文章核心观点 - 对Rithm Capital Corp (RITM) 与17家抵押贷款房地产投资信托(mREIT)同行进行比较分析 重点关注投资组合构成 杠杆率 对冲覆盖率 账面价值(BV) 经济回报和估值溢价/折价等指标 [1] - RITM在过去24个月实现20.97%的经济回报 在所有覆盖的mREIT中表现最佳 主要得益于其投资组合的独特构成和利率环境 [51] - RITM当前股价为12.62美元 较其2025年9月5日估计当前BV 12.95美元存在2.55%的折价 被认为略微低估 给予买入建议 [48][66][67] mREIT行业分类 - 固定利率机构mREIT: 收入主要来自投资固定利率机构抵押贷款支持证券(MBS) 包括AGNC ARR CHMI DX NLY ORC和TWO 这些公司通常在对冲利率上升风险时使用较高的对冲覆盖率 [5] - 混合型mREIT: 收入来自机构MBS 非机构MBS 其他证券化产品和非证券化抵押相关债务及股权投资 包括CIM EFC MFA MITT ADAM和RC 因涉及信用风险 其杠杆率通常低于机构mREIT [6] - 发起和服务商mREIT: 投资组合包括机构MBS 非机构MBS 信用风险转移(CRT) 其他抵押相关投资 非证券化债务投资和抵押服务权(MSR) 并且拥有直接发起抵押贷款的子公司 包括RITM和PMT [7] - 商业全贷款mREIT: 基本只投资于非证券化的商业全贷款 其底层抵押品为房地产 包括BXMT FBRT和GPMT 截至2025年6月30日 其投资组合98%以上为可变利率债务 因此不需要高对冲覆盖率 [8] RITM投资组合分析 - 截至2025年6月30日 RITM的投资组合构成: 20%固定利率机构MBS 0%可变利率机构MBS 36%抵押服务权(MSR)投资 44%非机构MBS和非MBS持有(主要为抵押相关住宅全贷款) [17] - RITM拥有多元化的运营子公司 包括Newrez(抵押贷款发起和服务) Sculptor Capital Management(SCU)(私募信贷投资) Genesis Capital(住宅过渡/过桥贷款) Rithm Property Trust(RPT)(商业房地产贷款)和Adoor(单户租赁投资) [25] - 其MSR子组合的未偿本金余额(UPB)从2024年3月31日的6480亿美元显著增长至2025年6月30日的8650亿美元 主要得益于对Specialized Loan Servicing LLC (SLS)的收购 [37] - 每笔贷款的服务成本从2022年的213美元净下降至2025年上半年的142美元 体现了其技术改进和运营协同效应 [37] 财务指标与同业比较 - RITM的资产负债表杠杆率为2.5倍 风险(总)杠杆率(包括表外净空头TBA MBS头寸)为0.9倍 低于同行PMT和整个mREIT行业的平均水平 [18][19][52] - 2025年第二季度 RITM的BV从12.39美元增长至12.71美元 季度增幅为2.58% 加上0.25美元的季度股息 其经济回报率为4.60% [20] - 截至2025年6月30日 RITM的对冲覆盖率为-44% 其衍生品策略旨在为利率下降环境做准备 包括利率互换 SOFR期货合约和美国国债净多头头寸 [43][46][47][53] - 与行业平均比较: 机构 混合型 发起和服务商 商业全贷款mREIT的过去24个月经济回报(损失)平均分别为-0.93% 1.66% 18.04%和-9.82% [51] 近期收购与战略举措 - RITM于2024年第二季度收购了SLS 立即推动了其UPB和盈利增长 [60] - 其全资子公司SCU截至2025年6月30日的管理资产(AUM)达360亿美元 投资于私募/公司信贷 资产支持融资 房地产信贷等多个领域 [32] - 2025年9月4日 RITM宣布达成最终协议 收购另类投资管理公司Crestline Management L.P. 后者管理资产约170亿美元 交易预计在2025年第四季度完成 [64] - 管理层可能分拆其抵押贷款发起/服务业务(包括Newrez/Caliber/Shellpoint) 以释放价值 此可能性已纳入其估值模型 [65] 估值与投资建议 - 基于2025年9月5日12.95美元的估计当前BV RITM的买入 持有 卖出建议区间为: 11.01-12.65美元=买入 12.66-14.24美元=持有 14.25美元或以上=卖出 [69] - 当前有2家mREIT被评为强力买入 6家被评为低估(买入) 4家被评为合理估值(持有) 5家被评为高估(卖出) 1家被评为显著高估(强力卖出) [73] - RITM因其多元化的业务模式和在多种利率环境下提供有吸引力风险调整回报的能力 被认为应较几乎所有mREIT同行享有估值溢价 [55][56]

