美元近期走势 - 美元指数在截至6月的六个月内下跌约11% 创下有记录以来最急剧的跌幅之一 [1] - 近期美元企稳 投机者净空头头寸从6月底的约210亿美元大幅降至57亿美元 接近4月中旬以来的最小规模 [2] 市场对美元趋势的普遍看法 - 多数投资者将当前走势视为抛售暂停而非趋势逆转 [3] - 美元仍处于下跌过程中 且存在进一步下跌空间 [4] - 推动美元下跌的多个因素持续存在 包括对美国例外主义的重新评估 特朗普保护主义贸易立场引发的经济增长担忧 以及持续的双赤字问题 [4] 影响美元的基本面因素 - 疲软的就业数据为美联储更积极降息提供空间 这将侵蚀美元的收益率优势 [5] - 市场开始关注美国经济疲弱程度 劳动力市场未来走势及其对美联储货币政策的影响 [5] - 美联储可能在下周恢复短期利率下调 并在今年剩余时间持续降息 [6] 全球投资者头寸调整的影响 - 全球投资者因多年美国资产超配而面临对冲难题 4月的关税动荡促使部分投资者削减头寸并重新评估对冲策略 [7] - 外国投资者持有的美国资产规模达数万亿美元 任何风险敞口的削减都可能对美元构成压力 但大规模调整尚未完全显现 [7]

这份文档是摩根士丹利（Morgan Stanley）发布的关于G10国家货币的全球宏观策略研究报告，以下是根据要求整理的详细要点 涉及的行业或公司 * 行业为外汇市场与全球宏观策略，专注于G10国家货币对的分析与展望 [1][16] * 公司为摩根士丹利（Morgan Stanley），由其全球宏观策略团队发布 [16][458][459] 核心观点和论据 **总体美元观点 (USD View)** * 对美元持看跌观点，核心驱动因素是利率差异的收窄和美元的负面风险溢价 [1][21] * 美国与世界其他地区（US-RoW）利率趋同以及风险溢价上升（部分由更高的外汇对冲驱动）应会打压美元，特别是在美联储开始降息时 [2][21] **主要货币对观点与论据** * **欧元 (EUR)**：看涨 EUR/USD 将继续上行趋势，得益于美国利率趋同和投资者进一步的外汇对冲活动，但政治仍是需要关注的关键风险因素 [3][22] * **英镑 (GBP)**：看涨 英镑受益于其较高的carry-to-vol比率，GBP/USD可能是表达美元疲软的关键货币对，尤其是如果美联储与英国央行利率开始分化 [4][23] * **日元 (JPY)**：看涨 日元似乎相对于其隐含公允价值被低估，原因是在风险情绪坚韧的情况下投机性的日元空头头寸，但疲软的美国数据可能改变局面 [5][24] * **瑞士法郎 (CHF)**：中性 鉴于其不利的套利特征而保持看跌倾向，但认为来自美国关税的增长担忧被夸大，这应为瑞士法郎利率提供一些短期支撑 [6][25] * **挪威克朗 (NOK)**：中性 鉴于石油市场在2025年第四季度和2026年第一季度将出现相当大的过剩，以及挪威央行低谷利率低于当前定价，保持看跌倾向 [7][25] * **瑞典克朗 (SEK)**：中性 瑞典央行在9月份的降息是近期的不利因素，但预计未来几个月 EUR/SEK 将走低，部分原因是瑞典央行结束其降息周期 [8][26] * **澳元 (AUD)**：看涨 重新加速的CPI提高了市场不会为澳洲联储（RBA）定价低于3.5%的终端利率的可能性，从而维持其有吸引力的套利 [9][27] * **新西兰元 (NZD)**：中性 新西兰联储（RBNZ）的终端利率定价已下调至2.5%，反映出新西兰相对于2021年底的增长深坑 [10][28] * **加元 (CAD)**：看涨 保持看涨加元，因为美加利率趋同应会打压 USD/CAD，并且与其他G10货币对相比，USD/CAD有更多空间来定价风险溢价 [11][29] **交易建议 (Trade Ideas)** * 维持做多 GBP/CHF（入场1.0792，目标1.12，潜在回报3.8%，止损1.055，潜在亏损-2.2%） [31] * 维持做空 USD/JPY（入场148.55，目标135，潜在回报9.1%，止损151，潜在亏损-1.6%） [31] * 维持做多 EUR/USD（入场1.1658，目标1.20，潜在回报2.9%，止损1.11，潜在亏损-4.8%） [31] 其他重要内容 **宏观经济背景与市场动态** * 高利率扭曲了收入余额；挪威拥有最大的经常账户盈余，而新西兰的赤字最大 [34] * G10外汇对美国利率的敏感性保持稳定，但对风险的敏感性有所下降；日元对美国利率最敏感 [40] * 核心通胀在部分国家略有重新加速，特别是澳大利亚、英国和瑞典 [60] * 美国经常账户赤字占GDP的4.6%，在消费和政府支出高企的情况下，似乎再次扩大 [69] **市场头寸与资金流** * 期权数据表明市场最做多瑞典克朗（兑欧元）和最做空日元；CFTC数据显示最大的瑞郎空头和欧元多头 [45] * 估计表明CTA模型最看涨瑞典克朗，最看跌新西兰元 [50] * 过去一个月英镑收益率涨幅最大，瑞典克朗和欧元紧随其后 [54] * 美元利率下降既降低了美元的公允价值，也降低了外汇对冲成本，这进一步放大了美元的预期跌幅 [64] * 美元兑股票相关性的波动性增加提高了外汇对冲的动机 [65] * 今年迄今美元下跌的主要原因是风险溢价 [66] **估值与风险提示** * 影子短期利率差异暗示美元目前约在其公允价值98-99 [98] * 报告包含广泛的免责声明，表明摩根士丹利可能与所覆盖公司有业务往来，可能存在利益冲突 [12][17][461] * 股票评级为Overweight、Equal-weight、Not-Rated或Underweight，并非传统的买入、持有、卖出建议 [468][471]

报告行业投资评级 - 美元（USD）：看跌 | 偏态：看跌 [2][21] - 欧元（EUR）：看涨 | 偏态：看涨 [3][22] - 英镑（GBP）：中性 | 偏态：看涨 [4][23] - 日元（JPY）：看涨 | 偏态：看涨 [5][24] - 瑞郎（CHF）：中性 | 偏态：看涨 [6][25] - 挪威克朗（NOK）：中性 | 偏态：看跌 [7][26] - 瑞典克朗（SEK）：中性 | 偏态：看跌 [8][27] - 澳元（AUD）：中性 | 偏态：看涨 [9][28] - 新西兰元（NZD）：中性 | 偏态：看涨 [10][29] - 加元（CAD）：看跌 | 偏态：看跌 [11][30] 报告的核心观点 - 美元疲软主导G10外汇观点，美国与其他国家的利率和增长趋同以及外汇对冲增加影响市场 [1][21] - 各货币受不同因素影响呈现不同走势，如欧元受外汇对冲和利率趋同推动上涨，日元受美日贸易不确定性和美国终端利率前景影响或上涨等 [3][5] 根据相关目录分别总结 1. View Summaries - 维持交易建议：做空美元/日元、做多欧元/美元、做空加元/瑞郎 [31] - 各货币交易详情：做空美元/日元，点位143.36，目标135，涨幅5.8%，止损151，跌幅 -5.3%；做多欧元/美元，点位1.1786，目标1.20，涨幅1.8%，止损1.07，跌幅 -9.2%；做空加元/瑞郎，点位0.5787，目标0.555，涨幅4.1%，止损0.61，跌幅 -5.4% [31] 2. G10 Overview - 利率影响收入平衡，挪威经常账户盈余最大，新西兰赤字最大 [34] - G10外汇对风险和利率的敏感性上升，日元对美国利率最敏感 [39] - 期权数据显示市场做多欧元、做空瑞典克朗，CFTC数据显示瑞郎空头和欧元多头最多 [44] - CTA模型最看好挪威克朗，欧元近期表现追赶，美元最不被看好 [48] - 过去一个月瑞郎利率跌幅最大，加元和欧元紧随其后 [54] - 部分国家核心通胀略有加速，如英国和加拿大 [60] 3. USD - 美国增长和利率将与其他国家趋同，外汇对冲增加美元风险溢价 [63] - 美国经常账户赤字占GDP的4.6%且有扩大趋势 [68] - 美元与美国利率相关性高，不同时区回报差异加大 [73] - 美元仓位仍为空头但未过度，CTA趋势指标接近极度看跌 [78] - 前端盈亏平衡通胀率定价高于目标，压低短期实际收益率 [83] - 预计美联储2026年前不降息，终端利率更深 [88] - 影子短期利率差异显示美元当前接近公允价值98 - 99 [93] 4. EUR - 预计欧元/美元升至1.20及以上，期权市场低估其上涨风险 [99][101] - 欧洲经常账户盈余持续上升，主要由商品和服务推动 [104] - 欧元/美元对收益率差异更敏感，对风险偏好敏感性下降，纽约时段卖盘集中 [109] - 看涨仓位有所缓和但仍较高，CTA趋势指标接近极度看涨 [114] - 欧元区盈亏平衡通胀率下降，实际利率上升 [119] - 预计欧洲央行终端利率为1.5%，略低于市场定价 [124] - 欧元/美元上涨使其高于影子短期利率隐含的公允价值1.12 [129] 5. GBP - 英镑因高利差波动率比、低贸易紧张风险预期和欧洲乐观情绪溢出而受看好 [135] - 英国经常账户赤字稳定，但由更不稳定的“其他投资”融资 [140] - 英镑对利率和本地股市最敏感，纽约时段英镑/美元卖盘较多 [145] - 英镑/美元多头仓位较高但未过度，CTA趋势指标与英镑/美元表现背离加大 [150] - 英国实际利率上升，盈亏平衡通胀率因商品价格下跌而下降 [155] - 市场定价英国央行逐步降息和高终端利率，与经济学家预期相反 [160] - 英镑/美元高于影子短期利率差异暗示的公允价值1.32 [165] 6. JPY - 美国经济数据疲软或压低美国终端利率定价和美元/日元汇率 [171] - 日本经常账户余额为正，贸易逆差收窄 [176] - 日元与美国国债收益率负相关性增强，亚洲时段美元/日元下跌，纽约时段部分反弹 [181] - 期权数据显示美元/日元仓位略偏空，CTA趋势指标显示美元/日元多头 [186] - 通胀预期维持在1.70%，实际收益率因名义收益率下降重回负值 [191] - 市场对日本央行加息预期低迷，美国关税对经济的潜在影响令央行担忧 [196] - 美元/日元交易价格高于影子短期利率差异暗示的公允价值127 [201] 7. CHF - 瑞士央行表态和接近上一轮周期政策利率低点，有利于美元/瑞郎收益率压缩带来的下行风险，低通胀也利好瑞郎 [207] - 瑞士经常账户盈余相对于G10其他国家较高，由高商品盈余推动 [212] - 瑞郎/欧元对欧元股市最敏感，纽约时段欧元/瑞郎疲软最明显 [218] - 瑞郎相对于欧元和美元的仓位相对中性，CTA趋势指标仍偏看涨 [223] - 前端收益率大幅进入负值区间，10年期收益率未变，收益率曲线变陡，通胀预期继续缓和 [228] - STIR市场预计瑞士央行有超50%概率达到 -0.25%的谷底利率 [233] 8. NOK - 挪威央行上调中性利率估计，但仍存在利率下行风险，油价供应过剩也是不利因素 [239] - 挪威经常账户盈余受益于油气出口，但近期有所下降 [244] - 本地股市是挪威克朗的最大驱动因素，亚洲时段欧元/挪威克朗买盘最强，纽约时段净卖出 [249] - 挪威克朗期权仓位相对中性，对美元和欧元略偏空，挪威央行卖盘较前几年减少 [253] - 企业和家庭的通胀预期分歧持续，近期均有所上升 [258] - 市场预计挪威央行2025年9月降息，与摩根士丹利经济预期一致 [263] 9. SEK - 瑞典央行的替代情景使市场对经济数据反应敏感，看跌瑞典克朗，欧元/瑞典克朗有上行风险 [269] - 瑞典经常账户盈余因贸易而回升 [274] - 欧元/瑞典克朗对风险市场表现和2年期利率差异敏感，伦敦时段卖盘居多 [279] - 欧元/瑞典克朗市场仓位为空头，CTA指标看好瑞典克朗 [284] - 瑞典5年期实际收益率下降，长期通胀预期向央行目标收敛 [289] - STIR市场预计瑞典央行再降息幅度略高于预期 [294] 10. AUD - 澳大利亚经济基本面强劲，澳元有追赶其他货币对美元表现的潜力 [300] - 澳大利亚经常账户盈余近期转为赤字，因商品进口增加 [305] - 澳元对风险偏好和利率差异最敏感，纽约时段澳元/美元卖盘较多 [310] - 期权数据显示市场做多澳元，CTA趋势指标偏空 [315] - 澳大利亚10年期实际收益率维持在高位，本地盈亏平衡通胀率近期下降但仍较高 [320] - 预计澳大利亚央行2025年再降息三次，市场定价谷底利率更深 [325] - 澳元/美元目前被低估，公允价值估计为0.69 [330] 11. NZD - 新西兰国内需求疲软，但新西兰元兑澳元下行空间有限，因新西兰额外收益率优势不大 [336] - 新西兰年度经常账户赤字自2022年峰值后持续收窄 [341] - 新西兰元/美元对美国收益率高度负敏感，伦敦/纽约时段买盘最多 [346] - 期权和CTA指标显示投资者重新做多新西兰元 [351] - 实际收益率维持在高位，盈亏平衡通胀率降至1.8% [356] - 市场预计新西兰央行再降息1 - 2次后达到终端利率 [361] - 新西兰元/美元约0.60，低于公允价值估计0.64 [366] 12. CAD - 加元/瑞郎因不利的贸易条件而下跌，美元/加元因利率差异压缩而下降 [372] - 加拿大经常账户赤字在2025年第一季度收窄，主要因收入赤字降低 [378] - 美元/加元与利率差异相关性最高，纽约时段买盘最集中 [383] - 期权数据显示美元/加元仓位中性，CTA指标对加元的看法减弱 [386] - 实际收益率下降，盈亏平衡通胀率稳定 [391] - 预计加拿大央行2026年结束降息周期，终端利率为1.75%，低于市场定价 [396] - 美元/加元交易价格与隐含公允价值一致，但略低于影子短期利率差异 [402]