经济回升趋势 - 当前经济处于V型反弹初始阶段，8月为全年经济底部，9月筑底企稳，10月和11月延续回升向好态势[4] - 11月房地产销售面积和销售额同比分别由-1.6%和-1%升至3.2%和1%，自2023年“小阳春”以来首次正增长[6] - 1-11月设备工器具购置投资累计同比15.8%，制造业投资累计同比高达9.3%，11月装备制造业增加值同比增长7.6%[5] 政策与投资 - 10万亿资金化债政策激发了地方政府积极性，1-11月水利和铁路投资累计同比分别高达40.9%和15%[5] - 2025年财政赤字率预计达到4%，财政政策从“积极”到“更加积极”，货币政策从“稳健”到“适度宽松”[11] - 1-11月房地产投资累计同比为-10.4%，低于前值的-10.3%和市场预期的-10.2%，拖累固定资产投资增速[10] 消费与市场 - 11月社零消费同比增长3%，低于前值的4.8%和市场预期的5.3%，主要受“双十一”促销提前影响[9] - 11月一线城市二手住宅价格环比上涨0.4%，连续2个月上涨，全国新房价格同比降幅由-6.2%回升至-6.1%[6] - 11月70个大中城市中，预期未来半年新建商品住宅和二手住宅销售价格保持稳定或上涨的受访从业人员占比分别为68.5%和57.1%[6]

中央经济工作会议定调 - 政策层面将稳住股市，防止持续大幅下跌，一旦主要指数跌破特定点位，将有更多战略性储备进场托底[11] - 增强资本市场制度的包容性和适应性，支持优质科创企业上市，优化北交所直联机制[12] 改革主线 - 并购重组市场改革是2025年市场交易主线，A股上市公司数量超5000家，市值小于50亿元的企业占比45.16%，并购退市率不足0.02%[13] - 大力推动长期资金入市，2023年社保基金持有权益类资产占比36.9%，长期资金入市空间较大[16] - 基金行业改革将推动公募基金提升投研核心能力，ETF等指数投资产品数量将增加[17] 市场展望 - 2025年A股具有较强配置价值，结构性机会多于2024年，政策底已确立，向上趋势明确[20] - 关注并购重组、化债受益、人工智能等政策持续性、确定性更高的领域[20]

总体形势判断 - 2024年中国经济总体呈V型走势，前三季度GDP同比分别为5.3%、4.7%和4.6%，四季度或回升至5%左右，预计全年增速为4.9%，基本实现"5%左右"的预期目标[17] - 2025年中国经济运行的主导因素将从房地产和地方债务问题转化为房地产和"特朗普冲击"，地方债务问题仍需关注[18] 政策目标与基调 - 2025年宏观调控目标新增"居民收入增长"，政策基调为"更加积极有为"，财政政策从"积极"到"更加积极"，货币政策从"稳健"到"适度宽松"[20] - 财政政策更加积极，赤字率大概率突破3%，具有三重效果：扩大支出力度、稳定预期、增加地方财力[27] 财政政策 - 2025年赤字债务规模预计超过10万亿，广义赤字率有可能接近10%，体现政策的主动作为和积极担当[26] - 优化财政支出结构，提高资金使用效益，更加注重惠民生、促消费、增后劲，兜牢基层"三保"底线[29] 货币政策 - 2025年货币政策适度宽松，适时降准降息，预计全年将分别降准、降息0.5个百分点[36] - 货币政策工具箱更加充实，探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能[38] 房地产市场 - 加快房地产市场止跌回稳，构建房地产发展新模式，推动保交房、收储存量房、收购房企存量土地等工作[43] - 建议中央层面成立"房地产稳定基金"，先期规模可在2万亿左右，专项用于保交房、收储等工作[35] 资本市场 - 深化资本市场投融资综合改革，打通中长期资金入市卡点堵点，增强资本市场制度的包容性、适应性[40] - 并购重组市场改革是重中之重，长期资金入市进度加快，为市场带来更多"活水"[41] 未来产业 - 大力培育未来产业，完善政策支持体系，推动科技创新引领新质生产力发展[46] - 健全多层次金融服务体系，壮大耐心资本，更大力度吸引社会资本参与创业投资[47]