文章核心观点 - 对Rithm Capital Corp (RITM) 与17家抵押贷款房地产投资信托(mREIT)同行进行比较分析 涵盖投资组合构成 杠杆率 对冲覆盖率 账面价值(BV) 经济回报和估值溢价/折价等关键指标 [1] - 分析显示RITM在过去24个月实现了20.97%的经济回报 在所有覆盖的mREIT中表现最佳 主要得益于其多元化的投资组合和在利率上升环境中的独特定位 [51] - RITM当前股价为12.62美元 较其截至2025年9月5日的估计当前BV 12.95美元存在2.55%的折价 因此被认为略微低估 给予买入评级 [48][66][67] mREIT行业分类 - 固定利率机构mREIT: 收入主要来自投资固定利率机构抵押贷款支持证券(MBS) 包括AGNC ARR CHMI DX NLY ORC和TWO 这些公司通常在对冲覆盖率较高 [5] - 混合型mREIT: 收入来自机构MBS 非机构MBS 其他证券化产品和非证券化抵押相关债务及股权投资的组合 包括CIM EFC MFA MITT ADAM和RC [6] - 发起和服务商mREIT: 投资组合包括机构MBS 非机构MBS 信用风险转移(CRT) 其他抵押相关投资 非证券化债务投资和MSR 并拥有直接发起抵押贷款的子公司 包括RITM和PMT [7] - 商业全贷款mREIT: 基本只投资于有房地产抵押担保的非证券化商业全贷款 包括BXMT FBRT和GPMT 这些公司投资组合中98%以上为可变利率债务 因此不需要高对冲覆盖率 [8] RITM投资组合分析 - 截至2025年6月30日 RITM的投资组合构成包括20%固定利率机构MBS 0%可变利率机构MBS 36%的抵押服务权(MSR)投资 以及44%的非机构MBS和非MBS持有(主要是抵押相关住宅全贷款) [17] - RITM拥有多元化的运营公司组合 包括抵押贷款发起和服务商Newrez 资产管理公司Sculptor Capital Management (SCU) 住宅过渡性贷款机构Genesis Capital 公开交易的mREIT Rithm Property Trust (RPT) 以及独户租赁(SFR)投资平台Adoor [25] - 其MSR子组合的未偿本金余额(UPB)从2024年3月31日的6480亿美元显著增加至2025年6月30日的8650亿美元 这主要得益于2024年第二季度对Specialized Loan Servicing LLC (SLS)的收购 [37] - 每笔贷款的服务成本从2022年的213美元净下降至2025年上半年的142美元 这得益于技术改进(实施Rezi AI)和运营协同效应 [37] RITM杠杆与对冲策略 - 截至2025年6月30日 RITM的表内杠杆率为2.5倍 而包括表外净空头TBA MBS头寸的风险(总)杠杆率为0.9倍 与2025年3月31日相比略有下降 [18][19] - 其风险(总)追索权杠杆率明显低于本分析中的另一个发起服务商mREIT同行PMT [19] - 截至2025年6月30日 RITM的对冲覆盖率为-44% 其衍生品组合包括利率互换(名义价值47.95亿美元) SOFR期货合约(名义价值33.35亿美元)和净多头美国国债(12.57亿美元) 其策略倾向于较低的抵押贷款利率/美国国债收益率 [40][43][47] 财务表现与估值 - RITM的每股BV从2025年第一季度的12.39美元增长至2025年第二季度的12.71美元 季度增长2.58% 加上0.25美元的季度股息 第二季度经济回报率为4.60% [20] - 与几乎所有其他mREIT同行不同 RITM在过去3年多利率净上升的背景下实现了BV增长 [21] - 截至2025年9月5日 其股价为12.62美元 相对于估计的当前BV 12.95美元存在2.55%的折价 当前价格目标为每股14.25美元 [48][69] 同业比较 - 在覆盖的mREIT中 机构 混合型 发起服务商和商业全贷款类别的过去24个月平均经济回报(损失)分别为-0.93% 1.66% 18.04%和-9.82% RITM以20.97%的回报率成为表现最佳者 [51] - RITM的风险(总)杠杆率低于发起服务商子行业和更广泛的mREIT行业平均水平 [52] - 其当前估值折扣与PMT相比吸引力稍逊 但分析认为RITM应享有相对于几乎所有mREIT同行(包括PMT)的估值溢价 [54][55] 近期发展与战略 - RITM于2024年第二季度完成了对SLS的收购 立即推动了UPB和盈利增长 [60] - 公司于2025年9月4日宣布达成明确协议 收购另类投资管理公司Crestline Management L.P. 后者管理资产约170亿美元 该收购预计于2025年第四季度完成 [64] - 管理层可能分拆其抵押贷款发起/服务业务(包括Newrez/Caliber/Shellpoint) 以解锁价值 此可能性已纳入其估值模型 [65] - 2025年7月22日 RITM宣布与一家机构投资者建立"战略融资伙伴关系" 通过Genesis立即提供高达5亿美元的住宅过渡性贷款融资 未来有潜力收购高达15亿美元的贷款/投资 [63]

股价表现 - 2025年上半年股价上涨10.3% 显著超越行业5.1%的涨幅及同业AGNC投资7.6%的涨幅和Arbor Realty Trust 17.8%的跌幅 [1][7] 业务模式与战略定位 - 公司为抵押房地产投资信托 主要持有和管理房地产相关投资证券组合 通过多元化资本配置策略应对市场波动 [2] - 投资组合包含住宅信贷、抵押服务权(MSR)和机构抵押贷款支持证券(MBS) 总规模达895亿美元 其中795亿美元为高流动性机构MBS [3] - 通过跨市场多元化投资降低利率波动敏感性 同时捕捉多领域机会 [4] - MSR资产在利率上升时增值 可对冲机构MBS价值下跌 形成互补效应 [5][8] - 2025年第二季度新增近50亿美元机构MBS 住宅信贷保持强劲证券化活动 MSR板块通过合作网络收购维持稳定现金流 [9] 财务表现 - 2025年上半年净利息收入大幅增长至4.932亿美元 较去年同期4710万美元实现量级突破 [7][18] - 截至2025年第二季度末 拥有74亿美元可用融资资产 含47亿美元现金和无负担机构MBS 提供流动性保障 [15] - 2025年3月宣布季度现金股息每股0.70美元 较前次支付提高7.7% [14] - 当前股息收益率达13.6% 高于行业平均12.5% 派息率为99% [11] - 2024年12月董事会批准15亿美元普通股回购计划 有效期至2029年底 [16] 市场环境与展望 - 美联储2024年降息100基点后利率持稳 30年期固定抵押贷款利率为6.63% (2025年8月7日数据) [17] - 抵押贷款利率下降改善住房可负担性 推动贷款需求增长 [18] - 机构市场利差收紧预计推动资产价格上升 改善净利差和组合整体收益 [19] - 2025年及2026年盈利预期同比增幅分别为7%和2.5 近30日盈利预测持续上修 [21][22] 同业比较 - 同业AGNC投资股息收益率15.2% Arbor Realty Trust股息收益率9.9% [14] - 公司远期市净率1.07倍 高于行业平均1.01倍 AGNC投资和Arbor Realty Trust分别为1.18倍和1.06倍 [24]

核心观点 - Annaly Capital Management(NLY)2025年第二季度业绩超预期 在抵押贷款市场波动中表现稳健[1] - 公司受益于抵押贷款利率下降 住房可负担性改善推动贷款需求增长[5][6] - 通过多元化投资组合策略(机构MBS 住宅信贷 MSR)降低利率波动影响 保持稳定回报[8][9] - 股息收益率达13_5% 流动性充裕支撑资本回报 股价表现优于同业[14][17][20] - 2025-2026年营收预期同比增463_4%和29_2% 盈利预期同比增6_7%和5_1%[24][27] 财务表现 - Q2净息差(不含PAA)1_71% 同比提升47个基点 净利差1_47%同比扩大23个基点[1][2] - 净利息收入2_732亿美元 同比激增409_7% 连续七个季度实现正经济回报0_7%[3][6] - 