ANGELA WEISS / AFP via Getty Images Wall Street has a new phrase to describe the economy in 2026: "run-it-hot." The scenario involves robust economic growth and above-target inflation, forecasters say. Commodities, small caps, and cyclicals are some areas that should be on investors' radar. The US economy will keep burning hot in 2026, extending a yearslong run of dodging a recession. That's a view that is increasingly being woven into consensus forecasts on Wall Street, where top researchers hav ...

拉丁美洲2026年关键投资辩论纪要分析 涉及的行业与公司 * **整体区域**：拉丁美洲（重点关注巴西、墨西哥、阿根廷、智利、哥伦比亚、秘鲁）[1][2][4] * **行业**：股票策略、银行、金融科技、水泥、商业地产、工业地产、教育、能源（燃料分销）、农业、食品饮料、医疗保健、金属与矿业[12][24][73][86][113][129][151][171][206][225][248][266] * **提及公司**： * **巴西**：XP, BTG, B3, Nubank (NU), Suzano, Sabesp, Hypera (HYPE), SLC, Rumo, Adecoagro, São Martinho, VBBR, UGPA, Ambev (ABEV), Heineken (HEIN), Vale, Petrobras (PBR), Vista, PRIO, FCFE, Embraer (EMBJ), Multiplan, Iguatemi, Allos, Cogna, YDUQS, Anima, Ser, Cruzeiro, Vitru, Afya, RaiaDrogasil (RADL)[23][74][79][80][81][172][206][213][245][246] * **墨西哥**：Fibra Prologis, Fibra Macquarie, Vesta, Fibra Uno, Fibra MTY, GCC, Fibra Danhos, GICSA, Alpek, Orbia, Walmart de México (Walmex), MercadoLibre (MELI), Banorte, Banamex, BBVA México, Santander México, HSBC México[23][70][71][128][150][256][262][265] * **阿根廷/秘鲁/智利**：Loma Negra (LOMA), Buenaventura, Enel Chile, Parque Arauco, Mallplaza, Cemex (CX), Cem Argos[23][118][127][128][150] 核心观点与论据 区域宏观与股票策略 * **核心主题**：拉丁美洲正经历从消费和杠杆驱动向投资和资本支出驱动的政策转变，这是决定未来增长和估值的关键[4][9][12] * **主要论据**： * 全球化红利消失，各国需自主构建增长模式，投资周期至关重要[14][17] * 多个国家（阿根廷、智利、哥伦比亚、墨西哥）政策有从民粹主义转向财政责任的迹象[13][17] * 区域面临三重变化：多极化世界、全球货币政策、地区选举[14] * 巴西股市年初至今上涨约53%，若政策转变发生，资本成本降低可能使市盈率再提升2-3倍[9] * **投资建议**：超配巴西和阿根廷，标配墨西哥，广泛分散投资，低配所有市场的拉美消费者板块，超配金融服务、数字化、能源、国防和近岸外包主题[23] 墨西哥：近岸外包叙事与USMCA谈判 * **核心观点**：USMCA（美墨加协定）重新谈判的结果对墨西哥近岸外包投资叙事至关重要，目前市场预期过于乐观，存在谈判拖延（“踢皮球”）的重大风险[24][25][28][37] * **主要论据**： * 市场已上涨约50%（美元计），由估值扩张和强势墨西哥比索驱动，盈利增长疲软，2026年共识盈利增长约17%显得乐观[28] * 美国资本支出周期由AI硬件和软件投资驱动，制造业投资在下降，美国本土回流尚未发生，这使得近岸外包2.0的论调难以成立[26][64] * 墨西哥对华进口占GDP约9%，贸易逆差占中国全球顺差约10%，但2024年实际有效关税仅约2.4%，远低于宣布的50%关税[62] * 缺乏直接针对中国的制度框架是重要疏漏，可能导致美墨政策不一致和执行漏洞[53][59] * **投资建议**：标配墨西哥，低配消费股，超配房地产、工业、基础设施和教育板块[70] 巴西农业 * **核心观点**：对巴西农业持谨慎态度，预计2025/26周期更为脆弱，商品价格承压，投入成本高企挤压利润，流动性紧张[73][74] * **主要论据**： * 共识预期过于乐观，预计2026年将出现稳定种植面积扩张、创纪录产量和农民财务状况改善[74] * 农民面临的资金挤压比预期更严重，可能导致产出增长令人失望，进而推高商品价格[74] * 化肥负担能力恶化，可能削减2026年收获作物的利润[77] * **投资建议**：仅给予标配和低配评级，首选SLC，对Rumo持观望态度，避开糖和乙醇类公司[74][79][80][81] 墨西哥银行业 * **核心观点**：金融科技公司正在挑战墨西哥传统银行的盈利模式，可能终结其廉价资金时代，迫使银行提高存款利率，从而大幅侵蚀利润[86][87] * **主要论据**： * 