核心观点 - 报告维持对百胜中国的“买入”评级，并上调目标价至457.48港元/58.56美元，主要基于其扎实的26-28财年指引、保守的财务目标以及可观的股东回报计划 [8] - 百胜中国在严峻的宏观环境下展现出强劲韧性，其肯德基和必胜客品牌在2025年前10个月的同店销售恢复率（对比2019年）达到88%，显著优于行业平均的70% [2] - 公司计划自27财年起将100%自由现金流用于回馈股东，预计27-28财年的有效现金回报约为16.5亿-18.9亿美元，不低于26财年保证的15亿美元 [2][7] - 通过RGM 3.0策略进行全方位效率提升，百胜中国有望在未来2-3年跑赢同业并为股东带来合理回报 [5] 公司财务目标与指引 - 系统销售增长：百胜中国目标在26-28财年实现中至高个位数年复合增长，其中肯德基为中至高个位数，必胜客为高个位数 [6] - 同店销售增长：目标定于0%-2%，肯德基与必胜客目标相同 [6] - 餐厅营运利润率：集团目标由24财年的15.7%微升至25财年的16.2%-16.3%，并于28财年达16.7%或以上；肯德基预计稳定在17.3%，必胜客预计由24财年的12.0%显著攀升至28财年的14.5%或以上 [6] - 集团层面营运利润率：目标由24财年的10.3%提升至25财年的10.8%-10.9%，并于28财年达11.5%或以上 [6] - 资本支出：尽管门店扩张加速，26-28财年每年的计划支出仍维持在约6亿-7亿美元，与25财年目标相当 [6] 肯德基品牌策略与展望 - 增长驱动：包括明星产品策略（持续升级与创新鸡肉产品，26财年将推出碳水类明星产品）、提升性价比、品类拓展（K-coffee目标2年内由约1,800家增至5,000家，K-pro长远目标由约100家增至1,000家）、捕捉新场景（如单人餐、得来速需求）以及门店焕新与新店型（如小镇迷你店、Gemini模式） [9] - 门店扩张：目标在26-30财年实现10%的门店年复合增长，隐含于集团30财年30,000家的门店目标中 [9] - 利润率目标：肯德基目标在28财年实现100亿美元餐厅层面营运利润，并在26-28财年期间维持约17.3%或以上的稳定餐厅层面营运利润率，驱动因素包括供应链效率提升、租金优化以及AI应用提升人均产出 [10] 必胜客品牌策略与展望 - 增长驱动：包括加大产品创新投入（面团与口味创新）、提升性价比（平均客单价可能由70元人民币以上降至60元人民币以上，推出人民币39至49元的入门价位产品）、品类拓展（如汉堡系列）、捕捉新场景以及加速开店 [11] - 门店扩张：目标由25财年约4,000家增至28财年约6,000家（高于招银国际测算的5,300家），隐含26-30财年13%的门店年复合增长 [11] - 利润率目标：必胜客目标在29财年将餐厅层面营运利润翻倍至3亿美元，并将餐厅层面营运利润率由25财年的12.7%提升至28财年的约14.5%或以上，驱动因素包括规模效应、租金优化、劳动生产率提升以及单店资本支出下降带来的折旧摊销改善 [12] 门店扩张总体计划 - 百胜中国宣布30财年达30,000家或以上门店的新目标，隐含26-30财年门店年复合增长率为10%，与23-26财年的11%相比并未显著放缓 [13] - 创新店型如Gemini模式或三合一模式更具成本与经济效益，为的新店扩张打开更多空间 [13] 市场与行业环境观察 - 中国股市反弹，港股可选消费、医疗保健与信息科技领涨，南向资金净买入85.7亿港元 [4] - 前10个月，光伏发电装机容量同比增速43.8%，呈现回升态势；30大中城市一二手房成交总量同比基本持平，其中一线城市同比增长明显，深圳、北京、上海和广州同比增速分别达到12%、7%、6%和2% [4] - 美股大涨，通讯服务、信息技术与可选消费涨幅居前；美联储鸽派官员支持12月降息，市场对12月降息概率预期大幅上升 [4]