报告核心观点 - 2025下半年港股医药投资以创新药为主线，关注出海机会，创新药出海交易活跃，Pharma推进创新转型，医疗服务受医保和宏观环境影响，CXO季度环比改善 [3] 行业复盘 - 年初至6月4日，恒生医疗保健指数涨幅约42%，申万医药生物指数涨幅约9%，纳斯达克生物技术指数跌幅约3% [14] - 港股医药整体估值低于A股和海外医药，港股、A股、美股医药公司中位数估值分别为15x、25x、20x 25E PE [14] - 自2024年以来，整体医药基金持仓水平处于相对低位 [14] - 港股医药各子行业表现分化，创新药、Pharma板块年初至今累计回报率分别为85%和40% [18] - 2017年至今，A+H两地上市医药公司数量从5家增至20家，除龙头公司外，港股股价相对A股折价25%-70% [23] - 2025年初以来港股融资环境有所恢复，已有四家18A公司上市，27家公司递交招股书，创新药公司占比约50% [28] - 创新药部分公司股价靓丽，Pharma板块1-year forward PE平均值为21倍，目前为19倍，医疗服务板块PE平均值为14倍，处于历史低位 [34] - 2024年港股创新药公司总收入719亿元（+30% YoY），扣除影响后同比增长43%，合计亏损229亿元，同比收窄29% [35] - 2024年传统药企约半数收入正增长，头部pharma公司如翰森、中生收入同比增速分别为21%和10% [35] - 医疗服务受医保和宏观环境影响，严肃医疗类内生增长或受影响，消费类医疗服务客单价和需求承压 [35] - CXO季度环比持续改善，需关注订单恢复情况 [39] 创新药 - 目前八款国产创新药在美国获批上市，1Q25泽布替尼、呋喹替尼、CARVYKTI销售额同比增速分别为62%、59%、137% [43] - 2024年国内药企License-out交易数量81项，总金额450亿美元，同比增长28%，2025年初至今交易数量43件，总金额超460亿美元 [43] - 2024年下半年以来，PD-(L)1/VEGF双抗BD交易持续落地，国内仅康方生物依沃西获批上市，BNT327和SSGJ-707进入三期临床 [46] - 2025年ASCO会议公布多项国产创新药临床结果，涉及ADC、双抗等产品 [47] - 2025年4月北京和深圳发布创新药支持政策，涵盖审评审批、临床应用、融资等环节 [49] - 2018-2024年国内创新药NDA受理数量复合增速为13%，2024年达117件，IND数量从2018年的515件增至2021年的2,366件，复合增速约29% [57] - 2024年创新药公司核心产品持续放量，百济、信达等产品销售额同比增速超40% [61] - 2024年港股创新药公司总收入719亿元（+30% YoY），扣除影响后同比增长43%，合计亏损229亿元，同比收窄29% [66] - 部分公司如和黄、复宏2024年已实现盈亏平衡，百济、信达等有望于25-26年实现盈亏平衡 [70] Pharma - 2024年传统药企约半数收入正增长，头部pharma公司恒瑞、翰森、中生收入同比增速分别为23%/21%/10%，三生和远大收入增速分别为17%和13% [74] - 2023年以来，翰森、石药、三生等成功实现自研管线对外授权合作，如三生制药与辉瑞就SSGJ-707合作，首付款12.5亿美元 [76] - 2024年翰森、中生、石药研发费用分别为27亿、51亿、52亿（19-24年cagr为19%/16%/21%），研发费用率均有提升 [81] 医疗服务 - 2023-2024年医保支出增速高于收入增速，2024年全国医保总收入、总支出分别为34,810亿元（同比增长4%）、29,676亿元（同比增长5%） [85] - 2024年国家医保基金当期结存4,683亿元，同比下降12%，累计结存同比下降19% [85] - 过去十年居民和职工医保住院率呈上升趋势，医保基金面临压力，医保预付政策有望缓解医疗机构资金压力 [85] - 医疗服务受医保和宏观环境影响，业绩面临压力，严肃医疗类内生增长或受影响，消费类医疗服务客单价和需求承压 [35] 重点标的 - 关注创新+出海相关标的，如创新药领域的百济神州、信达生物等，Pharma领域的三生制药、翰森制药等 [3][71]

