涉及的行业与公司 * 行业：固定收益电子交易平台、金融科技 * 公司：MarketAxess (MKTX) [1] 核心观点与论据 1 公司整体营收表现与挑战 * 公司非美国信用业务（约占营收50%）以约13%的速率增长 [4] * 美国信用业务营收增长面临挑战，相对持平 [4] * 美国信用业务营收停滞的四个原因：宏观市场波动性低、新交易协议（如投资组合交易和交易商间协议）增长且捕获率较低、传统小单询价交易向投资组合交易流失、以及久期影响（长期债券活动放缓） [5][6][7] 2 电子化渗透与市场机会 * 新兴市场电子化渗透率仍然较低，市场机会巨大（包括本地市场，规模大于整个美国信用市场） [9] * 在美国投资级债券市场，46%的TRACE报告交易为大宗规模，目前主要通过电话和聊天进行，这是公司的目标市场，机会是当前市场份额的两倍 [10] 3 大宗交易业务的进展与策略 * 公司正通过自动化和“定向询价”两种方式进攻大宗交易市场 [11] * 自动化协议是平台上增长最快的协议之一 [24] * 案例研究1（美国大型固收资管）：通过自动化，其大宗交易（大于200万美元）占比从14%提升至35%，占其在公司平台交易量的35%，且80%的订单通过自动化完成 [12][13] * 案例研究2（欧洲债券客户）：使用定向询价工具后，季度大宗交易数量持续增长，平台上进行大宗交易的客户数量增加了47% [15][16] * 案例研究3（新兴市场客户）：使用公司的交易商选择工具后，其76%的大宗交易由平台预选的交易商完成 [18][19] * 公司整体平台的大宗交易量今年迄今增长了38% [15] 4 投资组合交易业务的进展与策略 * 公司不满足于当前市场份额，目标是成为全球主导的投资组合交易工具 [35] * 公司利用其市场数据和RFQ解决方案的独特优势，为客户提供投资组合优化分析（例如，分析显示投资级债券投资组合定价在约4亿美元规模以上会出现恶化） [35] * 正在将AI应用于投资组合交易分析，以提供投资组合建议 [36] * 推出了Midex解决方案，帮助交易商在平台上以中间价电子化地回收风险，这对交易商关系至关重要 [37] * 投资组合交易平均单笔规模低于100万美元，本质上是大量小单的集合 [25] * 预计投资组合交易占整体市场的比例很难超过20%，峰值可能在百分之十几到百分之二十中段 [38] 5 交易商间业务策略 * 公司承认在交易商间市场服务不足，正在加大投资 [40] * 在美国投资级债券市场推出Midex解决方案是关键举措，旨在帮助交易商高效地在平台上解除风险 [40][45] * 交易商对价格高度敏感，会在可能的情况下根据执行费用转移交易量 [43] * 在交易商间业务中，即使捕获率较低，但该板块仍在增长 [41] * 在Midex美国推出前，与交易商社区的交易量上月仍增长了18% [44] 6 自动化与算法交易 * 自动化询价协议年增长约30%至40% [48] * 算法交易在平台上持续增长，特别是在利率市场，有客户使用算法执行数十亿美元规模的国债订单 [49][51] * 大型传统资管机构首次成为做市方，在公司的全对全平台上提供报价 [49] * 自动化协议的每百万美元费用与其他客户发起交易的定价保持一致，没有折扣 [52] 7 宏观市场环境与影响因素 * 低波动性和利差收窄（7月、8月尤其明显）对公司模型构成挑战，因为其提供的流动性或替代流动性需求减少 [28] * 利率变动（如美联储降息）有助于收益率曲线正常化和久期延长，可能促使投资组合调整，从而增加市场交易量 [29][32][33] * 公司表现良好的环境是：更高的市场波动性、利差扩大、捕获率上升 [5][33] 8 合作伙伴关系与资本配置 * 与ICE的合作关系进展顺利，特别是在市政债券市场，整合尚未完成但流动性共享令人兴奋 [53] * 公司认为公开和私人信贷市场未来可能融合，其分销渠道是一个重要资产 [54] * 资本配置优先级：有机增长是首要任务，因其市场机会巨大 [55][56] * 其次是股票回购（上半年回购量已达去年全年水平），最后是可能加速业务发展的补强型并购 [57] 其他重要内容 * 公司已启动印度市场交易，这是新兴市场基准的重要组成部分 [9] * 定向询价解决方案于第一季度在EM和EU推出 [11] * 欧洲债券8月份交易量达到95% [17] * 公司观察到加权平均到期年限从几个月前的约8.5年上升至上月的约9年，并在9月初继续增加，收益率曲线趋于正常化 [29][30] * 公司认为大宗交易向投资组合交易的转变是市场电子化的前沿，但大宗交易市场本身仍有转型空间 [25] * 在美国投资级债券市场，公司正在完善交易商数据，以支持大宗交易解决方案，交易商不反对将内容放在平台上，但需要时间整合数据 [21][22] * 大宗交易解决方案的推广时间线是“数月和季度，而非数年” [23] * Midex解决方案将于下周（会议后）在美国广泛向所有交易商推出 [45]