报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司装载机行业市占率第一，产品品类涵盖各类工程机械设备，位居全球工程机械制造厂商第17强，土方机械国内市场销量和占有率稳居行业前列 [1] - 2024年工程机械行业内需筑底企稳，海外市场持续增长，行业有望企稳回升 [1] - 国企改革激发公司活力，业绩增长动力强劲，海外营收占比和毛利率提升，电动化及智能化提升产品力，加快弱周期业务发展 [1] - 看好公司各类产品在国内及海外市场的持续发展，预计2024 - 2026年分别实现收入295.98/339.41/395.44亿元，同比增长8%/15%/17%；实现归母净利润13.46/19.31/25.52亿元，同比增长55%/44%/32%；2024 - 2026年对应的EPS为0.69/0.99/1.31元，当前股价对应的PE为15/11/8倍 [1] 根据相关目录分别进行总结 工程机械领域老牌领军国企，装载机销量全球第一 - 公司按战略发展可分为持续发展期（1958年 - 2000年）、多元扩展期（2000年 - 2019年）、改革扩张期（2019年至今）三个阶段，2022年实现整体上市，2023年海外业务收入突破115亿元，营收占比达42% [6][80][101] - 混改简化结构，管理层具备多年产业背景，核心人才队伍内部培养，熟悉技术、公司及行业，董事长曾光安工作38年，多位高级副总裁从业多年且经验丰富 [10] - 公司专注工程机械产品研发，产品涵盖各类工程机械设备，装载机2023年市占率行业第一，主营业务收入结构稳定，土石方铲运机械是主要收入及利润来源，其他工程机械及配件营收占比提升，预应力机械营收占比稳定 [84][85] - 公司盈利能力稳中有升，海外市场营收持续提升，2020 - 2023年海外业务营收与占比快速增长，CAGR超50%，占比从13.01%升至41.65%，海外业务毛利率从2018年的18.6%提升至2023年的27.4%，2024年Q1公司整体毛利率和净利率分别为22.79%和6.49% [14][15][16] - 公司持续增加研发投入，研发费用由2018年的4.18亿提升至2023年的9.07亿，CAGR超18%，研发费用率由2.3%提升至3.3%，2024年Q1达2.77%；技术人员占比从2021年的16%提升至2023年的21%，目前有3518名技术人员 [27][90] - 公司各项费用率总体保持平稳，销售、管理、财务费用率分别维持在8%/3%/0.5%左右，2023年销售费用率稍有提升，2024年Q1分别为7.28%/2.31%/0.66% [28] 行业层面：工程机械内需筑底企稳，海外市场持续增长 - 工程机械行业自2021年进入下行周期，2024年有望企稳回升，宏观上GDP增长预期目标为5%左右，基建政策和资金端支持力度大，房地产“三大工程”建设有望拉动工程机械设备开工；中观上设备更新周期约8 - 10年，目前进入替换周期，“国四”排放标准有利于加速老旧设备更新换代 [22][93][116] - 2024年3月国内挖掘机同比数据转正，销售各类挖掘机24980台，同比下降2.34%，其中国内15188台，同比增长9.27%；装载机同比降幅缩窄，销售各类装载机12324台，同比下降5.78%，国内市场销量6629台 [24][36] - 海外市场需求饱满，空间广阔，成为国内行业厂商发展的主要增长动力，国内工程机械厂商加速海外布局，出口持续增长，2023年我国工程机械产品出口达485.52亿美元，同比增长9.59%，俄罗斯、印度及非洲拉美国家增速较高 [55][56] - 2024年3月装载机出口同比数据增长8.13%，出口5695台，1 - 3月合计出口销量13485台，同比增长0.07%；挖掘机出口销量同比阶段性承压，3月出口9792台，同比下降16.2% [57][58] 公司层面：改革注入活力，海外 + 多品类发力促成长 - 国企改革效果显著，2023年4月发布股权激励计划，拟授予股票期权总数5854万份，占公司已发行股本总额的3%，激励对象不超过1100人，考核周期为2024 - 2026年，考察利润总额及净资产收益率是否不低于同行业平均水平 [48] - 4月20日公司总募资规模30亿元的可转债“柳工转2”成功上市，募集资金用于柳工挖掘机智慧工厂项目、柳工装载机智能化改造项目、中源液压业务新工厂规划建设项目、工程机械前沿技术研发与应用项目以及补充流动资金 [51][133] - 公司2022年通过混改实现整体上市，控股股东变更为柳工集团，持股比例25.87%，实际控制人是广西国资委，主营业务向上下游延伸及横向拓展，产业结构更优化 [60] - 公司2002年提出海外发展战略，2023年海外营收占比达40%，全年海外累计销量超2.6万台，同比增长23%，销售收入破百亿，同比增长41%，各海外区域均实现盈利增长，核心产品销量稳定增长，非工程机械产品收入增长70%，海外配件业务收入增长69% [135] - 公司从渠道和客户两个维度推动业务增长和盈利增长，新增39家经销商，成立多家子公司，欧洲和北美研发中心成熟运营，注重资产质量改善，海外业务毛利率和净利率大幅增长，风险存货下降 [135] - 公司较早布局电动工程机械，2014年开始技术探索与产品规划，目前电动产品涵盖11条产品线 [1] - 除挖掘机和装载机两大主力产品，公司持续发展预应力机械、农机、叉车、高机等新业务，未来发展前景广阔 [1] 投资建议 - 预计公司2024 - 2026年分别实现收入295.98/339.41/395.44亿元，同比增长8%/15%/17%；实现归母净利润13.46/19.31/25.52亿元，同比增长55%/44%/32%；2024 - 2026年对应的EPS为0.69/0.99/1.31元，当前股价对应的PE为15/11/8倍，首次覆盖，给予“买入”评级 [1]