公司概况与业务布局 - 兴森科技成立于2010年并在深交所上市 主要业务包括PCB和半导体相关业务 坚持客户为先的核心价值观 通过持续研发投入和数字化改造提升技术能力和工厂经营效率[3] - 公司产品涵盖PCB 软硬结合板 HDI板 SLP ATE测试版及封装基板 包括BT载板和ABF载板 形成从PCB到测试板再到基板的全流程布局[3] - 根据2023年中国电子电路行业排行榜 兴森科技在PCB百强企业中排名第14 在内资企业中排名第7 普瑞思马克全球排名约第30名[3] - 公司通过收购易飞电电子（现北京兴飞）进一步提升综合实力 弥补在产品和技术层面的一些短板[3] 业务优势 - 在PCB业务方面 公司采用CAD设计销售制造样板 小批量板 并提供SMT贴装一站式服务 以多品种 快速交付为特点 是样板和小批量板领域的龙头企业[2][5] - 通过宜兴硅谷工厂及收购宜宾工厂逐步向大批量生产方向发展[2][5] - 在半导体业务方面 公司提供封装基板及半导体测试版服务 封装基板具备打样 量产及技术服务支持 有资深技术团队提供全面配套服务[5] - 半导体测试版涵盖从研发设计制造到表面贴装再到销售的一站式服务 产品应用于军用测试到封装前后的各个流程 包括负载板 弹针卡及老化版 为客户提供综合解决方案[5] 财务业绩表现 - 近五年公司营收持续增长 从2020年的约40亿元增长至2024年的58亿元 即使在2022年和2023年市场需求疲软情况下仍保持高增速[6] - 2025年上半年营收约34亿元 同比增长18.9%[6] - 由于FCBGA载板项目投资建设以及行业景气度下行影响 利润有所下滑 2024年由于FPC等项目投入7.34亿元并表一半 对盈利影响约3.7亿元 同时子公司宜兴硅谷亏损1.32亿元 新CSP产能广州新科亏损0.7亿元 因此利润呈现亏损状态[6] - 受益于需求恢复 2025年上半年归母净利润已转正 但全年仍受FCBG载板费用端拖累[6] IC载板业务的重要性与特点 - IC载板是公司最具特色且前景广阔的重要业务 其核心功能是电器连接与芯片承载 用于保护固定支撑芯片并增强其导热散热性能 同时确保信号连接完整性[7] - IC载板具有高密度 高精度 高性能 小型化与薄型化特点 可满足IC尺寸不断缩小与集成程度不断提高的要求 从HDI基础上发展而来 为芯片提供支撑散热保护作用 并实现芯片与PCB模板间电子连接 是承上启下的重要组件[7] - 根据封装类型可分为BGA与CSP等类型 其中BGA适用于引脚数量超过300的IC封装 而CSP适用于存储等小型电子产品领域[7] - 在基材方面 可分为BT与ABF两类 BT适用于手机MEMS存储射频LED芯片领域 而ABF则适用于CPU GPU等细线路高层数多引脚高信息传输IC封装领域[7] IC载板的技术壁垒 - IC载板具有较高进入门槛 其生产涉及高度复杂工艺 例如 其相关间距要求达到1030微米 而普通PCB仅为100微米左右 HDI也仅做到4060微米[8] - 由于新版较薄易变形 使得其制造难度更大 对微孔形状上下孔径比侧石波线突出等特征有更高要求 以及层间对准 更细致线路成像铜镀等技术均需显著提升[8] - 无论从技术还是生产角度来看 都存在较高壁垒 使得IC载板成为进入难度较大的领域之一[8] IT载板行业壁垒 - IT载板行业的主要壁垒包括技术 资金和客户壁垒 技术要求高 涉及防焊膜和表面处理等方面 提高了研发难度和生产复杂性[9] - 资金壁垒体现在产线建设和运营需要巨大的资金投入 企业必须不断更新生产设备和工艺[9] - 客户壁垒很高 因为IT载板关系到芯片与PCB的连接 对电子产品性能至关重要 供应商必须通过严格的合格供应商制度 包括管理能力 体系能力 生产能力 服务能力 企业规模 信用及产品认证等方面的考核 一旦形成合作关系 一般不会轻易更换[9] 市场格局与国产化率 - 2024年IT载板行业前十名企业集中度约为80% 中高端市场主要由日本 韩国及中国台湾企业主导[10] - 刚性封装基板的基材 如BT机或ABS膜 也主要由日系和韩系厂商供应 上下游产业链集中度较高且国产化率低 日本在设备和材料方面几乎处于垄断地位 例如三菱提供主要BT基材 而ABF基材则来自日本未知素[10] 市场发展趋势与规模预测 - 预计到2025年IT载板市场规模将达到135亿美元 从2024年至2029年的复合增长率为7.4% 到2029年市场规模接近180亿美元[4][11] - ABF载板应用于高性能芯片领域 如CPU GPU FPGA及ASIC等 由于AI快速增长 这些领域需求将大幅增加[11][12] - 从历史走势看 ABF载板呈现周期性波动 