行业与公司 * 行业为激光雷达（LiDAR）与高级驾驶辅助系统（ADAS）行业[1] * 公司为禾赛科技（Hesai Group）[1] 核心观点与论据 * 海外ADAS市场将成为禾赛科技重要增长动力 预计到2030年海外ADAS激光雷达销量将达300万台（不含美国市场）与中国市场2025年预期销量相当[1][5] 预计到2030年海外ADAS客户将为禾赛贡献10%的销量 20%的收入和23%的毛利润（毛利率较国内ADAS产品高10个百分点）[1] 预计海外ADAS业务将在2026E/2027E年开始大规模生产[3][5] * 禾赛科技在海外市场具备竞争优势 公司已从一家顶级欧洲 OEM 处获得独家设计胜利 项目为期多年并延伸至下一个十年 涉及 ICE 和 NEV 平台[15] 公司拥有成熟的量产能力和为OEM服务的经验 具备强大的成本优势[15] 公司为海外OEM提供的ETX激光雷达定价为500美元 高于国内主力产品ATX的200美元[16] 预计禾赛在海外市场份额将逐步提升至2030年的33%[16] * 中国市场激光雷达渗透率正在加速 公司在中国市场拥有33%的收入份额（2024年）[60] 公司下一代ATX产品从2025年开始进入收获期 具有3年产品周期[60] 报告修订了中国ADAS激光雷达行业销量预测 将2025E预测下调2% 主要因比亚迪/理想汽车销量预期较低 将2026E预测上调5% 主要因HIMA/ Leapmotor销量预期较高[25] * 公司财务前景强劲 预计2030年公司收入/净利润将达到140亿元人民币/30亿元人民币 净利润率达21%[1] 预计2025E-2030E中国ADAS激光雷达销量复合年增长率为+36%[34] 海外ADAS业务预期毛利率约为40% 高于国内约30%的水平[22] * 估值上调与投资评级 因海外ADAS贡献 最新的美国机器人出租车合同以及更高的中国机器人出租车总目标市场（TAM） 将2026E-2027E净利润预测上调11%-17%[2][46] 采用新的长期估值方法 即20倍2030年预期市盈率 再用11%的股本成本（CoE）折现回2026年（此前为30倍2026年预期市盈率 用13%的股本成本折现回2025年）[2][46] 将ADR（美国存托凭证）12个月目标价上调至36美元（原为26.3美元）并首次覆盖H股 给予买入评级 目标价为281港元 意味着24%/23%的上行空间[2][47][59] 其他重要内容 * 主要OEM厂商对激光雷达持积极态度并承诺提升自动驾驶能力 梅赛德斯-奔驰认为激光雷达对于安全自动驾驶至关重要 计划将自动驾驶速度从当前的95公里/小时提升至130公里/小时[8][11] 宝马已在7系上配备激光雷达 并计划推广至其他车型[8][11] Stellantis宣布其内部开发的L3系统已准备就绪[8][11] 大众汽车宣布其ID Buzz AD车辆将配备9个激光雷达 并于2026年在欧美开始大规模部署[8][11] 沃尔沃ES90在2025年将激光雷达作为标准配置[8][11] * 面临的主要风险包括激光雷达 adoption 慢于预期[2][53] 竞争加剧（特别是华为市场份额增长）[56] 客户定价压力（OEM要求年降）[56] 以及政策风险（公司被列入美国国防部“中国军事企业”名单）[56] * 并购框架评级为3 表明被收购概率较低[55] * 公司2024年财务数据 收入20.77亿元人民币 毛利润率42.6% EBITDA为-7310万元人民币 非GAAP每股收益为0.11元人民币[57][59]