墨西哥大银行平均存款成本仅为参考利率（CETES）的41%，而巴西顶级银行为Selic利率的70%[87] * 存款结构以无息活期账户（45%）和低收益储蓄账户（30%）为主，定期存款仅占25%（巴西为70%）[87] * 金融科技公司提供超过CETES利率100%的存款产品，已占据约7%的消费者定期存款市场份额和约3%的消费贷款市场份额（不含抵押贷款）[97] * 敏感性分析显示，若存款竞争加剧，墨西哥大银行的税前利润可能平均下降50%，Banamex可能侵蚀全部税前收入[101][103][110] * **投资建议**：维持对Banorte的标配评级，但强调银行需重新思考战略以应对竞争[108] 拉丁美洲水泥业 * **核心观点**：通过自我改善措施（债务优化、成本效率、资本支出管理）提升自由现金流转换率，是应对周期性风险、创造股东价值的关键，但相关改善可能已被市场部分定价[113][115] * **主要论据**： * 自由现金流转换率改善的公司股票表现优于同行[116] * 拉美水泥公司自由现金流转换率普遍低于欧美同行，主要由于更高的资本支出、税收和财务费用[118][121] * 基于共识数据，2026年拉美水泥公司的隐含自由现金流收益率（FCFE%）为：CX 5.5%、Cem Argos 1.4%、GCC 3.5%、Loma Negra 6.7%，普遍低于欧美同行平均（美国3.6%，欧洲6.3%）[127] * 预计到2027年，随着自我改善措施全面生效，拉美公司将开始跑赢全球同行[123][128] * **投资建议**：超配GCC和Cem Argos，标配CX[128] 拉丁美洲商业地产（购物中心） * **核心观点**：AI应用、电子商务渗透率上升以及全球品牌扩张将重塑拉美购物中心格局，购物中心需从纯交易空间转型为体验式社区中心甚至物流赋能者[129][131][142] * **主要论据**： * 面临周期性逆风，摩根士丹利经济学家预测2026年区域私人消费增长将放缓[133][136] * 电子商务渗透率在上升：巴西23%、墨西哥22%、拉美平均19%、智利18%、哥伦比亚13%[144] * 全球零售品牌在财报电话会议中提及拉美扩张的次数从2023年的2次增至2025年的29次[146] * 投资于租户组合优化、体验式业态和顶级资产的运营商更能实现可持续的实际租金增长[139][141] * **投资建议**：偏好运营导向型公司，超配Iguatemi，对Fibra Danhos、Parque Arauco和Mallplaza给予标配评级[149][150] 巴西教育业 * **核心观点**：短期受降息周期和入学势头支撑，但长期受新法规影响看跌，新规将增加成本并影响远程学习平台的业务[151][153] * **主要论据**： * 新规要求教学/教育学学位在2026年下半年提高面对面和直播教学比例[163] * 若2024年完全合规，公司EBITDA可能受到1%-30%的冲击，其中Vitru受影响最大（约30%），Cogna次之（19%）[153][165] * 巴西教育股可能成为领先的利率敏感型投资标的，高债务负担和弹性需求使其受益于降息周期[162] * **投资建议**：关注法规影响，公司选择上区分对待[153] 巴西燃料分销业 * **核心观点**：2026年将开启多年的销量和利润率复苏故事，监管环境改善将遏制非法活动，大型合规分销商（如VBBR、UGPA）将夺回市场份额并实现利润率扩张[171][172] * **主要论据**： * 2025年6月至10月，无品牌燃料分销商（部分涉及非法操作）市场份额下降365个基点[173] * 预计VBBR和UGPA的2026年实际EBITDA/立方米将达到约136-160雷亚尔（同比增长约2-10%），长期（2035年）达到约175-182雷亚尔/立方米[173] * 多项监管举措预计在2026年推出，包括对石脑油和乙醇实行单一阶段ICMS征税，以及针对持续欠税者的法案[177] * 股票尚未完全定价未来的利润率提升，长期利润率差距（8-12雷亚尔/立方米）可带来15-20%的股权价值上行空间[179] * **投资建议**：看好整个板块，但更偏好VBBR，因其在分销板块敞口更高、利润率更高且去杠杆轨迹明确[172][184] 金融科技（Nubank） * **核心观点**：Nubank将在巴西薪资贷款市场快速扩张，到2026年底占据8-10%的市场份额，共识预期低估了其增长潜力[186][187][189] * **主要论据**： * 巴西薪资贷款市场高度集中且效率低下，前五大银行控制超过70%的市场份额[195] * Nubank拥有1.1亿巴西客户（占成年人口60%），其数字直销模式可提供比同行低15-30%的利率[195] * 薪资贷款是固定利率产品，随着利率下降（Selic预计从15%开始下调），再融资和新增贷款量将激增，在上一个宽松周期（2023-24年），可转移性增长了四倍[196][198] * 专有调查显示，Nubank在新薪资贷款中的首选份额为22%，远高于其当前2%的市场份额[200][203] * 薪资贷款是巴西最大的消费信贷细分市场，余额达7280亿雷亚尔，年收入总市场规模约300亿美元[205] * **投资建议**：密切关注Nubank薪资贷款产品的增长，并将其纳入远期预测[205] 巴西食品饮料（Ambev） * **核心观点**：Ambev的巴西啤酒业务收入在2026年将继续面临结构性压力，预计销量下降，定价能力有限[206][207] * **主要论据**： * 预计2026年销量同比下降1.6%（继2025年下降4.2%后），收入增长2.1%，低于通胀[207] * 面临更激烈的竞争（Heineken在巴西增加约4%的行业产能）、代际和健康趋势阻力、GLP-1类药物进一步普及以及狂欢节提前等挑战[207][213] * 共识预期过于乐观，预测巴西啤酒收入增长6.6%（销量+2.1%，单价+4.4%），比摩根士丹利预期高4.5个百分点[208] * 世界杯带来的销量提振历史有限（非主办国年份约0.5个百分点），且2025年天气条件并未提供容易的比较基准[218] * **投资建议**：重申低配Ambev，估值倍数（2026年市盈率15.1倍）相对于有限的增长前景显得过高[223] 