**行业与公司** 涉及亚洲化工行业 特别是韩国和中国的石化行业 重点公司包括韩国的乐天化学(Lotte Chemical) LG化学(LG Chem) YNCC 以及中国的中国石化(Sinopec) 中国石油(PetroChina) 马来西亚国家石油化工(PETRONAS Chemicals) [1][2][3][46] **核心观点与论据** **韩国行业重组** * 韩国贸易工业和能源部(MOTIE)宣布 10家化工公司同意削减约270-370万吨的石脑油裂解(NCC)产能 占现有总产能1280万吨的21%-29% [1][2] * 预计此举可将行业利用率从当前的约75%提升至95%-100% 但实际削减量可能低于100万吨 [1] * YNCC因高负债(1H25净负债权益比249%)和规模较小而被视为最脆弱的重组目标 其3号装置已于8月关闭 另一套也可能关闭 [1][2][12] * 位于蔚山的炼油厂NCC(规模不足)以及大山两家NCC的可能合并也是潜在重组目标 [2] * 乐天化学和LG化学有望从市场份额提升和单位固定成本降低中受益 [1] **中国行业政策** * 中国工信部(MIIT)可能淘汰较小的炼油/化工设施 但所有20年以上的裂解装置均属中石化和中石油所有 且超过7个基地有升级计划(导致净供应增加而非关闭) [1][3] * 中石化1H25炼油运行量和柴油产量同比分别下降5%和17% 而石脑油和乙烯产量尽管化工利润疲弱仍分别增长12%和16% [3] * 中石化工程(SEG)1H25化工EPC新订单达到400亿元人民币的峰值 表明未来新建项目并未放缓 [3][16] * 尿素 纯碱 PVC 氯碱等产品中20年以上产能占比较高 一小部分可能被关闭 [3] **全球影响与公司具体影响** * 自2024年以来已宣布关闭570万吨全球乙烯产能 但估计还需再关闭约1200万吨(包括韩国的约300万吨)才能使2027年利用率回到之前85%的低点 [4][15] * 对乐天化学目标价从6万韩元上调至7万韩元 基于0.25倍市净率(原为0.2倍低谷值) 反映了行业重组带来的潜在利好 尽管出口市场因中国自给率激增而依然艰难 [4][26][43] * 对LG化学和乐天化学开启30天正面催化剂观察 因其可能从行业重组中受益 [4][29][30] * 一些乙烷裂解项目(如Satellite)因美国乙烷采购不确定性而延迟 [3] **其他重要内容** * 韩国78%的乙烯产能(1000万吨)建于1990年代或更早 分布在丽水 大山和蔚山三个地区 [2][8] * 中国的“拆旧建新”计划涉及多个项目 例如中石油吉林项目将关闭15万吨旧产能并新建120万吨 净增105万吨产能 [19][20] * 中国化工产品的自给率持续提升 [22][23] * 中国7M25出口总额同比增长数据中 TDI ABS PVC 烧碱等产品表现突出 [27] * 公司财务状况：LG化学目标价36万韩元 基于对LG能源解决方案81.8%持股的SOTP估值 [38] 乐天化学预计FY25E每股收益亏损扩大 [26] 马来西亚国家石油化工目标价4.2林吉特 基于16倍2027年预期市盈率 [49]