For 3 minutes on the markets. Mark, good morning to you. So let's start with the impact of shot down and in particular on the US dollar.ICC sitting talking about how this is something that's going to weigh on the dollar. And I think from reading your notes, you think that that's the sort of path of least resistance for the dollar right now. Absolutely.I think that's probably the easiest way to kind of play this kind of theme. I think overall, what government shutdown means is not major economic impact unles ...

Jerome Powell Treasuries gained for the first time in five sessions after Federal Reserve Chair Jerome Powell reiterated his view that policymakers face a “challenging situation” in balancing risks to inflation and the labor market. Most Read from Bloomberg The gains pushed yields two to four basis points lower across tenors, with the rate on the 10-year bond falling to 4.11%. The market had been under pressure since Powell last week suggested policymakers would take a cautious approach to further rate ...

Gold extended its rally Monday, nearing $3,800 an ounce as robust demand and ongoing economic uncertainty strengthened its safe-haven appeal.Despite the near-record highs, a key survey of institutional investors indicates that a speculative frenzy has not yet taken hold, suggesting the rally could have more room to run.GLD ETFs are shiny. Check its real-time prices here.Nowhere Close To The Golden FeverThis cautious sentiment is highlighted by data from a recent Bank of America Global Fund Manager Survey, w ...

投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 但Bull & Bear指标显示中性信号6[0][54][55] 核心观点 - 美国"高温运行"政策组合(减关税 减税 降利率)推动经济加速 抵押贷款再融资活动创2020年3月以来最大增幅[2][21] - 黄金(+35[4]%) 比特币(+17[2]%) 股票(+14[3]%)领涨年内资产表现 美元(-9[3]%)和石油(-11[4]%)表现最差[1] - 真正牛市需具备货币与股市同步上涨特征 日本出现20年来首次股汇正相关格局[3][27][28] - 资产价格通胀正向消费物价通胀传导 美国家庭股票财富年内增加6万亿美元[4][23] - 小盘股策略受关注 美国小盘股年内涨8%落后大盘 中国小盘股涨51% 欧盟和日本均涨25%[2] 资金流向分析 - 单周资金流向：股票流入684亿美元(为2024年12月以来最大) 债券流入143亿美元(3个月最小) 加密货币流入38亿美元 黄金流入20亿美元 现金流出48亿美元[13][19] - 年内累计流向：现金流入1万亿美元(史上第三高) 黄金流入850亿美元(创纪录) 国债流入1410亿美元(史上第三高) 投资级债券流入3810亿美元(史上第二高) 新兴市场债券流入630亿美元(史上第二高) 全球股票流入6340亿美元(史上第三高) 美国股票流入2940亿美元(史上第三高)[19] - 美银私人客户资产配置：股票占比64[6]%(2022年3月以来最高) 债券占比18%(2022年5月以来最低) 现金占比10[4]%(2018年9月以来最低)[16] 市场技术指标 - 美银牛熊指标维持在6[0]中性水平 看涨因素包括FMS现金水平低至3[9]% 全球股票指数广度强劲 新兴市场股票流入 看跌因素包括信贷流入减少 对冲基金做多2年期国债期货[17][54][56] - 全球广度规则：87%的MSCI ACWI国家股票指数交易在50日和200日移动平均线之上 接近超买状态(88%为卖出信号)[18] - 泡沫交易特征：历史10次股市泡沫平均涨幅244% 峰值市盈率58倍 指数交易高于200日均线29% 科技七巨头当前涨幅223% 市盈率39倍 高于200日均线20% 显示仍有上涨空间[19][25] 板块表现分析 - 2025年迄今表现最佳：希腊股市(+77[8]%) 西班牙股市(+59[3]%) 韩国股市(+56[6]%) 南非股市(+49[9]%) 中国股市(+41[3]%)[62] - 板块表现突出：电信(+30[6]%) 银行(+29[9]%) 金融(+20[5]%) 工业(+20[4]%) 材料(+18[9]%)[62] - 固定收益表现：欧洲高收益债(+19[5]%) 德国国债(+13[6]%) 英国国债(+11[5]%) 新兴市场主权债(+11[3]%)[62] 投资策略建议 - 做多泡沫标的：科技七巨头等集中度高的板块 历史显示泡沫期间科技板块6个月涨61% 其他板块均下跌[19][20] - 杠铃策略搭配困境价值：泡沫推动经济增长 利好廉价周期性价值股 如巴西(9倍PE) 英国(13倍PE) 全球能源(13倍PE)[20] - 做空泡沫企业债券：信用市场较股市提前反映资产负债表恶化 科技企业债券价格在1998-2000年间下跌13%[26] - 做空债券：过去300年14次资产泡沫中12次出现债券收益率上升 因资产通胀转为消费通胀引发政策利率上调[26] - 做多债券波动率/做空股票波动率：股市上涨伴随VIX走低 但收益率上升推高债券波动率[26]