巴西医疗保健 * **核心观点**：Semaglutide（司美格鲁肽）专利于2026年到期将重塑巴西减肥药市场乃至整个医药零售业，通过仿制药降低价格可释放巨大的需求[225][227] * **主要论据**： * 巴西肥胖（BMI>30，24%的成年人口）和超重（BMI>25，37%）流行率高，且社会注重外貌，存在被压抑的需求[229] * 目前只有约7%的人口有足够收入轻松负担GLP-1药物（当前价格>800雷亚尔/月），仿制药可帮助中间收入阶层（约38%的工作人口）获得 access[228][233] * GLP-1药物已对整体医药零售产生影响，专利药tirzepatide alone为同比增长贡献了约2个百分点，帮助抵消了商品化和HPC竞争加剧等结构性阻力[227] * 本地制造商（如Hypera）已准备好推出仿制药，即使获得不大的市场份额也能产生实质性影响[241] * **投资建议**：RADL和HYPE是参与GLP-1市场的关键标的，RADL防御性更强，HYPE上行潜力和重估空间更大但风险也更高[245][246] 墨西哥工业地产 * **核心观点**：工业地产估值尚未完全反映USMCA重新谈判可能带来的更深层次一体化，随着运营趋同（共享制造生态系统、美元挂钩合同、相似租户），墨西哥资产与美国资产估值收敛的理由日益充分[248][250][264] * **主要论据**： * USMCA审查是关键催化剂，下行风险受十年退出条款限制，风险偏向上行[252] * 墨西哥和美国边境各州市场基本面相似，墨西哥部分市场（如科阿韦拉、新莱昂）的入住率甚至高于美国市场（如加州、德州）[254][255] * 墨西哥工业地产公司的合同（89%美元计价）和债务大部分以美元计价，且租户基础与美国REITs相似（多为投资级跨国公司）[256][262] * 长期资本化率每压缩100个基点，可能带来18%-44%的股价上涨空间[257] * **投资建议**：Fibra Prologis、Vesta和Fibra Macquarie最受益，其中Vesta因估值和关键制造市场敞口可能在2026年受益最大，Fibra Prologis则是长期结构性转变的更防御性选择[265] 金属与矿业（Vale） * **核心观点**：Vale计划在未来10年将铜产量翻倍，可能为每股价值增加1.2-2.0美元（占当前市值的9-16%），但执行、环境许可和社会许可等方面的不确定性限制了市场将其纳入基本情景[266][268][275] * **主要论据**： * 公司官方指导目标是2035年铜产量达到70万吨，是2024年34.8万吨的两倍多[271] * 该指导目标远高于共识预期，2030年高出14%，2035年高出76%[269][273] * 基于DCF模型，纳入官方指导的铜项目可能增加约1.2美元/股的价值（约占当前市值的12%）[275][277] * 印尼的Hu'u矿床扩张（未纳入官方指导）可能额外增加30-35万吨/年的产量，使总目标达到103万吨[274] * **投资建议**：目前模型中仅纳入Alemão和Sossego替代项目，其他项目因不确定性暂未纳入[279][280] 其他重要但可能被忽略的内容 * **阿根廷的潜力与风险**：阿根廷具有巨大潜力，但基础更弱且资本市场不发达[4] 公司对阿根廷国内敞口在近期上涨后风险回报吸引力下降，已减持一半，但仍保留小仓位（LOMA）[23] * **投资组合风格偏移**：投资组合重心已从大盘美股上市公司略微转向可能受益于利率/资本成本下降和本地资金流的自助型和中型公司（如Sabesp, Hypera, Auna, Alpek, Orbia, Vivara）[23] * **墨西哥的电力与制度框架**：墨西哥近岸外包叙事需要更强大的电力和司法制度框架支持[36][47] 电力部门（尤其是电力）基础设施投资转正是关键步骤之一[36] * **有效关税与申报关税的差异**：墨西哥对华进口申报关税高达50%，但2024年实际有效关税仅约2.4%[54][62] * **美国制造业回流现状**：美国制造业建筑支出在2021年至2025年4月期间从约800亿美元增长至约2400亿美元，增长了3倍，但此后开始下降，而知识产权和软件投资正在上升[64][66][72] * **拉美水泥业的“金融工程”潜力**：除了自由现金流改善，美国业务可能通过分拆、剥离或出售等“金融工程”策略进行重估，因为该板块目前估值高于其他区域业务[115] * **GLP-1药物公共资助的遥远风险**：巴西卫生部有意推动公共药物资助，但考虑到成人肥胖人口约3900万，即使按乐观的300雷亚尔/月/患者计算，年度预算需求高达1420亿雷亚尔（2024年初级赤字为430亿雷亚尔），因此公共资助可能性很低[242][243]

Joining us right now is Joe Davis, Vanguard's global chief economist, global head of investment strategy. Vanguard recently released its economic outlook for 2026. Uh good morning to you.Let's talk about the outlook in just one second, but CPI, what what do you expect. What what should we be looking for today. >> Well, I think it's going to be mixed.I mean, I think we will see a trend that's in some components is coming down, but you'll see some pressures. you know, the areas tied to either tariffs and then ...

