投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 公司2026年营销转型方向务实、思路清晰，多元扁平的“森林式”渠道生态有助于更好挖掘大众需求，价格体系随行就市、防止炒作有利于动销尽早筑底企稳 [7] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为901.54亿元、910.36亿元、928.82亿元，同比增速分别为4.55%、0.98%、2.03% [1][7] - 收入预测：预计2025-2027年营业总收入分别为1828.83亿元、1865.29亿元、1918.18亿元，同比增速分别为5.02%、1.99%、2.84% [1] - 每股收益：预计2025-2027年EPS（最新摊薄）分别为71.99元、72.70元、74.17元 [1][8] - 估值水平：基于当前股价，对应2025-2027年预测市盈率（P/E）分别为19.30倍、19.12倍、18.74倍 [1][8] 市场与基础数据 - 股价表现：截至报告日收盘价为1389.72元，过去一年股价最低为1383.18元，最高为1657.99元 [5] - 市值：总市值及流通A股市值均为1.74万亿元 [5] - 财务指标：最新市净率（P/B）为6.77倍，每股净资产（LF）为205.28元，资产负债率（LF）为12.81% [5][6] 2026年营销与渠道战略 - 茅台酒产品策略：明确产品功能及价格定位，夯实500ml飞天“塔基”优势；做强精品、生肖等“塔腰”产品，目标将精品打造为2000元价位大单品；陈年、文化类“塔尖”产品强调稀缺价值 [7] - 茅台酒投放聚焦：预计2026年投放向500ml飞天、精品两大单品聚焦 [7] - 飞天茅台：提升500ml经典装的市占率及开瓶率，缩减100ml、200ml、1000ml规格以减少渠道倒挂负担 [7] - 非标产品：规划增投精品，调节生肖、陈年酒投放量，并停供珍品，规范总经销产品，加强43度产品深耕 [7] - 渠道模式构建：规划构建“自售+经销+代售+寄售”的多元销售模式，根据市场供需动态调节投放 [7] - 经销渠道：通过量化指标优化商家管理，激励优质经销商经销陈年、精品、53度茅台酒 [7] - 直营渠道：42家直营公司及i茅台定位以零售为主、团购为辅，发挥价格平权功能；i茅台将陆续上线各年份500ml茅台经典装产品 [7] - 代售模式：500ml普飞探索以代售形式拓展电商、零售、餐饮、私域等渠道 [7] - 寄售模式：借助其灵活性强化对区域市场的需求调控能力（主要是直营渠道非标产品） [7] 茅台酱香酒战略 - 产品体系：打造“2+N”产品体系，集中资源巩固茅台1935、茅台王子酒全国性大单品地位，力争形成“双百亿”产品格局，并推动贵州大曲、汉酱、赖茅等向全国性大单品迈进 [7] - 投放承诺：2026年承诺茅台1935不增量，旨在提升渠道韧性，解决渠道商盈利问题 [7] - 价格体系：遵循“价值定价”原则，依托市场动销反馈机制，建立健全供需平衡的市场化价格体系 [7] - 渠道布局：国内渠道向批发、线下零售、线上零售、餐饮、私域五大渠道协同发展转型；国外渠道尝试分步探索，前期可在中亚、东南亚等重点国家布局 [7] 关键财务预测摘要 - 毛利率：预计2025-2027年毛利率分别为91.84%、91.12%、90.84% [8] - 归母净利率：预计2025-2027年归母净利率分别为50.37%、50.00%、49.64% [8] - 净资产收益率（ROE）：预计2025-2027年摊薄ROE分别为36.44%、34.30%、32.18% [8] - 投入资本回报率（ROIC）：预计2025-2027年ROIC分别为36.73%、34.37%、32.26% [8]