美国财政部周四公布的数据显示，7月海外投资者继续增持美国国债(US Treasuries)，总持仓规模升至 9.16万亿美元，较6月增加319亿美元，创历史新高。尽管中国持仓大幅下滑，英国和法国的增持力度更 强，推动整体规模增长。 7月海外资金的增持主要来自于英国，英国作为美债第二大海外持有国，其持仓暴增413亿美元至8993亿 美元，创下历史纪录。法国也录得显著增长。交易数据显示，当月无论是私人部门还是官方机构投资 者，均成为美国国债与票据的净买家，其中私人投资者主要集中在中长期国债，短期国库券则出现净卖 出；而官方机构则全面净买入。 然而，中国作为美债第三大海外持有国，其持仓在7月骤降257亿美元至7307亿美元，创2009年以来最低 水平。 美债最大海外持有国日本当月小幅增持38亿美元，总持仓升至1.15万亿美元。值得注意的是，加拿大持 仓出现571亿美元的大幅下降，降至3814亿美元，创今年4月以来最低水平。 近期，海外投资者对美债的需求备受关注，背景是特朗普总统大幅提高对全球进口商品的关税，引发对 国际资金流向的担忧。目前，海外资金和各国政府合计持有超过30%的美国国债存量。一些私人部门指 标显示， ...

A television station broadcasts Jerome Powell, chairman of the US Federal Reserve, speaking after a Federal Open Market Committee (FOMC) meeting on the floor of the New York Stock Exchange (NYSE) in New York, US, on Wednesday, Sept. 17, 2025. Federal Reserve officials lowered their benchmark interest rate by a quarter percentage point and penciled in two more reductions this year following months of intense pressure from the White House to slash borrowing costs. Treasuries headed for their biggest advance ...

通胀数据表现 - 8月生产者价格指数环比下降0.1% 为四个月来首次下降[3] - 核心消费者价格指数年化增长率预计达3.1% 显著高于央行2%的通胀目标[5] 美联储政策预期 - 市场完全定价下周会议将降息25个基点[4] - 交易员基本定价10月和12月还将进行同等幅度降息[4] - 通胀数据可能影响9月之后的美联储行动路径[7] 债券市场反应 - 两年期国债收益率下跌4个基点至3.52%[2] - 十年期基准国债收益率下降3个基点至4.06%[2] - 国债上涨主要由短期票据引领[1] 就业市场状况 - 8月就业报告显示就业创造低于预期[6] - 近期劳动力市场指标持续疲软[6] - 就业疲软强化美联储下周开始宽松政策的预期[7]

市场对美联储降息预期升温 - 投资者增加对美国国债的看涨押注 因近期数据不及预期为美联储降息打开大门 [1] - 10月联邦基金期货未平仓合约增加70,000份合约 创该合约最大单日增幅纪录 [2] - SOFR期权市场出现大量头寸 押注美联储下周会议降息50个基点 [2] 经济数据表现疲软 - 美国10年期国债收益率从7月峰值降至约5个月最低水平 [4] - 8月非农就业人数仅增加22,000人 失业率升至2021年以来最高水平 [4] - 3月 payrolls 数据预计下修911,000人 创纪录降幅 [5] 利率预期调整 - 巴克莱经济学家预计今年剩余三次会议各降息25个基点 此前预测2025年仅两次降息 [6] - 利率互换市场定价下周会议全面降息25个基点 [6] - 两年期国债收益率下降2个基点至3.54% [5] 市场头寸变化 - 投资者等待周四消费者价格指数报告 [5] - 伦敦交易中10年期国债收益率持平于4.08% [5] - 疲弱数据促使部分市场参与者寻求更大幅度降息 [6]