Amazon's investment would be tied to an agreement for OpenAI to use the e-commerce company's in-house Trainium chips, according to a report. ...

S&P 500 futures (ES=F) edged up 0.2%, while Nasdaq 100 futures (NQ=F) gained 0.3% after four straight days of advances. Dow Jones Industrial Average futures (YM=F) hovered slightly above the flatline as of early Monday. Futures data held a narrow range. Mini 47,997.00, down 0.01%. S&P 500 futures stood at 6,887.25 (+0.13%). Nasdaq 100 futures rose to 25,789.50 (+0.22%). The move comes after two consecutive weekly gains for major US benchmarks. Last week, the S&P 500 gained 0.3%, the Dow rose 0.5%, and the ...

涉及行业与公司 * 行业：亚洲（日本除外）外汇与利率市场 [1] * 公司：野村证券（Nomura）及其全球经济学与策略团队 [2][4][6] 核心观点与论据 美元与亚洲利率展望 * 美元在2026年第一季度前将保持稳定，但下行风险将积聚，预计到2026年第二季度将较当前水平下跌约2%，到2026年底将下跌约4% [1] * 支持美元稳定的主要因素包括：美国经济增长势头预计在2026年第一季度加速至3.0%季环比年化增长率（2025年第四季度预测为+1.2%），相对于欧元区、日本和中国（分别预计为+1.2%、+1.1%和+3.2%）表现突出 [7]；美联储可能在2025年12月FOMC会议上维持利率不变（市场定价降息25个基点的可能性约为100%），而日本央行可能在2025年12月加息25个基点（市场定价可能性约为79%），欧洲央行预计在2026年前按兵不动 [8]；有利的美国宏观背景和美联储降息预期的进一步消退，可能使美国资产、资金流入和美元套利交易保持吸引力 [8] * 美元面临的下行风险包括：外国投资者在美国投资组合资产中的头寸高企（2025年第二季度，美国股票和债券分别达19.9万亿美元和15.5万亿美元），存在平仓风险 [10]；若美国股市出现回调，外国投资组合流入放缓或转为流出可能导致美元走弱 [10]；广泛的美元卖出外汇对冲活动可能在美元初现跌势时出现，日本、台湾和澳大利亚等地的对冲比率有上升空间（日本寿险公司最新对冲比率为42.5%，外国资产约4300亿美元；台湾约58%，外国资产约7170亿美元；澳大利亚31.2%，外国资产约8740亿美元） [10]；美国劳动力市场若严重恶化，将拖累经济增长预期、美联储降息前景、美股估值和资金流入 [10]；私人部门非金融债务风险，国际货币基金组织警告约三分之一的借款人利息成本超过其当前收益，构成金融稳定风险 [11]；美国最高法院可能裁定特朗普关税非法，若成真将使美国有效关税率减半（目前约11-12%），市场可能将此视为支持美联储降息的因素 [15]；美联储独立性担忧可能重燃，涉及美联储主席继任人选和理事丽莎·库克的潜在免职 [15]；美中贸易紧张局势暂时缓和及人民币升值可能成为全球外汇市场的重要锚点 [15]；俄乌和平协议若达成，可能通过降低政治风险溢价、压低大宗商品价格和增加欧洲财政支出来提振欧元 [15] * 亚洲利率预计在2026年第一季度前将相对广泛地上涨（主要是前端利率），因亚洲央行宽松周期接近尾声且经济增长指标改善 [1] * 进入2026年第二季度及以后，随着美国经济增长放缓（预计从2026年第一季度的+3.0%季环比年化增长率放缓至2026年第四季度的+1.9%），以及美联储进一步降息50个基点（预计在2026年第二和第三季度各降息25个基点），美元下行压力可能重现 [101][102] * 美元被显著高估，基于三种外汇估值指标的平均高估幅度达18% [103][105] 主要外汇交易策略 * **做多欧元/印度卢比 (EUR/INR)**：目标107.70，至2026年3月底，信心水平5/5 [2][3][30] * 