宏观经济形势 - 2024年中国经济呈V型走势，前三季度GDP同比分别为5.3%、4.7%和4.6%，四季度或回升至5%左右，预计全年增速为4.9%[16] - 2025年经济运行主导因素将从房地产和地方债务问题转化为房地产和"特朗普冲击"，地方债务问题仍需关注[17] 财政政策 - 财政政策基调从"积极"调整为"更加积极"，建议赤字率提高到3.5%以上乃至4.0%，对应2025年赤字为4.8万亿和5.5万亿[21] - 建议继续发行1万亿元超长期特别国债，并发行3万亿元特别国债，其中2万亿元用于成立"房地产稳定基金"[22] - 2025年专项债新增额度预计可达4.5万亿，长期看专项债要回归本源，适度控制专项债额度[22] 货币政策 - 货币政策基调从"稳健"转向"适度宽松"，预计2025年将分别降准、降息0.5个百分点[25] - 央行将充实完善政策工具箱，调整优化保障性住房再贷款、科技创新和技术改造再贷款等政策工具[25] 楼市与股市 - 建议通过增发国债成立中央层面的"房地产稳定基金"，预计规模2-3万亿，专项用于保交房、收储等工作[27] - 股市市场情绪有望提振，未来重点关注IPO常态化、投资端改革提速和长期资金入市力度加大[29] 预期管理 - 建议提高宏观政策透明度，设置明确的通胀目标，强化政府部门与市场的沟通[31] - 采取更大力度甚至超预期的举措稳定经济，建议明年赤字率在3.5%以上乃至4.0%[31]

行业投资评级 - 医药生物行业在2024年11月表现较好，指数上涨2.15%，跑赢沪深300指数1.49个百分点 [47][48] 核心观点 - 商业健康保险对创新药的支持力度不足，2023年商业健康保险对创新药的支付总额约74亿元，仅占整体市场规模的5.3% [7][27] - 商业健康保险对创新药的支付模式主要包括企业团体险、大病保险、百万医疗和地方商业补充险，但存在赔付体量小、品种不够丰富、可持续性不强等问题 [7][8][9] - 医保数据共享是优化商业健康保险对创新药支付的关键，未来有望通过医保平台数据共享解决商业健康保险在创新药支付中的瓶颈 [12][13][40] 行情回顾 - 2024年11月医药生物指数上涨2.15%，位列申万31个子行业第10位，跑赢沪深300指数1.49个百分点 [47][48] - 医药商业、化学制药、中药涨幅领先，分别上涨6.21%、3.7%、2.25% [50] - 医药生物行业成交额累计21798.51亿元，占全部A股5.28%，位列申万31个子行业第6位 [52] 行业要闻 - 2024年11月29日，国家卫生健康委等四部门印发《独资医院领域扩大开放试点工作方案》，允许设立外商独资医院，推动医疗领域有序扩大开放 [14][16] - 外商独资医院准入有助于发展特需医疗、高端医疗，与内资医疗服务形成错位发展，利好商业健康保险、创新药械等板块 [16] 重要产品进度 - 近期申请上市的药品包括IM19嵌合抗原受体T细胞注射液、伊诺格鲁肽注射液、重组抗IL-17A人源化单克隆抗体注射液等，涉及多种适应症和靶点 [63][64]

2025年中国经济的运行主线 - 中国经济增速换挡始于2010年，目前处于周期性、结构性和外部性的叠加[5] - 2025年经济增速目标可设置为"双5"，即名义增速和实际增速均达到5%[7] - 2025年主导因素为房地产和特朗普冲击，地方债务问题仍需关注[6] - 2025年消费和基建投资将回升，房地产投资降幅收窄，出口和制造业投资回落[8] - 2025年可能面临的风险包括特朗普经济冲击、地缘政治风险、房地产风险等[8] 财政政策建议 - 建议赤字率提高到3.5%以上乃至4.0%，可起到扩大总需求、稳定预期、缓解地方财政压力三重功效[10] - 财政政策应从盯住赤字率转向盯住支出增速，提高支出增速以发挥逆周期调节功能[11] - 改革专项债制度，短期放宽使用范围，长期回归本源，调整部分专项债为一般债[13] - 加大对特定群体的补助和支持，提高抗风险能力并提振消费[14] - 关注化债后的地方财政形势，构建债务管理长效机制，提高中央财政支出比重[15] - 探索成立"房地产稳定基金"，规模约2万亿，用于保交房、收储存量房等[16]