每股账面价值18_45美元 较去年同期19_25美元下降4_2%[3] 市场环境 - 美联储2024年降息100基点 30年期抵押贷款利率降至6_74%(同比降4个基点)[5] - 机构市场利差收窄推动资产价格回升 预计将改善账面价值和净息差[7] 投资组合 - 总规模895亿美元 其中795亿美元为高流动性机构MBS 住宅信贷和MSR业务创纪录[8][12] - MSR资产对冲利率上升风险 新收购MSR增强业务优势[11] - 可用融资资产740亿美元(含47亿美元现金和无负担机构MBS)支撑资本分配[18] 股东回报 - 月度股息收益率13_5% 高于行业12_4% 2025年3月股息上调7_7%至0_7美元/股[14][17] - 授权15亿美元股票回购计划(2029年到期) 当前P/E 6_97倍低于行业7_98倍[19][31] 业绩展望 - Q2机构组合新增50亿美元 住宅信贷证券化规模创新高 MSR持续贡献现金流[12] - 管理层看好核心战略机会 跨周期提供风险调整后回报[13] - 股价近6个月上涨8_4% 跑赢同业(AGNC +3_6% ABR -6_6%)[20][21]

业绩总结 - 2025年第二季度每股综合损失为$(2.13)，相较于上季度的$(0.21)有所增加[6] - 2025年第二季度的经济回报率为(14.5)%，不包括损失应计的经济回报率为(1.4)%[6] - 2025年第二季度的损失应计为$199.9百万，相当于每股$1.92[6] - 2025年第二季度的净利息和服务收入为$136.4百万，运营费用为$(102.5)百万[22] - 综合收益在2025年第二季度为-2.218亿美元，显示出市场波动的影响[74] 用户数据 - 2025年第二季度的贷款服务总数为844,653笔[14] - 2025年第二季度的直接对消费者贷款发放总额为$48.6百万[13] - 60天以上逾期率保持在0.8%，显示出良好的资产质量[50] - 30年固定利率贷款中，60天以上逾期贷款比例为0.9%[81] 投资组合与市场表现 - 截至2025年6月30日，公司的投资组合总额为$14.4亿，债务与股本比率为7.0倍[6] - 截至2025年6月30日，投资组合的总市场价值为85.63亿美元，投资资本的静态回报估计为11%[51] - 总投资资本的回报率为8.8%，扣除公司和税务费用后为6%[51] - 抵押贷款服务权的UPB在2025年第二季度末为198,823百万美元，较第一季度的196,773百万美元有所增加[82] 融资与成本 - 2025年第二季度的平均收益率为5.72%，融资成本为4.43%[79] - 公司在2025年第二季度的融资总额为10,175.6百万美元，其中23.2%为30天内到期的回购协议[83] - 公司在利率互换中，支付方的名义金额为13,679百万美元，平均固定支付利率为3.830%[85] 市场动态与前景 - MSR市场仍然受到支持，银行和非银行投资组合积极竞标，供应量下降约30%[45] - TWO的MSR组合中，只有0.7%的UPB在当前6.75%的利率下具有50个基点或更多的再融资激励[45] - 加权平均3个月CPR从第一季度的4.2%上升至5.8%[50] - 预计每股基本普通股的静态回报估计反映了当前市场条件下的投资组合表现预期[89] 负面信息与损失准备 - 截至2025年6月30日，公司在诉讼中确认的损失准备金为1.999亿美元，其中包括1.398亿美元的终止费[88] - 公司的未偿还借款的加权平均到期时间为4.6个月[95]

核心观点 - 公司2025年第二季度每股收益(EPS)和营收均低于分析师预期，EPS为3 04美元(预期3 18美元)，营收为6 08亿美元(预期6 7424亿美元) [1][2] - 尽管抵押贷款服务业务表现稳定且服务组合规模庞大，但业绩不及预期引发对公司增长势头的担忧 [1][5] - 公司正在推进与Rocket Companies的合并计划，这是未来关注的重点事项 [4][12] 财务表现 - 税前营业利润(非GAAP)为2 69亿美元，普通股回报率(ROCE)提升至15 9% [2][5] - 抵押贷款服务业务税前利润环比增长70%至3 64亿美元，但税前营业利润持平于3 32亿美元 [6] - 服务组合规模达1 509万亿美元，同比增长25%但环比微降0 