印度面临50%的美国关税，在同类经济体中最高，且由于资本外流，印度卢比是2025年迄今表现最差的亚洲货币之一 [30] * 印度储备银行（RBI）为限制卢比贬值，在2024年10月至2025年11月21日期间估计消耗了1293亿美元外汇储备（即期+远期），2025年迄今净卖出估计为313亿美元（约占2024年外汇储备的6%） [31] * 印度储备银行有强烈动机重新积累美元，包括：补充即期外汇储备缓冲，要达到2024年9月251%的外汇储备充足率峰值，需购买1064亿美元外汇储备（即期+远期） [31]；减少其空头外汇远期头寸（截至2025年10月底为-636亿美元） [31]；在离岸市场进行无本金交割远期干预以支持卢比 [31] * 若美元广泛走强，印度储备银行可能允许卢比一定程度贬值，类似2024年10月至2025年2月的情况 [31] * 贸易逆差带来的资金压力以及疲软的投资组合流动：2025年10月商品贸易逆差扩大至417亿美元，2025年迄今投资组合外流达70亿美元（股票：-158亿美元；债券：+87亿美元） [31] * 市场对美印贸易协议的预期高涨，但担忧实际达成的关税税率（预计可能降至20%左右）会令市场失望 [31] * 通胀前景软化背景下，印度储备银行可能进一步降息，预计在2025年12月和2026年4月各降息25个基点，累计50个基点，而市场目前仅定价2026年降息12个基点 [31] * **做空新加坡元/日元 (SGD/JPY)**：目标115.8，至2026年3月底，信心水平4/5 [2][3][38] * 新加坡方面：新加坡金融管理局（MAS）在2026年1月的政策决定很可能维持外汇政策不变，但较小可能进一步宽松 [38]；新加坡经济高度依赖全球增长/外部风险状况，易受全球股市抛售影响 [38]；若下行增长风险加剧，MAS可能将新元名义有效汇率政策区间的升值斜率调整为零（当前估计为+0.5%年化斜率），或在更大负面外部冲击下重新调低政策区间中心 [38]；特朗普提议对半导体和药品征收232条款关税，增加了新加坡的经济不确定性 [38]；新元名义有效汇率交易于政策区间中点上方约1.3%，提供了有吸引力的风险回报，且新加坡隔夜平均利率较低，做空新元/日元的负利差成本较小 [38] * 日元方面：日本央行行长上田似乎已说服高市首相，在2025年11月18日首次正式会晤后，有理由调整货币政策，预计日本央行将在2025年12月19日加息 [38]；高市政府可能无法容忍日元进一步显著走弱，因日元贬值可能破坏其遏制通胀的财政措施 [38]；市场对外汇干预的预期上升，因美元/日元近期逼近160 [38]；全球投资者的日元套利交易头寸高企，若美国股市和宏观前景转弱，可能导致套利交易平仓，进而推动日元走强 [38]；日本寿险公司的外汇对冲卖出活动可能最终出现 [38] * **做多新西兰元/美元 (NZD/USD)**：目标0.59（涨幅约2.8%），至2026年3月底，信心水平4/5 [2][3][34] * 看好新西兰2026年宏观前景，认为新西兰联储（RBNZ）宽松周期已结束，经济复苏未被市场充分认识 [36] * 随着经济复苏被认可，利差扩大应能支持纽元，且纽元相对于当地商品价格等其他交叉市场指标显得低估 [36] * 若预测正确，随着收益率上升，流入新西兰债券的投资组合资金可能增加 [36] * 考虑到近年经常账户赤字急剧收窄，外部平衡对纽元的拖累应会大大减轻 [36] * 美联储的反应机制似乎仍略微偏向鸽派，这可能支持纽元/美元 [36] * 持仓指标显示，做空纽元是G10外汇中最拥挤的交易之一，存在空头回补推动趋势的潜力 [36] * **做空美元/新台币 (USD/TWD)**：目标29.8，至2026年5月底，信心水平3/5 [2][3][42] * 中期内美元风险偏向于更大下行空间，尽管近期存在一些支撑因素 [44] * 近期新台币表现不佳以及自2025年7月以来对冲成本降低（即负互换点减少），为台湾寿险公司和出口商提供了考虑增加外汇对冲比率和减少美元囤积的机会 [44] * 截至2025年10月，台湾寿险公司的对冲比率为58.6%（截至2024年底外国资产约7170亿美元），相对于历史常态较低 [44][45] * 即使台湾金管会专注于降低寿险公司外汇对冲成本的提案，可能也不足以完全缓解其外汇风险，因底层资产配置仍严重偏向美元 [52] * 美国财政部可能审查台湾的汇率做法和宏观经济政策，台湾央行在2025年上半年净购买了大量132.5亿美元外汇（约占GDP的1.5%），已接近GDP 2%的门槛，可能限制其2025年剩余时间进行美元买入干预的空间 [52] * 新台币仍被相对低估，根据四种外汇估值指标综合计算为-10.7% [52] * 