涉及的公司与行业 * 公司：阿里巴巴集团控股 (Alibaba Group Holding) [1][4][85][89] * 行业：中国电子商务、云计算、人工智能、本地生活服务、数字媒体与娱乐 [1][2][9][44][54] 核心观点与论据 **1 业绩预测与评级调整** * 下调阿里巴巴FY3Q26（对应自然年2025年第四季度）业绩预期，主要因宏观消费疲软和高基数影响 [1][60] * 预计FY3Q26总收入为人民币2898亿元，同比增长3.4%，非GAAP净利润为人民币287亿元，利润率9.9% [2][67] * 将客户管理收入(CMR)增长预期从8.3%大幅下调至2.7%，反映商品交易总额(GMV)增长放缓、0.6%的费率优惠到期以及AI工具“全站推”的收益基数较高 [1][61] * 维持云业务收入同比增长35%至人民币429亿元的预测，并保持9%的利润率不变 [1][2][62] * 将目标价从225美元/223港元下调至197美元/195港元，但维持“买入”评级，因其在AI和云领域的定位稳固，运营效率提升且在即时零售领域获得市场份额 [1][68][72] **2 中国电商业务面临挑战与投资** * 宏观环境：11月中国社会消费品零售总额（剔除汽车）同比增长2.5%，线上实物商品销售隐含增速放缓至1.5% [25][26] * 电商增值税政策强化执行，超过6500个平台已向税务部门提交商户销售数据，可能增加中小商户成本，短期需关注商户将成本转嫁消费者、转向线下或关店等行为 [9][10][11] * 淘天集团：预计FY3Q26收入为人民币1640亿元，其中CMR为人民币1035亿元，电商业务调整后EBITA为人民币374亿元，利润率22.8% [2][66] * 淘菜菜：2026年首要目标是获取市场份额，将坚定增加投资以成为绝对领导者，非餐订单量已稳定在日均1000万单，单位经济效益环比改善 [12] * 淘菜菜新年促销活动销售强劲，例如售出超过7500万颗进口车厘子 [13][14] **3 国际数字商业集团(AIDC)与本地生活业务更新** * AIDC：预计FY3Q26收入为人民币405亿元，同比增长7.3% [2][66] * Lazada在11.11大促期间，前4小时平台GMV激增26倍，整体平台GMV较平日提升469%，LazMall的GMV增长11倍 [44][45][46] * Lazada推出新的四层级会员计划，覆盖六个东南亚市场 [49][50] * 速卖通美国在11.11期间提供部分商品2-8天送达服务，并推出拥有超过1500个国际品牌的Brand+频道 [51][52] * 高德地图：2025年11月月活跃用户达9亿，同比增长9%；日活跃用户达1.76亿，同比增长17% [17] * 高德“扫街榜”上线100天，吸引了86万新商户，其订单量和收入分别环比增长超过330%和270% [15] * 高德启动“百万好店扶持计划”，投入数亿元计算资源，为100万家中小商户免费提供“飞跃街景”服务 [16] **4 云与人工智能业务进展** * 阿里云：预计FY3Q26收入为人民币429亿元，调整后EBITA为人民币39亿元，利润率9.0% [2][66] * 通义千问(Qwen)模型系列已开源超过300个大模型，下载量超过7亿次，平均每秒有9个开发者或企业使用 [54] * 百炼平台作为一站式模型即服务平台，拥有超过200个模块和15个垂直行业解决方案 [55] * 2025年在泰国、韩国和墨西哥新建了数据中心 [55] * 2025年上半年，阿里云在金融、汽车和游戏行业的公共云基础设施市场份额分别为43%、40%和41% [55] * 近期产品亮点包括：发布视频生成模型万相2.1、通义千问2.5-Max、推理模型QwQ，开源多款模型，发布AI安全产品“云盾”、AI智能体IDE“通义灵码”、自动驾驶框架PAI-TurboX，以及面向消费者的Qwen应用和Quark AI眼镜等 [58] **5 财务预测与估值模型调整** * 对FY3Q26E，收入预测下调2%，非GAAP利润预测下调27% [2][63] * 对FY26-28E，总收入预测分别下调0.9%、1.8%、2.3%，非GAAP净利润预测分别下调14.2%、18.3%、4.8% [2][63] * 采用分类加总估值法，各部分估值倍数调整如下： * 中国电商集团：采用10倍（原12倍）FY2027E利润的市盈率，估值1463亿美元 [69][75] * 云智能集团：采用6.5倍（不变）FY2027E收入的市销率，估值1882亿美元 [70][75] * 国际数字商业集团：采用2.0倍（不变）FY2027E收入的市销率，估值453亿美元 [70][75] * 所有其他业务：采用1.5倍市销率，估值533亿美元 [71][75] * 对净现金应用30%折扣 [71][75] 其他重要内容 **1 运营数据** * 淘宝：2025年11月月活跃用户9.87亿，同比增长3%；日活跃用户4.40亿，同比增长8%；用户总使用时长2850亿分钟，同比增长12% [33] * 高德地图：2025年11月用户总使用时长1410亿分钟，同比增长22%；月活跃用户人均使用时长156分钟 [17] **2 电话会议关注焦点** * 宏观前景与消费情绪、CMR在FY4Q25和FY2027的增长预期、云业务需求及FY2027增长率、资本支出与芯片供应、即时零售业务的投资及对EBITA的拖累、云业务利润率与所有其他业务的亏损、股东回报更新 [67] **3 投资风险提示** * 执行新零售战略失败、投资支出和利润率压力超预期、用户流量和线上GMV放缓并失去对品牌和商户的吸引力、新收购实体的整合风险、中国及全球经济放缓以及中美或其他贸易争端的持续影响、产品质量和商户诚信方面的监管风险 [88][93]