**行业与公司** 行业涉及跨国企业（MNCs）对中国市场的情绪指数研究 覆盖12个行业板块包括房地产、金融、工业、公用事业、信息技术、能源等[1][5][32] 公司包括430家全球跨国企业 其中美国和欧洲企业占比67%[2] **核心观点与论据** * **跨国企业对中国情绪指数显著改善** 2Q25情绪指数为28 较1Q25的25上升3个百分点 58%的跨国企业持积极看法 较1Q25的51%提升7个百分点[1][3][14] * **情绪改善驱动因素** 关税战暂停和持续宽松政策预期推动情绪改善 宏观数据显示经济放缓迹象 可能触发更宽松政策立场 国务院常务会议明确努力实现年度经济目标 消费、基础设施项目和城市更新列为关键政策杠杆[12] * **区域情绪分化明显** 全球、美国和欧洲情绪大幅上升 新兴市场/亚太（日本除外）基本持平 日本情绪大幅下降28个百分点[3][29] * **主题情绪变化** 供应链（升17点）、成本（升15点）、贸易/关税（升12点）和多极化影响（升10点）主题情绪显著改善 劳动力和法规是唯二下降的主题[4] * **行业情绪差异** 12个行业中9个出现季度改善 房地产、金融和工业情绪上升最多 公用事业、信息技术和能源情绪下降[5] **其他重要内容** * **房地产市场政策调整** 国务院会议再次提及稳定房地产市场 反映对房地产市场全面放缓的认可 预计未来几个月将出台局部和渐进式住房宽松措施[13] * **A股市场表现** A股市场反弹至10年新高 流动性改善、从债券和储蓄轮动以及宽松预期是主要驱动因素 债券收益率上升表明投资者对长期宏观前景看法改善[14] * **企业具体观点** 美国工业公司认为中国经济已触底 巴西材料公司提到中国上半年GDP增长超过5% 钢铁产量同比下降3% 美国消费公司指出电子商务销售增长12% 占公司总销售额19% 大中华区有机销售增长2%[22][23] * **数据与方法论** 情绪指数基于1374个数据点和430家公司 使用深度学习分析完整句子 而非孤立关键词 情绪评分范围从-100到+100 分为非常积极、略微积极、中性/有限信号、略微消极和非常消极五个等级[2][37][40] **风险与不确定性** * **模型局限性** 语言细微差别和转录稿模糊性可能影响模型准确性 依赖金融分析师的领域知识和回溯测试来减轻主观性问题[38][39] * **外部因素影响** 全球贸易环境不确定 中国钢铁出口趋势下降 产出可能进一步下降 关税政策和客户情绪持续不确定性[25]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - A股投资者情绪与上一周期相比持平，宏观环境平淡和地缘政治局势不稳定使市场情绪保持平稳陆家嘴论坛指向金融市场进一步开放，但进一步财政政策可能推迟，需警惕可能的波动性上升 [1][2] - 二季度实际GDP同比增长4.8%，但内需疲软，预计下半年实际GDP增速将降至4.5%以下，补充预算更可能在9月或10月推出 [4] - 5月房地产销售和房价继续加速下跌，三季度房价可能面临额外压力 [14] - 短期内需警惕潜在波动性，可能不利于高贝塔股票，同时建议移除泡泡玛特并加入人保财险 [15] 根据相关目录分别进行总结 A股市场情绪 - 加权MSASI和简单MSASI分别维持在66%和53%，与6月11日相比基本持平 [2] - 创业板、股指期货和北向资金的日均成交额较上一周期分别增长3%、13%和9%，A股日均成交额下降1% [2] - RSI - 30D较6月11日下降2个百分点，共识盈利预测修正广度为负且较上周略有下降 [2] 资金流向 - 6月12 - 18日，南向资金净流入24亿美元，年初至今和当月净流入分别达到885亿美元和55亿美元 [3] 宏观经济 - 二季度实际GDP同比增长4.8%，但内需疲软，预计下半年实际GDP增速将降至4.5%以下 [4] - 5月零售销售因以旧换新补贴和618促销提前启动而表现较好，6月出口可能因集中前置而同比激增 [4] 金融市场开放 - 央行在2025年陆家嘴论坛宣布八项重大措施，进一步开放中国金融市场并加强海外发展 [5] 房地产市场 - 5月全国房地产销售价值同比下降6%，成交量同比下降3.3%，70个城市的新房和二手房价格环比分别下跌0.2%和0.5% [14] 投资建议 - 短期内警惕潜在波动性，可能不利于高贝塔股票，建议移除泡泡玛特并加入人保财险 [15] MSASI方法论 - 摩根士丹利A股情绪指标（MSASI）于2019年3月13日推出，基于九个指标编制，旨在提供衡量市场情绪水平的定量指标 [16] A股市场数据 - 报告展示了创业板、A股、股指期货等的成交额趋势，以及A股融资融券、涨停股票数量等数据 [46][53][50]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 关税休战背景下名义出口经季节性调整后环比上升0.8%，4月为-0.4%，由对关税更敏感的消费品带动 [11] - 预计未来几个季度出口增长将下降，假设美国关税税率维持当前水平，全球增长在不确定性加剧的情况下放缓，预计2025年名义出口增长为0%，意味着下半年约为-5% [4] - 中国稀土牌可能抑制关税大幅升级，美中贸易谈判仍存在关税税率双向风险 [11] 根据相关目录分别进行总结 出口情况 - 对欧洲出口在过去三个月累计增长9%，部分反映了货币走势，自1月底以来人民币兑欧元贬值约10% [3] - 对美国出口降幅收窄，4月暴跌25%后，5月经季节性调整后环比收缩8%，鉴于航运价格等领先指标，6月有望小幅反弹 [10] - 对日本出口在过去三个月有所改善，可能部分反映了人民币兑日元贬值 [11] - 对东盟出口4月增长8%后，5月环比下降6% [11] 进口情况 - 大宗商品进口持续拖累，进口量和价格均持续下降，反映全球和国内需求前景疲软 [3] - 5月大豆进口量几乎翻番，反映巴西收获旺季和此前关税影响 [3] 贸易数据 | 指标 | 5月-25 | 4月-25 | 3月-25 | 2月-25 | 1Q25 | 4Q24 | 2024 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 贸易顺差（十亿美元） | 103 | 96 | 102 | 32 | 273 | 298 | 991 | | 出口（十亿美元） | 316 | 316 | 314 | 215 | 853 | 956 | 3577 | | 同比（%） | 4.8 | 8.1 | 12.3 | -3.0 | 5.7 | 9.9 | 5.8 | | 进口（十亿美元） | 213 | 220 | 211 | 183 | 581 | 659 | 2585 | | 同比（%） | -3.4 | -0.2 | -4.4 | 1.5 | -7.0 | -1.7 | 1.1 | [6]

公司概况 - CF Industries是全球最大的氨生产商，主要生产肥料和氨衍生产品，如颗粒尿素肥料 [1] - 公司在美国拥有6家工厂，加拿大和英国各1家，北美天然气成本优势显著（天然气占氨生产成本的70%）[5] - 正在通过合资方式投资40亿美元建设路易斯安那州Blue Point Complex工厂，其中公司承担22亿美元 [10][11] 行业机遇 - 中美关税从125%降至10%（出口至中国）和145%降至30%（中国出口），形成"Goldilocks"关税区间利好美国农业及化肥企业 [4] - 全球氨供应短缺，需新建7座工厂才能弥补缺口，公司新工厂配备碳捕捉技术以应对未来需求 [10] - 美国政府降低玉米和大豆价格的策略将提升肥料需求，因肥料可提高作物产量抑制食品通胀 [6][7] 财务与资本运作 - 近三年回购流通股的20%，董事会新增20亿美元回购授权至2029年，累计已通过股息和回购向股东返还50亿美元 [1][13] - 当前市盈率11.4倍，显著低于标普500平均23倍，股息收益率2.3%，2024年初曾上调25% [12][14] - 股息仅占自由现金流的19%，长期净债务16亿美元，总资产133亿美元，财务结构稳健 [14]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 