台湾应继续显著受益于全球AI需求，野村亚洲科技股团队在亚洲AI硬件领域的首选股全是台湾上市公司，该团队将全球AI服务器收入增长预测从2025年8月预测的40%上调至58%同比 [52] * 全球AI需求支撑着稳健的本地基本面，预计2026年GDP同比增长4.4%，经常账户盈余预计为1702亿美元，占GDP的17.1% [52] 主要利率交易策略 * **买入（支付）香港5年期利率互换 (Pay Mar-5y HK IRS)**：目标3.20%，至2026年第一季度末，信心水平4/5 [2][3][52] * 香港宏观数据转好，与内地出现分化，零售销售、住宅物业价格和贷存比从2025年下半年低点反弹 [57] * 香港贷款增长与长端利率密切相关，10年期港美利差往往紧密跟踪港元贷存比，当前5年和10年期港美利差均远低于其5年历史平均水平 [57] * 港元流动性可能保持相对紧张，尽管年底后可能季节性缓解，但总余额处于较低水平（约540亿港元），可能更频繁地出现周期性流动性紧张 [57] * 随着港美利差可能收窄，且若美国第一季度增长势头改善（市场目前仍定价到2026年底约90个基点的宽松），美国利率可能在2026年第一季度上行 [57] * **买入（支付）新加坡2年期隔夜平均利率互换 (Pay Mar-2y SORA)**：目标1.90%，至2026年2月底，信心水平4/5 [2][3][56] * 新加坡居民信贷增长已显著提速，目前同比增长6.5%，消费贷款目前同比增长8.3%，表明内需正在加强 [63] * 随着特朗普降低关税税率，新加坡经济的下行风险可能消退 [63] * 本地通胀可能回升，核心CPI预计在2026年3月回升至2%以上 [63] * 新元名义有效汇率目前低于区间顶部，约在政策区间中点上方135个基点，这可能减少新加坡金管会的流动性注入 [63] * **澳大利亚2年期与10年期收益率曲线趋平交易 (Australia 2s10s flattener)**：目标获利40个基点，至2026年3月底，信心水平3/5 [2][3][83] * 认为澳大利亚联储（RBA）宽松周期已于2025年8月结束，增长似乎正回归趋势，且第三季度CPI通胀数据远强于RBA预期 [85] * 在之前的周期中（非常规收益率曲线控制时期除外），每次周期最后一次降息后的180-360天内，2s10s曲线通常会趋平 [86] * 10年期澳大利亚联邦政府债券相对有吸引力，目前相对于美国的利差处于区间较宽端（约53个基点），且澳大利亚不面临重大供应担忧 [94] * **印度2年期与5年期收益率曲线趋平交易 (India Mar-IMM 2s5s flattener)**：目标利差收窄至10个基点，至2026年2月底，信心水平3/5 [76] * 预计印度储备银行宽松周期即将结束，历史上，当印度储备银行结束宽松周期时，1年期远期1年期利率在最后一次降息后平均在随后的三个月内上涨62个基点 [84] * 印度信贷增长已提速，截至2025年11月14日的最新数据显示同比增长11.5%，贷存比现已升至80%以上 [76] * 预计印度储备银行将在1-3月季度进行公开市场操作购买，可能支持5年期部分收益率 [84] * **韩国5年期与台湾5年期利率互换接收交易 (Receive 5y Korea versus Taiwan)**：目标利差收窄30个基点，至2026年第一季度末，信心水平3/5 [62] * 韩国和台湾利率具有共同驱动因素（AI超级周期带来的出口增长、对美国利率的敏感性、高于共识的2026年GDP增长预测），但也存在估值、货币政策前景、潜在债券需求和发行流动性的差异 [64] * 估值上，台湾和韩国均属于低实际收益率市场，但台湾的实际收益率远低于韩国 [65] * 货币政策展望方面，预计韩国央行和台湾央行在2026年均维持政策利率不变，但市场已定价韩国央行在2026年下半年加息的一些可能性（约20个基点），这可能为时过早 [67] * 风电项目相关资金流可能保持稳健，支撑台湾长端利率 [67] * 世界政府债券指数（WGBI）纳入带来的资金流（从2026年4月开始，每月约70-80亿美元流入，直至2026年11月，占每月韩国国债总发行量的40-50%）应为韩国长端利率提供稳定性 [67] * 两地均预期出口增长强劲，但台湾预期更强，且若房地产市场价格或住房贷款增长急剧上升，台湾央行比韩国央行更有可能再次上调存款准备金率或政策利率 [67] 其他重要内容 中国经济与人民币 * 中国国际收支动态变得更加积极（出口商贸易汇款和外国股票流入增强），中国人民银行/国有银行已重新积累了显著的外汇缓冲 [15] * 