和抗虫高粱 [18] - 国际市场采用低资本、低成本的合作和授权模式，与成熟种子公司合作，提供性状整合服务 [47][48] - 董事会正在评估战略替代方案以提升股东价值 [21][22] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 关税导致美国高粱市场短期受扰，但公司认为贸易战有望解决，美国健康饮食趋势将增加高粱国内需求 [14][15] - 公司高价值高粱性状长期前景乐观，有望在市场恢复正常后引领高粱行业发展 [35][36] 其他重要信息 - 公司完成澳大利亚子公司剥离，相关业务追溯调整至终止经营 [23] - 公司有300万美元与上市相关的成本，正在与董事会和顾问进行战略审查 [31] - 公司与Adama合作进行除草剂注册，推进双团队解决方案 [49] - VVO在抗除草剂库存方面加大投入，未来销售将以交易平台为主支持种植户 [57][58] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 周末中美关税战缓和对第四季度展望的影响 - 目前关税处于90天暂停期，市场情况仍不稳定，需关注订单和价格调整情况，预计长期市场将恢复正常，中国可能恢复大量采购高粱 [38][40][41] 问题2: 市场不确定性对战略审查的影响 - 战略审查仍在进行，对高粱未来感兴趣的参与者仍在参与评估 [45] 问题3: 能否加速拓展国际市场 - 国际市场拓展按计划进行，采用合作和授权模式，因性状整合和除草剂注册需时间，难以加速 [47][49][50] 问题4: 关于SAF市场和Camelina的更新及估值 - VVO进展积极，已获得Camelina生产的广谱除草剂独家地位，目前正加大抗除草剂库存投入，未来销售将以交易平台为主 [56][57][58]

公司财务表现 - 2025财年第三季度总收入为960万美元 较2024财年同期的940万美元增长20万美元 增幅2% [4][11] - 毛利率从2024财年第三季度的24.6%提升至2025财年第三季度的37.7% 主要得益于产品组合优化和生命周期管理改善 [5][11] - GAAP运营费用从2024财年第三季度的550万美元降至2025财年第三季度的430万美元 主要因销售及管理费用减少100万美元 [6][11] - 持续经营业务净亏损从2024财年第三季度的480万美元收窄至2025财年第三季度的220万美元 [7][11] - 调整后EBITDA从2024财年第三季度的-220万美元改善至2025财年第三季度的20万美元 为多年来首次转正 [9][11] 战略与市场动态 - 公司战略重心转向高价值、高利润的高粱性状技术 已初见成效 包括Double Team和Prussic Acid Free等产品获得国内高粱行业认可 [3] - 2025年4月生效的关税政策导致中国客户退出市场 中国作为高粱最大出口市场的需求骤减 迫使公司下调2025财年收入预期至2900-3100万美元区间 [3][10] - 长期看好高粱作为高蛋白、非转基因、无麸质作物的营养特性 认为这将推动未来需求增长 [3] 产品与区域销售 - 墨西哥非休眠苜蓿销售额增长60万美元 美国传统高粱销售额增长40万美元 美国Prussic Acid Free新品贡献20万美元增长 [4] - 亚洲高粱销售额下降50万美元 墨西哥高粱销售额下降30万美元 美国休眠苜蓿销售额下降20万美元 [4] 财务指引调整 - 2025财年调整后EBITDA预期下调至-850万至-700万美元区间 主要受中国出口市场中断和整体市场不确定性影响 [12] 非GAAP财务指标 - 调整后运营费用从2024财年第三季度的470万美元降至2025财年第三季度的350万美元 [6] - 调整后净亏损从2024财年第三季度的410万美元收窄至2025财年第三季度的120万美元 [8]

公司财报发布安排 - 公司将于2025年5月15日美国东部时间上午11点（太平洋时间上午8点）举行电话会议，讨论2025财年第三季度（截至2025年3月31日）的财务业绩 [1] - 财报将在2025年5月15日市场开盘前公布 [1] 投资者参与方式 - 电话会议接入号码为(844) 861-5498或(412) 317-6580，也可通过公司官网投资者关系板块的直播链接参与 [2] - 电话会议重播将在7天内通过(877) 344-7529或(412) 317-0088（重播码2052734）提供，网络重播保留30天 [3] 公司背景与业务 - 公司成立于1980年，总部位于科罗拉多州朗蒙特，是一家多作物中端农业企业，致力于成为动物蛋白和健康饮食需求的优选种子供应商 [4] - 公司在高粱种子领域处于领先地位，拥有强大的研发、生产和分销能力，同时在苜蓿领域有商业布局，并通过合作开发以亚麻荠为主的可持续生物燃料原料 [4] 联系方式 - 公司联系人：首席执行官Mark Herrmann，电话(720) 593-3570 [5] - 投资者关系联系人：Lytham Partners的Robert Blum，电话(602) 889-9700 [5]