报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5][8][103] 报告的核心观点 - 看好公司“一核双驱”成长凸显，未来规划运维、装备业务收入占比提升 [5][103] - 公司明确提升分红率，估值及股息率角度具备较强性价比 [5][103] - 公司增资中材水泥，集团协同出海，海外第一条突尼斯产线收购方案出台 [5][103] - 预计公司 2024 - 2026 年归母净利分别为 34.42、39.05 和 43.38 亿元，现价对应 PE 分别为 8、7、6 倍 [5][103] 根据相关目录分别进行总结 1 中材国际：推动绿色智能，服务美好世界 1.1 公司概况 - 中材国际 2001 年成立，2015 年于深交所上市，隶属中国建材集团旗下工程服务板块，是全球最大的水泥技术装备工程系统集成服务商 [13] - 2023 年公司实现收入 457.99 亿元、归母净利润 29.16 亿元 [13] - “十四五”发展战略主旨“一核双驱”，一个核心指工程技术服务业务，双轮驱动指数字智能、高端装备两大专业平台 [14] - 2023 年工程技术服务、装备制造和运维服务收入占比分别为 58.5%、15.7%、23.3%，毛利率分别为 15.73%、25.47%和 21.79% [14] - 公司出海时间早、经验丰富，坚持“全球化、属地化、多元化”发展定位，截至 2023 年末，累计在海外 88 个国家和地区承接 332 条生产线，水泥技术装备与工程主业全球市场占有率连续 16 年保持世界第一 [16] 1.2 股权结构与激励 - 截至 24Q1 期末，控股股东中国建材集团直接持股 40.96% [21] - 2022 年 3 月公司限制性股票激励计划审议通过，首次授予 4838.3 万股，授予对象包括核心管理、业务及技术骨干共 198 人 [22] - 2024 年是本期激励业绩考核最后一年，要求以 2020 年为基数，2022 - 2024 年净利润 CAGR 均不低于 15.5%，ROE 不低于 14.9%、15.4%和 16.2% [22] - 2023 年 7 月，刘燕辞任公司董事长，印志松接任，朱兵接任公司总裁 [27] 1.3 财务表现 - 2018 - 2022 年公司业绩增长稳健，2023 年受前期高增订单结转拉动，营收 457.99 亿元，同比 +6.94%，归母净利 29.16 亿元，同比 +14.74%，24Q1 营收 102.88 亿元，同比 +2.74%，归母净利 6.36 亿元，同比 +3.08% [31] - 业绩稳健增长受益于境内、境外、多元化齐发力，境内水泥行业转型需求增多，境外依托“一带一路”倡议，公司加速整合集团内优质资源 [32] - 三大主营业务特征为水泥工程服务业务是第一大收入来源，运维服务增速最快、装备制造毛利率最高 [34] - 2023 年工程服务、装备制造和运维服务分别实现收入 266.65 亿元、71.76 亿元、106.00 亿元，分别同比 +7.6%、+2.0%、+13.8%，对应毛利率分别为 15.73%、25.47%和 21.79% [38] - 2018 - 2023 年公司资产负债率由 70.54%下降至 62.13%，研发费用及研发费用率不断增长，2023 年财务费用率波动幅度较大 [44] 1.4 订单情况拆分 - 2023 年公司新签合同金额 616.44 亿元，同比 +18%，24H1 新签合同金额 370.90 亿元，同比 -9%，截至 24H1 期末，有效合同结转余额达 592.44 亿元，环比 24Q1 期末增长 6.89% [47] - 2023 年境外新签合同 YOY +55%、24H1 境外 YOY +9%，24H1 海外高端装备制造/生产运营服务新签订单分别为 12.41/23.22 亿元，同比分别 +58%/+37% [48][49] - 2023 年新签订单金额按区域拆分，中东 30.2%、非洲 27.4%、欧洲 16.3%、亚洲其它地区 15%、东南亚 6.7%、美洲 4.4%，其中非洲为传统优势区域，中东市场突出，欧洲、美洲高增 [50] - 