预计2026年中国经济增长将从2025年的4.9%放缓至低于共识的4.3%，但这不一定意味着中国利率会走低，互换曲线仍然非常平坦，风险偏向于长端利率上升 [29] * 看好人民币，因美中关系稳定、贸易紧张缓和，且中国国际收支流动动态有望改善，净外汇贸易结算可能保持韧性，投资组合流入也可能改善 [93][95] * 人民币在国际贸易结算、全球支付和贸易融资中的份额显著扩大，长期资本配置可能改善 [121][122][125] 其他值得关注的交易 * **做空新加坡元/离岸人民币 (Short SGD/CNH)**：目标5.28，至2026年2月底，信心水平3/5 [93] * **做多澳元/美元 (Long AUD/USD)**：目标0.6875（涨幅约5%），至2026年3月底，信心水平3/5 [99] * **做多欧元/印尼盾 (Long EUR/IDR)**：信心水平2/5，密切关注 [100] * **做多泰国10年期国债 (Long 10y ThaiGB)**：目标收益率1.40%，至2026年3月底，信心水平3/5 [100] * **买入（支付）中国5年期无本金交割利率互换 (Pay China 5y NDIRS)**：目标收益率1.75%，至2026年第一季度末，信心水平3/5 [100] * **中期看多韩元 (Long KRW)**：寻找时机建立美元/韩元空头头寸，信心水平2/5 [108] * **中期做多印尼10年期国债 (Long 10y IndoGBs)**：关注10年期部分 [111] * **韩国2年期与10年期收益率曲线趋平交易 (Korea 2s10s flattener)**：中期表达方式 [111] 风险因素 * 2026年美元可能更显著走强，原因包括市场低估美国经济增长的持续性和核心通胀的粘性，以及特朗普可能讨论的额外财政刺激（如向个人支付至少2000美元） [110] * 贸易紧张局势重新升级，或其他主要经济体（如英国、法国、日本）的财政/债务担忧引发货币走弱 [110] * 亚洲货币对股市资金外流的脆弱性：模拟分析显示，印度卢比和印尼盾相对脆弱，韩元和台币也可能面临显著下行压力 [135][136] * 各具体交易策略也列出了相应的风险因素 [35][39][46][53][59][66][78][87]

市场周期与投资策略 - 美联储降息被视为新周期开始的信号，去年降息四次，今年已降息两次，预计12月或1月再次降息 [1] - 新兴市场年内上涨27%，发达国际市场上涨27%，黄金上涨54%，银行业ETF（KBWB）上涨19%，工业板块ETF（XLI）上涨16%，均跑赢上涨12%的标普500指数 [1] - 投资组合应从大型科技股转向更广泛的资产类别，因减税、降息和削减关税使流动性重回系统，且提及的板块和资产类别估值低于市场，可对冲昂贵的大型科技股头寸 [1] - 主张在结构性高通胀环境下，投资组合应配置受益于高通胀的资产类别和板块，例如黄金和比特币，过去四年其表现远超SPY和QQQ，强调实际回报率而非名义回报率 [1] - 建议逐步减少对“科技七巨头”（MAG7）的集中风险，因美元走弱背景下，新兴市场（上涨27%）和发达国际市场（上涨27%）存在机会，且剔除MAG7后欧洲市场在过去三年表现优于标普500 [1][2] ETF行业趋势 - 2025年是ETF创纪录的一年，资产管理规模（AUM）、新基金发行数量和新发行商均创新高，年内新发行ETF超过900只 [1] - ETF年内录得1.2万亿美元资金流入，而共同基金出现1万亿美元资金流出，显示共同基金时代可能终结 [1] - 新的份额类别规则允许ETF作为共同基金的份额类别，这将进一步催化资金从共同基金流向ETF，尤其大型共同基金公司会将分销重点转向ETF业务增长 [12] - 预计2026年ETF行业将继续创新，可能出现大量加密货币相关ETF申报和上市，但部分可能因需求不足或加密货币周期结束而清盘 [9][10] - 杠杆ETF等复杂产品发行可能增加，例如更多杠杆单股ETF及反向ETF（如-1x, -2x），投资者需进行更多尽职调查以理解产品风险 [10][11] 杠杆ETF与复杂产品 - 杠杆ETF需谨慎对待，其为复杂交易产品，提供的是基准指数日回报的暴露，而非年化回报，今年许多杠杆单股ETF表现不及基准 [1] - 杠杆ETF通过互换合约获得暴露，投资者需支付较高的利率（约10%）来获取杠杆，相当于承担高息贷款 [1] - 投资者需充分理解所购产品，杠杆ETF的民主化带来新交易策略，但也伴随风险 [1] 资产配置与长期投资 - 长期投资者（如为20-30年退休储蓄）应遵循经典资本资产定价模型，分散投资是解决方案，投资选择需考虑适用性 [2] - 