关税缓和对美中经济、股市和利率均有影响 美国关税缓和降低硬着陆风险 锁定缓慢增长和稳定通胀前景 预计2025年美联储不降息 中国关税虽降低但仍高于2025年前水平 持久解决方案难寻 财政刺激将更晚且规模更小 美国股市方面 关税缓和减少回报分布左尾风险 短期内利率超4.5%为负面因素 中国和新兴亚洲股市方面 MSCI中国ROE于2024年下半年触底 企业盈利自2024年四季度以来符合市场预期 估值仍低于其他主要全球股市 投资者持仓与摩根士丹利建议差距大 高关税不可持续 供应链中断和利润率风险降低是短期积极催化剂 长期仍需关注战略投资和多元化 美国利率方面 市场隐含谷底利率与美国10年期国债收益率存在明显且持续差距 收益率曲线将保持更陡峭 [79] 根据相关目录分别进行总结 政策变化：关税 - 美中达成关税休战 美国将对华整体关税从125%降至34% 并暂停34%关税中24%的上调90天 但对华关税仍远高于2025年前水平 [12][13] 贸易政策 - 中国能源需求可能已达峰值 增加从美国进口空间有限 从产品看 增加谷物、油籽等进口相对容易 但增加矿物燃料、汽车等进口较难 且可能影响国内就业或依赖美国国内产能 [16][17] 额外刺激 - 补充预算刺激时间推迟至2025年四季度 规模从原本预计的1 - 1.5万亿元降至0.5 - 1万亿元 [20][21] 美国股市 - “解放日”宣布的关税水平引发投降式价格行动 关税缓和减少回报分布左尾风险 短期内市场不太可能重回4月低点 短期内风险仍在利率 高于4.5%为负面因素 [79] 中国股市 - MSCI中国ROE自2024年下半年触底 企业盈利自2024年四季度以来持续符合市场预期 与其他主要全球股市相比仍有估值折扣 摩根士丹利市场配置建议与当前投资者持仓差距最大 [41][47][50] 亚洲/新兴市场股市 - 中国是全球主要制造业强国 进入第三次升级周期 美国贸易政策面临与上世纪80年代对日紧张不同的局面 美国短期内难以替代大部分中国进口商品 亚洲/新兴市场企业投资正多元化进入亚太除中国地区 贸易下滑和长期利用率/碎片化使利润率面临风险 [55][57][60] 美国国债 - 美国国债在2023年8月失去AAA/Aaa评级中值 惠誉2023年降级与标普2011年降级相匹配时 彭博全球综合指数中AAA/Aaa评级债券占比大幅下降 解放日后期限溢价仍存在 市场隐含谷底利率与美国10年期国债收益率差距表明收益率曲线将保持更陡峭 [66][72]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4月生产表现尚可但内需弱于预期，二季度实际GDP追踪有温和上行风险，但通缩可能持续 [2][3][4] - 90天的中美关税休战窗口可能导致对美出口提前装载量增加，但鉴于关税不确定性，出口相关资本支出可能仍低迷 [3] - 美国对中国的贸易加权关税税率仍处于高位，意味着近期出口提前装载后最终需求仍会减弱，加剧国内产能过剩问题和通缩，需要更多消费刺激措施 [4] 根据相关目录分别进行总结 生产与需求情况 - 4月生产因出口转运前置表现好于市场预期，国内投资和消费未达预期 [2][7] - 4月工业生产同比增速放缓至6.1%，采矿业、制造业、公用事业均有不同表现；固定资产投资和零售销售均弱于市场预期 [2][6] - 资本支出普遍放缓，制造业资本支出因关税不确定性减弱，基础设施资本支出在一季度前置后有所回调 [7] - 零售销售的主要拖累因素是情绪疲软和以旧换新计划效果减弱，黄金购买量激增 [7] GDP与出口情况 - 二季度实际GDP追踪有4.5%的同比增速，存在温和上行风险，因90天关税休战窗口内对美出口提前装载 [3][7] - 物流数据平台显示，中国到美国的集装箱预订量环比飙升近300% [3] 通缩情况 - 由于关税仍处高位和政策反应，通缩可能持续 [4] - 美国对中国的贸易加权关税税率仍高达40%，远高于2025年前的11% [4] - 额外刺激措施可能较轻且延迟，四季度可能有5000亿 - 1万亿元人民币的财政方案，北京可能采取渐进方式解决结构性经济失衡 [4]