3% [2][6] 业务运营 - 公司管理670万客户的贷款，未偿还本金余额(UPB)达1 556万亿美元 [3] - 子服务组合规模环比基本持平于7 78万亿美元，自有抵押贷款服务权(MSR)组合微降至7 31万亿美元 [6] - 60天以上逾期率改善至1 4%，但年度有条件提前还款率(CPR)从5%升至7% [7] 贷款发放业务 - 发放业务税前利润环比增长42%至6400万美元，发放量增长13 5%至94 4亿美元 [8][9] - 直接面向消费者发放26亿美元，第三方渠道发放68亿美元(占比72%) [9] - 再融资留存率从51%降至47%，整体留存率从19%降至17% [9] 战略发展 - 公司战略聚焦于强化核心服务业务、扩大子服务规模及多渠道发放业务 [4] - 季度后推出2亿美元的MSR基金，获得"德州最佳工作场所"称号 [11] - 持续进行技术投资以提高运营效率，但未披露具体产品更新细节 [10] 未来展望 - 未提供下季度或财年正式财务指引，重点关注与Rocket合并进展 [12] - 需关注服务量增长、子服务业务改善及留存率提升情况 [13] - 提前还款速度加快可能影响服务收入和MSR价值 [7][13]

业绩总结 - 第二季度净收入为1.98亿美元，税前营业收入为2.69亿美元[7] - 公司的净收入同比下降2.94%，从上年的2.04亿美元降至2.98亿美元[18] - 2024年第二季度的净收入为204百万美元，ROCE为18.1%[32] - 2024年第三季度的净收入为80百万美元，ROCE降至6.9%[32] - 2024年第四季度的净收入再次回升至204百万美元，ROCE为17.3%[32] - 2025年第二季度的净收入为198百万美元，ROCE为15.9%[32] 用户数据 - 服务业务产生税前营业收入3.32亿美元，投资组合同比增长25%至1.5万亿美元[7] - 贷款发放产生税前营业收入6400万美元，融资总额为94亿美元[7] - 2024年第二季度的未偿本金余额（UPB）为1171亿美元[36] - 2024年第二季度的贷款发放量为3794百万美元[41] 财务状况 - 公司的流动性为38亿美元，TNW/资产比率为26.6%[7][27] - 公司的总资产为184.99亿美元，总负债为134亿美元[30] - 公司的ROTCE为16.7%，运营ROTCE为17.2%[18] - 2024年第二季度的有形账面价值为4,428百万美元，2025年第二季度增至4,857百万美元[33] - 2024年第二季度的资产总额为15,783百万美元，2025年第二季度为18,499百万美元[33] - 2024年第二季度的TNW/资产比率为28.4%，2025年第二季度降至26.6%[33] 收入与支出 - 2024年第二季度的总运营收入为604百万美元，2025年第一季度增至707百万美元[35] - 2024年第四季度的总收入为502百万美元，较2024年第三季度的256百万美元显著增长[35] - 2024年第二季度的总费用为171百万美元，费用率为5.9%[36] - 2024年第二季度的利息收入为174百万美元，利息支出为105百万美元，净利息收入为69百万美元[36] - GAAP税前收入为364百万美元，业务部门运营现金流为551百万美元[51] 资本支出与投资 - 预计在2025年第三季度进行约200亿美元的MSR收购[10] - 资本支出为13百万美元，资本化服务权的支出为201百万美元[51] - 净投资于MSR的支出为314百万美元，净使用总额为327百万美元[51] 负面信息 - 公司的高质量MSR投资组合的60天以上逾期率为1.0%[20] - 根据边际税率3.2%计算的州/地方税为负223百万美元[51]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度公司净亏损300万美元，摊薄后每股亏损0.04美元 [2][11] - 第二季度宣布普通股股息为每股0.4美元，6月30日的每股账面价值为15美元，较3月31日略有下降 [2] - 信用敏感策略为税前收入贡献2200万美元，有机创建的CRT投资收益为1700万美元，CAS和堆叠债券产生400万美元收益，非机构次级MBS投资产生100万美元收益 [11] - 