目标日期基金是一种选择，但费用可能较高，投资者可以低成本（如10个基点）自行构建全球多元化投资组合，涵盖美国、非美国市场、不同板块和资产类别 [3][4] - 估值和买入价格非常重要，当前热门股票估值不低，投资者应基于催化剂（如美元走弱、财政刺激）向非美资产或工业、能源、材料、黄金、加密货币等板块倾斜 [4][5] 人工智能与新兴主题投资 - 人工智能（AI）的经济价值添加量尚不明确，具体公司如何受益仍未清晰，当前市场可能过早定价某家公司将主导AI领域 [6][7] - 类似互联网泡沫时期，众多公司中最终胜出者难以预测，现有行业巨头能否从底层创新整合AI模型而非仅表面应用，将决定其能否利用AI转型 [7][8] - 长期投资者可关注AI、气候变化等相关行业，但需认识回报实现可能需要20年时间 [5][6]

通胀与价格趋势 - 白宫表示通胀已放缓，但蓝州通胀率比红州高0.5%，主要因监管更严及能源价格更高[1] - 消费者价格在拜登政府四年间上涨约21%，而特朗普政府迄今上涨1.6%[6] - 目前普通无铅汽油全国均价为每加仑3.07美元，一年前为3.50美元，同比上涨[7][8] 企业盈利与资本开支 - 上一季度几乎所有行业均上调盈利指引，实际盈利同比增长13%，远超8%的预期增长率[12] - 企业利润强劲，可能用于派发股息、股票回购或招聘人员以刺激经济[11] - 人工智能投资成为关键驱动力，若非AI投资，经济可能已陷入衰退，相关公司正积极借款进行数据中心建设[21] 劳动力市场与成本 - 工资增长率为1%，与通胀保持同步，但较高的劳动力成本可能限制价格下行空间[16][17] - 企业采取季节性雇佣等灵活用工方式控制成本，例如Verizon计划裁员13,000人并削减外包劳动力开支[20] - 人工智能技术应用使企业能够精简劳动力，进一步对就业市场构成压力[20] 经济展望与政策影响 - 政府预计明年经济将强劲增长且无衰退风险，一项法案预计可刺激GDP增长0.3%[1][14] - 市场呈现K型分化，消费者情绪低迷但净资产高企支撑消费[13] - 企业对于2026年增长预期趋于谨慎，主要担忧价格压力和盈利可持续性[15]

科技巨头融资策略转变 - 大型科技公司正积极转向债务市场，为其AI就绪数据中心建设融资，改变了硅谷公司通常依赖现金进行投资的模式 [1] - 自9月以来，四大主要云计算和AI平台公司（超大规模企业）的公共债券发行量接近900亿美元，其中Alphabet发行250亿美元，Meta发行300亿美元，Oracle发行180亿美元，Amazon发行150亿美元 [14] - 包括Meta在10月与Blue Owl Capital达成的270亿美元融资协议在内，超大规模企业今年的债务发行量已从过去五年的平均280亿美元跃升至超过1200亿美元 [3] 市场影响与投资者反应 - 公共债务发行的突然增加引发了对市场吸收供应激增能力的质疑，并加剧了对AI相关支出的担忧，这帮助触发了美国股市在连续六个月上涨后的本月大幅回调 [2][14] - 尽管需求强劲，但投资者要求可观的新发行溢价来吸收部分新证券，Alphabet和Meta在最近一次债务发行中支付的利率比其现有债务高出约10-15个基点 [8] - 美国投资级信用利差在近期小幅上升，部分反映了市场对新一轮债券供应浪潮的担忧 [9] - 今年以来标普500指数仍上涨11%，科技股是涨幅的主要贡献者之一 [2][14] AI资本支出与债务前景 - AI资本支出预计将从2024年的2000亿美元以上、2025年的近4000亿美元，增加到2027年的6000亿美元 [6] - 净债务发行量预计在2026年达到1000亿美元 [6] - 债务融资预计仍将只占大型科技公司AI总支出的很小一部分，瑞银估计其计划资本支出的约80-90%仍来自现金流 [11] - 顶级超大规模企业预计将从拥有多于债务的现金转变为适度借贷水平，杠杆率仍将保持在1倍以下 [11] - 高盛分析师指出，供应瓶颈或投资者偏好更可能成为近期资本支出的制约因素，而非现金流或资产负债表能力 [12] 公司财务状况与市场观点 - 尽管杠杆率目前较低，但投资者日益担忧用于资助AI投资的公共债务快速增加可能使美国公司债券市场紧张，并最终削弱科技股的吸引力 [14] - 超大规模企业的主要计算能力供应商英伟达将其长期债务从1月的85亿美元削减至第三季度末的75亿美元，标普全球评级上月将其展望从"稳定"调整为"正面" [14] - 高盛分析师表示，不包括Oracle，超大规模企业最多可吸收高达7000亿美元的额外债务，并仍被视为安全，其杠杆率将低于典型的A+级公司 [12]

融资与估值 - 公司xAI即将获得150亿美元投资 [1] - 此轮融资对公司的估值约为2300亿美元 [1]