行业与公司 * 行业：全球固定收益信用策略（Global Credit Strategy Fixed Income）[1] * 公司：HSBC Bank plc（欧洲及美国信用策略团队）[6] --- 核心观点与论据 **1 对当前信用市场的谨慎态度** * 不追逐当前信用市场的反弹，因动量策略在信用领域通常无效 [1] * 美国信用市场的风险回报不对称：每1美元超额收益对应潜在1.5美元损失，部分领域甚至达3美元 [1][24] * 信用利差（OAS）处于历史低位（USD IG利差低于T+100bp，HY低于T+350bp），风险溢价不足 [59][18] **2 区域策略分化** * **美国信用市场**： - 中性立场，但看空长期信用（30y+ IG），建议转向短久期高贝塔债券（如BB级）[4][88] - 行业调整：增持汽车（Autos）和制药（Pharma），减持资本货物（Capital Goods）和通信（Communications）[4][91] - 汽车行业利差已反映评级下调风险，结构性挑战小于欧洲同行 [94][97] * **欧洲信用市场**： - 中性立场，但对高收益（HY）、混合债（hybrids）和二级资本债（T2）转向谨慎 [108] - 偏好银行（Banks）、能源（Energy）和化工（Chemicals），看空汽车（Autos）[115][120] * **亚洲信用市场**： - 看好短久期高收益债（如印尼HY企业债），因其利差补偿了高违约风险（当前定价隐含20%违约率）[150][154] - 中国互联网债长端价值显现，利差较国企债（SOE）宽75bp [165] **3 关键风险因素** * **美元走弱**：可能削弱外资对美债需求，加剧资本流动不确定性 [36][51] * **政策不确定性**：美国贸易政策波动、财政赤字扩大可能挤压私人部门融资 [22][51] * **台湾保险机构风险**：70%资产为美元计价，美元贬值导致未对冲损失达137亿美元 [37][43] --- 其他重要内容 **被忽视的细节** * **欧洲与亚洲的流动性支持**： - 欧洲政府通过补贴和国有化缓冲企业冲击 [32] - 亚洲企业依赖政府隐性担保（如中国中央汇金对AMC的注资）[34] * **技术性策略**： - 缩短久期风险，通过国债期货独立管理利率风险 [76] - 利用评级差异（如欧洲单A级优于BBB级）[114] * **英国市场特殊性**： - 长期公用事业债（Utilities）和机场债（UK Airports）因防御性特征被低估 [130][133] **数据引用** * 美国IG利差：78bp（2024年11月），预测2025年底升至130bp [60] * 印尼HY企业债利差：700bp（隐含违约率20%），但未来两年到期债务仅15亿美元 [158] * 台湾保险机构未对冲外汇风险：14%（约137亿美元敞口）[43] --- 总结分组 | **类别** | **要点** | **文档ID** | |------------------------|--------------------------------------------------------------------------|---------------------| | **市场立场** | 全球信用利差风险回报不吸引，偏好短久期高贝塔策略 | [1][4][59] | | **区域偏好** | 美国汽车/制药、欧洲银行/能源、亚洲印尼HY | [91][115][150] | | **风险警示** | 美元贬值、政策波动、台湾保险机构外汇风险 | [36][51][43] | | **技术策略** | 缩短久期、利用评级差异、国债期货对冲 | [76][114][130] | | **数据支撑** | 利差预测、违约率测算、外汇敞口 | [60][154][43] |

