文章核心观点 - 思创医惠高管总经理魏乃绪通过“协议转让+表决权委托”模式实现管理层收购（MBO），该交易模式在A股控制权变更中日益普遍 [1][13] - 尽管此前向国资的出售计划因不符合监管要求而终止，但此次MBO收购主体的股权穿透后仍闪现国资（苍南县财政局）身影 [1][8][21] - 思创医惠存在严重的财务造假历史及涉嫌欺诈发行的未决司法调查，相关风险是否随控制权变更而出清是关注焦点 [10][12][22] A股上市公司控制权交易市场概况 - 随着二级市场行情火爆，A股上市公司控制权交易异常活跃，据Wind统计，截至12月15日，出现实控人变更的上市公司数量超170家 [1][13] - 控制权变更方式主要包括协议转让、表决权委托、无偿划转、司法拍卖等 [1] - “小比例持股+表决权委托”的交易模式在市场中频繁出现，被古鳌科技、思创医惠、华蓝集团、ST智云等公司采用以实现控股权流转 [2][14] “小比例持股+表决权委托”模式分析 - **对收购方的优势**：该模式分离了股权的收益权与表决权，使收购方能以最小代价和极高杠杆实现控股，减少支付溢价 [4][16] - **对转让方的优势**：当转让方股份冻结或减持受限时，该模式可曲线实现控制权转移，通过将表决权比例设计在30%以下，还可避免触发要约收购义务，从而规避审核、提升交易效率 [4][16] - **潜在风险**：控制权稳定性高度依赖表决权委托协议的严谨性，协议条款争议可能导致“双头董事会”等治理僵局，监管机构对该模式中“不可撤销”条款的效力及是否存在规避减持限制等动机保持高度关注 [4][16] - **标的公司普遍特征**：大部分发生控股权转让的标的公司或多或少存在经营困境或历史遗留问题，实控人变更后相关风险是否出清需投资者谨慎对待 [5][16] 思创医惠MBO交易具体细节 - **股份转让**：公司第一大股东路楠将直接持有的62,739,500股（占总股本5.61%）协议转让给魏乃绪控制的苍南芯盛，转让价格为2025年11月14日收盘价的80%，即2.872元/股，股份转让价款总额为1.80亿元 [6][17] - **表决权委托**：股东思加物联将其持有的63,890,185股（占总股本5.72%）对应的表决权等权利不可撤销地委托给苍南芯盛行使 [6][18] - **交易结果**：交易完成后，魏乃绪通过苍南芯盛和苍南芯创间接持有公司7.47%的股份，但控制的表决权比例达到13.18%，从而成为公司实际控制人，实现MBO [7][18] 思创医惠此前国资收购计划及终止 - **原国资收购计划**：2025年4月，路楠曾计划将所持公司5.61%股份转让给苍南建投，交易完成后，公司控股股东将变更为苍南建投及其一致行动人思加物联（两者均受苍南县财政局控制），实控人将变更为苍南县财政局 [8][18] - **计划终止原因**：2025年11月17日，公司宣布终止上述交易，原因是浙江省国资委办公室出具函件，认定苍南建投的收购方案不符合国资监管关于上市公司控制权收购的有关要求，退回其申报材料 [8][19] 思创医惠财务造假及后续风险 - **历史财务造假**：公司通过全资子公司医惠科技开展虚假业务，2019年虚增营业收入3492.94万元、虚增利润3302.17万元，占当期利润20.03%，2020年1月至9月累计虚增营收6096.02万元、虚增利润5237.07万元，占当期利润总额56.81% [11][22] - **处罚情况**：因公开发行文件编造重大虚假内容，公司被处以8570万元罚款，时任董事长被实施10年市场禁入并罚款750万元 [11][22] - **资产处置**：2025年5月，公司以3亿元向关联方出售了财务造假主要实施平台医惠科技的100%股权 [11][23] - **未决司法风险**：2025年8月14日，公司因涉嫌欺诈发行证券案被杭州市公安局立案调查取证，案件尚处于侦查阶段，该公告导致公司股价一度跌幅超15% [12][23]

收购终止事件 - ACT撤回对7&i近470亿美元收购提案 交易正式终止[1] - ACT指责7&i尽职调查机会有限 管理层接触缺乏信息 特别委员会拒绝真正讨论[1] - 7&i确认ACT单方面终止协商 对公告中不实描述难以认同[1] - 收购撤回后7&i股价暴跌9.16% 创三个月最大跌幅 ACT股价飙升17%[1][7] 交易背景与过程 - ACT业务遍及31个国家地区 门店数超过1.67万家 以Couche-Tard和Circle K品牌为主[3] - 7&i在全球20个国家地区拥有超过8万家门店 是全球便利店行业巨头[3] - Circle K以3.8%门店份额位居全美第二 7&i以8.5%份额位列第一[3] - ACT单店日均销售额比7-11高出18%[3] - 7&i认为每股14.86美元报价明显低估企业价值 ACT后续提出每股18.19美元更高报价[3] - 双方曾就剥离部分门店达成初步共识以避免反垄断障碍[4] 财务顾问影响 - 高盛担任ACT财务顾问 摩根士丹利联合三菱日联为7&i提供咨询 野村控股深度介入[5] - 交易失败导致各方损失数千万至数亿美元级别佣金收入[5] - 三井物产错失以约10亿美元出售所持7&i 2%股权的机会[5] 7&i经营状况 - 7-Eleven日本2025财年第一季度营收2234.74亿日元同比下降0.7% 营业利润545.32亿日元同比下降11.0%[7] - 营业利润数据已连续五个季度负增长[7] - 中国市场门店总数远不及美宜佳等本土品牌 销售额增速从2023年30.0%跌落至2024年19.7%[7] 行业竞争格局 - 全球便利店市场从增量扩张转向存量竞争 运营效率成为核心竞争力[2] - 罗森单店日均销售额58.4万日元实现五年连涨 全家客单价提升4% 7-Eleven客单价下降0.1%[2] 战略调整措施 - 7&i任命美籍CEO Stephen Dacus替换日籍社长井阪隆一 推行精益化改革[9] - 以8147亿日元向贝恩资本出售超市业务YORK Holdings 剥离非核心资产[9] - 计划2026年分拆北美7-Eleven业务上市[9] - 承诺通过股票回购 引入战略合作伙伴及北美IPO等方式实现约2万亿日元股东回报[9] 日本市场环境 - 2025年上半年日本并购市场交易额达2320亿美元同比增长超两倍 推动亚洲并购总额至6500亿美元[5] - 丰田 日本电信电话等企业推动上市子公司私有化 私募股权基金积极接手非核心资产[5] - 7&i考虑通过管理层收购方式实现私有化以抵御外资收购 已获多家金融机构及伊藤家族资金支持[6]