利率敏感策略造成500万美元税前损失，MSR投资公允价值增加2300万美元，但MBS、利率对冲工具公允价值变化及相关所得税福利合计4500万美元，抵消了MSR投资的公允价值增加 [11] - 第二季度所得税费用为900万美元，主要是由于近期立法导致的州分摊变化，递延税项余额进行了1400万美元的非经常性重定价 [11] - 不包括市场驱动价值变化及相关影响，公司各策略净收入为3600万美元，低于上一季度的4100万美元，主要是由于更高的已实现和预计提前还款活动导致现金流实现增加 [14] - 公司当前季度平均每股运营回报率为0.38美元，高于上一季度的0.35美元 [14] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第二季度MSR资产公允价值为3.8亿美元，较3月31日略有下降，原因是公允价值增加和新发起的MSR投资被流失所抵消 [12] - MSR投资组合借款人的拖欠率保持较低水平，服务预付款从3月31日的8400万美元降至7000万美元，目前没有本金和利息预付款未偿还 [12] - 第二季度总代理贷款收购量为300亿美元，较上一季度增长30%，与整体发起市场规模的估计增幅一致；为公司账户收购的代理贷款总计30亿美元，较上一季度增长11% [12] - 第二季度公司保留了17%的传统代理生产，低于第一季度的21% [12] - 公司从PFSI收购用于私人标签证券化的贷款未偿本金余额为10亿美元，高于上一季度的6.37亿美元 [13] - 公司代理生产部门收入为1400万美元，高于上一季度，主要是由于非自住和大额贷款因信用利差收紧而产生的收益 [14] - 加权平均履行费率为19个基点，与上一季度持平 [14] 各个市场数据和关键指标变化 - 本季度利率波动极大，10年期国债收益率波动范围超过70个基点 [2] - 非QM市场今年的运行速度约为750 - 800亿美元，是公司18年多来见过的最活跃、最强劲的私人标签证券化市场 [29] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司与PFSI的协同合作提供了独特且经过验证的竞争优势，包括利用PFSI的运营平台获取高质量贷款投资管道、高效部署资本到长期抵押资产、通过PFSI的市场渠道和公司的证券化能力进行独特的有机投资 [3] - 公司预计每月进行一次符合机构条件的非自住贷款证券化，每季度进行一次大额贷款证券化，以利用有机投资创造能力，保持在私人标签证券化市场的领先地位 [5] - 公司预计增加对增值非机构次级和高级债券的投资活动，主要通过有机证券化活动；代理和聚合活动势头良好，将提高代理生产部门的回报潜力；若收益率曲线进一步变陡，公司整体运营回报率将进一步提高 [15] - 公司认为非机构次级和高级MBS是稳定且增值的投资，预计回报在中低至中高个位数水平，对合理的信用表现冲击具有稳定性 [19] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 本季度利率的极端波动为公司投资策略带来了挑战，但公司多元化投资组合、高效成本结构和强大风险管理实践使其能够有效应对 [2] - 公司预计MSR资产将在较长时间内继续产生稳定现金流，核心投资在可预见的未来将表现良好 [6][8] - 公司对0.4美元的股息水平感到满意，未来四个季度的回报率有潜力进一步提高至0.4美元，且应税收入也支持该股息水平 [40] 其他重要信息 - 6月公司发行了1.05亿美元2030年2月19日到期的无担保优先票据，预计2026年到期的3.45亿美元可交换优先票据将在临近到期时利用现有融资额度赎回 [15] - 公司近期季度杠杆率上升，主要是由于私人标签证券化活动增加导致的无追索权债务增长及相关会计处理；排除无追索权债务后，6月30日的债务与权益比率为5.6倍，处于预期和历史水平范围内 [16] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 请谈谈非机构证券化机会的回报进展和风险定位 - 本季度非机构次级MBS因利率和利差波动，公允价值略有下降，但不包括市场驱动价值变化的收入符合预期，预计未来增加的次级和高级MBS投资回报将保持在中低至中高个位数水平，且对信用表现冲击具有稳定性 [18][19] 问题: 大额贷款证券化的留存利息比例较高，能否谈谈原因及是否会持续 - 