行业趋势与投资机会 - 生物技术、制药和医疗保健行业的股票动态和关键趋势是投资者关注的重点 [1] - 行业分析师提供每周通讯服务，涵盖催化剂、买卖评级、产品销售预测和财务分析 [1] - 行业分析师已覆盖超过1,000家公司，并提供详细报告 [1] 公司分析 - Autolus Therapeutics plc (NASDAQ: AUTL) 的看涨案例基于其即将到来的PDUFA日期 [1] - 公司总部位于英国，专注于生物技术领域 [1] 投资服务 - 投资服务面向新手和经验丰富的生物技术投资者 [1] - 服务内容包括催化剂提醒、买卖评级、大药企销售预测、现金流分析和市场分析 [1]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：制造业、电子、电气、交通运输、金属与矿业、生物技术、国防、消费品、服务业、汽车、制药、科技硬件、化工、医疗、食品饮料、零售、物流、房地产、金融、农业、航空等 - **公司**：未明确提及具体公司名称，但涵盖了全球范围内的跨国公司、上市公司等，包括亚洲、欧洲、美洲等地区的企业 纪要提到的核心观点和论据 1. 贸易战与供应链调整 - **核心观点**：贸易战引发的关税和地缘政治碎片化促使企业重新考虑供应链布局，呈现出回流（reshoring）和近岸/友岸外包（near/friendshoring）两种趋势，且调整具有行业特异性。 - **论据** - 自2018年以来，中国在美国进口中的份额下降7.7pp，其中计算机和电子产品类别下降近30pp，而越南和墨西哥份额上升[14][16]。 - 调查显示，只有20%的分析师预计会有显著的回流，40%预计资本密集型行业会有温和的向美国的转移[3]。 - 50%的分析师指出越南、墨西哥、印度和泰国是生产转移的目的地，而只有7%选择美国[5]。 2. 美国制造业回流趋势 - **核心观点**：美国制造业回流趋势在2022年达到顶峰后放缓，未来预计会有温和的回流，主要集中在少数资本密集型和国家安全相关行业，但面临时间和劳动力等问题。 - **论据** - 过去15年，回流和外国直接投资创造了约200万个制造业就业岗位，占制造业总就业的20%，但近2年趋势放缓，2022年创造35万个岗位后下降[25][26]。 - 资本密集型行业的回流可能需要1 - 3年完成，且超过50%的分析师指出劳动力密集型行业缺乏具有竞争力成本的合格劳动力[4]。 - 预期即将出台的税收法案中对新工厂成本的全额折旧等税收激励措施将支持适度的生产回流，但这些措施可能是暂时的[56]。 3. 近岸/友岸外包趋势 - **核心观点**：近岸/友岸外包是更具吸引力的选择，越南、墨西哥、印度和泰国等新兴市场国家可能成为主要受益者。 - **论据** - 墨西哥由于与美国的地理接近性、较低的劳动力成本以及USMCA协议下的低关税，被认为是汽车、食品饮料、运输等行业的潜在受益地[5][134]。 - 约20%的受访者预计越南将从中国的制造业转移中受益，但对越南存在货物转口的担忧[48]。 4. 价格和利润率影响 - **核心观点**：关税预计会导致价格上涨和利润率压缩，不同地区和行业的表现有所不同。 - **论据** - 欧洲分析师主要预计关税会直接推动价格上涨，而美国和亚洲分析师预计价格上涨和利润率压缩并存[6]。 - 工业和制造业预计价格上涨最多，而消费品和服务行业的利润率压缩更为集中[6]。 5. 