例如2004-2008年受NB与NPC出货量增长影响处于上升周期 而2009-2010年因全球经济危机需求下滑 但2011年后因供应链补货需求再次上升 目前随着AI 5G 云服务及物联网兴起 再次拉动ABF需求[12] ABF与BT载板发展前景 - ABF载板未来增长动力来自AI芯片需求 其60%应用于CPU 15%-20%用于GPU 15%用于FPGA 剩余5%-10%用于ASIC 随着半导体芯片设计升级 需要更多ABF材料 同时芯片尺寸与层数增加对良率产生较大影响 高层数 大面积ABF对产能消耗是低层数 小面积数倍 因此未来呈现强劲增长趋势[13] - BT载板主要应用于存储与射频领域 其中存储是最大下游市场 随着数据中心及人工智能快速发展 服务器与存储芯片需求大增 目前存储仍以韩系 美系厂商为主 但国内存储厂崛起将带动BT需求增加 因此预计BT随国内智能手机厂商崛起而进一步提升规模[13] PCB行业发展预期 - AI是推动PCB增长的重要因素之一 预计全球PCB产值从2024年的735亿美元增至2029年的950亿美元左右 复合增速达5.2%[14] - 服务器与数据存储领域增速最快 从2024年至2029年的复合增速达11.6%[14] - 算力需求爆发带动数通领域PCB高速成长 如ChatGPT问世 各大AI模型持续出现 加速了AI迭代并推动数据运算需求增加[14] - 数据中心资本开支持续增加 例如预计2025年云基础设施支出达到2700亿美元 同比2024年增加33%[15] - 高速通信设备如交换机 高速路由器等也将保持高景气状态 而PCB作为基础硬件 将随相关产品规格提升而进一步提升价值 例如英特尔平台升级导致PCB层数从12-18层提升至14-20层 大幅提高其价值量 AI服务器由于更高算力要求 对PCB及CCL要求也在快速提升[15] 英伟达H100产品PCB设计特点 - 英伟达的H100产品在PCB板设计上具有显著特点 其UBB板子的层数高达26层 OEM板则采用5阶HMI 并使用超低损耗的CCL结构[16] - 如果进一步升级到GB系列 例如GB200 其由18个计算树和9个思维树构成 芯片算力进一步提升 这将对PCB材料和成分需求产生更高要求 并显著提升PCB的价值量 预计价值量将翻倍[16] 新技术推动PCB行业发展 - 新技术主要包括COF 中胶背板和埋嵌技术 这些技术正在持续打开PCB行业的成长空间 COF技术通过将芯片直接封装在PCB上 实现芯片 硅中介层与PCB的一体化设计 从而省去传统封装基板 这需要利用大尺寸PCB产线的高产能和成熟工艺 NV Ruby Ultra可能会考虑采用此方案 但由于工艺难度较大 可能会在后续工艺中应用[17] - 正胶背板方案替代铜缆 不仅在层数上有所提升 还能显著提高价值量 从而扩大市场空间[18] - 埋嵌技术通过埋叠层工艺 将电容器 电感等元器件嵌入PCB或HDI板内部 以节省空间并降低能耗 目前主要应用于电动车逆变器和AI服务器等高功率场景 通过更高集成度和功率密度显著提升设备性能 并降低系统杂感和开关损耗 从而提高汽车续航里程[18] 星宸科技ABF载板发展情况 - 星宸科技在ABF载板领域投入超过38亿元 其FCBGA封装基板项目已做好充分量产准备 包括技术能力 产能规模及产品良率方面均有显著改善[4][19] - 2025年上半年样品订单数量已超过去年全年 高层数及中大尺寸产品占比持续提升 为后续量产奠定基础 同时 公司积极开拓国内外客户 争取审厂 打样及量产机会[19] 星宸科技BT载板进展 - 在BT载板领域 星宸科技已通过三星存储IC载板认证 是三星存储IC载板最早的本土供应商[4][20] - 目前其广州与珠海两地总计3.5万平方米产能已实现满产 新扩建珠海芯科1.5万平方米产能也于2025年7月投产并开始释放 因此 公司将在未来一段时间内具备较强的产能弹性及收入增长潜力[20] 收购北京兴飞的影响 - 星宸科技收购北京兴飞后 将进一步拓宽其PCB能力 北京兴飞原为biden子公司 专注于高密度PCB 如HBI版 内载版 FC CSP基板及BT材料FC BGA基板等 产品广泛应用于高端手机 光模块及模组基板等领域[21] - 自2024年年中启动升级改造以来 公司更换了关键设备 提高处理能力与效率 以面向AI服务器 高端光模块等产品 把握AI时代机遇[21] 未来盈利预测与评级 - 预计星宸科技2025年至2027年的营收分别为71.7亿 87.2亿和110.08亿元 归母净利润分别为1.13亿 3亿和7亿元[22] - 考虑到公司FCBGA封装基板稀缺性及领先地位 以及更多客户导入带来的业绩弹性 加之公司在AI领域布局 维持对星宸科技买入评级 对其未来发展持续看好[22]