特朗普2.0内阁外交政策 - 内阁成员对华态度强硬，视中国为最大威胁[6] - 内阁成员年轻化，平均年龄51.7岁，核心成员平均46.8岁[6] - 内阁成员忠诚度高，政策主张与特朗普一致性高[6] - 外交思想以"美国优先"为核心，减少国际责任和成本[7] - 对中国和以色列特别对待，视中国为威胁，坚定支持以色列[7] 中美关系影响 - 加剧中美关系紧张，内阁成员多为对华鹰派[8] - 主要通过贸易和政治手段影响中国，以关税为主[8] - 特朗普计划对中国商品征收60%关税，已宣布加征10%关税[8] - 政治上增加对台军售，推动台湾半导体企业转移到美国[8] 全球地缘政治影响 - 美国优先和孤立主义思想下，全球地缘冲突减少，局势缓和[8] - 美国盟友面临更高关税和结盟成本，外交政策缺乏连贯性[8] - 对俄罗斯、伊朗等战略对手，特朗普回归可能带来地缘博弈机会[8]

关税政策与影响 - 特朗普宣布对中国所有商品加征10%关税，并计划对墨西哥和加拿大商品征收25%关税[4] - 上一轮美国对华加征关税涉及价值约3700亿美元商品，占2018年美国对中国进口金额的68.7%[9] - 美国对华进口平均关税税率从2018年初的3.1%最高涨至2019年底的21%[9] 法律依据与程序 - 特朗普可能援引《国际紧急经济权力法》（IEEPA）快速实施关税政策[5] - 232条款、201条款和301条款赋予总统提高关税的权力[8] - 取消中国最惠国待遇需国会参众两院投票通过，流程复杂[8] 未来路径推演 - 最坏情形下，美国可能对中国所有商品的关税税率提高至60%[11] - 更可能的情形是，美国对华平均关税税率提高至40%-50%[11] - 特朗普可能在上任初期直接援引IEEPA对中国加征10%关税[12] 中国应对策略 - 中国应通过关税反制、扩大内需、出口布局多元化等方式应对[14] - 中国可通过出口管制和加征关税等方式反制美国的关税政策[51]

特朗普2.0内阁经济政策 - 特朗普2.0内阁核心经济思想包括对内减税、对外加征关税、削减财政支出[5] - 特朗普2.0内阁计划到2028年将预算赤字率降到3%，未来十年每年削减1000亿美元联邦支出[29] - 特朗普2.0内阁计划在10年内削减11.3万亿美元政府支出，并削减约2万亿美元的所得税[28] 对中国经济影响 - 特朗普2.0内阁可能对中国商品加征60%关税，但具体实施力度可能有所调整[53] - 特朗普2.0内阁可能要求中国在2020-2021年基础上新增不少于1621亿美元的进口[54] - 特朗普2.0内阁的关税政策可能导致中国对美国出口面临长期下滑压力，短期内可能出现抢出口现象[54] 对美国经济和全球经济影响 - 特朗普2.0内阁的关税政策可能使美国通胀率提高0.7个百分点，普通家庭每年损失约2600美元[55] - 特朗普2.0内阁计划削减政府支出，贝森特建议每年削减1000亿美元，沃特建议十年削减11.3万亿美元[55] - 特朗普2.0内阁的关税政策可能导致全球贸易受损，全球经济增速减缓，全球产业链进一步重塑[58]

中美税制比较 - 美国税收体系分联邦州地方三级且独立中国为分税制税权集中[33] - 美国以直接税为主中国以间接税为主[4][3] - 2023年美国直接税占比73.3%中国八成税收以企业为征税对象[4] 中美宏观税负比较 - 小口径2023年中国宏观税负低于美国5.1个百分点[6] - 中口径2023年美国宏观税负26.0%高于中国21.0%[7] - 大口径2023年美国宏观税负高于中国1.6个百分点[8] - 全口径2023年中国宏观税负高于美国3个百分点[9] 中国企业税负感重原因 - 间接税为主企业为主要纳税主体[12] - 企业综合经营成本较高[12] - 社会保障与公共服务水平有待提高[13] 建议 - 稳定宏观税负推动减税降费转型[14] - 深化税收制度改革[16] - 优化财政收入结构[16]