各地区情况分析 - **美国**：分析师预计如果对中国商品的关税保持高位且对其他国家维持10%或更高的关税，企业会有一定的生产向美国转移，但由于劳动力成本高、政策不确定性等因素，进展可能有限。资本密集型和国家安全相关行业更有可能回流，且预计未来1 - 3年发生。部分行业如电子可能因关税豁免而延迟回流。越南和墨西哥可能是中美脱钩的最大受益者。近三分之一的分析师认为税收激励会促使企业将生产转移回美国[99][100][109][110][121][136]。 - **欧洲**：高永久关税对欧洲跨国公司的生产或采购决策影响不大，目前已有部分企业在过去几年进行了相关调整。制药、汽车和科技硬件行业可能是主要的“推动者”，预计未来1 - 3年美国的生产会增加。约65%的公司认为美国生产成本高是一个问题，55%的公司考虑美国合格劳动力的可用性[155][158][169]。 - **亚洲**：所有受访分析师预计其涵盖的公司会因关税提高产品价格，超过80%认为会因供应链中断而在全球采购产品方面遇到困难。亚洲跨国公司自2018年以来已开始调整供应链，但美国不是首选目的地，预计更多生产会转移到发展中经济体，如越南、泰国、印度和墨西哥。近70%的分析师认为合格劳动力不足是增加美国生产的主要障碍[183][185][197][204][206]。 - **美洲（除美国）**：墨西哥和加拿大因USMCA协议面临较低的有效关税（可能低至5%），是为美国消费者生产的最佳非美国国家。墨西哥劳动力成本低，可能是主要受益者，预计工业和消费品行业会有生产转移。短期内，美国关税的波动可能会减缓墨西哥的投资，但长期来看，墨西哥有望受益于新的全球关税秩序。拉丁美洲其他国家如巴西、巴拿马、智利等也可能从贸易转移中受益[213][214][216][232]。 - **EEMEA**：目前该地区不太可能成为贸易重定向或投资的主要受益者，但如果美国关税和政策被视为永久性的，一些进口和出口关税低、劳动力供应充足、成本低的国家（如海湾国家、埃及、土耳其和巴基斯坦）可能成为有竞争力的出口中心，吸引重定向投资。该地区部分国家与中国和美国都有广泛的贸易和金融联系，但地理距离和地缘政治风险是不利因素[236][239][240]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **调查局限性**：调查样本规模较小，美国26名分析师、亚太19名、欧洲11名，且大部分覆盖的是大型上市公司，可能存在小样本偏差，未涵盖美国中小制造商以及目前在美国没有业务的公司的决策情况[91][92][93]。 - **通胀预期**：预计核心PCE通胀将在2024年第四季度达到3.5%的同比峰值，然后在2026年底降至2.4%，但由于供应链问题和关税传导的渐进性，通胀风险可能偏向上行，这可能影响美联储的利率决策，进而影响企业的投资冲动[146]。 - **USMCA协议**：美国、加拿大和墨西哥的贸易协议（USMCA）使符合条件的商品维持零关税，如汽车可豁免美国内容的关税，预计2025/2026年将重新谈判，该协议对加拿大和墨西哥的贸易和生产决策有重要影响[215]。

行业趋势与投资机会 - 生物科技、制药和医疗保健行业股票动态及关键趋势和催化剂是关注重点 [1] - GLP受体激动剂(GLP-RA或GLP-1)类药物开发公司近期受到覆盖 [1] - 投资群体涵盖新手和经验丰富的生物科技投资者 [1] 投资服务内容 - 提供需关注的关键催化剂以及买入和卖出评级 [1] - 涵盖所有大型制药公司的产品销售和预测 [1] - 包括预测、综合财务报表、贴现现金流分析和市场分析 [1] 分析师背景 - 分析师在生物科技、医疗保健和制药领域有超过5年经验 [1] - 已汇编超过1,000家公司的详细报告 [1] - 领导投资群体Haggerston BioHealth [1]

