核心观点 - 摩根士丹利研究报告颠覆了市场普遍认知，指出上游存储芯片成本飙升通过特定转嫁机制，可能成为智能手机终端厂商利润率改善的契机 [1] - 历史数据显示，在多个DRAM涨价周期中，小米智能手机毛利率反而有所改善，表明市场可能低估了手机厂商的成本转嫁能力和盈利韧性 [1][2] - 报告维持对小米集团的“超配”评级及62港元目标价，距上周五收盘价41港元还有50%上涨空间 [1] 历史数据分析 - 市场存在线性担忧逻辑，认为内存成本上升必然导致智能手机厂商毛利率下行 [2] - 摩根士丹利通过回溯2016-17年、2019-21年以及2022-23年的周期，发现当DRAM价格呈上升曲线时，小米的智能手机毛利率实际上有所改善 [2] - 历史经验不支持“成本涨=利润降”的简单公式 [2] 核心驱动逻辑 - 成本转嫁机制有效：当内存等关键元器件价格大幅上涨时，会推动整个行业进行显著的产品涨价，从而将成本压力传导至终端消费者 [5] - 存在“时间差红利”：当成本推动价格上涨后，一旦通胀趋势逆转，厂商将面临“高售价、低成本”的有利局面，从而触发毛利率回升 [5] - 产品结构升级的长期驱动：小米持续推进的高端化战略是毛利率改善的长期正面驱动因素，通过改善产品组合增强了在成本波动周期中的防御能力 [5] 未来情景预判 - 超级周期情景：如果内存成本上涨遵循持续时间较长的超级周期模式，智能手机毛利率预计将面临持续的下行压力，成本转嫁可能滞后 [6] - 短周期情景：如果周期较快逆转，智能手机毛利率可能享受快速恢复，一旦DRAM价格见顶回落，小米等厂商的毛利率改善速度可能超出市场预期 [6]