2023 年三大业务新签合同继续增长，24H1 运维业务同比仍实现 41%增速，24H1 矿山运维/水泥运维订单分别为 55/14 亿元，同比分别 +47%/+6% [52] - 2023 年 12 月公司与天山股份拟对中材水泥合计增资 82.3 亿元，公司增资 40.9 亿，增资完成后持股 40% [53] - 2024 年 7 月中材水泥拟收购突尼斯 CJO 及其控股子公司 GJO 100%的股权，标的公司 2023 年收入 9100 万美元、税后利润 1800 万美元、同比 +50%，净利率达 19.8%，ROE 达 30.5%，收购价格对应 2023 年 PE 约 7.2 - 8.1X [54][55] 2 业务结构升级，超越水泥 EPC 2.1 双轮驱动，升级战略引擎 - 装备制造业务范围包括水泥技术装备等研发、设计等，完成合肥院 100%股权、博宇机电 51%股权收购，辊压机全球市占率第一，熟料输送机国内市占率达 85%，篦冷机国内市占率超 70% [58] - 2023 年新签高端装备制造合同 74.12 亿元，同比 +14%，实现营收 71.76 亿元，同比 +2%，毛利率为 25.47%，同比提升 1.38pct [59] - 数字智能业务开展水泥和矿业数字化产品服务业务，整合所属单位智能工厂力量，组建中材国际工业智能科技有限公司 [60][61] - 联合天山股份共同编制发布智能工厂、智慧矿山建设指南及评价标准，2023 年建成数字智能工厂 9 个、数字化矿山 20 座 [62][63] 2.2 核心主业，优化产业布局 - 工程服务以 EPC 工程总承包服务为主，包括水泥和矿山工程、绿能环保工程和多元化工程，2023 年新签工程合同 390.67 亿元，同比 +21%，24H1 新签工程合同 241.46 亿元，同比 -18% [66][71] - 运维服务由水泥运维延伸至矿山运维，包括水泥生产线运维服务、矿山运维服务、固废资源化利用，2023 年新签运维服务合同 135.86 亿元，YOY +14%，24H1 新签运维服务合同 88.97 亿元，YOY +41% [72][76] 3 出海先锋，属地深耕完善全球布局 3.1 新签订单分布 - 2023 年新签订单金额按区域拆分，中东 30.2%、非洲 27.4%、欧洲 16.3%、亚洲其它地区 15%、东南亚 6.7%、美洲 4.4% [78] - 非洲是传统市场和重点区域，2023 年新签订单金额 75.2 亿元、同比 +56%；东南亚是核心经营区域，2023 年新签订单金额 18.4 亿元、同比 -43% [79][80] - 中东传统市场机会多，2023 年新签订单金额 83.0 亿元、同比 +97%；欧洲市场受脱碳政策影响，2023 年新签订单金额 44.9 亿元、同比 +3435%；美洲市场 2023 年新签订单金额 12.15 亿元、同比 +936% [81][83] 3.2 历经风雨、无惧出海波动，海外业务经营质量高 - 2011 - 2016 年海外收入占比逐年提升，但坏账计提金额上升明显、侵蚀利润，海外个别项目出现亏损 [89][90] - 2017 - 2021 年海外收入占比明显回落，建筑企业海外业务整体收缩，资产减值损失 + 信用减值损失总金额回落 [91] - 2022 - 2023 年海外业务重回增长，风险更可控、经营质量更高，境外新签订单金额分别为 242.30、333.07 亿元，同比增速分别为 2%、55%，海外收入占比从 2021 年的 36.6%提升至 2023 年的 43.9% [92] 3.3 属地深耕，授人以渔、打造人才“新引擎” - 2022 年新签属地多元化工程合同 46.34 亿元，同比增长 16%，实现营收 18.97 亿元，绿能工程合同金额超过 15 亿元，属地化轻质建材产品销售收入 1.98 亿元，较上年同期增长 215.17% [98] - 2023 年建成 1 亿元利润平台 3 家、5000 万元利润平台 1 家、3000 万元利润平台 1 家 [99] - 截至 2023 年末，在海外拥有超过 100 家境外机构，1800 余名外籍长期雇员，属地化员工走上管理岗位 [100]