行业与公司 * 行业涉及稳定币与金融系统 特别是支付稳定币的采用及其对美国金融系统结构的影响[2][3] * 公司为高盛 Goldman Sachs & Co LLC 其研究团队分析了稳定币对国债需求 银行系统及更广泛金融系统的影响[1][2][3] 核心观点与论据 **稳定币对银行系统的影响** * 银行存款大规模迁移至稳定币可能导致银行系统整体规模缩小 但初期对总存款的影响相对中性 因为资金可能在不同银行间转移而非完全离开系统[2][4][5] * 从系统层面看 这种迁移会改变市场参与者的相对收益率考量 出售国债的投资者B现在持有存款 其收益率可能显著低于国债收益率（在非零利率下限ZLB时期通常如此）[6] * 为补偿收益率损失 存款利率必须上升 或者投资者会将资金从存款转向其他更接近国债回报的短期证券（如货币基金 回购协议或FHLB票据） 这将导致银行融资组合变得更昂贵且存款占比可能降低 最初侵蚀银行净息差 长期则对银行系统和信贷中介产生更持续的影响 最终导致存款池和银行系统规模缩小[7] * 银行可以通过提供代币化存款等方式来缓解此类风险[9] **银行异质性与风险** * 银行间的异质性是一个重要考量因素 若银行间的准备金或安全资产分布不均 存款从那些安全资产较少或流动性约束较紧的银行迁出 更可能迫使这些银行清算其他资产以满足流出（类似于硅谷银行SVB在更极端情景下的经历）或寻求替代性且可能更昂贵的融资来源[14] * 这些风险对于存款基础更集中或易流失（例如企业存款多于零售存款）且总体上更依赖存款融资的银行（通常是较小的银行）更大 图表显示资产规模小于100mn的银行其存款占总资产比例接近90% 而资产大于250bn的银行该比例约为65%[12][13][15] * 在当前背景下 流动性约束渠道可能尤其相关 因为放松SLR约束和今年CCAR测试的提案导致CET1要求降低 流动性法规被视为对银行未来最具约束力的因素[15] * 银行间准备金分布不均及其带来的管理全系统流动性的挑战和风险是政策制定者面临的持续挑战 稳定币与银行存款竞争的可能性为银行管理流动性需求增加了另一层考量 在压力时期可能成为额外的风险来源[16] **外国需求与国债影响** * 外国人对美元稳定币的需求可能来自三个方面 1 从传统美元资产（如国债或其他美元资产）转换而来 但鉴于稳定币的收益率劣势 这种情况相对不太可能 2 从外国人持有的美元实物现金转换而来 3 来自目前无法通过传统渠道获得美元的外国人[19][20] * 将实物现金转换为稳定币在短期内会代表对国债需求的净增长 但长期可能被美联储运行更小的资产负债表所抵消 美联储估计截至2025年第一季度 外国人持有约1万亿美元流通货币 约占流通中现金的一半[19][23][26] * 对于目前无法通过传统渠道获得美元的外国私人投资者而言 稳定币代表了对美元资产和国债的真正增量需求来源 但这最终会体现为传统外汇交易 对汇率造成压力 若这种压力源变得足够大 外国政府可能会实施类似的资本管制 因此这种需求的益处最终取决于稳定币在外国与传统资本流动渠道相比的监管差异 而非稳定币本身的特性[20][21] 其他重要内容 * 报告包含多个图表展示数据 例如 Exhibit 1 显示银行存款收益率通常远低于国库券或其他货币市场工具 Exhibit 2 显示较小银行相对更依赖存款融资 Exhibit 3 显示外国人持有约1万亿美元实物美元现金 占流通总量近一半[10][12][23] * 报告末尾列出了跨资产的最佳交易想法 涉及多种货币对 利率和债券的看涨或看跌头寸 但这些与稳定币核心讨论无关[24][27][28] * 报告包含大量标准免责声明 监管披露和全球分销信息 表明其性质为高盛全球投资研究部门发布的研究报告[29][30][31][32][36][39][40]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 美国广泛征收关税对全球贸易秩序造成结构性冲击，虽不会引发全球衰退，但会显著拖累经济增长，预计美国经济增长放缓将在2025年第四季度显现，全球经济增速也将从2024年的3.5%降至2025年的2.5% [2] - 全球经济增长放缓，但风险资产和美国国债仍有机会表现良好，建议投资者关注各类资产的质量 [3] - 建议投资者超配美国股票、美国国债和美国投资级公司信贷，同时看淡美元 [4] 根据相关目录分别进行总结 未来12个月展望 - 美国关税冲击抑制全球需求，拖累美国供应，移民限制也对美国经济造成额外拖累；欧元区关税影响出口和投资，财政刺激难以抵消负面影响；中国关税带来的需求冲击仅部分被政策刺激抵消，结构性通缩持续；日本名义GDP通胀仍在，但全球经济放缓影响出口和投资 [8] - 预计全球GDP增速2025年为2.5%，2026年为2.8%；美国2025年和2026年均为1.0%；欧元区2025年为0.8%，2026年为1.0%；日本2025年为0.3%，2026年为0.6%；新兴市场2025年为3.8%，2026年为4.2% [9] 即将公布的经济指标 |日期|国家|事件|摩根士丹利预测|市场共识| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |10 - Jun|巴西|巴西IPCA（5月）|0.35%（月环比）|0.36%（月环比）| |11 - Jun|美国|美国CPI（5月）|2.49%（同比）|2.5%（同比）| |12 - Jun|美国|美国首次申领失业救济人数|240k|241k| |12 - Jun|英国|英国月度GDP（4月）|-0.1%M|-0.2%M| |13 - Jun|欧盟|欧元区工业生产（不含建筑业，4月）|-1.7%M|-1.7%M| [13] 美元熊市持续 - 预计美国国债收益率在2025年第四季度前保持区间波动，2026年美联储将降息175个基点，10年期国债收益率到2025年底达到4.00%；欧洲央行和英国央行分别降息75和100个基点，10年期德国国债和英国国债收益率年底分别为2.40%和4.35% [14] - 美元指数（DXY）将承压，到2026年年中下跌9%至91 [14] 大宗商品 - 石油：欧佩克+“Group of 8”宣布7月增产约41.1万桶/日，短期对油价影响不大，但年底供应过剩可能使布伦特油价在2026年上半年跌至50美元中段 [16] - 天然气：欧洲夏季储气任务艰巨，需增加45%的液化天然气进口，夏季欧洲和亚洲对液化天然气的竞争将使荷兰TTF天然气价格升至40欧元/兆瓦时 [17] - 金属：黄金受央行需求和ETF资金流入支撑，是首选；工业金属目前表现尚可，但受美国关税政策影响，在衰退情况下需求可能下降1 - 3%，价格可能下跌10 - 25% [18] G4央行监测 - 预计美联储因通胀高于目标且关税可能推高通胀，将推迟到2026年降息；欧元区和英国经济增长疲软、通胀下降，欧洲央行和英国央行将继续降息；日本央行今年和2026年底前将维持利率不变 [20] 信贷 - 尽管宏观经济不佳，但预计信贷质量和需求将保持稳定，建议通过提高资产质量和持有CDX对冲来防范增长放缓和风险升级 [23] - 预计信贷将实现强劲总回报和适度正超额回报，Bs/CCCs与BBs的利差将扩大，周期性信贷表现将逊于其他信贷 [23] 股票评级 |股票评级|占比|投资银行客户数量|占投资银行客户总数比例|其他客户数量|占其他客户总数比例| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |超配/买入|40%|379|46%|698|41%| |平配/持有|44%|372|45%|782|46%| |未评级/持有|0%|0|0%|2|0%| |低配/卖出|16%|74|9%|235|14%| [37] 分析师股票评级 - 超配（O或Over）：预计股票总回报在未来12 - 18个月内，经风险调整后将超过相关国家MSCI指数或分析师行业覆盖范围的平均总回报 [38] - 平配（E或Equal）：预计股票总回报在未来12 - 18个月内，经风险调整后与相关国家MSCI指数或分析师行业覆盖范围的平均总回报一致 [39] - 未评级（NR）：分析师目前对股票在未来12 - 18个月内，相对于相关国家MSCI指数或分析师行业覆盖范围的平均总回报缺乏足够信心 [40] - 低配（U或Under）：预计股票总回报在未来12 - 18个月内，经风险调整后低于相关国家MSCI指数或分析师行业覆盖范围的平均总回报 [41] 分析师行业观点 - 有吸引力（A）：分析师预计其行业覆盖范围在未来12 - 18个月内的表现将优于相关广泛市场基准 [42] - 符合预期（I）：分析师预计其行业覆盖范围在未来12 - 18个月内的表现与相关广泛市场基准一致 [43] - 谨慎（C）：分析师对其行业覆盖范围在未来12 - 18个月内的表现持谨慎态度 [43] 各地区基准 - 北美：标准普尔500指数 - 拉丁美洲：相关MSCI国家指数或MSCI拉丁美洲指数 - 欧洲：MSCI欧洲指数 - 日本：东证指数（TOPIX） - 亚洲：相关MSCI国家指数、MSCI次区域指数或MSCI亚太除日本指数 [43]