关于Angela Harmantas - 拥有15年北美股市报道经验 专注于初级资源类股票 [1] - 曾在加拿大 美国 澳大利亚 巴西 加纳 南非等多国进行报道 [1] - 曾从事投资者关系工作 并领导瑞典政府在加拿大的外国直接投资计划 [1] 关于Proactive - 提供快速 可获取 信息丰富且可操作的商业和金融新闻内容 [2] - 内容由经验丰富的新闻记者团队独立制作 [2] - 在全球主要金融和投资中心设有办事处和工作室 包括伦敦 纽约 多伦多 温哥华 悉尼和珀斯 [2] 内容覆盖范围 - 专注于中小型市值市场 同时涵盖蓝筹股公司 大宗商品和更广泛的投资故事 [3] - 团队提供跨市场新闻和独特见解 包括但不限于生物技术和制药 采矿和自然资源 电池金属 石油和天然气 加密货币以及新兴数字和电动汽车技术 [3] 技术应用 - 积极采用前瞻性技术 [4] - 内容创作者拥有数十年宝贵专业知识和经验 [4] - 团队使用技术辅助和增强工作流程 [4] - 偶尔使用自动化和软件工具 包括生成式AI [5] - 所有发布内容均由人类编辑和撰写 符合内容制作和搜索引擎优化的最佳实践 [5]

行业动态 - 生物技术、制药和医疗保健行业股票动态及关键趋势和估值驱动因素值得关注 [1] - 订阅投资通讯可获取催化剂、买卖评级、产品销售预测、综合财务报表、现金流分析和市场分析等信息 [1] 公司信息 - Septerna是一家位于旧金山的生物技术公司，于2024年10月完成IPO，通过发行1840万股股票筹集约3312亿美元，每股定价18美元 [1] - 公司股票在IPO后初期出现上涨，这是生物技术类股票的典型表现 [1] 分析师背景 - 分析师Edmund Ingham是生物技术顾问，拥有超过5年的生物技术、医疗保健和制药行业研究经验，并撰写了超过1000家公司的详细报告 [1] - 分析师领导投资团体Haggerston BioHealth，为新手和经验丰富的生物技术投资者提供服务 [1]

投资通讯订阅 - 提供生物科技、制药和医疗保健行业股票动态的每周通讯订阅服务 [1] - 目标用户包括新手和经验丰富的生物科技投资者 [1] - 内容涵盖催化剂提示、买卖评级、大型制药公司产品销售及预测 [1] 投资分析服务 - 提供综合财务报表、贴现现金流分析和分市场分析 [1] - 包含超过1000家公司的详细报告 [1] - 由拥有5年以上生物科技、医疗保健和制药行业经验的顾问主导 [1] 作者背景 - 作者为生物科技顾问，专注于生物科技、医疗保健和制药领域超过5年 [1] - 领导投资团体Haggerston BioHealth [1]

投资通讯订阅 - 提供生物科技、制药和医疗保健行业股票动态的每周通讯订阅服务 [1] - 目标用户包括新手和有经验的生物科技投资者 [1] - 内容涵盖催化剂提示、买卖评级、大药企产品销售和预测 [1] - 提供整合财务报表、现金流折现分析和市场分析 [1] 分析师背景 - 分析师在生物科技、医疗保健和制药领域有5年以上经验 [1] - 已编制超过1,000家公司的详细报告 [1] - 领导投资团体Haggerston BioHealth [1]

行业动态 - 生物技术、制药和医疗保健行业的股票动态和关键趋势是关注重点 [1] - 行业分析师提供每周通讯服务，涵盖催化剂、买卖评级、产品销售预测和财务分析 [1] 公司分析 - Kymera Therapeutics (NASDAQ: KYMR) 股价从2024年7月的46美元下跌至31美元，跌幅达33%，11月曾达到50美元以上的高点 [1] - 分析师在2024年7月给予该公司“买入”评级 [1] 分析师背景 - 分析师Edmund Ingham拥有超过5年的生物技术、医疗保健和制药行业研究经验 [1] - 分析师已汇编超过1,000家公司的详细报告 [1] - 分析师领导投资团体Haggerston BioHealth，提供行业分析和投资建议 [1]