公司在大额贷款证券化中保留了高级夹层档，决策基于可部署的资本量；未来几个时期可能会继续保留较高比例的次级债券和高级夹层档权益，但会根据具体交易情况做出决策 [21] 问题: 能否更新关于GSE私有化对信用风险转移未来的看法 - 目前华盛顿方面关于GSE改革的消息不多，GSE在信用风险转移计划中使用再保险工具；公司认为2015 - 2020年那样的贷款人CRT回报难以重现，但非机构证券化计划可以创造类似投资，且公司有能力持续发行证券化产品，实现中个位数回报 [25] 问题: 本季度三次证券化的AAA级执行水平和预付款率如何 - 公司表示本季度初市场波动较大，但很快恢复；将详细报告嵌入式杠杆情况，且证券化执行情况优于机构执行水平 [27][28] 问题: 幻灯片13中运营回报率的增加主要由哪些因素驱动 - 净利率敏感策略的增加主要是由于分配给非机构高级和IO MBS的权益增加；代理生产的ROE季度环比上升，是基于对交易量、利润率的预期；非机构次级部分的额外投资也有助于提高整体运营回报率 [33][34] 问题: 从证券化中保留更多次级部分，其净利息收入是否会流入利率敏感线 - 保留的高级或高级夹层部分会流入净利率敏感部分，非机构次级MBS会流入信用敏感部分，两者都对运营回报率有积极贡献 [35] 问题: 如何看待0.4美元股息水平的可持续性 - 公司对0.4美元的股息水平感到满意，未来四个季度的回报率有潜力进一步提高至0.4美元，且应税收入也支持该股息水平 [40] 问题: 能否提供7月至今的账面价值更新 - 7月至今的整体账面价值与上一季度末相比非常稳定 [42] 问题: GSE的新试点和强劲的房价增值是否会促使低息借款人进行现金再融资 - 公司认为这将有助于购房市场，但不会加速低息房屋贷款的提前还款速度，同时在PFSI方面看到低息房主的封闭式二次贷款有所增加 [45][46]

业绩总结 - 2025年第二季度净损失为300万美元，稀释每股收益为-0.04美元[5] - 2025年第二季度预税收入为2400万美元，排除市场驱动的价值变化[5] - 2025年第二季度普通股股东权益回报率为-1%[5] - 2025年第二季度每股账面价值为15.00美元[5] - 2025年第二季度管理费用和企业支出为-1440万美元，年化股本回报率为-3%[22] - 2025年第二季度优先股股息为1050万美元，年化股本回报率为8%[22] - 2025年第二季度净收入为750万美元，年化股本回报率为2%[22] 用户数据 - 截至2025年6月30日，PMT的贷款总额为2040亿美元[42] - 截至2025年6月30日，PMT的服务权组合中，贷款的未偿本金余额（UPB）为2216.32亿美元，平均服务费为0.27%[59] - 2025年第二季度的60天以上逾期率为1.11%，较2025年3月31日的1.23%有所下降[65] 未来展望 - 预计每月完成一笔非自住贷款证券化和每季度一笔高端贷款证券化[13] - 2025年第二季度信贷敏感策略年化回报率为13.5%[30] - 2025年第二季度利率敏感策略年化回报率为12.3%[30] 新产品和新技术研发 - 2025年第二季度完成了三笔非自住贷款的证券化，总计10亿美元的未偿本金余额（UPB）[13] - 2025年第二季度完成了一笔总计3.39亿美元的高端贷款证券化[13] 市场扩张和并购 - 2025年第二季度总收购额为29.84亿美元，较第一季度的24.83亿美元增长20.4%[69] 负面信息 - 2025年第二季度利率敏感策略的净收入为-490万美元，年化股本回报率为-2%[22] - PMT的长期抵押资产总值为91.35亿美元，较2025年3月31日减少2700万美元，变动幅度为0.3%[54] - PMT的抵押服务权（MSR）资产为37.39亿美元，较2025年3月31日略有下降，主要由于提前还款导致的资产流失[58] - PMT的有机创建的GSE信用风险转移投资的公允价值较2025年3月31日下降，主要由于资产流失[66] 其他新策略和有价值的信息 - 68%的PMT股东权益用于有机投资，10%用于对应生产，15%用于非自住或机会性投资[20] - PMT的有机投资组合为公司提供了独特的风险管理和长期回报潜力[20] - 现金、短期投资及其他的净收入为70万美元，年化股本回报率为2%[22] - 截至2025年6月30日，PMT的总资产为168.01亿美元，负债总额为145.89亿美元，股东权益为18.66亿美元[67] - PMT的债务与股东权益比率为7.8:1，剔除非追索债务后的比率为5.6:1[68]

核心观点 - AGNC Investment Corp (AGNC) 和 Annaly Capital Management (NLY) 是抵押贷款房地产投资信托基金(mREITs)行业的两大巨头 两者均提供高股息收益率和长期回报 但在投资组合策略和风险特征上存在差异 [1] - NLY近期提高了股息 而AGNC在过去五年中保持稳定 NLY的多元化投资组合可能降低利率敏感性 而AGNC专注于MBS使其面临更大波动性 [8] - NLY的2025-2026年盈利预计增长 而AGNC面临同比下降 [8] 资本分配与股息收益率 - AGNC当前股息收益率高达15.34% 派息率为81% 过去五年未提高股息 [2] - NLY在2025年第一季度宣布每股0.70美元的现金股息 较之前支付增加7.7% 当前股息收益率为14.37% 派息率达101% 过去五年曾提高股息一次 [3] - AGNC在2024年10月终止原有股票回购计划 并授权新的10亿美元回购计划 有效期至2026年12月31日 截至2025年3月31日 全部授权额度仍可用于回购 [6] - NLY在2024年12月授权15亿美元普通股回购计划 有效期至2029年12月31日 但自宣布以来尚未进行回购 [7] 商业模式与投资组合 - AGNC完全专注于机构抵押贷款支持证券(MBS) 主要投资于机构MBS的杠杆投资 包括住宅抵押贷款过手证券和抵押贷款债务 [8][9] - NLY采用多元化资本配置策略 投资组合包括住宅信贷 抵押服务权(MSR)和机构MBS 旨在降低波动性和利率变化敏感性 [11][12] - 机构MBS市场近期出现改善迹象 受益于收益率曲线陡峭化和利率波动性降低 [10] 利率敏感性 - AGNC由于集中投资机构MBS 其业绩和前景显著受利率环境影响 利率上升时借款成本快速增加 影响利润率 [13][14] - AGNC利息支出从2021年的7500万美元飙升至2022年的6.25亿美元(增长733%) 2023年进一步增长266%至23亿美元 2024年增长28%至29亿美元 2025年第一季度同比增长2.2%至6.87亿美元 [15] - NLY通过多元化投资组合更好地抵御利率波动 其利息支出增长低于AGNC 2021年为2.49亿美元 2022年增长425%至13亿美元 2023年增长193%至38亿美元 2024年增长10.3%至12亿美元 2025年第一季度同比微降至11亿美元 [16][17] - MSR在利率上升时增值 因为高利率减少抵押贷款提前还款活动 这使NLY能够抵消机构MBS估值在利率上升期的典型下降 [18] 抵押贷款利率影响 - 截至2025年7月3日 30年期固定抵押贷款利率为5.80% 低于一年前的6.95% 预计将缓解住房负担能力挑战并支持抵押贷款市场需求 [19] - NLY可能看到更强的账面价值增长 受机构MBS市场利差收紧推动 其更广泛的住房信贷敞口可能使其更能利用住宅和商业渠道增加的贷款发放 [20] - AGNC可能从机构MBS中获益更温和 但可能从更有利的再投资利差中获益 随着再融资增加 其专注于机构的策略可能从再融资量中受益 改善销售利润率和投资渠道 [21] 盈利预测 - AGNC的2025年和2026年盈利预计同比下降11.2%和3.9% [22] - AGNC的2025年第二季度每股收益预计为0.42美元(同比下降20.75%) 第三季度0.40美元(同比下降6.98%) 全年1.67美元(同比下降11.17%) 2026年1.60美元(同比下降3.89%) [23] - NLY的2025年和2026年盈利预计同比增长6.3%和1.4% [25] - NLY的2025年第二季度每股收益预计为0.71美元(同比增长4.41%) 第三季度0.72美元(同比增长9.09%) 全年2.87美元(同比增长6.30%) 2026年2.91美元(同比增长1.42%) [27] 价格表现与估值 - 过去一年 AGNC上涨12.6% NLY上涨17.7% 高于行业8.6%的涨幅 [29] - AGNC的12个月前瞻性市净率为1.10倍 NLY为0.99倍 均高于行业平均0.98倍 NLY相对于AGNC存在折价 [31][34]